Este mes hemos visto algo que no ocurre muy a menudo: parece ser la fase inicial de un desplome bursátil mundial.
Por el momento, los inversores están en shock, buscan tranquilidad y tienen un enorme interés en preservar unos activos que se reducen, en lugar de reflexionar sobre las razones económicas de fondo que hay detrás. Para los comentaristas financieros convencionales, la culpa de un desplome siempre recae en factores lejanos, como la crisis financiera de China, y tiene poco que ver con lo que sucede más cerca de casa. Un análisis de este tipo es selectivo y está muy desencaminado. El propósito de este artículo es ofrecer una visión general del contexto económico de los mercados actuales, así como de las consecuencias probables.
Los orígenes de una crisis en desarrollo están profundamente arraigados en el sistema financiero y se remontan a la invención de los bancos centrales y, más concretamente, al Acuerdo de Bretton Woods, que fue la base del sistema monetario de posguerra. En la década de 1940, los economistas de los gobiernos adoptaban la nueva visión keynesiana según la cual la ley de Say, la ley de los mercados, era irrelevante y la oferta y la demanda de bienes y servicios podían considerarse independientes entre sí; y, lo que es crucial, el ahorro debía reorientarse hacia el consumo inmediato y dejar de ser una fuente de financiación de la inversión, sustituido por un enfoque más flexible del dinero y el crédito.
Keynes quería una nueva supermoneda, a la que llamó bancor. En su lugar, el mundo recibió el dólar y la «plena fe y crédito» del gobierno de EE. UU., expresada a través de sus considerables reservas de oro. Aunque los bancos centrales podían cambiar dólares por oro a 35 dólares la onza, no había ninguna restricción efectiva a la emisión de dinero y crédito en dólares. Eso permitió a Estados Unidos financiar las guerras de Corea y Vietnam sin recurrir a los impuestos internos. Cuando esos dólares destinados a la exportación regresaron a casa a finales de los sesenta, comenzó la huida del dólar y el movimiento a favor del oro, que condujo al Nixon Shock, cuando EE. UU. envió por fin el Acuerdo de Bretton Woods al desván de la historia.
A partir de los años setenta, el dólar siguió siendo la moneda de reserva mundial sin convertibilidad alguna en oro. Como política deliberada, el gobierno de EE. UU. trató de privar al oro de su condición de dinero simplemente negando que tuviera ese papel. La propaganda persiste hasta hoy y se presenta como un progreso en el desarrollo de las monedas emitidas por los gobiernos. Una vez libres de las ataduras del dinero sólido, se expandieron el dinero y el crédito para pagar los precios del petróleo, muy superiores a comienzos de los setenta, y se pusieron a disposición de los prestatarios latinoamericanos sin restricciones significativas. A esto siguió una pérdida cada vez más rápida del poder adquisitivo del dólar estadounidense en la segunda mitad de esa década.
La expansión del dinero y el crédito desde Bretton Woods corrompió los cálculos empresariales del mismo modo que lo había hecho la banca de reserva fraccionaria durante los cien años anteriores, pero con la característica adicional de una expansión sin trabas del dinero en estado puro. En lugar de crisis bancarias periódicas, que liquidaban las deudas malas y excesivas, se respaldó a los bancos y se permitió que las deudas se acumularan a lo largo de sucesivos ciclos de crédito. Ni siquiera las subidas de los tipos de interés de finales de los setenta, diseñadas para frenar la inflación de precios desbocada, lograron que la deuda total se contrajera.
Las consecuencias de estos excesos monetarios y crediticios hasta finales del siglo pasado fueron un crecimiento de la especulación financiera. Este culminó en el auge de las puntocom, de una magnitud de burbuja similar a la de los excesos bursátiles de 1927-1929 y que, posiblemente, se alimentó del mismo grado de especulación pública registrado en las burbujas del Mississippi y de los Mares del Sur hace trescientos años. Los mercados bursátiles solo se salvaron de las secuelas posteriores gracias a las medidas sin precedentes de la Fed en 2001-2003, que redujeron el tipo de los fondos federales al 1 %, sentando las bases de la burbuja inmobiliaria de 2005-2007. Y, como todos sabemos, fue el colapso de esta burbuja secundaria lo que condujo a la crisis financiera que se llevó por delante a Bear Stearns y Lehman Bros.
Según el McKinsey Global Institute, la deuda mundial pasó de 142 billones de dólares en 2007 a 199 billones a finales de 2014. Es cierto que fue un ritmo de crecimiento más lento que en 2000-2007, pero la diferencia se explica por la expansión de la base monetaria de los bancos centrales y por el nivel medio más alto de los tipos de interés renovados durante el período anterior. Por otra parte, la deuda de la banca en la sombra también ha crecido como fuente de financiación a corto plazo. Hoy sigue siendo cierto que la inestabilidad financiera es consecuencia del exceso de deuda, y que el sistema financiero mundial es intrínsecamente más arriesgado hoy que en la época de la crisis de Lehman.
La dependencia de la deuda como motor económico es la otra cara de la expansión de la cantidad total de dinero. Esto solo puede continuar mientras la gente acepte que el dinero mantiene su valor de cambio objetivo.
Tipos de interés
Desde finales de los años setenta, los principales bancos centrales, con la Fed a la cabeza, han arrebatado a los mercados el control de los tipos de interés, partiendo del supuesto de que la actividad económica y la inflación de precios pueden gestionarse variándolos a voluntad del Estado. Esta política es muy distinta de la forma en que se fijan los tipos de interés en los mercados libres. El sesgo filosófico que hay detrás de la gestión estatal de los tipos de interés, según el cual los prestatarios merecen más que los prestamistas, tiene una larga historia que se remonta mucho antes del Shylock de Shakespeare. Desde que los bancos centrales controlan los tipos de interés, siempre han favorecido a los prestatarios frente a los ahorradores, con el resultado previsible de que la deuda mundial se ha expandido sin la producción subyacente que la respalde. Y sin ingresos reservados procedentes de la producción, la deuda no puede devolverse, por lo que acabará en impago.
Evitar este impago se ha convertido en un problema creciente y es la tarea principal a la que se enfrentan los bancos centrales. Los sectores de los hogares, las empresas, el gobierno y las finanzas están todos expuestos al impago de la deuda, lo que garantiza que las consideraciones políticas y empresariales no permitirán ningún otro resultado. El único medio que los bancos centrales pueden emplear es crear todavía más dinero y fomentar la expansión del crédito bancario a un ritmo cada vez mayor, un remedio cuya eficacia quedó confirmada de manera espectacular por la gestión de la crisis de Lehman por parte de la Fed y por las rondas de expansión cuantitativa que siguieron. Los tipos de interés cero han conseguido mantener al mínimo la capitalización de los intereses impagados, pero al mismo tiempo han alentado aún más préstamos improductivos. Los mercados están señalando que nos acercamos a una nueva crisis financiera, y pronto llegará el momento de volver a desplegar el arma monetaria.
Cada crisis es de mayor magnitud que la anterior. El detonante que socava el problema de la deuda mundial esta vez es una fuerte desaceleración de la producción mundial. Sin la hoja de parra de una producción cada vez mayor, la precariedad del problema de la deuda mundial se ha vuelto demasiado evidente para ignorarla, incluso para los optimistas perpetuos.
La conclusión inevitable
Los mercados de renta variable nos están diciendo que la crisis de la deuda ha vuelto a estar sobre nosotros. No se puede predecir el curso detallado que seguirán los acontecimientos a partir de ahora, pero podemos estar seguros de que, en los próximos meses, los gobiernos estarán dispuestos a remover cielo y tierra para evitar que la crisis se agrave, por cualquier medio a su alcance. En este sentido, la lección de la crisis de Lehman es que inundar el sistema de dinero y de garantías de más dinero funciona realmente. Desaparecerá cualquier simulacro de disciplina monetaria, desaparecerá cualquier simulacro de subida de los tipos de interés y desaparecerá cualquier límite a la emisión de más deuda. Una crisis de inversión errónea se ha convertido en una crisis del sistema financiero y pronto se convertirá en una crisis de las monedas. Podemos estar cada vez más seguros de que la deuda se extinguirá no porque los deudores ajusten cuentas con los acreedores, sino mediante la degradación del dinero, y de que este resultado se convierte en el objetivo no declarado de los responsables políticos.
Es una conclusión importante. En la práctica, plantea que la única solución que tienen los bancos centrales es la destrucción deliberada de sus propias monedas, no con el goteo lento que existe desde el Acuerdo de Bretton Woods, sino mediante una aceleración más deliberada. No podemos juzgar si esto funcionará una vez más, aplazando una crisis final. Pero podemos ver con mayor claridad las circunstancias que tenemos por delante, y podemos imaginar con más facilidad a los banqueros centrales arrastrados a repetir las políticas equivocadas de Rudolf Havenstein, presidente del Reichsbank alemán en 1921-1923. Al predecir esta crisis final para cualquier país que transite por el camino de la corrupción gubernamental de su dinero, el economista von Mises describió su manifestación como un «crack-up boom», el auge que acaba con todos los auges, cuando la gente corriente se da por fin cuenta de que la moneda del gobierno no vale nada y se deshace de ella lo más rápido posible a cambio de cualquier cosa que pueda conseguir. Se evaporan los últimos vestigios del valor de cambio objetivo de la moneda.
La hiperinflación del dinero fiduciario y la perspectiva de un colapso final de su poder adquisitivo son un desenlace cada vez más probable de los acontecimientos financieros que se están desarrollando hoy. Eso puede deducirse de una teoría económica sólida y lo confirman los registros históricos de crisis similares. También cabe esperar que este desenlace quede asegurado por la errónea pseudociencia de la macroeconomía, que se basa en la negación de la ley de Say y que engaña gravemente a los responsables de las políticas gubernamentales.
Solo que esta vez la destrucción de la moneda que nos amenaza será global, porque adonde vaya el dólar, y el dólar sigue siendo la moneda de reserva, iremos todos.
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