Desde 2006, el Informe Anual del Banco de Inglaterra declara la cantidad de oro que tiene en custodia, incluidas las 310 toneladas del propio Reino Unido. Antes de esa fecha, en las cuentas auditadas figuraba una cantidad decreciente de oro en el balance (cuentas a la vista), que después desapareció. Esto nos indica que se eliminaron las cuentas a la vista (en las que el BoE actúa como banquero y no como custodio). Es una medida sensata, porque el BoE ya no responde directamente ante otros bancos centrales mientras los precios del oro suben.
Por supuesto, el BoE no guarda solo el oro de los bancos centrales; también custodia oro por cuenta de miembros de la LBMA. Sin embargo, el almacenamiento de la LBMA en el BoE probablemente sea una parte bastante pequeña del total, porque la mayoría de las operaciones liquidadas se realizan en cuentas no asignadas, en las que el propietario subyacente no posee metal físico, y la mayoría de las operaciones se cierran incluso antes de que venza la liquidación. Además, los miembros de la LBMA tienen sus propias instalaciones de almacenamiento o recurren a cámaras acorazadas independientes. Por tanto, a todos los efectos podemos considerar que el oro en custodia del BoE pertenece a bancos centrales.
Debe tenerse presente que Londres es el mercado más importante para la entrega física, en particular para los bancos centrales. Por ello, la mayoría de los bancos centrales compran, venden, permutan o arriendan su oro monetario en Londres. Las excepciones son Rusia, China y los Estados de Asia central, que han sido los principales compradores de oro (siempre procedente de su propia producción minera) y no envían ese oro a Londres; y, al tener reservas exteriores sustanciales procedentes de superávits comerciales, no tienen necesidad de hacerlo.
Para complicar aún más nuestro análisis, las cifras de custodia que se presentan son netas del oro arrendado, porque el oro arrendado sale de la custodia. Sabemos que el BoE anima a sus clientes bancos centrales a pagar sus caras tarifas de almacenamiento mediante ingresos por arrendamiento, gracias a una admisión poco cautelosa del banco central austriaco el año pasado de que había sufragado sus costes de almacenamiento de este modo, y a una declaración del Bundesbank de que retiró oro de Londres en lugar de pagar tarifas de almacenamiento elevadas. Por tanto, el total en custodia del BoE es una cifra neta, con cantidades significativas de oro arrendado que no está realmente en custodia. No obstante, podemos obtener información interesante a partir de las cifras principales de custodia y de algunas suposiciones razonables.
Por tanto, podemos elaborar una tabla provisional como la siguiente:
El método consiste en partir del oro declarado en custodia y restar lo que razonablemente sabemos que existe, para ver qué queda. Con supuestos razonables (descritos en las notas de la tabla) podemos justificar todo el oro bajo custodia del BoE en marzo de 2006, salvo 467 toneladas. Sin embargo, conviene recordar que se trata de una cifra compuesta, porque el BoE cede en préstamo el oro en custodia mediante acuerdos con sus clientes, y la mayor parte de ese oro habrá salido de la custodia hacia el mercado. No tenemos forma de saber de quién es realmente el oro prestado, pero al menos sabemos más o menos qué debería haber.
También sabemos que el oro en poder de los bancos centrales que aparecen en la tabla anterior, junto con el de Rusia, China, los estados de Asia central y EE. UU., sumaba 12 361 toneladas en marzo de 2006, según las estadísticas del FMI y del WGC. Los demás bancos centrales, que con toda seguridad guardan oro en Londres, poseían entre todos 18 377 toneladas. Sugerir que solo tenían 467 toneladas de ellas en el BoE solo es cierto en el sentido de que parte de su oro está prestado. Únicamente podemos especular sobre cuánto, a partir de la proporción de esas 18 377 toneladas que cabría esperar que se almacenara en Londres, pero una cifra superior a las 5000 toneladas parece muy probable.
En marzo de este año, la cantidad de oro en custodia había pasado misteriosamente de 3532 a 6284 toneladas, lo que deja un saldo sin justificar en nuestra tabla de 2888 toneladas. En los años intermedios, los bancos centrales occidentales vendieron oficialmente 1184 toneladas, la mayor parte de las cuales probablemente habrán pasado por las cámaras acorazadas del BoE. Este flujo de oro no se refleja en las cifras de custodia de la tabla.
Por tanto, el registro de custodia es más complicado de lo que parece a simple vista. Hay oro que se presta y ha salido por la puerta. Hay oro que se mantiene sin prestarse, y también se ha enviado más oro desde otros centros para venderlo, prestarlo o canjearlo. La cantidad que comunica el BoE es, en la práctica, un «flotante»: una cifra neta compuesta por cantidades mayores. Por ello podemos suponer que, pese al aumento del oro en custodia, también se ha suministrado al mercado oro de la cámara acorazada del BoE.
Es extraordinario que el BoE, en nombre de otros bancos centrales, haya estado gestionando contratos de préstamo de oro que parece poco probable que regrese. Es posible que, de vez en cuando, los prestatarios hayan podido recomprar el metal precioso para entregarlo al prestamista y depositarlo de nuevo en el BoE; pero la mayor parte del metal precioso va a India, China o el sudeste asiático, de donde nunca vuelve. Esto pudo ser un problema menor antes de que despegara la demanda china, de que la gente empezara a comprar ETF y de que creciera la oferta de chatarra. Pero hace varios años que ya no es así, y los acuerdos de préstamo restantes tienen que renovarse, lo que deja a los bancos centrales clientes del BoE como acreedores semipermanentes de los bancos de metales preciosos.
Solo cabe suponer que la comunidad de bancos centrales de Norteamérica y Europa ve el oro como una fuente creciente de bochorno. Aun así, es difícil entender por qué los bancos centrales siguen prestando oro, sobre todo después de la crisis bancaria, cuando debieron de ser más conscientes de los riesgos sistémicos y de la posibilidad de que sus prestatarios quebraran. Más recientemente, el préstamo casi con toda seguridad habrá sido una fuente de financiación para los estados de la eurozona con problemas de liquidez, y podría ayudar a explicar cómo han sobrevivido en los últimos meses. Sin embargo, esto no puede durar para siempre.
Desde el fiasco de Chipre
Pasamos ahora a la última columna, fechada en junio de este año. La cifra de oro en custodia, 4977 toneladas, corresponde a «al menos 400 000 barras de 400 onzas» tomadas de la nota 2 de la nueva visita virtual a las cámaras acorazadas de oro en el sitio web del BoE. La nota 3 de la visita nos da la fecha en que se recopiló la información: junio de este año. Esto se compara con la cifra del 28 de febrero del Informe Anual del BoE, equivalente a 505 117 barras. Por lo tanto, parece que al menos 100 000 barras han desaparecido en unos cuatro meses.
¿Es un error la diferencia de 100 000 barras? La redacción indica que no. El Banco parece haber pensado que, si decía en la visita virtual «más de 400 000 barras en custodia», resultaría lo bastante vago como para carecer de significado; pero la cifra es tan inferior a la del Informe Anual, fechado solo cuatro meses antes, que es improbable que sea un error. Debemos concluir, por tanto, que querían decir lo que dijeron y que unas 1300 toneladas han salido de la cámara acorazada desde el 1 de marzo.
Ahora consideramos adónde ha ido a parar este oro. La demanda de oro en Europa empezó a acelerarse tras el fiasco de Chipre, en un momento en que la demanda china e india también crecía con rapidez. Mientras tanto, la producción minera se mantenía estable y las ventas de chatarra en Occidente disminuían. Esto estaba provocando una crisis en los mercados, con los bancos de metales preciosos en una posición corta muy comprometida. De ahí la necesidad del desplome del precio a principios de abril.
El desplome del precio parece haberse orquestado en el mercado de futuros de EE. UU., activando órdenes de stop-loss y volviendo bajistas a una parte significativa de los titulares de ETF. Sin embargo, el menor precio del oro estimuló una demanda sin precedentes de oro físico desde todas partes, muy superior a las ventas de ETF. El hecho de que el precio del oro no experimentara una recuperación duradera nos indica que alguien muy grande debió de estar abasteciendo el mercado desde mediados de abril, manteniendo así el precio deprimido.
Así que ya tenemos la respuesta. El BoE vendió unas 1.300 toneladas en el mercado de Londres, lo cual, dada la explosión de la demanda de metal físico a precios más bajos, parece bastante razonable.
Esto nos deja con dos incógnitas más. Teniendo en cuenta la aceleración de la demanda global, parece razonable pensar que la mayor parte del oro suministrado por el BoE ha ido a parar al sector no bancario de todo el mundo. En ese caso, los bancos de metales preciosos de Londres siguen teniendo pasivos considerables sin cobertura en las cuentas no asignadas de sus clientes, además de los arrendamientos que se van renovando. La segunda es una pregunta: ¿cuántas de las 1.580 toneladas que el mes pasado seguían sin justificar se han vendido desde junio?
Si juntamos estas dos incógnitas, a menos que el BoE pueda enviar más oro cuanto antes, es poco probable que haya suficiente disponible para abastecer al mercado a los precios actuales y, a la vez, rescatar a los bancos de metales preciosos de Londres, por lo que estos deben de seguir en apuros. La oferta de oro para arrendar parece haberse reducido, porque la tasa a plazo del oro (Gold Forward Rate) se ha vuelto negativa de forma persistente, lo que indica escasez.
Parece que el sistema de arrendamiento, mediante el cual el oro de los bancos centrales se suministra al mercado, ha acabado por volverse en su contra. Los precios han subido durante el periodo analizado y el oro arrendado ha desaparecido en Asia a un ritmo cada vez mayor, sin intención de volver. Mientras que los bancos de metales preciosos que operan en el mercado estadounidense de futuros se han cubierto en términos generales, los de Londres parecen haber desaprovechado la oportunidad de protegerse frente a la subida de los precios del metal precioso.
El error final y fatal fue juzgar mal la enorme demanda desatada como consecuencia de la supresión de los precios. Fue un error de principiante con consecuencias de gran alcance que aún no comprendemos del todo.