Se considera que la interrupción de las cadenas de suministro globales es un problema temporal aún por resolver, pero hay buenas razones para creer que ahora es permanente.
Tras el fin de la guerra fría contra China y el inicio de una nueva era pacífica, los fabricantes estadounidenses y de otros países empezaron a ampliar sus instalaciones de producción hacia China y el sudeste asiático. Fue el comienzo de lo que acabó siendo un sistema comercial basado en cadenas de suministro globales, una logística cada vez más sofisticada y una gestión de inventarios just-in-time.
Las cadenas de suministro globales aportan enormes beneficios entre naciones en paz, pero dejan de funcionar cuando esas naciones están en guerra.
El deterioro de las relaciones comerciales entre Estados Unidos y China, la covid y la interrupción de la logística internacional los han situado en un conflicto no declarado. El entorno comercial se enmarca ahora en una lucha geopolítica cada vez más beligerante, en la que China y Rusia están en un bando, y Estados Unidos y sus aliados en el otro. A falta de una distensión, que hoy parece una perspectiva lejana, el sistema de cadenas de suministro globales ya no puede funcionar. Deben volver a establecerse dentro de las fronteras nacionales.
Las consecuencias son la interrupción del suministro de productos a largo plazo, precios más altos para el consumidor y una espectacular subida de los precios de la energía, que ya se observa en Europa. Sumado a una nueva tendencia de subida de los tipos de interés y de contracción del crédito bancario, reúne los ingredientes de una crisis económica para Occidente, a la que los gobiernos responderán inevitablemente provocando una tormenta inflacionista.
Este artículo analiza estas nuevas condiciones comerciales propias de una situación de guerra en el contexto geopolítico y examina las consecuencias probables.
El contexto del comercio global se ha deteriorado
Se asume de forma general que, con el tiempo, quizá el año que viene, las dificultades de las cadenas de suministro se superarán. Es el principal pilar de las expectativas de los bancos centrales: que, tras el actual paréntesis que limita el suministro de productos, la inflación de los precios al consumo volverá al objetivo del 2 %. El error es confundir dos cuestiones: el problema de las cadenas de suministro, cuyas condiciones han cambiado de forma fundamental, y la pérdida de poder adquisitivo de las monedas fiduciarias. Sin embargo, las perspectivas de inflación están ligadas a las perspectivas del comercio.
Hay pocas dudas de que la inflación de precios en el ámbito del productor y del consumidor, que refleja la pérdida de poder adquisitivo de las monedas, está fuera de control. El viernes pasado, en Jackson Hole, el presidente de la Fed, Jay Powell, lo admitió. Restó importancia a los indicios de recesión y dio prioridad a los esfuerzos de la Fed para abordar el problema de la inflación.
El repunte de la inflación de precios está poniendo fin a un descenso de cuarenta y dos años de los tipos de interés y de los rendimientos de los bonos, que los llevó hasta el límite del cero. Casi con certeza hemos entrado en una nueva fase de subida de los tipos de interés. Una pequeña subida dentro de una larga tendencia bajista es una cosa, pero esto es ahora una fuerza oscura de una magnitud mucho mayor. La figura 1, con el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años, probablemente la referencia más seguida tanto por los inversores nacionales como por los internacionales del mercado de bonos, confirma que se ha alcanzado un importante punto de inflexión.
Tras alcanzar un máximo del 15,84 % el 30 de septiembre de 1981, el rendimiento de esta referencia inició su descenso a largo plazo. Y cuando el rendimiento aumentaba de vez en cuando, nunca rompía la línea de tendencia bajista, como demuestran cuatro puntos de contacto importantes (señalados con flechas). Esa tendencia bajista era todo lo sólida que puede ser, hasta que el rendimiento la superó a principios de junio. Y, tras hacerlo, para asegurarse, volvió a ella y la puso a prueba, y ahora está a punto de liberarse y de reflejar como corresponde un índice de precios al consumo que se acerca a una tasa anual del 10 %.
Tanto el análisis técnico como la realidad nos dicen que estamos entrando en una nueva era de subida de los rendimientos de los bonos y de los tipos de interés. Y, con el fin de su era de descenso, la subida de los tipos de interés y de los rendimientos de los bonos confirmará también que ha terminado el periodo de financiarización económica de Estados Unidos que fue de la mano de aquella. En consecuencia, cabe esperar una caída del valor en todo el espectro de activos financieros. Los factores que llevaron al índice S&P 500 de menos de 100 en la década de 1980 a 4.800 el pasado diciembre se están invirtiendo ahora.
Estos factores que impulsan Wall Street tienen eco en otros centros financieros. Provocarán desplazamientos impredecibles de capital fuera de los bonos y de las acciones, y entre divisas. La deslocalización de la producción que acompañó a la financiarización de Estados Unidos se invertirá, y la cadena de suministro de producción volverá al propio país por las razones que se exponen en este artículo. La tendencia será que el capital migre de las actividades financieras de vuelta a la producción.
La transición será enormemente disruptiva. Incapaces de absorber unos costes de endeudamiento más altos, las empresas quebrarán y habrá fallos en el sistema financiero global. Las finanzas públicas sufrirán un golpe adicional, ya que el aumento de los compromisos de bienestar social y la caída de los ingresos fiscales harán que los déficits presupuestarios se disparen. Y los políticos, que siempre siguen la línea de menor resistencia, solo saben gastar, gastar y gastar.
Lo que es asunto de todos no es asunto de nadie, un mensaje al que los políticos deberían haberse atenido. Pero ese genio salió de la botella hace mucho tiempo. Ahora están comprometidos política y legalmente con la destrucción de sus monedas en sus últimos intentos de complacer a todo el mundo. Y a medida que sus monedas se deprecien, el capital que no destruya la caída del valor de los activos financieros irá sin duda a las materias primas necesarias, a coberturas en activos y divisas, y a la financiación de cadenas de suministro relocalizadas. Será una nueva tendencia, una tendencia que deshace los últimos cuarenta años.
He escrito sobre la dinámica que hay detrás de este nuevo mundo: la incapacidad del sistema bancario global para resistir la tormenta, los errores que han cometido los políticos de la alianza occidental al provocar al oso ruso, y el destino de las naciones que se han puesto en manos de banqueros centrales que muestran un grado notable de ignorancia económica. Ahora debemos pasar al asunto del comercio.
La ley de la ventaja comparativa
Antes de considerar qué supone que el comercio pierda sus cadenas de suministro internacionales y cuáles serán probablemente las consecuencias, conviene recordar por qué el libre comercio nos beneficia.
Cuando las empresas con sede en EE. UU. y otras trasladaron la producción y el abastecimiento de componentes al este de Asia, lo hicieron en beneficio de los consumidores, y esto les permitió disfrutar de un mejor nivel de vida del que habrían tenido de otro modo. Si dejas a un lado el asunto emotivo de las fronteras nacionales, los beneficios resultan aún más evidentes. Esto lo describió originalmente hace más de 200 años el economista David Ricardo como la ventaja comparativa del comercio.
Ilustró la idea comparando el coste de producir vino y tejido en Portugal y en Inglaterra. Sostuvo que, como era más barato producir vino en Portugal que en Inglaterra, y más barato producir tejido en Inglaterra que en Portugal, no tenía sentido que Inglaterra destinara mano de obra a producir vino ni que Portugal la destinara a producir tejido. Por tanto, tenía sentido que los ingleses compraran vino portugués y que los portugueses compraran tejido inglés.
La misma lógica se aplica a ejemplos menos obvios. Un residente del estado de Nueva York puede elegir entre productos en las tiendas, unos fabricados dentro del estado y otros comparables fabricados en otros estados. Esperaríamos que el neoyorquino comprara lo que considere mejor para sus fines, sin importar en qué parte de Estados Unidos se produzca. Y si suficientes estadounidenses de todo el país muestran su preferencia por un producto fabricado, por ejemplo, en Carolina del Norte, tiene sentido que ese productor dedique más recursos a fabricarlo. Del mismo modo, si las ventas de un producto rival fabricado en Nueva York no alcanzan el nivel necesario, ese fabricante debe modificar y mejorar su producto o reasignar sus recursos de capital a otra actividad. Las elecciones de los clientes envían señales a ambos fabricantes, y deberían actuar en consecuencia.
En una economía que funciona correctamente, el cliente es siempre el rey. Los productores de bienes y servicios deben dedicarse a satisfacer a sus clientes, respondiendo a sus demandas actuales y anticipando sus necesidades futuras, sea cual sea su ubicación relativa. Productores y clientes se reúnen gracias a distribuidores, mayoristas y minoristas, que también compiten entre sí.
Salvo por el chovinismo, no hay ninguna diferencia entre que un neoyorquino compre un producto de Carolina del Norte o de China, Europa o Japón. La regla de la ventaja comparativa sigue aplicándose. Debe ser libre de hacer lo que quiera. Solo siguiendo los principios del comercio que maximizan la competencia se benefician todos. Y fue en busca de ofrecer lo mejor de las ventajas comparativas como las empresas, grandes y pequeñas, trasladaron la producción a China y al este de Asia y desarrollaron cadenas de suministro complementarias.
Nunca es asunto del gobierno intervenir en las elecciones de los consumidores ni influir en ellas, pero sí es asunto de las empresas que buscan beneficios satisfacerlas.
Los beneficios del comercio, ahora en retroceso
Una de las consecuencias de la sobrerregulación de las empresas y de los impuestos más altos es que llega un momento en que abandonan una cultura conocida y se labran un futuro en otra parte. Desde la década de 1980, esta ha sido la historia entre Estados Unidos y el este de Asia. Ante una burocracia estadounidense que no da ningún valor al tiempo, las empresas de EE. UU. han construido fábricas muy automatizadas en todo el territorio comprendido entre China e Indonesia, en la mitad del tiempo que se tarda en poner en marcha una operación similar en EE. UU. y a un coste considerablemente menor. Si se introducen estos datos en un cálculo empresarial, y se suma la disponibilidad de mano de obra más barata, dispuesta a trabajar más horas y sin sindicatos, no es de extrañar que financiarla sea una propuesta mucho mejor que una operación similar en Estados Unidos, o en Europa, Japón o Corea del Sur, ya puestos.
Durante los últimos cuarenta años, el dividendo de la paz de los años posteriores al comunismo hizo que China y el sudeste asiático se convirtieran en el fabricante del mundo. Y a medida que crecía la capacidad productiva de la región, también lo hacía la externalización de la producción como alternativa a crear instalaciones propias. Este proceso se volvió tan eficiente que la presencia nacional de muchos fabricantes estadounidenses se redujo a poco más que centros de diseño y distribución, reforzados además por una gestión de inventarios just-in-time y una logística sofisticada que lo une todo.
Además, el déficit comercial de EE. UU. aseguraba que los dólares acabaran en manos extranjeras, lo que respaldaba su papel como moneda de reserva mundial y protegía su poder adquisitivo. Como señaló el economista Robert Triffin décadas antes, era necesario que Estados Unidos tuviera déficits comerciales para satisfacer la demanda de dólares exportados que actuaran como moneda de reserva. Los acuerdos comerciales con China y el sudeste asiático hicieron justamente eso. La balanza de pagos de EE. UU. quedaba protegida por el deseo de mantener dólares en lugar de venderlos en los mercados. Y los socios comerciales de Estados Unidos financiaban buena parte del déficit presupuestario estadounidense.
Los beneficios para el consumidor estadounidense fueron enormes, como lo fueron para el Gobierno. Los bienes abaratados permitieron que los consumidores disfrutaran de las ventajas de forma generalizada, mientras que el Gobierno federal podía gastar más de lo que recaudaba en impuestos sin avivar indebidamente la inflación de los precios al consumo.
Entonces intervinieron los políticos. El presidente Trump estaba molesto por la pérdida de empleos de cuello azul en Estados Unidos y afirmaba que China se los había robado mediante prácticas desleales. Subió los aranceles comerciales e impuso sanciones sobre productos con el fin de preservar el liderazgo tecnológico de EE. UU. Sostenía que el déficit comercial era prueba de que China estaba estafando a Estados Unidos. Y su asesor de política económica Peter Navarro y su secretario de Comercio Wilbur Ross coincidían.
Ross era un inversor «buitre» con escasos conocimientos de economía. Navarro debería haber sabido más. Cualquier estudiante de economía del comercio sabe que el origen de los déficits comerciales es una combinación del déficit presupuestario nacional y de los cambios en el nivel de ahorro del sector privado. Por eso, si no hay cambios en la tasa de ahorro, el déficit comercial acaba siendo similar al déficit presupuestario, lo que suele llamarse el síndrome del déficit gemelo.
La lógica de esta identidad contable es sencilla, al menos para los economistas clásicos, que entienden que producimos para consumir y que todo consumo surge de la producción. Es lo que se conoce como la ley de Say, que Keynes apartó porque estorbaba a su nueva macroeconomía, pero que, aun así, define con exactitud cómo funciona la división del trabajo y explica el papel intermediario del dinero al convertir la producción en consumo de bienes diversos.
Si los consumidores y los productores aumentan sus ingresos y beneficios reduciendo su ahorro y no hay una subida de impuestos, es evidente que gastan más de lo que producen. La diferencia debe cubrirse con más importaciones. Igualmente, si retienen el gasto y así aumentan su ahorro, las importaciones deben caer por la misma razón. Y si el Gobierno tiene un déficit presupuestario, parte de su gasto puede ir directamente a importaciones o, alternativamente, el gasto que excede los ingresos a través del sector privado sin que lo respalde la producción también lleva a más importaciones. En consecuencia, el déficit presupuestario más o menos la variación del ahorro del sector privado equivale siempre al déficit comercial.
Por lo tanto, si un país gestiona sus finanzas de forma responsable, el comercio de importación y exportación tenderá a equilibrarse. El problema que creó el presidente Trump fue su deseo declarado de recortar impuestos para estimular la economía sin recortar el gasto público. El déficit presupuestario aumentó durante su mandato, y también lo hizo el déficit comercial a pesar de sus aranceles. Esa fue la razón por la que aumentó el déficit comercial, y no se debió a factores externos.
La guerra de Trump contra la producción china desató una tormenta. Al principio, China respondió en términos conciliadores, solo para enfrentarse a una agresión estadounidense aún más decidida en materia comercial. Las acusaciones de que Huawei utilizaba su tecnología 5G como puerta trasera para los servicios de seguridad de China eran imposibles de refutar y, fueran ciertas o no, solo sirvieron para aumentar las sospechas. Y el Reino Unido, que estaba desarrollando relaciones financieras con China, apenas tuvo más alternativa que dar un giro de 180 grados en su política y apoyó la postura estadounidense, arrastrando consigo a los otros cinco socios de inteligencia de los Cinco Ojos. La legislación estadounidense que equiparaba a Hong Kong con China a efectos comerciales, junto con las manifestaciones locales —que China creía que habían sido gestionadas y financiadas de forma encubierta por agencias de inteligencia estadounidenses—, obligó entonces a una China totalitaria a asumir un mayor control político sobre la isla, incumpliendo el espíritu del tratado de independencia cuando el Reino Unido cedió el arrendamiento.
Los medios occidentales, en general, vieron estos acontecimientos como una serie de acciones justificadas contra el totalitarismo, y consideraron que China estaba moralmente equivocada por su trato a los uigures. Con más precisión, se trató de una escalada de hostilidades provocada por Estados Unidos, que comenzó con políticas comerciales y derivó en algo más grave.
Al mismo tiempo, tras el caso Skripal, las relaciones de Rusia con el Reino Unido y con otros miembros de la organización de seguridad de los Cinco Ojos se deterioraron. Fue un camino que animó a Putin a dar la espalda a la alianza occidental. Y tras la repentina retirada de Estados Unidos de Afganistán y el Brexit británico, Putin vio que la alianza occidental estaba en retirada.
Consideró que era el momento oportuno para proteger las fronteras occidentales de Rusia frente a la agresión de la OTAN, lo que condujo a la invasión rusa de Ucrania hace seis meses. Por lo tanto, la alianza de la OTAN, liderada por Estados Unidos, quedó plenamente implicada en una guerra indirecta en Ucrania y en una guerra no declarada con China, cuyas consecuencias a largo plazo, al margen del fiasco inmediato de las sanciones, empiezan a aclararse.
Entre las dos, las superpotencias asiáticas dominan el suministro de energía y materias primas de Occidente y sus cadenas de suministro para la producción. A falta de una nueva glásnost, no serán solo los precios más altos de la energía los que socaven las economías de la Alianza Occidental, sino toda la base de su comercio.
Como señaló Zoltan Pozsar en dos artículos recientes para Credit Suisse, el primero titulado War and Interest Rates y el segundo, War and Industrial Policy, existen diferencias fundamentales entre los tipos de interés y la política industrial en tiempos de paz y la situación actual, en la que una guerra formal entre la OTAN y los hegemones asiáticos está prácticamente declarada. La figura 1 anterior confirma la situación de los tipos de interés. La continua perturbación de las cadenas de suministro globales confirma la segunda.
La dependencia de Occidente de las cadenas de suministro actuales es su talón de Aquiles
Junto con la financierización de las economías occidentales, la era de las cadenas de suministro globales desarrollada durante los últimos cuarenta años ha llegado a su fin. El impacto en las grandes empresas es grave. Apple, por ejemplo, se verá obligada a reducir su dependencia de la fabricación china. Pero trasladar sus instalaciones de producción a otros lugares del sudeste asiático está lejos de ser fácil, porque la creación de nuevas instalaciones depende de que haya materiales de construcción y maquinaria de fabricación disponibles. Y, debido a las mismas dificultades en la cadena de suministro, no lo están. Además, reciclar al personal en otras ubicaciones asiáticas lleva tiempo, y ese personal no está tan disponible hoy como cuando Apple emprendió hace décadas sus planes originales de traslado a terrenos vírgenes en Asia. Las prácticas just-in-time dejan a las empresas en esta situación sin ningún colchón de inventario.
Por razones similares, tiene sentido que China se asegure el acceso a la capacidad de fabricación de chips informáticos de Taiwán, lo cual es sin duda un motivo cada vez más importante para que afirme que Taiwán debe reincorporarse a una Gran China.
Hay pocas dudas de que la industria estadounidense se enfrenta ahora a grandes dificultades para mantener la producción y el flujo de productos hacia Estados Unidos. En la práctica, las instalaciones de fabricación en el extranjero de Estados Unidos están siendo asfixiadas, un problema al que se enfrentan todos los miembros de la alianza liderada por Estados Unidos. En consecuencia, la escasez por el lado de la oferta persistirá y se intensificará, lo que provocará un aumento de las insolvencias y del desempleo en Estados Unidos, Europa y el Reino Unido. Pero el problema más grave y evidente de la cadena de suministro es la interrupción del suministro de energía de Rusia a Europa.
Ante la llegada del invierno en el hemisferio norte, los precios del gas natural europeo se están disparando. Al seguir políticas verdes de descarbonización de su producción energética interna, la UE ha pasado a depender de combustibles de origen fósil procedentes de otros lugares, en particular de Rusia. Eso no era un problema mientras prevaleció una paz inestable. Se podía mantener el suministro y se estaban construyendo nuevos gasoductos desde Rusia. Pero ahora que Europa se encuentra en pie de guerra financiera y comercial contra Rusia, se enfrenta a una situación cuya única solución es reabrir y reactivar su propia producción de combustibles fósiles.
Aparte de que no hay tiempo suficiente para aumentar la producción de combustibles fósiles de la UE, hacerlo choca con los objetivos de alcanzar la neutralidad de carbono en 2030 o 2035. Ante la realidad, los países de la UE tendrán que abandonar por completo estos objetivos y volver a adoptar los combustibles fósiles, de los que, siendo realistas, la humanidad no puede prescindir. Además, el suministro de grano y fertilizantes procedente de Ucrania y de las estepas sufre graves perturbaciones, lo que provoca precios de los alimentos mucho más altos y escasez.
Es un problema que afecta también a todas las demás naciones que dependen de las cadenas de suministro globales. Y a la inversa, Alemania, por ejemplo, está comprobando que su capacidad para suministrar tanto a China como a Rusia bienes intermedios y productos acabados se ve ahora limitada por las condiciones de su propia cadena de suministro, que ha pasado de una base de tiempos de paz a una de guerra económica. Todos los flujos comerciales se han atascado.
Mientras tanto, China y Rusia, junto con sus aliados del continente euroasiático, seguirán beneficiándose de la diversidad de cadenas de suministro entre ellos y contarán con un excedente de energía y materias primas con descuento, que Rusia está dispuesta a liquidar en sus propias monedas.
Las consecuencias para los precios de volver a cadenas de suministro nacionales
Es evidente que el fin de más de cuarenta años de diversificación global de las cadenas de suministro tendrá un impacto importante en todas las economías implicadas. Para los países occidentales, supondrá una angustiosa combinación de consumidores que afrontan precios más altos en todo y de empresas que quiebran. La clave de este resultado será la política de los gobiernos: ¿pondrán los gobiernos a disposición de los consumidores los recursos financieros para pagar los precios más altos que implica relocalizar la producción? Con toda seguridad, la respuesta es sí.
Por tanto, vemos un nuevo motivo por el que los gobiernos occidentales tienen que aumentar su gasto para proteger a los fabricantes en un intento de frenar la pérdida de empleos. Sin duda, también se lanzará moneda «desde helicópteros» para ayudar a los consumidores en apuros y apuntalar la actividad económica.
Pero la situación es bastante más compleja que limitarse a subvencionar la producción nacional. Como señalamos antes, también hay un cambio en la tendencia principal de los tipos de interés, que socava los precios de los activos, hace menos viables los planes de negocio y encarece la financiación de la deuda pública. La tendencia de cuarenta años a la deslocalización y las condiciones financieras que la acompañaron se están revirtiendo.
Además, el crédito bancario ya se está contrayendo, como muestra el gráfico de Bloomberg sobre la oferta monetaria global que aparece más abajo. La oferta monetaria es en esencia crédito bancario pendiente, y el componente de moneda no se está contrayendo. La subida de los tipos de interés está haciendo que los banqueros sean más cautos.
Aunque al principio una subida de los tipos de interés es buena para los márgenes del crédito, enseguida queda superada por la preocupación de los bancos por el riesgo de los préstamos. Hoy los bancos están muy apalancados, medido por la relación entre activos y capital de los accionistas. Por lo tanto, en un entorno de tipos de interés al alza, los bancos querrán reducir su exposición, ante la previsión de un aumento de los préstamos morosos. A escala global, vemos que esto se viene produciendo desde abril y es probable que continúe.
Si los banqueros comerciales son conscientes de las consecuencias de esta guerra no declarada para el futuro de las cadenas de suministro es una cuestión interesante. Uno sospecha que no, porque reaccionan a la información y no destacan por dejarse influir por análisis de panorama general, salvo el que emana de los bancos centrales. Y está claro que los bancos centrales han perdido el rumbo: el problema de la inflación fue totalmente inesperado y su visión sigue limitada por su compartimento de pensamiento de grupo. Por lo tanto, debemos suponer que el fin y la reversión de la expansión de las cadenas de suministro globales es un factor adicional a los que ya anticipan los banqueros comerciales.
El efecto sobre la principal medida del desempeño económico será muy negativo. Los gobiernos se enfrentarán a una fuerte caída del PIB. El PIB es el total de las transacciones computables, financiadas casi exclusivamente con crédito bancario. La contracción del crédito bancario se refleja simplemente en el PIB nominal.
A medida que los bancos muy apalancados ven su capital arrasado por los préstamos morosos, una crisis bancaria global resulta aún más segura. No procede solo del colapso de las empresas zombi, sino también de negocios que, por lo demás, estarían sanos y se ven sorprendidos por la destrucción de sus cadenas de suministro. Sin embargo, la tentación, de hecho el deber de los políticos, será hacer lo que sea necesario para rescatar una situación que se deteriora con rapidez. Inevitablemente, esto significa que los déficits presupuestarios de los gobiernos se dispararán debido al aumento de los costes de asistencia social y a los intentos de apuntalar las economías en dificultades.
A menos que estos déficits se financien con ahorro genuino, son inflacionarios. Pero con la subida de los precios en las tiendas y la caída de los valores en Wall Street, en lugar de ahorrar para financiar la deuda pública, es más probable que los consumidores recurran a sus ahorros y a líneas de crédito para adelantar compras en vez de mantener saldos acreedores. Hay indicios de que esto ya está ocurriendo y Jay Powell incluso lo mencionó la semana pasada en Jackson Hole como una amenaza para el futuro poder adquisitivo de la moneda, aunque no exactamente en esos términos.
Cuando el público modifica la relación entre los saldos de efectivo y los bienes, el efecto sobre el poder adquisitivo de la moneda es considerable. La tendencia a adelantar compras acelera el declive de una moneda, y hay indicios de que esto ya está sucediendo. Por ejemplo, esta misma semana se informó de que la deuda de tarjetas de crédito en el Reino Unido está alcanzando récords, y Citibank pronosticó que los precios al consumo en el Reino Unido subirían a un ritmo anualizado del 18 % en el nuevo año. Para no quedarse atrás, mientras la libra se desliza en los mercados de divisas, los analistas de Goldman Sachs dijeron que existe el riesgo de que la inflación alcance un máximo superior al 22 % si los costes de la energía siguen subiendo.
Todo esto plantea una pregunta interesante. Al principio de este artículo se señaló que existe una identidad contable según la cual, si no cambia la cantidad de ahorro del sector privado, un déficit presupuestario del gobierno conduce a un déficit comercial: el síndrome del déficit gemelo. Con la inversión de las cadenas de suministro globales y el desplome tanto de la producción como de la demanda de los consumidores en los países deficitarios, podría parecer que las importaciones se hundirán mientras el déficit presupuestario aumenta. ¿Se pondrá en cuestión el síndrome del déficit gemelo?
Una réplica evidente es que, aunque las importaciones se hundan, las mismas influencias socavarán las exportaciones. Otro factor es que cabe esperar que el poder adquisitivo de las monedas de los países con déficits presupuestarios crecientes disminuya. Esto se reflejará en precios de importación más altos, en particular de la energía, las materias primas y los materiales básicos, lo que aumentará los déficits comerciales. Además, los precios más altos obligan a los consumidores a renunciar a comprar o a recurrir a sus ahorros. Por la combinación de estos factores, los déficits comerciales seguirán correlacionados con los déficits presupuestarios, a pesar de la menor disponibilidad de productos y de la menor capacidad de compra de los consumidores.
Las consecuencias para los gobiernos y sus finanzas
De lo anterior se desprende con claridad que lo malo no es el déficit comercial. Cuando las empresas estadounidenses y de otros países trasladaron la producción y obtuvieron componentes de Asia Oriental, lo hicieron en beneficio de los consumidores, a quienes permitió disfrutar de un nivel de vida mejor del que habrían tenido de otro modo.
Eso se está acabando, y los consumidores ya notan los efectos: los precios de los bienes importados suben con fuerza y hay escasez generalizada de productos a la venta. Hay indicios de que la economía global está entrando en una recesión profunda, impulsada por el inicio de la contracción del crédito bancario. El aumento de los precios de la energía, con una escasez agravada por las sanciones contra Rusia, eleva los costes no solo para los consumidores, sino también para fabricantes y proveedores de servicios. Los costes de los procesos que consumen mucha energía, como la fundición de aluminio y acero, así como la producción de cemento, aumentarán bruscamente y se cerrará capacidad de planta.
La producción de alimentos se ha visto muy afectada por la sequía del verano y por la pérdida de las exportaciones de cereales de Ucrania y de las estepas rusas. Los costes de los fertilizantes se han disparado por razones similares. Este invierno no será solo una cuestión de malnutrición para buena parte del mundo, sino también de hambruna en muchas regiones. Incluso la población de los países avanzados se verá gravemente afectada.
Además de asumir los costes de asistencia social obligatorios, que aumentarán con la recesión, es deber de los gobiernos occidentales garantizar que sus poblaciones queden protegidas en la medida de lo posible del desastre inminente que se cierne sobre ellas. En consecuencia, sus finanzas sufrirán un doble golpe por la caída de los ingresos fiscales y el aumento del gasto. Los déficits presupuestarios se dispararán, y con ellos los déficits comerciales, a medida que las exportaciones se desplomen y los costes de las materias primas se disparen. A diferencia de la crisis del covid, que fue de duración limitada, el fin de las cadenas de suministro globales tendrá previsiblemente un impacto económico prolongado y perjudicará las finanzas públicas.
La financiación de estos déficits se producirá en un contexto de subida de los tipos de interés y de los rendimientos de los bonos, reflejo de la erosión del poder adquisitivo de las divisas. En el pasado, el Gobierno de EE. UU. se ha beneficiado de la financiación del déficit proporcionada por extranjeros que conservaban los dólares obtenidos con sus exportaciones a Estados Unidos. Este beneficio no solo cesará, sino que cabe esperar que se invierta.
Como los importadores de Estados Unidos optaron por acumular dólares en lugar de venderlos para obtener sus propias divisas, su poder adquisitivo se vio protegido, hasta cierto punto, de las consecuencias de la inflación monetaria. Ello ha llevado a una acumulación de dólares y de activos financieros denominados en dólares en manos extranjeras por un total de 33,5 billones de dólares (marzo de 2022, cifras TIC del Tesoro de EE. UU.; véase más abajo).
El componente de valores suma 27,251 billones de dólares, valores expuestos a las consecuencias negativas de unos tipos de interés y unos rendimientos de los bonos más altos. En lugar de aumentar sus tenencias de dólares, los extranjeros estarán casi con toda seguridad vendiendo solo por motivos de cartera. De hecho, los datos TIC mensuales del Tesoro de EE. UU. muestran que, desde marzo, las tenencias de valores a largo plazo han caído de los 25,967 billones de dólares de la tabla anterior a 23,534 billones, una caída de 2,433 billones. Parte de ello se deberá a la disminución de las valoraciones de mercado, pero hay pocas dudas de que el Gran Desmontaje no ha hecho más que empezar…
Las consecuencias para el dólar de la inversión del sistema de cadenas de suministro globales plantean un problema adicional. Además de para fijar el precio de las materias primas, el dólar se utiliza principalmente para los precios de transferencia dentro de las cadenas de suministro. Con la muerte de las cadenas de suministro globales, esta función desaparecerá, lo que dará lugar a un exceso de dólares y de activos en dólares en manos extranjeras débiles. Puede que no sea un problema inmediato, pero lo será con el tiempo, y no tardarán mucho los tenedores extranjeros en prever una tendencia continuamente decreciente y en acelerar sus ventas de dólares y de activos en dólares.
Será extremadamente difícil financiar los déficits presupuestarios en este contexto.
Conclusión
La guerra comercial contra China iniciada por el presidente Trump, junto con la iniciativa de Putin contra Ucrania, han puesto fin a las favorables condiciones del comercio global que fueron surgiendo desde la década de 1980. La combinación de la subida de los tipos de interés y del colapso permanente de las cadenas de suministro globales es el resultado de políticas originadas en Occidente.
La clase política parece no ser consciente de la importancia de estos acontecimientos. Tampoco vemos pruebas de una competencia suficiente en sus asesores económicos. Aunque algunos analistas de inteligencia puedan ser vagamente conscientes de la importancia de estos cambios comerciales, no podemos estar seguros de que, en estos tiempos de pensamiento de grupo, se les escuche.
Estas tendencias a largo plazo suelen comprenderse, si es que se comprenden, a posteriori. Los políticos aplicarán, en condiciones cambiadas, políticas que creen que funcionaron ayer, con resultados catastróficos. Tanto ellos como los banqueros centrales han descartado el vínculo entre la expansión de una divisa y la caída de su poder adquisitivo. Como los extranjeros compraban dólares, el dólar se mantuvo respaldado, lo que generó la ilusión de que la cantidad de dinero tiene poco o nada que ver con la inflación de los precios. Eso ya no es así. Y si, como parece seguro, la respuesta a la contracción del crédito bancario y a los continuos fallos de las cadenas de suministro es volver a abrir el grifo monetario, el despertar será muy duro en cuanto a las consecuencias inflacionistas.
Dado que en el pasado la divisa mantuvo razonablemente su valor, un ejercicio de depreciación similar mañana conducirá a una rápida pérdida de valor, a mayores rendimientos de los bonos y a dificultades en la financiación de los gobiernos, y socavará los valores de los activos financieros a los que los bancos centrales dan tanta importancia como indicador de la confianza del consumidor.
Nos acercamos a un invierno en el hemisferio norte con los precios de la energía por las nubes, al igual que los de los alimentos. Además de los consumidores, las empresas grandes y pequeñas se enfrentan a facturas inasumibles de electricidad, gas natural y gasóleo de calefacción. Aún endeudadas por los cierres de la covid, muchas empresas no sobrevivirán. Habrá graves penurias para los pobres, y en particular para los ancianos, cuyas pensiones no pueden asumir los mayores precios del calor y de la comida. Será invierno en la realidad y en todas las metáforas para las que se emplea esa palabra.
Mientras tanto, los antagonistas contra los que Estados Unidos y sus aliados han dirigido su guerra comercial y financiera reforzarán casi con toda seguridad su determinación frente a Occidente. China y Rusia, junto con sus socios asiáticos, están en una posición económica relativa mucho más fuerte, porque es Occidente quien pierde sus cadenas de suministro. China sufrirá, pero no más de lo que puede soportar. Y, a medida que Estados Unidos ve cómo se le escapan el dólar y la hegemonía, hay que esperar que no intensifique aún más la situación, aunque solo sea para distraer a su población de la inflación, las quiebras, los bancos que hay que rescatar, el desempleo y la pobreza que su gobierno ha infligido sin querer a la gente.
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