Todo indica con claridad que en 2023 seguirá una crisis combinada de tipos de interés, economía y divisa para EE. UU. y su alianza occidental.
Este artículo se centra en el crédito, sus limitaciones y el motivo por el que la flexibilización cuantitativa (QE) ya ha desplazado la actividad del sector privado. Ajustar la oferta monetaria M2 por la QE acumulada indica hasta qué punto esto ha llevado la base tributaria estadounidense a una profunda recesión. Y tampoco deben ignorarse los efectos más amplios sobre el crédito en la economía.
Tras una breve recuperación parcial de las finanzas del Gobierno estadounidense después de la crisis del covid, es probable que vuelvan a deteriorarse debido a una recesión cada vez más profunda de la actividad del sector privado. La financiación de estos déficits depende de los flujos de inversión extranjera entrante, que están flaqueando. Con la subida de los tipos de interés y un mercado bajista persistente, resulta difícil imaginar que esta fuente aporte financiación.
Mientras tanto, a juzgar por sus declaraciones públicas, el presidente Putin es plenamente consciente de estas dificultades, y el hecho de que la alianza occidental aumente su apoyo y su implicación en Ucrania hace casi seguro que Putin aprovechará la oportunidad para empujar el dólar al precipicio.
El crédito es mucho más que los depósitos bancarios
La economía trata del crédito y de su gemelo en el balance, la deuda. La deuda es productiva, en cuyo caso puede extinguir el crédito a su debido tiempo, o no lo es, y entonces el crédito debe prorrogarse o darse por perdido. El dinero casi nunca interviene. El dinero se distingue del crédito en que no tiene riesgo de contraparte, mientras que el crédito siempre lo tiene. La función del dinero es estabilizar el poder adquisitivo del crédito. Y la única forma legal de dinero es la metálica: oro, plata o cobre, normalmente acuñados en moneda para mejorar su fungibilidad.
El crédito se crea entre partes que consienten. Facilita el comercio, y se crea para hacer circular las materias primas existentes y transformarlas en bienes de consumo. La cadena de producción requiere crédito, desde el minero, el agricultor o el importador hasta el fabricante, el mayorista, el minorista y el cliente o consumidor. El crédito en la cadena de producción solo se extingue cuando el cliente o consumidor paga el producto final. Hasta entonces, toda la cadena de producción debe disponer de dinero o conseguir crédito para pagar sus insumos.
Entre los proveedores de este crédito se incluye la más amplia variedad de agentes económicos de una economía, además de los bancos. Cuando hablamos de la mal llamada oferta monetaria como medida del crédito en una economía, estamos viendo la punta de un iceberg, lo que nos lleva a pensar que la deuda en forma de billetes y cuentas de depósito adeudados a particulares y empresas es todo lo que hay. Los cambios en la propensión al riesgo del sector bancario provocan un cambio mayor en las condiciones de crédito no registradas. Debemos aceptar que los cambios en el nivel de deuda oficialmente reconocida son meramente sintomáticos de cambios mayores en las obligaciones de pago de la economía.
Los economistas no entienden adecuadamente el papel del crédito. La Teoría general de Keynes, el vade mecum de todos los macroeconomistas, tiene una sola referencia indexada al crédito en todo el libro. Incluso el título incluye «dinero», cuando en realidad trata por completo del crédito. Von Mises se extiende considerablemente sobre el crédito en su La acción humana, pero es una excepción. E incluso sus seguidores actuales a menudo no tienen clara la distinción entre dinero y crédito.
Economistas y comentaristas han empezado a entender que el crédito no se limita a los bancos, al admitir la existencia de la banca en la sombra, una definición laxa de las instituciones financieras que no tienen licencia bancaria pero hacen circular crédito. El Banco de Pagos Internacionales, que vigila la banca en la sombra, parece sospechar que esta crea crédito sin necesidad de licencia bancaria. Parece haber aquí una confusión: el punto de partida del BPI es que el crédito es competencia exclusiva de un banco con licencia. El error consiste en no entender el papel más amplio del crédito no bancario en la actividad económica.
Pero estas instituciones, que van desde aseguradoras y fondos de pensiones hasta diversas formas de intermediarios financieros y agentes, crean crédito sin saberlo al permitir que transcurra tiempo entre un compromiso que genera una obligación y su liquidación. Incluso la liquidación al día siguiente es una obligación de deuda para el comprador, o un crédito concedido por el vendedor. La entrega contra liquidación es una obligación de crédito para ambas partes de una transacción. Los futuros, los contratos a plazo y las opciones son obligaciones de crédito a favor de un comprador, y pueden negociarse. Y cuando un corredor exige que el cliente tenga un saldo a favor en su cuenta antes de invertir, o que entregue valores antes de vender, también se crean créditos y obligaciones.
Por lo tanto, el crédito tiene el mismo efecto que el dinero (que se utiliza muy rara vez) en todas las transacciones, ya sean financieras o no financieras. Todas las deudas registradas en las cuentas de las empresas forman parte del medio circulante de una economía, incluidas las letras de cambio y otras obligaciones negociables. Y con cada transferencia se crea un nuevo crédito, deuda o derecho de acción, mientras que otros se extinguen.
Un sistema bancario proporciona la base para una mayor expansión del crédito, porque todas las transacciones de crédito se liquidan, en última instancia, con billetes, que son una obligación del emisor (en la práctica actual, un banco central), o mediante la novación de un depósito bancario, que es una obligación de un banco comercial. Los bancos son simplemente intermediarios del crédito. Como tales, facilitan no solo sus propias operaciones, sino toda la creación y extinción de crédito.
El motivo de insistir en la verdadera magnitud del crédito es que es un error pensar que su expansión o contracción estadística, medida convencionalmente por la mal llamada oferta monetaria, refleja la verdadera magnitud de la variación del crédito en circulación. En particular, los bancos centrales actúan como si creyeran que, al influir en la altura de la punta visible del iceberg del crédito, pueden ignorar sin más las consecuencias para el resto.
También conviene señalarlo para poder evaluar cómo les irá a las economías de la alianza occidental en el próximo año: la OTAN, liderada por Estados Unidos, y otras naciones que se adhieren a su esfera de influencia. Con señales de que el crédito bancario ya no se expande y, en algunos casos, se contrae, con una inflación de precios que continúa en niveles destructivos y con una recesión en el horizonte, rara vez ha sido tan importante entender el crédito y su papel en una economía.
También necesitamos comprender bien el crédito para evaluar las perspectivas de la economía de China, que parece haber tomado un rumbo distinto. Al salir del confinamiento y a la luz de acontecimientos geopolíticos favorables, mientras la alianza occidental se encamina hacia la recesión, las perspectivas de la economía china mejoran con rapidez.
Los tipos de interés en 2023
Que la tendencia a largo plazo de descenso de los tipos de interés de las principales monedas fiduciarias durante las últimas cuatro décadas terminó en 2021 es ya incuestionable. Que esta tendencia fomentó una apreciación continua del valor de los activos es fundamental para entender las consecuencias. Y que la expansión del crédito bancario, que sustentaba una variedad cada vez mayor de crédito financiero, se ha detenido es algo que solo ahora empieza a registrarse. Si observamos la tasa de variación trimestral de la oferta monetaria M2 de EE. UU., esto resulta ya evidente.
Desde que se abandonó el acuerdo de Bretton Woods en 1971, no se había producido una contracción tan severa del crédito bancario en dólares estadounidenses como la que vemos hoy. Llega después de un enorme repunte relacionado con la covid, cuando se disparó el déficit presupuestario del Gobierno de EE. UU. Y su subida y su caída coinciden con un desplome de los ingresos públicos y un aumento acelerado de los costes de asistencia social.
En el ejercicio fiscal de 2020 (hasta finales de septiembre), el déficit del Gobierno federal fue de 3,312 billones de dólares, frente a unos ingresos de 3,42 billones. Esto significa que el gasto fue casi el doble de los ingresos fiscales. Parte de ese exceso de gasto se «lanzó desde helicópteros» directamente a las cuentas bancarias de los ciudadanos. El resto se reflejó en saldos bancarios al ser gastado por el Gobierno e introducido en la circulación pública. Además, desde marzo de 2020 la Fed puso en marcha la expansión cuantitativa (QE) a un ritmo de 120 000 millones de dólares al mes, lo que añadió un total de 2,6 billones de dólares en depósitos bancarios a finales del ejercicio fiscal de 2021.
Si deflactamos el M2 con la QE para hacernos una idea de los cambios en el nivel agregado de depósitos bancarios que proceden estrictamente del sector privado, vemos que el crédito relacionado con el sector privado ya se estaba contrayendo de forma sustancial en los ejercicios 2020-2021. Este resultado concuerda con una economía que sufrió la suspensión de buena parte de su actividad. Lo ilustra nuestro siguiente gráfico, tomado de enero de 2020.
En este gráfico, la QE acumulada se resta del M2 oficial para obtener la línea roja. En la práctica, no se puede hacer una distinción tan clara, porque el crédito de la QE va directamente al sector financiero, que en general queda excluido del cálculo del PIB. Aun así, la QE no solo infla las reservas de los bancos comerciales en la Fed, sino también sus pasivos por depósitos con las aseguradoras, los fondos de pensiones y otros miembros del grupo de la banca en la sombra. Una parte menor de la QE podría corresponder a los propios bancos comerciales, lo cual puede ignorarse a efectos prácticos.
Mediante la QE, la generación de crédito por parte del Estado desplaza de hecho a la generación de crédito por parte del sector privado. Un crítico keynesiano podría descartar esto porque cree que la QE estimula la economía en general. Eso puede ser cierto cuando se aplica por primera vez un estímulo monetario, ya que los precios de mercado tardan en ajustarse a la cantidad adicional de crédito. Además, la QE estimula los valores de los mercados financieros y no la economía del PIB, a la que solo afecta más tarde y de forma indirecta.
Pero cuando la flexibilización cuantitativa (QE) acaba filtrándose a la economía en general, provoca precios más altos en los bienes de consumo, algo confirmado por el espectacular resurgimiento de la inflación de los precios al consumo. Además, los bancos regulados tienen limitada su capacidad de crear crédito por las restricciones de sus balances, de modo que, para dar cabida a la QE, ven necesariamente restringida su creación de crédito para los prestatarios del sector privado.
Dadas las cantidades mucho mayores de crédito no bancario que dependen del crédito bancario para su facilitación, el impacto negativo que tiene en la economía el hecho de que los bancos se vuelvan aversos al riesgo se comprende mal. Se ignora partiendo del supuesto de que la generación estatal de crédito mediante déficits presupuestarios estimula la actividad económica. Lo que se aprecia menos es que la QE ya ha llevado a la parte no gubernamental de la economía estadounidense a una recesión cada vez más profunda, que todavía no se refleja en las estadísticas del Gobierno. Además, la facilidad de repos inversos de la Fed, que ofrece servicios de depósito adicionales al sistema bancario comercial, confirma que la carga de crédito extra sobre dicho sistema ha superado su capacidad conjunta de balance. Con un saldo actual de 2,2 billones de dólares, representa la mayor parte del exceso de crédito creado por la QE desde marzo de 2020.
Una vez ajustado por la QE, el descenso del nivel de depósitos del sector privado en la estadística M2 es coherente con una recesión profunda, que solo se oculta estadísticamente por la expansión del gasto estatal y la pérdida de poder adquisitivo del dólar. Las distorsiones económicas derivadas de la QE no se limitan a Estados Unidos, sino que se repiten también en las demás economías avanzadas. La única compensación del problema es un aumento del ahorro del sector privado a costa del consumo inmediato y la medida en que este absorba el creciente endeudamiento público. De ese modo, las consecuencias para la inflación de precios se habrían atenuado. Pero en Estados Unidos, en gran parte de la UE y en el Reino Unido, el ahorro no ha aumentado como proporción del PIB, por lo que apenas ha habido compensación alguna por parte del ahorro frente a los déficits presupuestarios desbocados.
Se está gestando una crisis de financiación
Volviendo a EE. UU. como ejemplo principal, vemos que las estadísticas monetarias nacionales ocultan una recesión de la actividad económica en la «economía real». Esta economía real representa la base de ingresos del Estado. Por sí sola, esto va a conducir a un endeudamiento público mayor del que prevén los analistas, a medida que caigan los ingresos fiscales y aumenten los compromisos de asistencia social. Y el gasto en intereses, que la Oficina Presupuestaria del Congreso ya estima en 442.000 millones de dólares en el actual ejercicio fiscal y en 525.000 millones en el ejercicio de 2024, será sin duda notablemente superior debido al endeudamiento adicional no presupuestado.
Las autoridades siguen asumiendo que la recesión será leve y breve. En consecuencia, los cálculos de la CBO no son realistas ante lo que es claramente una recesión en marcha, a la vista de las pruebas que ofrece el crédito bancario. Incluso sin tener en cuenta otros factores negativos, como las quiebras empresariales y bancarias que siempre acompañan a una recesión profunda, es casi seguro que las estimaciones del coste del endeudamiento serán muy superiores a lo que se espera actualmente.
Además del gasto interno, la alianza occidental parece estar intensificando su guerra contra Rusia en Ucrania. El gasto en defensa de EE. UU. ya ronda los 800.000 millones de dólares, y cabe esperar que aumente de forma significativa a medida que empeore el conflicto en Ucrania. La estimación de la CBO para 2024 es un aumento hasta 814.000 millones; pero ante una evaluación más realista de una escalada del conflicto en Ucrania desde que se hizo la previsión de la CBO el pasado mayo, el resultado final podría superar con facilidad los 1.000.000 de millones.
Al volumen de emisión de deuda hay que añadir también las variaciones en el coste de los intereses. Actualmente, los inversores en bonos toleran rendimientos negativos en la aparente creencia de que la caída de la demanda de los consumidores en una recesión reducirá la tendencia de los precios al consumo a subir. Esta es sin duda la postura oficial en todos los bancos centrales occidentales. Pero, como hemos visto, el argumento de la «inflación transitoria» ha visto cómo su plazo se desplaza más hacia el futuro a medida que la realidad se impone.
Esta línea de pensamiento, basada en interpretaciones de las curvas de oferta y demanda, ignora el hecho evidente de que una caída general del consumo está ligada de forma irrevocable a una caída general de la producción. También ignora la variable más importante, que es el poder adquisitivo de una moneda fiduciaria. Es la pérdida de poder adquisitivo, que se refleja principalmente en el índice de precios al consumo tras la dilución de la moneda por su degradación. A falta de un ancla firme que vincule los valores del crédito al dinero legal, surge la espinosa cuestión de si sus usuarios mantendrán la confianza en él como medio de intercambio. Si esta se deteriorara, no solo aún no habríamos visto cómo las consecuencias de la anterior QE terminan socavando el poder adquisitivo del dólar, sino que además es probable que el coste del endeudamiento público siga siendo más alto y durante más tiempo de lo que asumen las previsiones oficiales.
Se avecinan dificultades de financiación
Ahora podemos identificar fuentes de inflación crediticia continuada que, como mínimo, seguirán socavando el poder adquisitivo del dólar y garantizarán que continúe la tendencia al alza de los tipos de interés. Esta conclusión es notablemente distinta de las expectativas según las cuales el actual catálogo de problemas de las autoridades estadounidenses se reduce a una serie de factores puntuales que irán disminuyendo y desaparecerán con el tiempo.
Vemos que, igual que la eurozona, Japón y el Reino Unido, el sistema financiero estadounidense tendrá que aportar niveles crecientes de crédito para financiar la deuda pública, como consecuencia de los elevados déficits presupuestarios que se mantienen. Además, tras un breve respiro de los niveles excepcionales de déficit durante la pandemia de covid, es muy probable que estos déficits vuelvan a aumentar, en particular en EE. UU., el Reino Unido y el grupo de los PIGS de la eurozona. Estos países no solo tienen un problema de déficit presupuestario, sino también de déficit comercial. Esto es una mala noticia sobre todo para el dólar y la libra esterlina, porque ambas divisas dependen en exceso de las entradas de capital para equilibrar las cuentas de sus gobiernos.
Cada vez es más evidente que, en lo que respecta a las políticas de crédito, las autoridades de Estados Unidos (y del Reino Unido) se enfrentan a crecientes dificultades de financiación que deben resolver. Podemos resumirlas brevemente así:
- Aunque todavía no lo admitan, pese a toda la flexibilización cuantitativa (QE) aplicada hasta ahora, cada vez hay más indicios de una recesión en ciernes. La QE solo ha servido para ocultar un deterioro de la situación económica. Por ahora, la Fed da prioridad a combatir la subida de los precios de consumo, alegando que es el problema inmediato.
- Junto con el Tesoro de EE. UU., la Fed sigue afirmando que la inflación es transitoria. Esta afirmación debe seguir siendo creíble si se quiere que los rendimientos reales negativos de los mercados de bonos se mantengan, una situación que no puede durar mucho.
- El estímulo monetario está limitado por la falta de espacio en los balances de la banca comercial. Un estímulo adicional mediante QE chocará con esta falta de margen.
- Con indicios tempranos de un menor apetito extranjero por los bonos del Tesoro de EE. UU., podría resultar cada vez más difícil financiar los déficits del gobierno, como ocurrió en el Reino Unido en los años setenta.
Este autor recuerda vívidamente una situación similar a la que se enfrentaron las autoridades monetarias del Reino Unido entre 1972 y 1975. En aquella época, el Banco de Inglaterra recibía instrucciones del Tesoro sobre su política monetaria, y a menudo sus consejos sobre el mercado eran ignorados por los altos funcionarios del Tesoro, que carecían de conocimientos sobre los mercados financieros. Durante el boom de Barber de 1971—1972, el Banco mantuvo los tipos de interés bajos y fomentó la expansión del crédito. Después, la inflación de precios empezó a subir y los tipos de interés la siguieron con retraso, siempre concedidos a regañadientes por las autoridades.
Esto se convirtió rápidamente en una crisis de financiación para el gobierno. El Tesoro intentaba siempre emitir bonos del Estado (gilts) a un precio inferior al que el mercado estaba dispuesto a pagar. En consecuencia, el tipo de cambio de la libra esterlina sufría presión y, al continuar la tendencia alcista de los precios de consumo, había que subir los tipos de interés para lograr suscribir la emisión de gilts del día. Tras reflejar una situación en deterioro, los rendimientos de los bonos bajaban cuando esta se resolvía momentáneamente. El momento crítico llegó en otoño de 1973, cuando el tipo mínimo de préstamo del Banco de Inglaterra pasó del 9 % el 26 de julio al 13 % el 13 de noviembre, en varios pasos. De repente estalló una crisis bancaria entre los prestamistas expuestos al sector inmobiliario comercial, y quebraron varios bancos. Este episodio se conoció como la crisis bancaria secundaria.
A medida que subían los rendimientos de los bonos, las bolsas se desplomaron: el índice FT30 cayó de 530 en mayo de 1972 a 140 en enero de 1975. El sector inmobiliario comercial cotizado quedó prácticamente aniquilado. En un clima de crisis, las ineptas políticas del Tesoro siguieron alimentando el temor a una inflación descontrolada. Las emisiones de gilts a largo plazo tenían cupones como el 15 ¼ % y el 15 ½ %. Y, finalmente, en noviembre de 1976, el FMI rescató a Gran Bretaña con un préstamo de 3.900 millones de dólares.
Hoy, estas lecciones resultan instructivas para la Fed y para los tenedores de activos financieros denominados en dólares. Los futuros aumentos de los tipos de interés siempre se subestimaron y, a medida que el error se hizo evidente, los rendimientos de los bonos subieron y las acciones cayeron. Aunque la Fed es nominalmente independiente del Tesoro de EE. UU., el enfoque del Comité Federal de Mercado Abierto hacia los mercados es de control, algo que el Banco de Inglaterra no compartía tanto en los años setenta, sino que reflejaba la visión keynesiana contraria al mercado del Tesoro británico, que ejercía el control.
Al igual que todos los demás bancos centrales occidentales en la actualidad, la política oficial de la Fed consiste en negar que la inflación de precios esté relacionada con la cantidad de crédito. Es raro que se mencione siquiera el dinero o el crédito como medio de circulación en los comunicados de política del FOMC. En su lugar, el tema dominante es la fijación de los tipos de interés. Y no se reconoce que los tipos de interés son, principalmente, una compensación a los depositantes por la pérdida de poder adquisitivo, un error peligroso cuando las finanzas nacionales dependen de que los extranjeros compren los bonos del Tesoro propios.
Propiedad extranjera de dólares y de activos en dólares
En la década de 1970, los problemas de la libra esterlina se agravaron por la combinación de déficits comerciales y la dependencia de Gran Bretaña de la inversión entrante (extranjera). En resumen, el país tenía, y sigue teniendo, un déficit de ahorro. En consecuencia, ante la primera señal de subida de los tipos de interés, los tenedores extranjeros comprendían que el gobierno británico tardaría en aceptar la realidad. Se convertían en vendedores, lo que provocaba crisis perennes de la libra.
Hoy, el dólar se ha librado de ese destino por su condición de moneda de reserva mundial. Por lo demás, comparte las mismas características que la libra esterlina en la década de 1970: déficits gemelos, dependencia de la inversión extranjera y rendimientos al alza de los bonos del Estado.
Según las estadísticas TIC del Tesoro de EE. UU., en los 12 meses transcurridos hasta septiembre pasado, los tenedores extranjeros compraron 846.000 millones de dólares en valores a largo plazo. Si desglosamos estas cifras, los extranjeros del sector privado fueron compradores netos, mientras que los gobiernos extranjeros fueron vendedores netos. Esto refleja la diferencia entre el déficit comercial y la balanza de pagos: es decir, los importadores conservaban e invertían la mayor parte de sus pagos en dólares en términos netos.
La tabla 1 muestra la posición más reciente. Durante el último año, el valor total de las inversiones extranjeras a largo y corto plazo en dólares (incluidos los depósitos bancarios) cayó 3,531 billones de dólares, hasta 30,270 billones. De este descenso, 2,532 billones correspondieron a la valoración de las acciones y, con el reciente repunte de los mercados de renta variable y de bonos, estas cifras se recuperarán en parte. Pero indican los riesgos de mercado y de divisa que asumen los tenedores extranjeros de estos activos si los rendimientos de los bonos estadounidenses vuelven a subir. Y aquí también debemos considerar los atractivos relativos de las divisas.
El declive del petrodólar y el auge del petroyuan
Es en este contexto en el que debemos ver la decisión de Arabia Saudí de sustituir los petrodólares por petroyuanes. Con sus políticas de cambio climático, la alianza occidental contra los hegemones asiáticos ha dicho en la práctica a sus proveedores de petróleo y gas natural del Consejo de Cooperación del Golfo que sus productos de combustibles de carbono dejarán de ser bienvenidos dentro de una década. Por tanto, no es de extrañar que Oriente Medio vea su comercio futuro con China, junto con sus asociados de la Organización de Cooperación de Shanghái, la Unión Económica Euroasiática y los BRICS. Arabia Saudí ha manifestado su deseo de unirse a los BRICS. Junto con Egipto, Catar, los Emiratos, Kuwait y Baréin, Arabia Saudí figura también en la lista para convertirse en socio de diálogo de la OCS.
Lo que une a los miembros de la OCS son los planes de China de acelerar una revolución de las comunicaciones y de la industria en toda Asia y, con una tasa de ahorro del 45 %, dispone del capital para invertir en los proyectos necesarios sin socavar su moneda. Mientras Estados Unidos se estanca, la economía china avanzará con fuerza.
Los planes de China ofrecen otras ventajas en lo relativo a la seguridad y la disponibilidad de energía barata. Aunque los asiáticosse muestran de palabra de acuerdo con la insistencia de la alianza occidental en que los combustibles fósiles deben reducirse y luego eliminarse, en la práctica los miembros de la OCS siguen construyendo centrales eléctricas de carbón y aumentando su demanda de todas las formas de combustible fósil. Los miembros, asociados y socios de diálogo de la OCS, que representan más del 40 % de la población mundial, incluyen ya a todos los grandes exportadores de petróleo y gas de Asia.
Las consecuencias económicas aportarán sin duda ventajas significativas a China y a sus planes de industrialización, frente a la determinación de la alianza occidental de privarse de energía. Aunque pasará algún tiempo hasta que los saudíes declaren plenamente muerto el petrodólar, la señal de que están dispuestos a aceptar el petroyuan es importante y tiene consecuencias más inmediatas. Podemos estar seguros de que, además de los imperativos geopolíticos, los saudíes habrán analizado las perspectivas relativas de las dos petromonedas. Parecen haber concluido que el riesgo de pérdida de poder adquisitivo del yuan no es, como mínimo, mayor que el del dólar. Y si los saudíes llegan a esta conclusión, podemos suponer que otros gobiernos asiáticos que tienen dólares en sus reservas también lo harán.
Es probable que Rusia agite las aguas de las divisas
Con el aumento del apoyo y la implicación de la alianza occidental en la guerra por delegación de Ucrania, la presión militar sobre Rusia es cada vez mayor. Si el presidente Putin ha aprendido algo, debería ser que los intentos militares de asegurar el este de Ucrania conllevan un alto riesgo de fracaso. Además, a medida que la alianza pone armamento más letal al servicio de su ejército, sus perspectivas de éxito militar van disminuyendo.
A sus problemas militares se suma el reciente descenso de los precios del petróleo y del gas, en particular de este último, que ha aliviado la presión energética sobre la UE. Hay pocas dudas de que, cuanto mayores sean estos factores negativos, mayor será la presión sobre Putin para recurrir a una solución financiera.
La estrategia de Putin probablemente sea sencilla y ya se anticipó en su discurso a los delegados del Foro Económico de San Petersburgo el pasado junio. En resumen, entiende la debilidad de la posición del dólar y, por extensión, la de las demás monedas de la alianza. Lo ideal para él sería que una ola de frío en Europa central y oriental ayudara a elevar los precios del petróleo y del gas, aumentando las perspectivas de inflación de precios y, con ello, renovando la presión para que suban los tipos de interés en las monedas de la alianza. Esto provocaría nuevas pérdidas en los bonos estadounidenses y de la UE, nuevas caídas de las acciones y, por tanto, la liquidación de dólares por parte de extranjeros. El desenlace final del dilema de Triffin, una crisis definitiva de la moneda de reserva, está sin duda a la vuelta de la esquina.
Con una situación en Ucrania que probablemente se intensifique, Putin no puede permitirse retrasos. En otro frente, ha autorizado al Fondo de Riqueza Nacional de Rusia a invertir hasta un 60 % en yuanes chinos y un 40 % en oro físico. Probablemente sea un movimiento para proteger el fondo de lo que Putin considera las tendencias futuras de las divisas y de su valor decreciente en oro. Es coherente con lo que están haciendo los saudíes al abandonar los dólares a favor del yuan y, probablemente, de algo de metal precioso a través de la Bolsa Internacional del Oro de Shanghái. Si esta demanda de oro se extiende más allá de Rusia y Arabia Saudí, el mecanismo de destrucción del dólar podría ser una aceleración de la demanda de oro por parte de múltiples gobiernos y entidades del eje ruso-chino.
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