El año pasado los mercados reaccionaron con nerviosismo ante los rumores de que se reduciría la QE3; este año hemos convivido con esa realidad. Resulta que ha habido poco o ningún daño para los mercados, con rendimientos de los bonos en mínimos históricos y bolsas que marcan nuevos máximos.
Esto contrasta con el final de la QE1 y la QE2, que estuvieron marcados por caídas del índice S&P 500 del 9 % y del 11,6 %, respectivamente. Es de suponer que la introducción de la operación twist, seguida de la QE3, se diseñó al menos en parte para devolver los activos financieros a una tendencia alcista de precios, y la reducción de estímulos ha sido coherente con esta estrategia.
Desde un punto de vista monetario, solo existe una correlación débil entre el crecimiento del dinero fiduciario, medido por la Cantidad de Dinero Fiduciario (FMQ, por sus siglas en inglés), y las compras mensuales de bonos de la Fed. La FMQ es única porque busca medir específicamente la cantidad de dinero fiduciario creada sobre la base del oro que nuestros antepasados entregaron originalmente a los bancos comerciales a cambio de sustitutos del dinero y garantías de depósito. Este oro, en el caso de los antepasados de los estadounidenses, fue entregado después por esos bancos comerciales a la Fed una vez creado el Sistema de la Reserva Federal. Posteriormente, la Fed siempre ha adquirido oro a cambio de dólares fiduciarios. Por tanto, la FMQ es la suma del efectivo más las cuentas bancarias de acceso inmediato y los activos de los bancos comerciales depositados en la Fed.
El siguiente gráfico muestra los aumentos mensuales de las compras de activos de la Fed y las variaciones de la FMQ.
La razón por la que tomo el doble de las compras mensuales de la Fed es que se registran dos veces en la FMQ. El gráfico muestra que la creación de dinero fiduciario continúa sin QE. Siendo así, la QE tiene menos que ver con estimular la economía (algo que no ha logrado) y más con financiar el endeudamiento del gobierno.
Gracias a las políticas monetarias de la Fed, que han fomentado un aumento de la demanda de bonos del Tesoro estadounidense, el gobierno federal ya no tiene problemas para financiar su déficit. Por tanto, la QE es redundante, y lo es desde que se planteó por primera vez su reducción. Esto no significa que la QE vaya a abandonarse para siempre: su reintroducción dependerá de la relación entre las necesidades de endeudamiento del gobierno y la demanda del mercado por su deuda.
Este análisis se ve confirmado por la situación actual de Japón. Allí, la QE coincide con una economía que se deteriora día a día. No se puede sostener que la QE haya sido buena para la economía japonesa. La realidad que hay detrás de la «abenomics» es que el gobierno japonés está financiando un déficit enorme al mismo tiempo que los ahorradores van consumiendo su capital para cubrir sus gastos diarios. En resumen, el déficit de financiación se está cubriendo imprimiendo dinero. Y ahora el desplome del yen, consecuencia inevitable de la inflación monetaria, amenaza con dejar en evidencia esta insensatez.
Para terminar, parece haber complacencia en los mercados de capitales respecto a los déficits públicos. En algún momento se producirá inevitablemente una corrección en los mercados de bonos que perturbará gravemente la captación de fondos de los gobiernos. Si esto ocurre, y dado que ya es evidente para todos que la QE no hace nada por el crecimiento económico, será difícil reintroducirla como mecanismo encubierto de financiación de los gobiernos sin minar la confianza del mercado.