Estimado Primer Ministro

Esta es una carta abierta a Boris Johnson sobre las consecuencias inflacionistas de la acción global contra el coronavirus, a la que su gobierno está unido, y sobre las políticas que tendrá que aplicar para proteger la libra de un colapso de su poder adquisitivo.

Estimado primer ministro:

Una estrategia de salida de la depreciación monetaria nacional y global derivada de los efectos económicos combinados del coronavirus y de una caída del ciclo del crédito

Es evidente que tienes poca o ninguna alternativa a tus políticas para rescatar a la nación de la plaga del coronavirus que afecta actualmente a todos los países. Aunque es habitual describirla como una guerra, una descripción más acertada sería la de una guerra civil, que separa a las personas y deja consecuencias sociales duraderas. Pero lo que casi todo el mundo comprende menos son las consecuencias para el dinero y el crédito, y cómo remediarlas, que son el tema de esta carta.

Para empezar, debo reiterar la importancia de entender las consecuencias inevitables de expandir las cantidades de dinero y de crédito. Hay muchas pruebas de que los economistas del Tesoro y del Banco de Inglaterra no las entienden del todo. Tú, que aprecias instintivamente la importancia de los mercados libres, e incluso has citado en ocasiones al economista francés del siglo XIX Frédéric Bastiat, comprenderás las consecuencias económicas de extender el control del gobierno sobre el sector privado. Pero no estoy convencido de que tus asesores entiendan las consecuencias monetarias.

El papel del dinero como fuerza destructiva para la economía es fruto de una acumulación de fracasos repetidos en las políticas. Por medio de la banca de reserva fraccionaria, un ciclo regular de expansión del crédito bancario seguido de contracciones bruscas y marcadas ha sido el rasgo dominante de la actividad económica en Inglaterra y Gales desde las guerras napoleónicas, y fue legitimado por la Bank Charter Act de 1844 de Sir Robert Peel. Y como Gran Bretaña, con su imperio, dominó las finanzas globales en las décadas siguientes, la banca de reserva fraccionaria se adoptó como estándar bancario internacional.

Fue para tratar de corregir este error por lo que los keynesianos intentaron estimular la economía a fin de limitar las consecuencias de lo que los economistas llaman erróneamente el ciclo económico, que en realidad es el resultado del ciclo de auge y caída del crédito bancario. El medio de estímulo neokeynesiano ha sido un gasto deficitario cada vez mayor de los gobiernos, unido a la destrucción virtual del ahorro voluntario en favor de impulsar el consumo inmediato. Esto condujo a la sustitución progresiva de las políticas de dinero sólido por el inflacionismo, sobre todo desde la década de 1920.

Para cuando llegaste a primer ministro, la inflación del dinero y del crédito se había convertido en una constante a lo largo de todo el ciclo crediticio. Mientras el Tesoro intentaba equilibrar sus cuentas a lo largo del ciclo, el Banco mantenía los tipos de interés deprimidos y fomentaba la creación de dinero de la nada mediante la expansión del crédito bancario. Hace tiempo que la justificación pasó a ser un objetivo de pleno empleo compatible con un objetivo de crecimiento del IPC del 2 %. Aunque presumiblemente los detalles de los precios te preocupan menos personalmente, todos los demás confirmarán por su propia experiencia que los precios reales suben a un ritmo mucho más rápido que el objetivo del 2 % del IPC. EE. UU. utiliza un método de cálculo del IPC normalizado similar para fijar el 2 %, pero dos estadísticos independientes y creíbles muestran, con métodos distintos, que la tasa de inflación de precios en Estados Unidos se acerca más al 10 %, y lleva tiempo así.[i]

Siendo así, aunque las cifras de inflación seguirán suprimidas por el método estadístico, existe un peligro grave de que el poder adquisitivo de la libra se vea socavado de forma aún más notable por la nueva política de gasto deficitario de tu Tesoro, tanto para afrontar las secuelas del coronavirus como las promesas de inversión de tu programa electoral. Si no hay un resurgimiento del ahorro personal, solo se puede financiar con inflación monetaria y aumentos del crédito bancario. Las cifras son tan grandes y las estadísticas oficiales de inflación de precios tan inverosímiles que, en algún momento, los mercados financieros dejarán de creerse el cuento de los estadísticos y valorarán los activos financieros de acuerdo con la realidad monetaria.

Además, estos hechos siguen a un periodo de rápida expansión de la deuda global denominada en dólares estadounidenses tras la crisis de Lehman. El periodo posterior a Lehman se corresponde con la fase expansiva del ciclo crediticio actual. Una década de expansión monetaria en la divisa de reserva y expansiones similares en otras grandes divisas, combinadas con la política proteccionista de EE. UU. frente a China, se asemejan, en conjunto, a las políticas que condujeron al crac de Wall Street de octubre de 1929. El 30 de octubre de ese año, el Congreso aprobó la ley arancelaria Smoot-Hawley, que elevó los aranceles estadounidenses en una media aproximada del 20 % (el presidente Hoover la firmó en junio del año siguiente) respecto a la ley arancelaria Fordney-McCumber de 1922. Esta vez es diferente, en que los aranceles estadounidenses se han dirigido sobre todo solo a China y, por tanto, no son tan draconianos como los de Smoot-Hawley. Pero la expansión del crédito y de la moneda desde la crisis de Lehman es, en términos reales, mucho mayor que la de la década de 1920.

Si existe un efecto sinérgico entre las intervenciones monetarias y comerciales, para lo cual hay pruebas bastante convincentes, no solo estamos presenciando una gran deflación de la burbuja bursátil, sino que, incluso sin los efectos económicos del coronavirus, probablemente nos encaminamos a una repetición del crac de Wall Street de 1929-32. Y no olvidemos que a este le siguieron los años de la Gran Depresión.

Por tanto, las pruebas del ciclo del crédito nos indican que, cuando el coronavirus haya remitido, lejos de volver a la normalidad, nos enfrentamos no solo a una recesión económica, sino a una que refleja la acumulación de las distorsiones monetarias y comerciales desde la crisis de Lehman y, en la medida en que las distorsiones anteriores persistieron a lo largo de esa crisis, también la acumulación de estas.

Como cuestión aparte, debemos considerar las consecuencias de que la demanda de los consumidores se desvíe de la mayor parte de los componentes del IPC hacia lo esencial para la subsistencia personal. Sin duda, los estadísticos seguirán logrando poner un tope, buscado de antemano, a una tasa de inflación de precios del 2 % en beneficio de los planificadores de la política monetaria, pero en algún momento la experiencia de la inflación convencerá a los tenedores extranjeros de libras y al público inversor de que el problema es la divisa. Si el público en general llega a esa conclusión, la libra perderá rápidamente poder adquisitivo si no se aplican las políticas adecuadas.

La libra no está sola. Durante décadas, el dólar se ha utilizado para inflar el valor de los activos financieros y crear un efecto riqueza, y un descenso gestionado de los tipos de interés ha llevado a que los mercados de bonos denominados en dólares estén sobrevalorados para facilitar el endeudamiento del gobierno. Que los mercados de bonos se den cuenta de que, a efectos internos, el poder adquisitivo del dólar no pierde un 2 % anual sino aproximadamente un 10 % según evaluaciones independientes los expone a una valoración muy errónea y, por tanto, a una fuerte caída. El detonante probablemente será una subida acusada de los precios de los alimentos y otros bienes esenciales. Entonces quedará de manifiesto que las finanzas del gobierno de EE. UU., igual que las del Reino Unido, son insostenibles.

Solo esta semana, la administración del presidente Trump ha presentado propuestas para entregar 1200 $ a cada adulto y 500 $ por cada niño como parte de un paquete de ayuda por el coronavirus de 2 billones de dólares. Dado que los comercios abiertos son tiendas de alimentación, supermercados y farmacias, el efecto inflacionista sobre los precios de los bienes esenciales será sin duda agudo, lo que hace más inmediato el momento de un colapso de los precios de los bonos del Tesoro de EE. UU.

Existen pruebas empíricas convincentes de cómo se desarrollará esto. Hace exactamente trescientos años, en Francia, John Law había establecido un banco central prototipo, la Banque Royale, que emitía moneda de la nada para inflar las acciones de su empresa del Misisipi. Planeaba fusionar el banco con la empresa el 28 de febrero de 1720. A pesar de sus esfuerzos, y sin duda sin ayuda de que el rey decidiera liberar 100 000 acciones a 9000 libras antes del plan de reorganización, el poder adquisitivo de sus libras sin respaldo empezó a flaquear, seguido del precio de las acciones del Misisipi. En septiembre de 1720, las acciones habían caído a una fracción de sus máximos anteriores y no había tipo de cambio para las libras de Law. Es decir, la moneda se había vuelto inservible y las acciones de la empresa con ella.

Los historiadores tienden a ver el plan de John Law como un episodio mal concebido, sin parecer darse cuenta de que la dependencia actual del inflacionismo como medio de mantener el valor de los activos financieros difiere en los detalles, pero guarda semejanzas inquietantes. Tan similares, en efecto, que podemos esperar con credibilidad que, si las políticas monetarias no cambian, es decir, con inflación monetaria ilimitada, las divisas fiduciarias actuales no existirán dentro de un año.

El curso inicial de los acontecimientos

Que yo sepa, un desenlace así resulta del todo inesperado, incluso para los monetaristas y los críticos de siempre del inflacionismo. Pero los primeros pasos hacia él pueden preverse hasta cierto punto, y sugiero que se producirán en la siguiente secuencia aproximada a lo largo del próximo mes más o menos:

1. La economía británica no solo dejará de suministrar a los consumidores la más amplia gama de bienes de consumo demandados, sino que todas las demás economías avanzadas experimentarán un cambio similar hacia el consumo exclusivo de productos esenciales. Los precios de los alimentos importados subirán inevitablemente, e incluso algunos de nuestros socios comerciales podrían restringir las exportaciones de alimentos frescos para proteger su abastecimiento interno. Al ser una nación que importa aproximadamente la mitad de sus alimentos frescos, es probable que Reino Unido vea subir los precios de los alimentos de forma significativa antes de que la producción local esté disponible con mayor libertad a principios del verano.

 2. Los empleos de los consumidores quedarán en suspenso y, a pesar de las promesas de ayuda del Gobierno, la incertidumbre sobre el futuro restringirá sin duda de forma severa la demanda de bienes duraderos y de otros gastos que pueden aplazarse o abandonarse. Quizá sepas, o quizá no, que aproximadamente el ochenta por ciento de los empleados del Reino Unido vive al día, de nómina en nómina, y no dispone de ahorros accesibles para capear la crisis. Por tanto, es probable que la caída inicial de la actividad supere incluso las expectativas pesimistas.

 3. El desplome del valor de los activos financieros ya ha comenzado. Además de la caída, muy visible, de las cotizaciones bursátiles, el daño económico en esta fase es agudo en los mercados de bonos corporativos, donde los diferenciales de tipos de interés se amplían de forma drástica y empujan a la categoría de bono basura a empresas que antes eran sanas. En consecuencia, la mentalidad general de los mercados ya no es un optimismo incuestionable en que las autoridades tienen la situación bajo control, y por ello la crisis del valor de los activos financieros, incluidos los que los bancos utilizan como garantía de sus préstamos, empeorará.

4. Las quiebras de empresas se multiplicarán rápidamente, no solo por una pérdida catastrófica de demanda de los consumidores, sino también por la acumulación previa de cargas de deuda hasta niveles récord. A pesar de los esfuerzos de vuestro Canciller y del Banco de Inglaterra por convencer a los bancos de que sigan prestando, el crédito bancario tenderá de forma abrumadora a contraerse a medida que los banqueros intenten contener el riesgo de sus préstamos.

 5. Los administradores de las empresas están empezando a temer posibles responsabilidades personales si siguen operando a sabiendas de que sus negocios son insolventes, y puede que los auditores no puedan aprobar las cuentas de los ejercicios cerrados a 31 de marzo debido a las condiciones comerciales imperantes.

 6. Pronto harán falta nuevos tramos de expansión monetaria para sostener a estas empresas en dificultades, proporcionando a los bancos la liquidez necesaria para mantener las líneas de crédito renovable. Pero es poco probable que esto impida que los bancos retiren el crédito a los clientes considerados de riesgo, principalmente las pymes. Además, aumentará el problema de la desarticulación de los pagos en las cadenas de producción de bienes y servicios, que el Banco tendrá que abordar si quiere seguir con una política de rescatar la economía por medios monetarios. Solo esto podría convertirse en el mayor compromiso monetario (véase el punto 8 más abajo).

 7. Los bancos europeos infracapitalizados se enfrentarán a un aumento brusco de su falta de liquidez, lo que exigirá un apoyo ilimitado del BCE, que por separado se ha comprometido a comprar la deuda adicional de los Estados miembros de la eurozona derivada del impacto económico del coronavirus. Si empiezan a quebrar bancos ilíquidos e infracapitalizados en la eurozona, surgirán problemas de contraparte para los bancos regulados en Reino Unido, y algunos podrían necesitar un rescate. No debe subestimarse el riesgo de una crisis bancaria global que comience en la eurozona y se extienda hacia el exterior. Un colapso del sistema bancario de la eurozona y sus efectos en cadena en otras jurisdicciones solo pueden evitarse con aún más inflación monetaria por parte del BCE, así como de los demás grandes bancos centrales, incluido el Banco de Inglaterra.

 8. La Junta de la Reserva Federal (la Fed) de Estados Unidos ya está combatiendo una importante crisis de liquidez en el mercado de repos, que parece originarse en parte en impagos en las cadenas de suministro nacionales y extranjeras. Como ocurre en Reino Unido, el coronavirus está eliminando la demanda de los consumidores de bienes y servicios no esenciales y, por tanto, de la mayor parte de la producción empresarial estadounidense. Los impagos en las cadenas de suministro de bienes y servicios alcanzarán una cifra que no está limitada por el PIB, sino que será una parte significativa de la producción bruta, que refleja las cadenas de pago de la producción y no los valores finales que recoge el PIB. La medida de producción bruta de EE. UU. se sitúa en casi 40 billones de dólares. Y eso sin tener en cuenta las importaciones semimanufacturadas que dependen de pagos en dólares fuera de Estados Unidos, de las cuales la cadena de suministro de Apple, que se extiende por China y el sudeste asiático, es el ejemplo más evidente.

 9. El efecto inmediato de los acontecimientos recientes sobre las carteras ha sido empujar la liquidez financiera y los fondos de inversión globales hacia los dólares y los bonos del Tesoro de EE. UU., que son el estándar de inversión libre de riesgo. Pero quienes piensan que la demanda extranjera de dólares seguirá impulsando al alza el tipo de cambio del dólar no reconocen que la propiedad extranjera de dólares y de activos en dólares ya es elevada, con un total de unos 25 billones de dólares, bastante más que el PIB de EE. UU.[ii] Para obtener liquidez, los extranjeros casi con toda seguridad venderán activos en dólares, lo que supondrá para la Fed una carga adicional: gestionar la absorción de los bonos del Tesoro en manos extranjeras y, al mismo tiempo, financiar un déficit presupuestario del Gobierno estadounidense que crece con rapidez.

 10. Dado su dudoso historial como moneda fiable en relación con el dólar, los tenedores extranjeros de libras esterlinas las venderán cada vez más en los mercados de divisas, ya sea por dólares o por sus monedas de contabilidad. La contracción del crédito bancario en todas las monedas será un factor importante en la reducción de las tenencias de divisas extranjeras, un proceso que ya ha comenzado: la libra ha caído de 1,35 dólares en diciembre a un mínimo de 1,15 dólares la semana pasada.

 

Hagamos balance de la situación descrita hasta ahora. Hacia mediados de abril, será evidente que la economía interna del Reino Unido y la de sus socios comerciales están sumidas en una profunda crisis económica y financiera que no puede resolverse con una vuelta a la normalidad tras el virus. La escasez de alimentos frescos y de otros productos esenciales empezará a elevar sus precios, y cabe esperar que nuestros socios comerciales restrinjan sus exportaciones de alimentos frescos, lo que provocará una subida de los precios de todos los alimentos a medida que la gente sustituya los frescos por conservas, productos deshidratados y congelados. La promesa de vuestro Gobierno de pagar hasta el 80 % de los salarios de los empleados y de respaldar gran parte del gasto del sector privado resultará extremadamente costosa. Además de tener en cuenta la precariedad de nuestras finanzas nacionales, los rendimientos de los bonos del Estado británico (gilts) seguirán inevitablemente la pauta del mercado de bonos del Tesoro de EE. UU. El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense comenzará a subir, reflejando al principio que el mercado toma conciencia de la enorme cantidad de bonos que se emitirán tanto en EE. UU. como en el mundo. A ello seguirá la liquidación por parte de los tenedores extranjeros de sus carteras de dólares y de sus inversiones en bonos existentes.  Quizá alertados por la subida de los precios de los alimentos, los activos financieros denominados en dólares se verán aún más debilitados por la creciente percepción de que el dólar pierde poder adquisitivo a un ritmo mucho mayor del que se admite oficialmente. Los rendimientos de los gilts reflejarán inevitablemente estos acontecimientos, de modo que la financiación mediante gilts será más cara y más perjudicial para las finanzas del país de lo que se prevé actualmente.

El probable colapso de la moneda y de los mercados financieros

Es propio de los mercados financieros reflejar una conmoción inicial antes de una pausa en la evaluación colectiva de las perspectivas futuras. Hoy todos dependemos de los mercados financieros de un modo u otro, y la tentación de un optimismo infundado una vez que los mercados dejen de caer será grande. Pero sería un error deducir de esa pausa que la crisis ha terminado.

Si se produce esa pausa, casi con toda seguridad vendrán después las consecuencias de la fase inicial descrita en los nueve puntos anteriores. Lo que sigue entonces es el efecto sobre los precios de la expansión monetaria propuesta hasta ahora y de la anticipación de una degradación monetaria aún mayor.

La finalidad última de la financiación inflacionaria en todos los Estados del bienestar es financiar los déficits públicos. La nueva carga para los gobiernos por el aumento de los costes del bienestar y de los compromisos de gasto relacionados con el coronavirus no tendrá precedentes en tiempos de paz. Los gobiernos de todas las economías avanzadas coincidirán en el aumento de sus necesidades de financiación. Mientras tanto, los verdaderos ahorradores son escasos, pues han sido gravados e inflados hasta la insignificancia, de modo que, a efectos prácticos, casi todo el aumento de la deuda pública se financiará mediante la inflación de dinero y de crédito bancario. El tamaño de los balances de los bancos centrales se multiplicará muchas veces respecto al actual.

En resumen, se está recurriendo a la inflación monetaria para abordar las siguientes cuestiones, aunque con algunos solapamientos:

• El exceso de gasto público relacionado con el coronavirus

• Las promesas gubernamentales de distribución monetaria para apoyar a las empresas y evitar el desempleo.

• Los déficits presupuestarios derivados de la caída de los ingresos fiscales y del aumento de los costes del bienestar.

• El aumento de la base monetaria que sustituye a la contracción cíclica del crédito bancario.

• Los costes derivados de la nacionalización temporal de partes del sector privado consideradas esenciales para el interés nacional durante la epidemia.

• El apoyo y el rescate del sistema bancario.

• El suministro de liquidez para garantizar los flujos de pago de la cadena de suministro en toda la economía y evitar insolvencias generalizadas en el sector privado. 

Presumiblemente, tus asesores en el Tesoro y en el Banco de Inglaterra creen que la financiación necesaria puede lograrse con los bajos rendimientos de los bonos que prevalecen en los mercados de capitales, y que, mediante la flexibilización cuantitativa, el Banco puede fijar los precios a los que se financia la deuda pública. A corto plazo esto puede ser cierto, pero la reciente caída del tipo de cambio dólar-libra debería servir de advertencia de que no será tan sencillo.

En algún momento los participantes en el mercado cuestionarán el impacto de la expansión monetaria sobre los precios y, con el aumento de los precios de los alimentos y de otros bienes esenciales, es poco probable que acepten el IPC como punto de referencia de valoración. Los tenedores extranjeros de activos en libras son siempre los primeros en advertir el riesgo de la libra, al que inevitablemente se asocia el aumento de los rendimientos de los gilts.

Dada la combinación de todos estos factores, tanto aquí como en el exterior, los rendimientos de los bonos casi con certeza subirán de forma drástica y, si el mercado secundario de los bonos del Tesoro de EE. UU. empieza a reflejar la verdadera tasa de inflación de precios estadounidense, eso reduciría el precio de un bono del Tesoro estadounidense a 10 años, que actualmente cotiza a la par, a menos de 50 dólares. Eso, junto con un movimiento similar de los gilts, dejaría al descubierto la magnitud de la trampa de deuda que atrapa tanto a EE. UU. como al Reino Unido.

Resolver el problema de la moneda

Ya empezamos a ver cómo los destinos de las monedas fiduciarias sin respaldo, incluidos el dólar estadounidense y la libra, se han entrelazado con los de los activos financieros, que han entrado ahora en feroces mercados bajistas. Las similitudes con la experiencia de John Law en Francia hace tres siglos, cuando sus livres tardaron solo nueve meses en desplomarse, son alarmantemente claras. Los futuros estudiosos de la historia económica probablemente comprenderán que los compromisos de bienestar inquebrantables de los gobiernos actuales y su creciente dependencia de mercados de bonos manipulados para financiarlos constituyen un experimento de John Law a lo grande y a escala global.

Siendo así, todas las monedas fiduciarias que vinculan su suerte al dólar como moneda de reserva, incluida la libra, corren el riesgo de perder toda su utilidad antes de que acabe este año natural, suponiendo plazos similares a los del colapso del Misisipi.

A pesar de la necesidad de respaldar la economía en un momento de inmensa dificultad, se puede evitar que la moneda sufra un colapso total de su poder adquisitivo, pero para ello será necesario un regreso pleno al dinero sólido y a todo lo que implica. El dinero sólido es el oro, elegido junto con la plata por los agentes económicos como el medio de intercambio más estable y adecuado durante milenios. El contraste entre una reserva sobre la superficie relativamente estática y una moneda emitida por el Estado que puede ampliarse a voluntad explica su solidez y su deseabilidad como dinero de confianza.[iii]

Se comprobará que los beneficios del oro, o del regreso de la libra como sustituto creíble del oro[iv], son una solución práctica cuando el coste de financiar el endeudamiento del gobierno con una libra sin respaldo sea mayor que si la moneda circulara como sustituto del oro. El punto de cruce probablemente se sitúe en un rendimiento bruto al vencimiento de los gilts a largo plazo o perpetuos de quizá entre el tres y el cinco por ciento, según lo creíble que sea la libra como sustituto del oro en el contexto de las tensiones financieras de Gran Bretaña.

Lo esencial es que, si no se estabiliza la moneda de este modo, mayor será el aumento del coste de la financiación del gobierno y, a falta de ahorradores genuinos, mayor será la tasa de inflación monetaria necesaria para financiarlo, un proceso que conduce inexorablemente a la extinción de todo valor. No pasará mucho tiempo antes de que primero los mercados de divisas y después el público en general abandonen la moneda por considerar que va camino de volverse inservible.

Por lo tanto, la primera recomendación urgente será que el Tesoro añada a las reservas nacionales suficiente metal precioso para respaldar la moneda en su regreso a un patrón oro plenamente convertible, en el que a efectos prácticos funcione como sustituto del oro.

También hay un imperativo estratégico. Rusia ya ha abandonado el dólar como moneda de reserva y ha reconstruido sus reservas de oro. Como importante productor de oro, es probable que también tenga tenencias de oro no declaradas. De manera similar, China, con una cantidad sustancial de lingotes de oro no declarados y una amplia posesión de oro entre su población, está bien situada para escapar de un colapso global de las monedas fiduciarias.[v] Cabe señalar que los bancos centrales que han acumulado oro de forma activa son, en su mayoría, miembros o futuros miembros de la Organización de Cooperación de Shanghái, o bien mantienen fuertes lazos comerciales con Rusia, como los estados de Europa central.

Tu gobierno debería reconocer las implicaciones de la profecía de Halford Mackinder cuando formuló su teoría del corazón continental en 1904 y 1919,[vi] que inspira tanto al presidente Putin como al presidente Xi en su asociación. Al estabilizar sus monedas mientras el dólar se desploma, Estados Unidos habrá perdido la guerra financiera y comercial contra estas poderosas naciones, y unas reservas de oro adecuadas se convertirán necesariamente en un activo estratégico para Gran Bretaña, además de en un estabilizador de la libra.

Suponiendo que los estadounidenses se aferren a su dólar en lugar de capitular ante un patrón de cambio oro, la elección se reducirá inevitablemente a salvar la alianza o salvar la libra.

Consideraciones sobre la deuda y políticas futuras

Debemos suponer que la contrapartida de la mayor parte de la expansión de la oferta monetaria será la adquisición de gilts por parte del Banco de Inglaterra mediante la flexibilización cuantitativa. Tras el coronavirus y la posterior recesión económica, en términos reales los niveles de deuda nacional probablemente alcanzarán una escala comparable a la que siguió a las guerras napoleónicas.

Podemos extraer lecciones de las mentes más brillantes de aquella época. Estas se apoyaron en las políticas de un primer ministro anterior, Henry Pelham, que en la década de 1750 consolidó la deuda pública en anualidades consolidadas al 3 % sin vencimiento. Durante las guerras napoleónicas, la financiación se obtuvo emitiendo nuevos tramos de estos y otros Consols con descuento sobre su valor nominal, de modo que rindieran el coste de endeudamiento vigente en el mercado. Por ejemplo, antes de Waterloo, esto habría supuesto emitir Consols al 3 % a 60 para ofrecer un rendimiento del 5 %. Los inversores que estuvieron dispuestos a respaldar al Gobierno en aquellos tiempos inciertos comprando Consols obtuvieron una plusvalía tras la victoria y tras el restablecimiento del patrón oro. Buena parte de la riqueza creada por esta estrategia de financiación se invirtió en la industria y la innovación de la posguerra, y se convirtió en el cimiento de la notable prosperidad de Gran Bretaña. Y un punto que a menudo se pasa por alto es que, como los Consols no tenían vencimiento, no había obligación de amortizarlos ni refinanciarlos, lo que liberaba al Gobierno de esa carga.

Hoy se puede lograr que una política similar de financiación mediante gilts funcione cuando la libra esterlina vuelva a un patrón oro creíble. Pero también exigiría un cambio radical en la actitud del Gobierno, en particular respecto a su papel en la economía en general y a la futura financiación de la deuda.

Si quiere observar las disciplinas del dinero sólido, el Gobierno debe desprenderse de la mayor parte de la carga del estado del bienestar. Hay que abandonar la actual política de redistribución de la riqueza y permitir que los individuos acumulen riqueza, volviendo a una ética del ahorro. Hay que eliminar todos los impuestos sobre el ahorro y el capital. Solo entonces se podrá crear el capital necesario para que la economía avance hacia mejores niveles de vida para todos.

Un reajuste tan radical de las políticas del Gobierno no debería ser imposible, cuando al electorado en general le resulte evidente que el socialismo y el dinero poco sólido no solo perjudican a los capitalistas de amiguetes, sino que también los han empobrecido a ellos mismos.

Habrá que adoptar otras salvaguardas para el futuro. Para evitar que los bancos alimenten un ciclo crediticio mediante la creación de crédito bancario, deben separarse en dos funciones distintas: instituciones de depósito que actúen como custodios y organizadores de financiación que actúen como agentes[vii]. Hay que abandonar la teoría keynesiana de la financiación mediante deuda y relegar al desierto a todos los economistas y econometristas neokeynesianos. Los primeros son poco más que John Laws de nuestro tiempo. Y en cuanto a la econometría, como dijo Sir John Cowperthwaite, que junto con unos pocos cadetes más de la posguerra reconstruyó la economía de Hong Kong desde la destrucción total, las estadísticas las usan como munición quienes quieren justificar una mayor intervención del Gobierno.[viii]

Creo, primer ministro, que debo dejarlo aquí, aunque hay otras cuestiones que se derivan de esto. Creo que usted tendrá una ventaja de la que carecía Winston Churchill cuando, como ministro de Hacienda en 1925, presentó la Ley del Patrón Oro. Él tuvo la desventaja de un telón de fondo de marea creciente de socialismo, que hacía imposible aplicar políticas de dinero sólido y hacer que se mantuvieran. Al igual que Calvin Coolidge en Estados Unidos, tampoco supo apreciar que las acciones inflacionistas de Benjamin Strong en la Fed y de Montague Norman en el Banco de Inglaterra acabarían desestabilizando sus economías en la década siguiente.

Puede aprovechar la inminente crisis económica y financiera para llevar al electorado con usted, lejos del inflacionismo socialista, en un viaje hacia el dinero sólido y una prosperidad duradera para nuestra nación.

Atentamente

Alasdair Macleod

Director de Análisis, Goldmoney.

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