La idea de que las materias primas están en el centro del sistema bancario en la sombra de China ha ganado protagonismo en las últimas semanas. No se ha presentado ninguna prueba firme que confirme la magnitud de estas actividades, teniendo en cuenta que la Administración Estatal de Divisas de China (SAFE) puso freno a estas actividades el pasado mayo.
Según se afirma, diversas materias primas, en particular el cobre pero también el oro, se están utilizando como garantía para obtener grandes cantidades de efectivo. La historia original hablaba de prestatarios apalancados en el mercado interno, a la que siguieron más recientemente otras que implican a inversores extranjeros. Dicho de forma muy sencilla, una operación financiada con materias primas requiere que un banco extranjero emita una carta de crédito contra existencias físicas de la materia prima, ya sea en tránsito o depositadas en almacenes bajo control aduanero, que puede cobrarse en el mercado interno en moneda local. Esa moneda se invierte después para obtener un rendimiento adicional considerable sobre el coste de poseer la materia prima, y resulta más barata que financiar esta operación de carry trade con dólares estadounidenses.
No se puede negar que las mentes ingeniosas siempre encontrarán la manera de sortear las normativas gubernamentales, pero no está claro cómo distinguimos estas operaciones de la financiación comercial normal, que también requiere cartas de crédito y acuerdos bancarios similares. Resulta difícil aceptar sin cuestionarlo que la SAFE no sea competente para regular los préstamos respaldados por materias primas y desconozca su magnitud. Los extranjeros dispuestos a arriesgar temerariamente su dinero en un carry trade financiado con materias primas son un misterio para el pensamiento racional.
En cambio, nos encontramos con un bosque de suposiciones. Quienes creen en esta historia no pueden identificar los cambios en los niveles de existencias bajo control aduanero que respalden su argumento. Sin embargo, la dudosa calidad del análisis es aún más evidente cuando se trata del oro.
El uso del oro para la financiación basada en materias primas tiene que superar los estrictos controles de las autoridades chinas sobre el mercado del oro. Esto no debe confundirse con los servicios normales de balance que ofrecen los bancos miembros de la Bolsa de Oro de Shanghái. Los analistas occidentales cometen con frecuencia el error de considerar el oro simplemente como otra materia prima, pero, a juzgar por sus actos, el gobierno chino obviamente piensa de otro modo. Prácticamente ha acaparado el mercado físico mundial y simplemente se niega a dejar que el oro salga del territorio continental, salvo para la fabricación de joyería autorizada en Hong Kong y cantidades muy pequeñas de posesión personal. El mercado está estrechamente controlado a través del Banco Popular de China, que a su vez controla la SGE. Es extremadamente improbable que el PBOC tolere el tipo de actividad que se alega, y los titulares de licencias lo saben.
Exagerar la magnitud de la banca en la sombra financiada con materias primas en China apoya una postura bajista, porque los autores de esta historia esperan que el desmantelamiento de estas operaciones libere una avalancha de metal físico. Coincidiendo con la desaceleración económica de China, ya ha contribuido a llevar el cobre a mínimos de cuatro años. En el caso del oro, sin duda ha contribuido a la reciente caída del precio, lo que favorece a los bancos de metales preciosos que no pueden cubrir sus compromisos físicos.
Quizá sea demasiado cínico sugerir que hay intereses particulares detrás de la promoción de esta historia sobre la financiación con materias primas, pero los autores parecen estar ignorando lo más evidente. Las existencias de cobre de China están respaldadas por una demanda real y el oro está firmemente en manos del PBOC. El gobierno y el pueblo chinos valoran el oro físico por encima de unas divisas fiduciarias sobreabundantes y lo consideran una cobertura frente a la incertidumbre económica, no una víctima de ella.