El oro y la plata registraron ganancias netas esta semana. El oro subió 12 $ desde el cierre del viernes pasado y cotiza a 1472 $ en la apertura europea de esta mañana. En el mismo periodo, la plata subió 43 centavos y cotiza a 16,97 $. El volumen fue reducido, salvo ayer, cuando la Fed anunció su decisión sobre los tipos de interés (sin cambios). Pero la Fed también anunció que tanto los repos a corto plazo como los de fin de año podrían aumentar hasta en 365 000 millones de dólares. Esto disparó el oro ayer hasta los 1486 $.
Pero entonces, de forma inesperada, el presidente Trump habría aprobado un supuesto acuerdo comercial de Fase 1 con China. El dólar se fortaleció y el oro cayó rápidamente hasta los 1465 $ antes de recuperarse ligeramente.
Los repos se han convertido en un problema sistémico
Nota: un repo es un préstamo garantizado con colateral, en el que quien lo inicia cambia valores, normalmente letras del Tesoro, por efectivo, para recomprarlos (deshacer la operación) más tarde al mismo precio. El proveedor se queda con los intereses del colateral, pero quien inicia la operación dispone de efectivo para financiar otras cosas. Los bancos comerciales los utilizan para acumular reservas excedentes en la Fed. Los fondos de inversión libre los usan para apalancar entre 10 y 20 veces swaps de tipos de interés en los mercados de divisas. Ahora, sigue leyendo…
El 31 de diciembre podría haber hasta medio billón de dólares en repos pendientes con la Fed. El problema básico es que los bancos de importancia sistémica mundial (GSIB) deben demostrar que sus salidas de caja a 30 días están prefinanciadas con reservas excedentes, conforme a la normativa de Basilea III. Pero los GSIB están hasta el cuello de bonos del Tesoro de EE. UU. y han proporcionado financiación mediante repos (técnicamente, repos inversos) a algunos fondos de inversión libre muy grandes, y no tienen reservas excedentes para financiar sus propios bonos del Tesoro ni los de los fondos de valor relativo (RV), cuya exposición de arbitraje está en swaps de tipos de interés en el mercado de divisas.
Sin la intervención de la Fed, los GSIB se verán obligados a deshacerse de bonos del Tesoro y a reducir su exposición de repos inversos con los fondos de inversión libre. Esto significa que las posiciones actuales solo podrán renovarlas bancos más pequeños con reservas excedentes o bancos extranjeros, como los canadienses. Pero las posiciones de los fondos RV son enormes y no se pueden transferir sin más a otros bancos.
Es probable que estas medidas disparen los rendimientos de los bonos, hundan los mercados y provoquen una carrera de los fondos RV por cerrar sus swaps de divisas, lo que llevaría a una venta masiva de bonos del Tesoro. Esto recuerda la crisis de LTCM de 1998. Es probable que tanto los GSIB como los fondos RV sean grandes vendedores de bonos a final de año, a menos que la Fed pueda comprar a los bancos suficiente colateral para reconstruir las reservas excedentes de los GSIB.
La Fed tiene un problema técnico. Normalmente realiza repos con letras descontadas como colateral, pero el mercado de letras es más pequeño que el problema potencial. Por tanto, tendrá que aceptar bonos del Tesoro con cupón. Mientras los repos actuales sean en letras, la Fed puede alegar que se trata de un problema de liquidez y no de QE. Ahora el QE parece inevitable, esta vez para resolver un problema causado por unos mercados monetarios mayoristas excesivamente apalancados. Equivale a una posible crisis sistémica que podría hundir a los grandes fondos RV.
A pesar del repunte de los rendimientos de los bonos en dólares, esto debería ser positivo para el oro, por la posible fuga del dólar cuando los fondos RV se vean obligados a deshacer sus swaps de divisas, ya que actualmente están largos en dólares y cortos en yenes y euros.
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