Este año se han acumulado algunas pérdidas importantes en los mercados de bonos, aunque los precios se han estabilizado en los últimos días.
El gráfico anterior muestra el rendimiento de la deuda con menor riesgo de inversión a un vencimiento de diez años. La mayoría de los demás bonos a 10 años han registrado subidas de rendimiento aún más acusadas (es decir, mayores caídas de precio). Esto importa porque el sistema bancario está muy invertido en bonos soberanos, no solo en el tramo corto del mercado, donde tradicionalmente invierte su liquidez, sino también en vencimientos más largos, de entre cinco y diez años. Además, los bancos centrales se han expuesto al mismo riesgo con sus compras de bonos, con implicaciones para la estabilidad de las divisas, pero eso es otro asunto.
La razón principal del actual desajuste excesivo de duración entre los depósitos a corto plazo y los bonos de vencimientos más largos son los tipos de interés cero. Los bancos sencillamente no pueden obtener rendimientos razonables comprando vencimientos más cortos, y la normativa bancaria los anima a conseguir algo más de rentabilidad comprando deuda pública a más largo plazo en lugar de prestar dinero a clientes clasificados como más arriesgados. El resultado es que los bancos han sufrido pérdidas sustanciales en los últimos meses, la mayoría de ellas en el trimestre actual.
La tabla siguiente resume las pérdidas registradas en los mayores mercados de deuda soberana en el peor momento de la semana pasada, y llama la atención lo mucho que se vieron afectados los bonos del Estado de la eurozona.
Este es un asunto distinto, pero relacionado, con el de Grecia, que ya resulta bastante preocupante por sí mismo, porque las pérdidas contables del BCE derivadas de un impago griego superarán el capital de los accionistas del BCE.
Conviene tener presente que los bancos de la eurozona están estrechamente vinculados a sus gobiernos nacionales y que se espera que lideren su financiación. Además, la normativa del Comité de Basilea lo facilita al tratar los bonos soberanos como inversiones preferentes. Imagina, pues, las pérdidas que han sufrido el banco italiano o español medio cuando sus bonos nacionales cayeron estas cantidades en el espacio de seis semanas, sobre todo cuando sus carteras de bonos superan varias veces sus fondos propios tangibles. Incluso los bancos alemanes se vieron muy afectados, por no hablar de los franceses y de los bancos de la eurozona de otros países que no figuran en la tabla. Si la actual recuperación de los precios de los bonos no se mantiene hasta finales de este mes, estos bancos podrían verse obligados a registrar, al cierre del trimestre, pérdidas que desestabilicen el sistema.
Y no es todo. Se ha partido de la idea general de que, en ausencia de inflación de precios, los bancos centrales controlan los mercados de bonos, de modo que estas pérdidas no debían producirse. En cambio, cada vez es más evidente que han quedado atrapados por sus propias políticas monetarias, sin ninguna medida correctora que no desestabilice los mercados. Además, como señalé hace poco, dado que las estadísticas oficiales registran menos inflación de la real, los precios de los bonos estaban y siguen estando demasiado altos, por lo que cabe esperar nuevas caídas.
Los mercados nos dicen que la burbuja de los bonos podría estar en las primeras fases de su implosión. Podemos tomar el silencio general de los medios sobre este asunto como prueba de que los inversores fueron pillados por sorpresa, pero los bancos centrales deberían estar alerta ante los peligros. Las recientes conversaciones sobre la normalización de los tipos de interés surgieron de la necesidad de controlar los excesos de valoración, y ahora deberían sustituirse por intentos de sostener los precios de los bonos; por tanto, el debate sobre una subida de tipos de la Fed debería ir apagándose. Y aunque la presidenta Yellen no pudo admitirlo en el comunicado del FOMC* de ayer, lo confirmó en la práctica al mantenerse firmemente en la ambigüedad.
La historia nos enseña dos hechos relacionados. Los bancos centrales siempre acaban siendo derrotados por los mercados, y los banqueros centrales tienen una fe conmovedora en que la próxima vez mantendrán el control sobre ellos. Pero si aceptamos las lecciones de la historia, debemos descartar toda complacencia ante el riesgo sistémico para el sistema financiero. Podemos ir incluso más lejos y empezar a esperar que, de todos los riesgos que acabarán desencadenando una crisis financiera ampliamente esperada, sea un mercado bajista de bonos de los de toda la vida.
*Comité Federal de Mercado Abierto (Federal Open Market Committee)
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