El oro y la plata fluctuaron esta semana, prolongando la toma de beneficios del pasado viernes, hasta que el miércoles por la tarde (hora del Este) la Fed anunció que no habría cambios en el tipo de los fondos federales.
Esa fue la señal para que el oro subiera unos 20 $ y la plata 75 centavos. Estos movimientos supusieron una aparente ruptura al alza de la consolidación del último mes, y los precios de ambos metales podrían estar ahora en camino de desafiar los máximos de principios de julio.
Ayer fue un día de consolidación, con una caída del oro limitada a 2,50 $, y esta mañana, en las primeras operaciones europeas, el oro abrió algo más bajo todavía, en 1330 $, y la plata en 20,00 $.
Este informe de mercado será más largo de lo normal, porque hay mucho que contar sobre lo que ocurre entre bastidores. Algunos seguidores del mercado, presumiblemente basándose en indicadores de sobrecompra, como las posiciones largas récord de la categoría Managed Money en Comex, nos decían a principios de esta semana que el precio del oro debía sufrir una caída sustancial.
Además, el vencimiento del contrato de agosto, que ayer dejó de cotizar antes de su mes de entrega, ha sido un factor negativo. Se han trasladado grandes cantidades al contrato de diciembre, una situación que normalmente permite a los bancos de metales preciosos llevar los precios bruscamente a la baja a medida que se reduce el interés abierto.
Aunque el interés abierto del oro se ha reducido, de hecho, desde los máximos récord, los bancos de metales preciosos han tenido un éxito limitado en este empeño, y el efecto negativo sobre el precio ya ha quedado atrás.
El mercado subyacente del oro parece sólido como una roca. Parte de la razón está en el mercado físico (volveré a los futuros en breve). La demanda asiática ha caído de forma significativa, por la simple razón de que se presenta sobre todo en forma de joyería. Este año, los precios han subido un 28 % en yuanes y un 26 % en rupias. Hasta que los compradores minoristas se acostumbren más a estos precios más altos, es difícil imaginar que la señora Wang y la señora Patel sigan comprando joyas con entusiasmo. El resultado, por fortuna, es que ha quedado disponible parte de la oferta para satisfacer la demanda de los ETF europeos y estadounidenses.
Varios refinadores de Oriente Medio han sido sorprendidos por el cambio y han acabado con una acumulación de inventario no deseado destinado a los mercados asiáticos. Financiar grandes inventarios de oro resulta demasiado caro para refinadores que operan con márgenes estrechos, así que se han visto obligados a vender producto a los refinadores suizos. Esto se reflejó en una exportación sorpresa de 48 toneladas desde la República Árabe Unida a Suiza en junio, que se refundió en lingotes estándar de la LBMA para Londres y los ETF estadounidenses. Por tanto, la consolidación de precios de las últimas semanas se debió en parte a la absorción de una liquidación puntual de inventario de Oriente Medio.
Ese factor negativo ha disminuido. El ritmo de suministro a los inversores occidentales fue artificialmente alto de forma temporal, y este exceso de metal precioso debería ahora aflojar. Suponiendo que se mantenga el impulso de la demanda en los mercados occidentales, esto debería ayudar a asegurar que los precios del metal precioso inicien su próximo avance.
Pasando a los futuros, parece casi seguro que los inversores institucionales están empezando a utilizar los futuros de Comex para mantener sus asignaciones estratégicas de cartera. Hay que recordar que poseer oro físico supone un problema de cumplimiento normativo para los gestores de fondos habituales, porque no es una inversión regulada. Pueden mantener ETF, pero las normas internas de los fondos limitan la tenencia de un único valor. Los futuros regulados son un medio eficiente para mantener una exposición adicional a una clase de activos concreta con el fin de conservar una asignación de cartera a medio o largo plazo, y un buen bróker de futuros puede minimizar los costes de operación.
Esto podría explicar por qué el interés abierto del oro se mantiene en niveles relativamente elevados y por qué la categoría Managed Money parece haberse vuelto impermeable a los movimientos a corto plazo. El siguiente gráfico muestra la posición neta de Managed Money y hasta qué punto se había ampliado el 19 de julio.
La caída del interés abierto desde entonces indica que esta posición se habrá corregido en cierta medida, pero seguirá siendo muy alta. La permanencia de los nuevos participantes también explica por qué la rápida liquidación del contrato de agosto ha tenido menos impacto en el precio de lo que cabría esperar.
El hecho de que se haya producido el habitual cuadre de posiciones sin una caída sustancial del precio indica que hay otras fuerzas en juego, y debe de ser motivo de gran preocupación para los bancos de metales preciosos que están en corto. Si este análisis es correcto, existe un potencial poco habitual de un «bear squeeze» contra los bancos de metales preciosos en las próximas semanas, ahora que el contrato de agosto ha quedado zanjado, mientras tratan de limitar sus pérdidas.
La situación es más extrema en la plata, donde el interés abierto se niega a bajar. Tras un comienzo de año lento, la plata ha alcanzado ya al oro, y la ratio oro/plata ha caído hasta los 60 y pocos, en torno a 65. El alcance de este movimiento se refleja en nuestro tercer gráfico.
El miércoles, la Fed decidió, una vez más, no subir los tipos de interés, y se hace evidente que solo los subirá cuando realmente no tenga más remedio. Por tanto, es probable que haya menos de un 50 % de probabilidades de que se suban antes de enero.
Hoy (viernes) deberían anunciarse los test de estrés del BCE. Suelen ser demasiado benignos, y en el pasado hubo bancos que fracasaron poco después de recibir el visto bueno, una experiencia histórica que parece destinada a minar las cotizaciones de los bancos más débiles en las próximas semanas. Al mismo tiempo, la crisis bancaria italiana parece llegar a su punto crítico, y los depositantes no reciben ninguna compensación por el riesgo, con tipos de interés cero o negativos.
Actualmente se intenta rescatar al banco italiano Monte Paschi antes del fin de semana. El plan de rescate parece tener muy poco respaldo, y el banco podría quebrar la semana que viene.
Las perspectivas de la política monetaria del Reino Unido siguen generando preocupación: varios economistas influyentes hablan de tipos negativos para la libra a raíz del Brexit, y el grupo bancario controlado por el Gobierno, Royal Bank of Scotland, también ha advertido a sus clientes empresariales de que podría introducir tipos de depósito negativos.
Luego está Japón. Durante la noche, el Banco de Japón anunció sus medidas de estímulo actualizadas. Los mercados esperaban algo adicional, pero se encontraron con que el BoJ parece haberse quedado sin ideas. Aparte de duplicar sus compras de ETF, lo que evita que caiga el mercado de renta variable, la política monetaria superexpansiva no cambia. Es probable que esto indique que los keynesianos del BoJ están preparando una nueva sorpresa.
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