A medida que China acapara el metal precioso, la relevancia de los mercados de papel de Comex (y Londres) se reduce. La liquidez y la relevancia del oro y la plata en papel frente al metal precioso físico están disminuyendo.
Este informe de mercado analiza por qué el interés abierto en Comex ha caído a mínimos de varios años y cuáles son las consecuencias. Es evidente que la liquidez se ha ido drenando de los mercados occidentales de papel por el continuo traslado de metal precioso a manos asiáticas firmes. Presentamos pruebas de las tensiones que sufren los creadores de mercado de Comex, que disponen de recursos de capital limitados, y analizamos las consecuencias.
El interés abierto se sitúa ahora en mínimos de varios años
Esta semana el interés abierto del contrato de oro de Comex cayó por debajo de los 350 000 contratos. Es el nivel más bajo en al menos trece años.
Es la señal más clara de una ausencia casi total de interés especulativo en Comex y, como Comex hace arbitraje con Londres, lo mismo ocurrirá en ese mercado. Resulta aún más llamativo si se tiene en cuenta que la subida del precio desde 2023 llevaría normalmente a un mayor interés especulativo, pero este se ha desplomado, sobre todo después de diciembre de 2024.
Vemos la misma tendencia en el contrato de plata de Comex, que analizamos a continuación:
El interés abierto también está en su nivel más bajo en trece años, con diferencia, y su desplome está estrechamente ligado a un precio de la plata que subió con fuerza desde mediados de octubre del año pasado. Esto vincula el hundimiento del interés especulativo con el extremo problema de liquidez en Londres, cuando la tasa de arrendamiento de la plata se disparó hasta un asombroso 40 % el 9 de octubre.
Por tanto, el problema es la liquidez en futuros y contratos a plazo. Los precios más altos deben de estar tensando los límites de posición de los creadores de mercado y de los operadores de los bancos de metales preciosos, que en conjunto forman la categoría de swaps de Comex, la que tradicionalmente toma el lado corto. Lo muestra nuestro siguiente gráfico, con el valor en dólares de las posiciones cortas de la categoría de swaps:
Durante muchos años, esta categoría mantuvo sus posiciones cortas agregadas por debajo de los 30 000 millones de dólares, como indica la línea discontinua inferior. Después se duplicaron hasta unos 60 000 millones y, tras alcanzar un máximo del doble de esa cifra, hoy la consolidación actual del precio, junto con la caída del interés abierto, las mantiene en unos incómodos 90 000 millones. La exposición corta media por participante en swaps es de 3750 millones de dólares, tras haber rondado los 5000 millones cuando el oro alcanzó su máximo.
Además de la evidente tensión sobre los recursos de capital y el aumento del riesgo sistémico, llegamos a una conclusión importante: Londres y Nueva York carecen de capacidad para afrontar precios más altos del metal precioso. Es decir, como medio para desviar la demanda de oro y plata hacia contratos de papel y así contener los precios, tras décadas de éxito ahora está fallando.
La razón es que la demanda de liquidez física es ahora la que impulsa los precios. Es consecuencia de la venta de dólares por oro por parte de Asia. Se refleja en las estadísticas de los almacenes de Comex para el oro y la plata, que siguen vaciándose pese a la caída de los precios en los últimos cuatro meses. Se ilustran a continuación:
Además de la demanda continua de oro por parte de los bancos centrales, los bancos comerciales chinos son grandes compradores. Ofrecen a sus clientes cuentas de acumulación de oro, que se han visto obligados a suspender o restringir por falta de metal precioso disponible. Han aprovechado la caída del precio en Londres y Nueva York para reponer sus existencias.
Pero ayer mismo se anunció que el servicio volvía a estar disponible. Así lo publicó un periódico chino:
Mientras tanto, los precios al contado en Londres no han reflejado adecuadamente la demanda de metal precioso, al ser esencialmente un precio «local», es decir, local para los mercados de capitales occidentales. Se observa una situación similar en el petróleo, donde los precios asiáticos sobre el terreno son bastante más altos que los de Estados Unidos y Europa. El oro y la plata no son los únicos mercados que se bifurcan, tanto a nivel regional como entre los contratos de papel y la realidad física.
En Londres y Comex, los precios del oro y la plata reflejan un cortoplacismo que niega las consecuencias reales. Sube el petróleo y el oro y la plata se rebajan. Suben los rendimientos de los bonos y el oro y la plata se rebajan. En Asia la visión es diametralmente opuesta. Sube el petróleo y el valor del dólar se ve amenazado. Los rendimientos de los bonos suben porque el poder adquisitivo del dólar está cayendo.
Todos ellos son motivos en Asia para vender dólares por oro. Una consecuencia es que, cuando el interés especulativo vuelva a los mercados de capitales occidentales, cabe esperar que la falta de liquidez lleve los precios del oro y la plata a niveles notablemente superiores a sus máximos de finales de enero. Eso, por sí mismo, planteará preguntas incómodas sobre el futuro del dólar fiduciario.