La Fed de St. Louis ya ha publicado los componentes del FMQ de junio, que se sitúa en un récord de 13,132 billones de dólares. Como se aprecia en el gráfico anterior, supera en 5,48 billones de dólares la extensión de la tendencia de crecimiento exponencial previa a la crisis de Lehman. Llegados a este punto, quienes no estéis familiarizados con la construcción del FMQ y su finalidad podéis consultar el documento original aquí.
Conviene tener presente que pueden intervenir factores estacionales, ya que en años anteriores se han observado descensos en el ritmo de crecimiento en esta época del año. Por tanto, el menor crecimiento del FMQ, con una subida de 44 000 millones de dólares entre abril y junio cuando podría haber aumentado entre 150 000 y 200 000 millones, no se debe necesariamente a la reducción gradual del QE3. Si esa reducción fuera la causa de la desaceleración del FMQ, cabría esperar cierto endurecimiento de los tipos de interés a corto plazo. Pero, como muestra el gráfico de los tipos de las letras del Tesoro a 3 meses, estos llevan una tendencia descendente desde el pasado noviembre.
El gráfico confirma que la reducción gradual de estímulos (tapering) parece tener poco o ningún efecto sobre los mercados monetarios y, por tanto, sobre la tasa de crecimiento de la moneda fiduciaria.
La debilidad de los tipos de interés también concuerda con una demanda económica débil. Esta semana se publicó la primera estimación del PIB del segundo trimestre, que se situó en un 4 % anualizado, muy por encima del 3,1 % previsto por el mercado. Este resultado contrasta claramente con la ausencia de una demanda de dinero significativa, hasta que se examinan las estimaciones subyacentes.
De ese aumento del 4 %, la variación de los inventarios privados reales aportó un 1,66 %. Es decir, el PIB basado en los bienes y servicios realmente vendidos fue solo del 2,34 %. Que las variaciones de los bienes no vendidos, que es lo que representan los inventarios, deban formar parte del consumo final es una propuesta dudosa, pero no nos ocupa aquí. Según la nota técnica que acompaña a la publicación, las cifras de inventarios y de bienes duraderos (que mostraron un aumento increíble del 14 %) son estimaciones y no datos firmes, por lo que están sujetas a revisión. Sobre esta base, la sorprendente cifra del PIB no es más que una conjetura de un econometrista del Gobierno hasta que se disponga de los datos reales. La sospecha de que estas conjeturas pecan de optimistas se confirma con la experiencia de la cifra del PIB del primer trimestre, que se revisó considerablemente a la baja respecto a las primeras estimaciones cuando por fin se dispuso de datos firmes.
Lo miremos como lo miremos, el FMQ sigue expandiéndose a un ritmo alarmante, con independencia del resultado del PIB y de sus defectos. Además, el balance más reciente de la Fed confirma esta opinión: la cifra del 1 de agosto será considerablemente más alta, a menos que se produzca una contracción compensatoria del crédito bancario.
Apenas hay señales de esa contracción. De los tipos de interés del mercado a corto plazo podemos concluir que la economía estadounidense no va a ninguna parte, al contrario de lo que indica la estimación del PIB de esta semana, y que la demanda de crédito sigue procediendo esencialmente de actividades financieras. Pero dado que las estimaciones del PIB acaban siendo demasiado optimistas, ¿y si la economía estadounidense se estanca o incluso se hunde? ¿No provocaría eso un cambio en la tendencia de crecimiento del FMQ?
Este es, en esencia, el argumento de los deflacionistas. En una recesión esperan una huida del crédito hacia el efectivo a medida que se desploman los precios de los activos. La contrapartida del crédito son los depósitos, los principales componentes del FMQ. Y sin la intervención de la Fed, el FMQ se contraería con rapidez. Pero en caso de recesión no cabe esperar que la Fed se quede de brazos cruzados sin adoptar medidas extraordinarias: en palabras de Mario Draghi en el BCE, lo que haga falta.