Análisis técnico y psicología del mercado

 

Investigaciones posteriores habrían respondido a la curiosidad de Dow. Hoy sabemos que la causa de fondo de las tendencias de los negocios era —y sigue siendo— el dinero; en ocasiones por nuevos descubrimientos de oro, pero regularmente por la expansión y contracción del crédito bancario, que nos aflige hasta hoy.

El comportamiento de la banca no solo crea ciclos económicos, sino que también impulsa los mercados bursátiles, y fue Charles Dow quien nos dio las herramientas para juzgar sus efectos.

Teoría básica de Dow

En lugar de ocuparse de los ciclos económicos, Dow dio origen a una nueva forma de arte, que se describe mejor como basada en el reconocimiento de la psicología del inversor. Sin embargo, sigue siendo totalmente subjetiva dentro de su marco. Si no fuera así, todos los inversores ganarían dinero de forma constante operando con sustitutos de los promedios y nadie tendría que dedicarse a producir los bienes que querríamos consumir con nuestra recién hallada riqueza. La lógica nos dice que esto nunca puede ocurrir y la experiencia también lo confirma: pese a la teoría de Dow y a todo el campo de lo que hoy se llama análisis técnico de las tendencias bursátiles, la mayoría de los operadores sigue perdiendo dinero y los inversores siguen tendiendo a comprar caro y vender barato.

En 1897, Dow inició su investigación tomando el promedio de 20 acciones de ferrocarriles, las empresas dominantes de entonces, para calcular lo que hoy conocemos como el Dow Jones Transportation Average. También calculó un promedio industrial compuesto por doce acciones, que más tarde se amplió a 20 en 1916 y a 30 en octubre de 1928. Este último promedio es hoy el Dow Jones Industrial Average, el indicador de referencia.

La semilla de idea de Dow fue desarrollada después por su sucesor en el Wall Street Journal, William Hamilton, hasta convertirla en la teoría de Dow tal como la conocemos. Según se recoge en Technical Analysis of Stock Trends de Edwards & Magee, que la mayoría de los teóricos de Dow considera la obra definitiva sobre el tema, se aplican algunos principios básicos:

1. Los promedios lo descuentan todo, salvo los «actos de Dios», porque reflejan las actividades combinadas de miles (ahora millones) de inversores, muchos de los cuales son expertos y están bien informados.

2. El mercado sigue tres tendencias discernibles: las tendencias principales, que duran un año o más y suponen una apreciación o depreciación del 20 % o más, interrumpidas por tendencias secundarias en sentido contrario, y las tendencias menores en cualquier dirección, o fluctuaciones del día a día, que carecen de importancia.

3. En un mercado alcista, las tendencias alcistas primarias suelen constar de tres fases. La primera es una fase de acumulación posterior a un mercado bajista, en la que los inversores con visión de futuro están dispuestos a comprar las acciones que ofrecen vendedores desanimados y angustiados. En esta etapa inicial, los informes financieros siguen siendo malos y el público general está saliendo de la renta variable. La segunda fase suele acompañar a las primeras etapas de la recuperación económica y empresarial, y ofrece al operador experimentado el mejor entorno para una inversión rentable. En la tercera fase, el público general vuelve al mercado, animado por una combinación de noticias alcistas y el deseo de no perderse oportunidades que parecen infalibles.

4. Edwards y Magee describieron un mercado bajista que también consta de tres fases. Al principio, en una fase de distribución, los inversores con visión de futuro intuyen que las cosas han ido demasiado lejos y venden sus acciones al público, que todavía tiende a comprar con entusiasmo, sin darse cuenta de que las valoraciones han descontado en exceso las perspectivas cambiantes. Le sigue una fase de pánico, cuando los compradores empiezan a escasear y los vendedores se vuelven más agresivos. Y por último hay una tercera fase, en la que las noticias empresariales se deterioran con rapidez y los inversores inexpertos que aguantaron durante la fase de pánico pierden toda esperanza y acaban por asumir sus pérdidas.

5. Los dos promedios, el de ferrocarriles (transporte) y el industrial, deben confirmarse entre sí. Es decir, si los ferrocarriles no logran nuevos máximos mientras los industriales sí los alcanzan, los industriales aún no están en un mercado alcista. Igualmente, si los industriales siguen en un mercado alcista mientras el transporte no lo confirma, se ha emitido una señal de advertencia. Edwards y Magee no explican este fenómeno de forma adecuada, más allá de opinar que los inversores que ignoran la regla de la confirmación suelen acabar arrepintiéndose. Pero podemos sugerir que las acciones del transporte son las primeras en detectar el final de una crisis empresarial, ya que los volúmenes y las tarifas de carga se estabilizan antes de repuntar. Igualmente, son indicadores tempranos de una economía que pierde el impulso de la expansión productiva, cuando las tarifas de carga empiezan a ceder y los volúmenes de transbordo comienzan a disminuir.

6. El volumen de negociación acompaña a la tendencia. Es decir, a medida que una tendencia se consolida, los volúmenes aumentan, pero en las contratendencias disminuyen. Aunque estos principios han resistido el paso del tiempo, aún hay margen de error. Los analistas modernos suelen considerar la teoría de Dow un instrumento demasiado burdo. Pero, una vez establecido que existe un ritmo de mercados alcistas y bajistas, se han desarrollado análisis más detallados de los patrones de precios a partir de la teoría de Dow. Primero llegaron patrones como el hombro-cabeza-hombro, que indican cambios de tendencia. Les siguieron los patrones de continuación, como las banderas y los banderines. Y cuando se dispuso de potencia informática, se desarrollaron las medias móviles y, después, otros indicadores complejos. Además, el análisis técnico se amplió de los índices a las acciones, las materias primas, las divisas y los bonos, donde los profesionales percibieron factores psicológicos similares que impulsaban los precios.

Pero quizá el desarrollo definitivo de la teoría de Dow fue consecuencia de las observaciones independientes de Ralph Elliott a mediados de la década de 1930. Este es nuestro próximo tema dentro del análisis técnico y la psicología del mercado.

Las ondas de Elliott y la teoría de Dow

Aunque parece haberse desarrollado de forma independiente, la teoría de las ondas de Elliott es, en esencia, una elaboración más detallada de la teoría de Dow, orientada a cuantificar las tendencias alcistas y bajistas que identificó Dow.

Mientras que la teoría de Dow describe un mercado alcista como un proceso de tres fases, Elliott cuenta también las correcciones intermedias y obtiene así cinco ondas de grado menor. Su descripción de un mercado bajista difiere de la de Dow: sostiene que debe considerarse como una sucesión de tres ondas, dos a la baja interrumpidas por una fase correctiva. Elliott va aún más lejos al separar todas las ondas de distintos grados en impulsos y correcciones. Los impulsos se componen de cinco ondas de grado menor y las correcciones, por lo general, de tres, aunque cuando se superponen pueden ser más complejas.

Una innovación importante fue la introducción de las relaciones y proporciones de Fibonacci. Esta serie numérica empieza en 1, y cada número siguiente es la suma de los dos anteriores. La serie avanza así:

1, 1, 2, 3, 5, 8, 13, 21, 34, 55, 89, 144, etc.

A partir de esta serie se derivan relaciones entre los números en forma de proporciones que enseguida se estabilizan en 1,618 entre un número y el siguiente más alto de la serie, y en 0,618 entre un número y el siguiente más alto cuando se divide el menor entre el mayor. El múltiplo entre un número y el que ocupa dos posiciones por encima es 2,618, y su inverso es 0,382. Estas proporciones se utilizan para predecir las ondas posteriores a partir de la medición de la amplitud y la duración de las ondas anteriores.

Elliott no se limita a las tendencias primaria, secundaria y menor de la teoría de Dow, sino que su estructura se repite en grados mayores y también menores. Se consideran posibles escalas temporales de entre unos pocos minutos y varios siglos, denominadas desde «minuette» hasta «gran supraciclo». Con esta notación, podría argumentarse que un supraciclo comenzó en 1932, tras el crac de Wall Street, y que, tras 89 años (un número de Fibonacci), debería terminar en 2021, este mismo año. Otra confirmación proviene del crac de 1987, que marcó la cuarta onda (correctiva) de grado de ciclo y que ocurrió hace 34 años, otro número de Fibonacci. Y el máximo de la burbuja puntocom fue hace 21 años, otro número de Fibonacci más. Además, el máximo previo a la crisis de Lehman fue hace algo más de 13 años. Lo has adivinado: otro número de Fibonacci.

Aunque estas pruebas de la teoría de las ondas de Elliott indican que los mercados bursátiles parecen estar al borde de un nuevo mercado bajista devastador, devastador porque todos los excesos desde 1932 deben ser purgados del sistema financiero, conviene señalar que jugar con los números y las proporciones de Fibonacci puede dar resultados radicalmente distintos. Además, la teoría depende en gran medida de la fe que el analista tenga en ella, y no hay una explicación teórica suficiente sobre la validez general del método. Pero, aunque el razonamiento que hay detrás de las proporciones exige una fe casi oculta, el desarrollo de Elliott sobre los patrones de negociación supone un avance significativo respecto a la teoría de Dow.

Una de las ventajas de un enfoque tan radical es que anima al inversor a imaginar resultados de mercado verdaderamente extravagantes. Por ejemplo, ¿quién pensó en 1974, cuando el índice Dow Jones estaba en 572, que después no solo se multiplicaría por cinco hasta 3.000, sino por sesenta hasta los 34.600 actuales?

Describir con más detalle los patrones de ondas de Elliott y el uso de las proporciones de Fibonacci queda fuera del alcance de este artículo. Pero para los lectores interesados, probablemente el mejor libro sobre el tema sea Elliott Wave Principle, de Frost y Prechter, publicado por primera vez en 1978.

Antes de pasar a comentarios más generales sobre el análisis técnico, conviene mencionar brevemente la teoría de Gann. O más bien el batiburrillo de reglas de negociación inventadas por William Gann, que fue un operador de bolsa de éxito entre 1905 y 1950. Muchas de sus «reglas infalibles»[i] eran de sentido común y se aplicaban a acciones individuales, a diferencia de las teorías de Dow y de las ondas de Elliott, concebidas para adivinar tendencias más amplias del mercado. A los efectos de este artículo, que no trata de acciones individuales, se ignorará a Gann.

Las distorsiones del dinero

Nos gustaría pensar que la subida de los índices con los que se miden las acciones se debe por completo al progreso humano en la fabricación y la prestación de servicios. Pero para que eso sea cierto, el dinero tiene que ser estable en su poder adquisitivo, algo que nunca ha ocurrido en la historia de la inversión. Antes de 1971, cuando se abandonó el acuerdo de Bretton Woods, el dólar estaba vinculado teóricamente al oro a 35 dólares. Por tanto, se puede argumentar que el avance desde el mínimo del Dow del 8 de julio de 1932, de 41,22, hasta el nivel de 900 en 1971 —un aumento de casi 21 veces— fue real. Pero durante el mismo periodo, el PIB, que refleja sobre todo la creación de dinero, pasó de 58,7 mil millones de dólares a 1127,1 mil millones —un aumento de 18 veces—. Así que sí, la bolsa superó a la creación de dinero en sentido amplio, pero no por mucho, repartido a lo largo de un periodo tan largo. Además, la tendencia a trasladar fondos de las actividades de Main Street a Wall Street probablemente explica el resto.

Antes de la década de 1970 había, como siempre, dos fuentes de expansión monetaria. Normalmente se considera que la mayor de las dos es la expansión del crédito bancario. Pero desde la devaluación del dólar en enero de 1934 y la financiación de la Segunda Guerra Mundial, hasta la concesión de préstamos en dólares a los europeos y la posterior financiación bélica de Corea y Vietnam, hubo casos claramente identificables de financiación por parte del banco central y del gobierno mediante la creación de dólares a gran escala. Esto se vio facilitado por la relajación del patrón oro bajo Bretton Woods y condujo al fracaso del pool del oro de Londres a finales de los años sesenta, antes de que todos los vínculos del dólar con el oro se abandonaran en 1971 bajo la presión del mercado. Lo importante es que la inflación monetaria impulsó la bolsa desde lo más profundo de la depresión hasta el abandono definitivo de cualquier vínculo con el oro.

Desde el abandono del acuerdo de Bretton Woods en 1971, el entorno monetario ha sido, de forma demostrable, más inflacionista. La oferta monetaria amplia M3 se ha multiplicado por 32, mientras que el Dow se ha multiplicado por 37 —de nuevo, un rendimiento superior modesto para el Dow, repartido de forma muy tenue a lo largo de cincuenta años y fácil de explicar por el traslado de fondos a actividades puramente financieras, en lugar de ser un reflejo de un auténtico progreso económico general.

Con este ajuste, el empeño original de Charles Dow de usar un índice de acciones para evaluar el estado de las condiciones industriales cobra algo más de sentido. Pero los altibajos de lo que sus seguidores posteriores describieron como tendencias primarias pueden no haber logrado identificar las tendencias empresariales en la última parte del siglo XX, cuando sí lo habrían conseguido en el siglo XIX, como ilustra la Figura 1 anterior. Desde los años treinta, las quiebras bancarias que se producían cada diez años aproximadamente y que evidenciaban los ciclos de crédito anteriores han sido indicadores menos fiables de la actividad económica, aunque ha habido excepciones localizadas que escaparon a los rescates de los bancos centrales —sobre todo la crisis de Lehman.

Aplicaciones extendidas a otros activos financieros

Hemos señalado que tanto Dow como Elliott, los dos pilares del análisis técnico, adolecen del defecto de ignorar los cambios en los precios de las acciones que provienen del lado monetario. Para los inversores, este defecto ha sido irrelevante, porque lo que les interesa es maximizar su riqueza financiera medida en términos nominales en sus monedas de cuenta. Es evidente que ambos métodos técnicos aportan valor; de lo contrario, se habrían descartado hace mucho tiempo.

Más discutible es la extensión de estos análisis más allá de los precios de las acciones. Quizá haya motivos para tomar la evidencia de la teoría de Dow y distinguir un ciclo de tipos de interés y rendimientos de los bonos, porque encaja con el ciclo del crédito. Pero eso ha perdido relevancia a medida que los bancos centrales han reforzado su control sobre los tipos de interés. Y aquí Elliott resulta sencillamente inadecuado, porque, si no lo fuera, los bonos estarían en un mercado alcista o bajista permanente de cinco ondas, algo imposible. Por lo que respecta a las materias primas, Elliott compite con Kondratieff, cuyos seguidores afirman que, en conjunto, están en un ciclo propio de 50 a 55 años. Pero, con el creciente predominio de los derivados financieros sobre lo físico, los precios de las materias primas se han financiarizado más y, por tanto, están influidos por los seguidores del análisis técnico.

Aparte de un sesgo de confirmación similar, derivado de que los grandes fondos aplican el análisis técnico, las divisas tienen vida propia, y la principal influencia son las acciones de los gobiernos en relación unos con otros. La acumulación de posiciones especulativas tendrá efectos en ese contexto, pero eso no es de naturaleza cíclica. Y quien intente hacer un recuento de Elliott en una divisa de un par ignora que no puede aplicarse a la otra, porque la divisa alcista no puede moverse en cinco ondas mientras la otra, bajista, se mueve en tres.

Muchos especuladores en oro quedan atrapados al caer en esta trampa. Insisten en tratar el oro como si fuera una acción, cuando los mercados lo valoran como una materia prima o como una forma de dinero, según las influencias del momento.

El peso del dinero que sigue el análisis técnico puede tener efectos técnicos a corto plazo en todo tipo de mercados distintos de las acciones. Por eso, un seguidor de la teoría de las ondas de Elliott puede alegar cierto éxito al predecir los precios del oro, no porque sea una transposición válida del método, sino porque toda una comunidad de inversores influye en los precios utilizando gráficos. En los últimos años, esta tendencia ha aumentado con la expansión de los ETF de materias primas y vehículos de inversión similares.

Pero quizá una categoría que sí debería encajar con la teoría de Dow y los principios de las ondas de Elliott es el nuevo auge de las criptomonedas. Es demasiado pronto en su historia para afirmarlo con seguridad, pero los mismos factores humanos y emociones que impulsan tanto a Dow como a Elliott son claramente visibles. Los picos de emoción de los inversores que se observan al final de un mercado alcista se han visto recientemente en el bitcoin, que, en el momento de escribir esto, ha caído más de la mitad, desde un máximo de 65.000 $ hasta apenas 30.000 $ en solo seis semanas, pese a que muchos gurús de la inversión siguen afirmando que la subida del precio del bitcoin acaba de empezar.

El momento del auge de las criptomonedas ha coincidido con la devaluación acelerada de las monedas fiduciarias, lo que ha llevado a sus aficionados a afirmar que el bitcoin es el nuevo dinero. Lo que se ignora es la probabilidad de que el bitcoin sea la nueva aventura del Misisipi, la nueva burbuja de los Mares del Sur, marcada, como describió Charles Mackay de forma memorable el fenómeno de las burbujas bursátiles, por poco más que la locura de las multitudes.

Distorsiones del mercado

Tanto la teoría de Dow como la de Elliott presuponen mercados libres. En otras palabras, que los precios de mercado no están distorsionados por la intervención del gobierno. Pero desde la Primera Guerra Mundial esto ha dejado de ser cada vez más el caso. La degradación monetaria comenzó en serio en los felices años veinte, no solo en Europa, sino también en la nueva Junta de la Reserva Federal, bajo la dirección de Benjamin Strong. La intervención gubernamental se intensificó durante los años de la Depresión. Y tras la Segunda Guerra Mundial, la supresión de los tipos de interés comenzó en serio. Además, cambió la relación entre los mercados y la situación de las empresas: se destruyó el ahorro de los particulares como única fuente de inversión empresarial, como política neokeynesiana deliberada, en particular en EE. UU. y el Reino Unido.

En EE. UU., el lobby empresarial y bancario fue desplazando progresivamente a los mercados libres, mientras que en el Reino Unido hubo una nacionalización generalizada tras la Segunda Guerra Mundial, que solo se revirtió en parte durante los años de Thatcher. Y, por último, la derogación de la ley Glass-Steagall estadounidense en la década de 1980 dio a los megabancos de EE. UU. una licencia adicional para imprimir dinero al combinar la banca comercial y la de inversión, mientras que Londres cambió la autorregulación por la del Estado.

Como indicadores de las tendencias de inversión, tanto Dow como Elliott han seguido siendo valiosos para los inversores, aunque la progresiva intervención del Estado haya convertido los mercados en herramientas del gobierno. A pesar de su desconcertante subjetividad, Elliott quizá ha asimilado mejor la intervención estatal que la teoría de Dow en su forma original, en la medida en que Elliott admite ciclos de comportamiento humano más amplios que uno limitado a los ciclos del crédito bancario. Según un análisis de Elliott, el actual superciclo comenzó con el mínimo del índice industrial Dow el 8 de julio de 1932, en 41,22. Esa fase terminó con la Segunda Guerra Mundial, tras la cual comenzó una nueva fase expansiva, que acabó hacia el final de Bretton Woods, a principios de los años setenta. La cuarta onda del comportamiento de los inversores vino impulsada por las consecuencias del fin de cualquier patrón oro y su sustitución por una moneda fiduciaria puramente en dólares, mientras los precios, y luego los tipos de interés, subían hasta alcanzar niveles superiores al veinte por ciento durante los años setenta. Y entonces comenzó el tramo final, alimentado por la financiarización de las economías estadounidense y británica.

Los contadores pedantes de ondas de Elliott encontrarán mucho que discutir en esta cronología de cinco ondas, tres impulsos separados por dos consolidaciones. Pero eso es perder de vista un punto importante. En el sentido más amplio, incluso filosófico, ha identificado un ciclo de 89 años de comportamiento humano, un ciclo mucho mayor que el de Dow, identificado a partir del crédito bancario. Y también debemos considerar las implicaciones: cabe esperar que la corrección sea significativamente mayor que la de una crisis bancaria y financiera normal.

Frost y Prechter también postularon un ciclo aún mayor, un gran superciclo que, según ellos, comenzó a finales del siglo XVIII, aunque hay que admitir que la evidencia que reflejan los precios de las acciones es algo entre inexistente y poco fiable. Pero juzgarlo por la evidencia de la historia económica aclara algo las cosas. No hay duda de que la coincidencia de las burbujas del Mississippi y del Mar del Sur hacia 1715-20 fue un acontecimiento económico de primer orden, que podría considerarse el techo de un gran superciclo medieval. El colapso condujo a las primeras etapas de la revolución industrial europea, que terminó con el segundo colapso monetario sufrido por los franceses en la década de 1780, una revolución y las guerras napoleónicas. La tercera onda de base amplia fue la segunda revolución industrial, que llevó al mundo hasta la Primera Guerra Mundial. La cuarta fase, correctiva, fue consecuencia de los millones de muertos por la guerra y la pandemia de gripe, los colapsos inflacionistas de las principales economías europeas y la revolución rusa, y terminó con el crac de Wall Street. A partir de ahí comenzó nuestro actual ciclo final de 89 años.

Hay una bonita singularidad en todo ello. El último gran superciclo terminó con el colapso de dos burbujas bursátiles y la destrucción de la moneda fiduciaria francesa, instrumental para inflar la burbuja del Mississippi. Hoy, con la Fed a la cabeza, los principales bancos centrales repiten el uso de la inflación monetaria ilimitada para hinchar una burbuja similar, pero a escala global. La lección de todas las burbujas es que acaban estallando y, si las ha inflado una moneda fiduciaria, esta también se derrumba. El único consuelo es que estos acontecimientos distan 300 años entre sí. ¡Y eso no es un número de Fibonacci!

P. D.: Tres siglos sí es un número de Fibonacci, si se toma el siglo como unidad de tiempo.




[i] Véase WD Gann: 45 Years in Wall Street










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