Los déficits en las obligaciones por pensiones no dejan de crecer. Es un problema global ante el cual los administradores de los planes de pensiones no pueden hacer nada. Es también un problema que se barre bajo la alfombra: los futuros pensionistas y los actuales suelen ignorar la amenaza que pesa sobre su jubilación. Los inversores en empresas con planes de prestación definida, es decir, planes que prometen un derecho ajustado a la inflación y basado en el último salario, suelen pasar por alto esta cuestión tan importante, como también hacen la mayoría de los analistas bursátiles. Los analistas saben que los déficits existen, pero mientras permanezcan enterrados en las notas de las cuentas y no aparezcan de forma bien visible en los balances, parecen dar por hecho que pueden ignorarlos.
Puede que los directivos de las empresas no lo proclamen a los cuatro vientos, pero seguro que son muy conscientes del problema. La semana pasada, BT, el gigante británico de las telecomunicaciones, intentó ahorrar dinero tratando de convencer a un tribunal de que le permitiera sustituir el Índice de Precios al Por Menor (RPI) por el Índice de Precios de Consumo (CPI) para calcular los pagos a sus pensionistas, alegando que el RPI se había convertido en una medida inadecuada de la inflación. La solicitud fue rechazada.
El juez Zacaroli dijo: «Es imposible afirmar que el RPI es erróneo y el CPI correcto, ni siquiera que el RPI sea más erróneo (o más acertado) que el CPI, como estimación del probable aumento del coste de la vida para los pensionistas». El déficit de pensiones de BT se estima en 14.000 millones de libras, y la empresa esperaba ahorrar miles de millones vinculándolo al CPI, pero el juez dictaminó que debe mantenerse el acuerdo original de 2002 de vincular los pagos al RPI.
El juez tenía toda la razón en su valoración, más de la que probablemente creía. El concepto de nivel general de precios, que el CPI y el RPI pretenden representar, es en realidad imposible de medir, como ilustra la divergencia entre ambos indicadores. Es de suponer que el juez pensó que las dos medidas eran válidas, pero en realidad ninguna lo es, ya que son intentos de medir una hipótesis abstracta.
Tampoco es que BT fuera del todo sincera en este asunto. Desde que comenzó la indexación de las pensiones, empresas como BT eligieron el RPI por una sola razón: incluía estimaciones de los cambios en los costes hipotecarios, que con el tiempo habían ido bajando. Por tanto, el RPI reflejaba una tasa de inflación de precios más baja que el CPI. Ahora que la situación se ha invertido, BT y otras empresas con planes de prestación definida realmente no deberían tener motivos de queja.
Por desgracia, los déficits de pensiones en los planes de prestación definida son ya la norma. Solo en el Reino Unido, se estima actualmente que suman 410.000 millones de libras. Y eso a pesar de los intentos realizados a lo largo de los años de transformar las pensiones del sector privado en planes de aportación definida, lo que significa que los déficits de las pensiones pasan a ser un problema de los pensionistas.
Y ni siquiera hablamos de las pensiones públicas sin fondos, que se cubren con los impuestos corrientes. Estos pasivos adicionales en Gran Bretaña se estiman en aproximadamente 1,8 billones de libras, que, junto con los déficits de los planes de prestación definida, suponen más del 100 % del PIB. Tanto el Tesoro como la Oficina de Estadísticas Nacionales ignoran por completo el problema y ni siquiera le dedican una nota a pie de página en las estadísticas nacionales.[i]
El mismo problema en otros países
En las cuentas nacionales de EE. UU., a diferencia de las del Reino Unido, el déficit de las pensiones del sector público se sitúa en 14,1 billones de dólares, alrededor del 70 % del PIB. Sin embargo, si se incluyen Medicare y Medicaid, el total asciende a 46,7 billones[ii]. Las estimaciones independientes lo elevan mucho más, hasta 220 billones[iii]. No obstante, parece más difícil encontrar estimaciones de los déficits de pensiones y de asistencia sanitaria del sector privado estadounidense. Alemania, Francia, Italia y el resto de los estados del bienestar tienen problemas similares.
El coste futuro del bienestar posterior a la jubilación aumenta considerablemente al suprimirse la inflación aparente de los precios mediante métodos estadísticos. Así se puede reducir el coste real de las pensiones públicas, pero no el de ofrecer asistencia sanitaria gratuita o subvencionada a una población que envejece. El tamaño relativo de los futuros pasivos por pensiones de EE. UU. en comparación con los mucho mayores de Medicare y Medicaid lo dice todo.
Los actuarios culpan al descenso de los rendimientos de las inversiones, que dependen de los tipos de interés. Pero los tipos de interés no han bajado por sí solos: los bancos centrales los suprimen y fuerzan los rendimientos de los bonos por debajo de lo que serían en un mercado libre. Además, los bancos centrales y comerciales de todos los estados del bienestar siguieron inundando los mercados de dinero a un ritmo de crecimiento compuesto que, durante la mayor parte del tiempo tras el estallido de la burbuja puntocom en 2000, superó los tipos de interés a corto plazo. Tras la gran crisis financiera de 2009, los tipos se redujeron a cero o incluso a valores negativos, y la expansión monetaria se aceleró todavía más. Gran parte de este exceso de dinero se ha invertido a lo largo de la curva de rendimientos, lo que ha reducido las tasas de rentabilidad de los fondos de pensiones.
Los precios de los bonos, firmemente ligados a los tipos de interés a corto plazo, han beneficiado sobre todo a los inversores que no mantienen sus bonos hasta el vencimiento. Los fondos de pensiones son inversores a muy largo plazo que mantienen los bonos hasta el vencimiento, y para ellos el ritmo al que se acumulan los cupones y los dividendos es mucho más importante que las fluctuaciones del precio de los bonos dentro de un ciclo crediticio. A lo largo de las décadas, los gestores de fondos han compensado la caída de los rendimientos de los bonos asignando fondos a la renta variable, es decir, apostando por que las plusvalías sustituyan a la práctica certeza de la rentabilidad de los bonos mantenidos hasta su amortización. A veces esta política da resultado y a veces no.
Además de la contribución vital de los rendimientos compuestos de los bonos al desempeño de un fondo de pensiones, el valor actual neto de los pasivos futuros se calcula descontándolos a los rendimientos actuales de los bonos, o a una rentabilidad de inversión supuesta y aprobada por los actuarios del fondo. Cuando estos tipos son bajos, el capital necesario para cubrir los flujos de pagos futuros es mayor que si se utiliza una tasa de capitalización más alta.
Los verdaderos culpables de todo este desbarajuste son los bancos centrales. En la práctica, están robando a la gente corriente sus futuras pensiones para pagar políticas monetarias de reflación, y nadie les exige cuentas. Los gobiernos agravan la destrucción del valor de los fondos de pensiones al asegurarse de que sus métodos estadísticos subestimen la pérdida de poder adquisitivo de su moneda. Al parecer, a un gobierno le parece bien manipular el ajuste por inflación para recortar sus propios pasivos, mientras que a una empresa como BT no se le permite intentarlo.
No es que se deba permitir a BT modificar así sus obligaciones contractuales, pero sería más constructivo que utilizara su capacidad de presión para convencer a los ministros del daño oculto que el Banco de Inglaterra y otros bancos centrales están causando a las pensiones. No vemos ninguna señal de que lo haga, probablemente porque ni las empresas, ni los administradores, ni siquiera los actuarios comprenden el problema monetario de fondo. Además, las propias empresas están interesadas en que los tipos de interés sean artificialmente bajos, tanto para reducir sus costes de financiación como porque creen que fomentan el consumo.
El dinero sólido es la cura
Con dinero sólido, el problema de las pensiones no surge. El oro, cuando se utiliza como dinero, tiene un rendimiento, igual que la moneda fiduciaria, solo que tiende a ser menor porque no existe riesgo de depreciación. Y si un banco central respalda con oro su emisión de billetes y todo el dinero electrónico, ya no puede manipular los tipos de interés. Todos los mercados financieros se ven obligados a ser honestos en la formación de precios. La rentabilidad de las inversiones de un fondo de pensiones refleja entonces el riesgo crediticio en términos de prestatario y plazo, a lo que se puede sumar el beneficio del poder adquisitivo creciente del oro con el paso del tiempo. Esto significa que un fondo invertido con prudencia, que ajuste con cuidado el riesgo de los préstamos a la rentabilidad de la inversión, puede mantener con confianza un superávit actuarial y reducir al mínimo sus aportaciones por pensiones.
La superioridad del dinero sólido como medio de inversión para la inversión genuina, a diferencia del sistema de moneda fiduciaria, víctima de la inestabilidad de los ciclos de crédito impulsados por la deuda, se ilustra en el siguiente gráfico. Muestra las cuatro principales divisas del estado del bienestar medidas en oro desde 1969, dos años antes de que el presidente Nixon pusiera fin al acuerdo de precio fijo con el dólar.
Un fondo de pensiones basado en dólares ha tenido que compensar la pérdida del 97,4 % de su poder adquisitivo desde 1969, medido frente al oro. Una cartera basada en libras esterlinas tiene que compensar aún más, un 98,4 %.[iv] Durante un tiempo hubo rendimientos nominales razonables en la deuda a largo plazo disponible en los mercados de bonos, pero tendrían que haber compensado una depreciación anual compuesta del 7,1 % medida en dólares y del 8,2 % medida en libras esterlinas durante los últimos 49 años.
Sin tener en cuenta los gastos por el momento, estas tasas reflejarían una cartera compuesta únicamente por metal precioso físico. Sin embargo, un gestor de inversiones habría obtenido un rendimiento de su oro prestándolo, o más probablemente prestando sustitutos del oro, a cambio de intereses, mediante la compra de bonos adecuados.[v] Así, no solo habría ingresos suficientes para pagar los gastos de gestión y dejar fondos excedentes para reinvertir, sino que el poder adquisitivo creciente del oro como dinero sólido habría añadido quizá uno o dos puntos porcentuales más al año a la rentabilidad real. Esto significaría que las aportaciones para una pensión plenamente financiada podrían ser relativamente modestas.
Conclusión
El argumento de moda de que las generaciones mayores se benefician a costa de los jóvenes queda totalmente desmentido por la destrucción financiera oculta que sufren las pensiones, que saldrá a la luz en los próximos años. A medida que los jóvenes envejezcan, también descubrirán que son víctimas de la destrucción del valor de las pensiones por una compensación insuficiente de la pérdida de poder adquisitivo de las monedas emitidas por los Estados.
La inflación monetaria es un impuesto oculto y, aunque muchos somos conscientes de su efecto sobre nuestros ingresos actuales, pocos extendemos esa lógica a nuestras pensiones. Y aún menos entienden que las pensiones públicas, financiadas con los impuestos actuales, no seguirán el ritmo de la inflación de precios.
Incluso suponiendo que las monedas fiduciarias no pierdan poder adquisitivo a un ritmo acelerado, la crisis de las pensiones se hará sin duda más evidente con el paso del tiempo, pero hará falta la destrucción del actual régimen monetario para remediarla.
[i] Véase https://www.thetimes.co.uk/article/public-sector-retirement-bill-soars-to-1-8-trillion-zrsvdtjgp
[ii] Véanse las Cuentas Nacionales de EE. UU., página 63: https://www.fiscal.treasury.gov/fsreports/rpt/finrep/fr/16frusg/01112017FR_(Final).pdf?utm_campaign=JM-305&utm_medium=ED&utm_source=for
[iii] Profesor Kotlikoff.
[iv] El tipo del euro anterior a su introducción se calcula a partir de las proporciones de las divisas que lo componían originalmente, y hoy vale solo el 2 % de su valor original de 1969. El yen vale el 8,6 %.
[v] Un sustituto del oro está siempre respaldado por completo y es convertible a la vista en metal precioso.
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