Los rusos no han puesto el rublo en una especie de patrón oro. En cambio, han repetido la estrategia de Nixon y Kissinger que creó el petrodólar en 1973, al lograr que los saudíes aceptaran únicamente dólares a cambio de petróleo. Esta vez, las naciones que Rusia considera hostiles se verán obligadas a comprar rublos (unos 2 billones solo en el caso de la UE, según las importaciones de gas natural y petróleo ruso del año pasado), lo que hará subir el tipo de cambio. El rublo se ha duplicado ya frente al dólar desde su mínimo de 150 RUB hasta los 75 RUB de ayer, en poco más de tres semanas. El Banco Central de Rusia podrá pronto normalizar la economía nacional reduciendo los tipos de interés y eliminando los controles de cambio.
Rusos y chinos serán muy conscientes de que las divisas occidentales, en particular el yen y el euro, probablemente se verán debilitadas por los acontecimientos recientes. La guerra financiera, que siempre ha estado en segundo plano, está saliendo a la luz y convirtiéndose en un campo de batalla entre monedas fiduciarias, y lo hace a pleno rendimiento.
El ganador por defecto es casi con seguridad el oro, que es ahora el único activo de reserva fiable para quienes no están alineados con los «inamistosos» de Rusia. Pero todavía queda mucho para que respalde ninguna moneda.
Putin está perdiendo la batalla por Ucrania
El presidente Putin está en apuros. Su ejército le ha fallado: resulta que sus generales carecen de las cualidades de liderazgo necesarias, y los soldados sufren la falta de comida y de combustible, además de congelaciones. Según se informa, un comandante de brigada, el coronel Yuri Medvedev, fue atropellado deliberadamente por uno de sus propios hombres con un tanque, una muestra del caos en la línea del frente. Y Putin no es el primer líder nacional que ha depositado mal su confianza en las fuerzas militares.La sabiduría convencional (nada menos que la de Carl von Clausewitz) sugería que Putin podría ganar la batalla por Ucrania, pero no podría conservar el territorio. Eso requiere que la población esté dispuesta a aceptar la derrota, una lección que los soviéticos aprendieron en Afganistán y que repitieron después Estados Unidos y el Reino Unido. Pero Putin ni siquiera ha ganado la batalla, y desde el Kremlin se habla de aceptar una posición de repliegue que le permita salvar la cara, quizá tomando Donetsk y la costa del mar de Azov para unirlos con Crimea.
Había pocas dudas de que, si Putin se veía presionado militarmente, probablemente intensificaría la guerra de las materias primas y financiera. Es lo que ha hecho ahora al insistir en cobrar en rublos. El error de Occidente fue creer que Rusia necesita vender sus materias primas y, aunque las sanciones perjudican mucho a Occidente, la estrategia consiste en ejercer la máxima presión sobre la economía rusa para lograr una resolución rápida. Es evidente que esto tiene fallos, porque Rusia puede seguir comerciando con China, India y otras economías importantes. Y gracias a la subida de los precios de las materias primas, la economía rusa tampoco se encuentra en la mala situación que Occidente creía.
Además de que las naciones que representan el 84 % de la población mundial se mantienen al margen de las sanciones de la alianza occidental, y de que algunas, como India, se sienten muy tentadas de comprar petróleo ruso con descuento, nos convendría prestar atención a algunos factores muy básicos. Rusia puede permitirse sin duda vender petróleo con descuentos significativos sobre los precios de mercado, y hay compradores dispuestos a saltarse los embargos liderados por Estados Unidos. El mundo no occidental ya no está automáticamente del lado de la hegemonía estadounidense; es un casco podrido que los estadounidenses intentan desesperadamente mantener a flote. Ante esto, el Kremlin parece relajado y ha dicho que está dispuesto a aceptar las divisas de sus amigos, pero que los enemigos occidentales (los «no amistosos») tendrían que pagar el petróleo en rublos o, según también se ha sugerido, en oro.
El 23 de marzo el Kremlin elaboró una lista de estos países no amistosos, que incluye a los 27 miembros de la UE, Suiza, Noruega, Estados Unidos, el Reino Unido, Canadá, Australia, Nueva Zelanda, Japón y Corea del Sur.
El pago en rublos es fácil de entender. Podemos suponer que todos los contratos de suministro a largo plazo de petróleo y gas natural con los países no amistosos contienen cláusulas de fuerza mayor, porque es la práctica habitual. A la luz de las sanciones, los rusos tienen derecho a reclamar condiciones de pago distintas. Y en ello se apoyan los rusos para insistir en el pago en rublos.
Alemania, por ejemplo, tendría que comprar rublos en los mercados de divisas para pagar su gas. Comprar rublos sostiene la moneda, y esta fue la táctica que creó el petrodólar en 1973, cuando Nixon y Kissinger convencieron a los saudíes de que no aceptaran más que dólares por el petróleo. Fue esa única medida la que, más que ninguna otra, confirmó al dólar como moneda internacional y de reserva mundial tras la suspensión temporal del Acuerdo de Bretton Woods. Ese no es exactamente el objetivo aquí; se trata no solo de respaldar el rublo, sino de impulsarlo al alza frente a otras divisas. El efecto inmediato ha sido claro, como muestra el siguiente gráfico de Trading Economics.
Tras haberse reducido a la mitad frente al dólar el 7 de marzo, el rublo ha recuperado toda su caída. Y eso es incluso antes de que Alemania y otros compren rublos en los mercados de divisas para pagar la energía rusa.
La cuestión del oro es más compleja. Occidente ha prohibido a Rusia no solo liquidar transacciones en sus monedas, sino también hacerlo en oro. Se supone que el oro es el único activo líquido que le queda a Rusia para comerciar. Pero igual que antes del final de la guerra fría los servicios de inteligencia occidentales interpretaron completamente mal la economía soviética, podrían estar equivocándose de nuevo. Esta vez, la inteligencia parece estar confundida por un análisis macroeconómico plenamente keynesiano, que sugiere que la economía rusa es vulnerable cuando en realidad es intrínsecamente más fuerte que incluso el dólar en un enfrentamiento de divisas. Rusia no necesita vender nada de oro.
La economía rusa tiene un gobierno en general no intervencionista, un impuesto sobre la renta de tipo único del 13 % y una deuda pública del 20 % del PIB. Hay fallos en la economía rusa, en particular la falta de respeto por los derechos de propiedad y el problema generalizado de la mafia rusa. Pero en muchos aspectos la economía de Rusia es como la de Estados Unidos antes de 1916, cuando el tipo máximo del impuesto sobre la renta era del 15 %.
Una diferencia importante es que el gobierno ruso obtiene ingresos sustanciales de las exportaciones de energía y materias primas, lo que eleva sus ingresos a más del 40 % del PIB. Aunque los volúmenes de exportación de energía y otras materias primas se ven afectados por las sanciones, sus precios han subido de forma considerable. Pero queda por ver qué tipo de dinero o divisa se utilizará para los pagos futuros de exportaciones por un equivalente de más de 550 000 millones de dólares, mientras que los 297 000 millones de dólares de importaciones se reducirán sustancialmente por las sanciones, lo que ampliará mucho el superávit comercial de Rusia. Los euros, los yenes, los dólares y las libras esterlinas quedan descartados, sin valor en manos del banco central. Eso deja el renminbi chino, las rupias indias y la lira turca, cada vez más débil, y poco más. No sorprende que Rusia esté dispuesta a aceptar oro. La opinión de Putin sobre el asunto se muestra en la Figura 1, con imágenes tomadas de un vídeo de TikTok publicado el fin de semana pasado.
Además, las reservas oficiales de Rusia son solo una pequeña parte de la historia. Simon Hunt, de Simon Hunt Strategic Services, a quien he encontrado siempre bien informado en estos asuntos, está convencido, según su información, de que las reservas de oro de Rusia son significativamente superiores a las declaradas; cree que 12 000 toneladas se acercan más a la realidad.La opción de pago para quienes figuran en la lista de no amistosos de Rusia, si descartamos el oro, es en la práctica una sola: comprar rublos para pagar la energía rusa. Al sancionar al mayor exportador de energía del mundo, es probable que el efecto sobre los precios de la energía en dólares los lleve mucho más arriba todavía. Además, es probable que la liquidez del mercado de rublos sea limitada, por lo que la probabilidad de un «bear squeeze» sobre las posiciones cortas es alta. La cuestión es hasta dónde.
El año pasado, la UE importó de Rusia 155 000 millones de metros cúbicos de gas natural, valorados en unos 180 000 millones de dólares a los precios volátiles actuales. Las exportaciones de petróleo de Rusia a la UE fueron de unos 2,3 millones de barriles diarios, con un valor adicional de 105 000 millones de dólares, para un total combinado de 285 000 millones, que al tipo de cambio actual de 75,5 rublos son 2,15 billones de rublos. Es probable que el consumo de gas de la UE disminuya con la llegada de la primavera, pero los pagos en rublos seguirán elevando el tipo de cambio de forma significativa. Y los intentos de obtener fuentes alternativas de GNL llevarán tiempo, serán insuficientes y harán subir aún más los precios del gas natural de otros proveedores.
Por ahora, deberíamos descartar las ideas sobre pagos a los rusos en oro. La historia del oro ruso es, al menos al principio, un asunto interno. Aunque podría extenderse a los mercados internacionales.
El 25 de marzo, el banco central de Rusia anunció que comprará oro a las entidades de crédito a un precio fijo de 5000 rublos por gramo a partir de esta semana y hasta el 30 de junio.[i] El comunicado de prensa afirmaba que permitirá «un suministro estable de oro y el buen funcionamiento de la industria minera del oro». Es decir, permite a los bancos seguir prestando dinero a la minería del oro y a actividades relacionadas, en particular para financiar nuevos desarrollos mineros. Mientras tanto, el Estado seguirá acumulando metal precioso que, como se ha comentado antes, no necesita gastar en importaciones.
Cuando se hizo el anuncio del banco central ruso, el rublo estaba considerablemente más débil y el precio ofrecido por el banco central era un 20 % inferior al del mercado. Pero eso ha cambiado. Con el tipo de cambio de anoche, 75,5 rublos por dólar (30 de marzo), y con el oro a 1935 dólares, el precio ofrecido por el banco central supone una prima del 7,2 % sobre el mercado. Si esto abre la situación al arbitraje desde los mercados internacionales de metal precioso es una cuestión intrigante. Y podemos suponer que los bancos rusos encontrarán la forma de conseguir y utilizar los dólares necesarios a través de sus filiales en el extranjero, hasta que, al amparo de un rublo fuerte, el banco central ruso elimine los controles de cambio.
No hay nada en el comunicado del banco central ruso que impida a un banco ruso obtener oro de, por ejemplo, Dubái, para venderlo al banco central. Puede que haya notas de orientación a las que no tenemos acceso que aborden este asunto, pero supongamos que este arbitraje se permitirá, porque podría ser difícil impedirlo. Y si Rusia tiene reservas no declaradas de metal precioso superiores a las que supuestamente posee el Tesoro de Estados Unidos, entonces, dado que la guerra real es esencialmente financiera, a Rusia le interesa que el precio del oro suba en dólares.
No solo los bancos de la zona euro tendrían que apresurarse a conseguir rublos, sino que todo el sistema bancario occidental, que ocupa la posición corta en las operaciones de derivados sobre oro, se encontrará en dificultades crecientes. Normalmente, los bancos de metal precioso confían en que los bancos centrales y el Banco de Pagos Internacionales respalden el mercado con liquidez física mediante arrendamientos y swaps. Pero el desafortunado mensaje de Occidente a todos los bancos centrales que no están en la lista de no amistosos de Rusia es que no se puede confiar en el respeto de Londres o Nueva York por los derechos de propiedad sobre el oro de sus naciones. No solo se agotará la liquidez de arrendamientos y swaps, sino que es probable que se solicite repatriar el oro asignado que se encuentra en estos centros.
En resumen, Rusia parece estar iniciando un apretón sobre los derivados del oro en los mercados de capitales occidentales, aprovechando la menor confianza en las instituciones occidentales y su trato desenfadado de los derechos de propiedad extranjeros. Al obligar a los países no amistosos a comprar rublos, el banco central ruso podrá pronto reducir los tipos de interés a los niveles anteriores de su política y eliminar los controles de cambio. Al mismo tiempo, los problemas de inflación que afronta Occidente se verán atenuados por un rublo fuerte.
Esto encaja con la política de supervivencia de Putin. Junto con los beneficios económicos de un tipo de cambio mejor para el rublo y la molestia relativamente menor de no poder comprar importaciones de Occidente (seguirán disponibles alternativas de China e India), Putin puede retirarse de su desastrosa campaña ucraniana. Altos mandos del ejército ruso serán sancionados, encarcelados o desaparecerán, acusados de incompetencia y de haber engañado a Putin haciéndole creer que su «operación especial» se lograría rápidamente. Putin se librará de toda culpa y los disidentes pueden esperar una represión aún mayor de las protestas.
Es probable que los movimientos de Rusia se hayan pensado de antemano. La medida de apoyo al rublo es una prueba de ello, ya que da al banco central la oportunidad de revertir la subida de los tipos de interés al 20 % que se hizo para proteger la moneda. Los controles de cambio sobre los rusos pueden levantarse en breve. Casi con seguridad se debatieron las consecuencias para las monedas occidentales. La conclusión habría sido, sin duda, que los precios más altos de la energía y de otras materias primas rusas persistirían, lo que llevaría la inflación de precios occidental más arriba y durante más tiempo de lo que descuentan los mercados financieros. Las economías occidentales se enfrentan a una fuerte subida de los tipos de interés y a una recesión. Y, según las medidas de sus bancos centrales, Japón y la zona euro, con tipos de interés negativos, son casi con certeza los más vulnerables a una crisis financiera, monetaria y económica.
El impacto de la nueva política rusa de aceptar solo rublos fue quizá la consecuencia inevitable de las políticas de autoinmolación de Occidente. Ante el fracaso de Rusia en Ucrania, Putin parece haber tenido pocas opciones aparte de pasar a la ofensiva e intensificar la guerra financiera, o de materias primas y divisas, para cubrir su retirada. Solo podemos especular sobre el efecto de un rublo fuerte en el precio internacional del oro, pero si los bancos rusos pueden efectivamente comprar metal precioso a fuentes no rusas para venderlo al banco central ruso, supondría un movimiento muy agresivo en la guerra financiera en curso.
La postura de China
China va a aprender lecciones desagradables sobre su ambición de invadir Taiwán, y Taiwán saldrá enormemente reforzado por el éxito de Ucrania a la hora de repeler a un invasor no deseado. Un canal de 160 kilómetros (100 millas) es un obstáculo enorme para una invasión china que Rusia no tuvo que sortear antes de que los locales ucranianos aprovecharan tácticas defensivas para repeler al invasor. Ahora apenas cabe duda del resultado si China intentara las mismas tácticas contra Taiwán. Sería sensato que el presidente Xi no cometiera el mismo error que Putin, rebajara la retórica contra Taiwán y probara el enfoque más suave de las relaciones amistosas y la integración económica para reunir los intereses chinos.Para China ha sido una lección sin coste, pero hay otra consideración: la relación continuada con Rusia. La descripción que China daba antes de esa relación tenía sentido: «No somos aliados, pero sí socios». Esto significa que China se abstendría en lugar de apoyar a Rusia en los diversos foros supranacionales donde se reúnen los líderes del mundo. Pero seguiría comerciando con Rusia con normalidad, incluso recurriendo a swaps de divisas para facilitarlo.
Más recientemente ha aparecido una pequeña grieta en esta relación, pues a China le preocupa que las sanciones de EE. UU. y la UE se extiendan a entidades chinas que participan en empresas conjuntas con negocios rusos vinculados a oligarcas sancionados y a partidarios de Putin. El ejemplo más destacado ha sido la suspensión de un proyecto conjunto para construir una planta petroquímica en Rusia en el que participaba Sinopec, debido a la implicación de Gennady Timchenko, un estrecho aliado de Putin. Pero, según un informe de Nikkei Asia, Sinopec ha confirmado que seguirá comprando petróleo crudo y gas rusos.
Como siempre en su geopolítica, cabe esperar que China juegue sus cartas con mucho cuidado. China estaba preparada para las consecuencias de la política monetaria de EE. UU. en marzo de 2020, cuando la Fed redujo su tipo de los fondos federales a cero e instauró una flexibilización cuantitativa de 120.000 millones de dólares al mes. Con sus actos, juzgó que estas medidas serían muy inflacionistas y empezó a acumular materias primas antes de las subidas de precios en dólares, incluidos energía y cereales, para proteger a su propia población. El yuan se ha apreciado frente al dólar en torno a un 11 %, lo que, junto con unas políticas de crédito moderadas, ha mantenido la inflación interna anualizada de precios contenida, en torno al 1 % actualmente, mientras que la inflación de los precios al consumo en Occidente se dispara sin control.
Por tanto, China no se encuentra en la débil posición financiera de los «hostiles» a Rusia: los gobiernos muy endeudados cuyas finanzas y economías probablemente se desestabilizarán por la subida de los precios de la energía y de los tipos de interés. Pero sí tiene entre manos una posible crisis económica en forma de un mercado inmobiliario en colapso. En febrero respondió suavizando las restricciones crediticias impuestas tras la recuperación inicial de la pandemia en 2021, que habían incluido intentos de reducir el apalancamiento del sector inmobiliario.
Dejando a un lado el sector inmobiliario, podemos asumir que China no querrá desestabilizar a Occidente con sus propios actos. Occidente ya lo está haciendo con mucha eficacia sin la ayuda de China. Pero, tras haber demostrado que entiende por qué Occidente se desliza hacia una crisis de inflación creada por él mismo, China tendrá interés en no cometer los mismos errores. Su asociación con Rusia, como líderes conjuntos de la Organización de Cooperación de Shanghái, es fundamental para desvincularse de lo que sus economistas maoístas pronosticaron como el colapso inevitable del capitalismo imperial. Tras haberse configurado a imagen de ese imperialismo, ahora debe independizarse de él para evitar el mismo destino.
El papel más amplio del oro en China, Rusia y la OCS
El oro siempre ha sido central en la posición de reserva de China. Calculé que, antes de permitir a su propia población comprar oro en 2002, el Estado había adquirido hasta 20 000 toneladas. Posteriormente, a través de la Bolsa de Oro de Shanghái, el público chino ha recibido otras 20 000 toneladas, principalmente mediante importaciones del exterior de China. Ningún oro sale de China, y es probable que el Gobierno chino haya aumentado sus reservas durante los últimos veinte años. El Gobierno mantiene el monopolio del refinado y ha estimulado a la industria minera para convertirse en el mayor productor nacional. Junto con su comprensión de las políticas inflacionarias de Occidente, la evidencia es clara: China está preparada para un mundo de dinero sólido en el que el oro sustituya a la hegemonía del dólar, y ahora domina el mercado físico mundial con ese objetivo.Estos planes los comparte con Rusia y con los miembros, socios de diálogo y asociados de la Organización de Cooperación de Shanghái, casi todos los cuales han estado acumulando reservas de oro. El Servicio Geológico de EE. UU. estima la producción minera de estos países en 830 toneladas, el 27 % del total mundial.
El alejamiento del puro dinero fiduciario se confirmó recientemente con unos planes poco meditados para que la Unión Económica Euroasiática y China escapen del dinero fiduciario occidental creando una nueva moneda para el comercio transfronterizo, respaldada en parte por materias primas, entre ellas el oro.
El alcance del metal precioso «fuera de balance» es una cuestión crítica, porque es probable que en algún momento se declare. En este contexto, la posición de Rusia es importante, porque, si Simon Hunt, citado más arriba, tiene razón, Rusia podría tener más oro que las 8130 toneladas de EE. UU., cifra que, según se piensa ampliamente, sobrestima la posición real de este último. Además, los bancos centrales occidentales arriendan e intercambian de forma habitual sus reservas de oro, lo que genera doble contabilización y casi con certeza reduce su posición real en conjunto. Y si las monedas fiduciarias siguen debilitándose, podríamos encontrarnos con que los dos maestros de ceremonias de la OCS tienen más oro monetario que todos los demás bancos centrales juntos: algo así como entre 30 000 y 40 000 toneladas los Gobiernos de China y Rusia, frente a quizá menos de 20 000 toneladas los adversarios de Rusia (oficialmente, los «hostiles» poseen unas 24 000 toneladas, pero podemos suponer que al menos 5000 de ellas están contadas dos veces o no existen debido a arrendamientos e intercambios).
El final de partida para el yen y el euro
Sin duda, los gemelos terribles de las grandes monedas fiduciarias son el yen y el euro. Comparten mucho: tipos de interés negativos, grandes bancos comerciales muy apalancados, con ratios de activos sobre capital que superan en promedio las veinte veces, y balances de bancos centrales sobrecargados de bonos cuyo valor se desploma. Ahora se enfrentan a unos tipos de interés al alza que se disparan fuera de su control, consecuencia de que el BCE y el Banco de Japón estén atrapados bajo el límite de cero y de que nieguen la caída del poder adquisitivo de sus monedas.En consecuencia, estamos viendo fuga de capitales, que este mes se ha acelerado de forma drástica en el caso del yen, pero que en realidad sigue a la debilidad relativa de ambas monedas desde mediados de 2021, cuando los rendimientos de los bonos globales empezaron a subir. Estadísticamente, por tanto, podemos vincular el desplome de ambas monedas en los mercados de divisas con el aumento de los rendimientos de los bonos. Y dado que las subidas de los tipos de interés y de los rendimientos de los bonos están en sus primeras etapas, aún queda por llegar una debilidad considerable de las monedas.
Japón y su yen
El Banco de Japón ha declarado públicamente que compraría una cantidad ilimitada de bonos del Gobierno japonés (JGB) a 10 años con un rendimiento del 0,25 % para contener la venta masiva de bonos. Un rendimiento más alto sería más que embarazoso para el BOJ, que ya necesita una recapitalización, presumiblemente con el dinero de su Gobierno, fuertemente endeudado. La figura 2 muestra que el rendimiento del JGB a 10 años ya está poniendo a prueba el nivel del 0,25 % (gráficos de Trading Economics).
Como keynesiano entusiasta, el BOJ sigue políticas similares a las de John Law en la Francia de 1720. Law emitió nuevas livres que utilizó para sostener la empresa del Misisipi comprando acciones en el mercado. La burbuja estalló, la empresa sobrevivió, pero la livre quedó destruida. Hoy, el BOJ está emitiendo yenes para sostener el mercado de bonos del Gobierno japonés. Como emisor de la moneda, el BOJ está, por cualquier criterio, en bancarrota y necesita desesperadamente nuevo capital. Desde que empezó su QE en 2000, ha acumulado tanta deuda pública y corporativa, e incluso acciones agrupadas en ETF, que la caída del valor de sus tenencias hace que sus pasivos superen significativamente a sus activos, actualmente en unos 4 billones de yenes (3300 millones de dólares).
Haciendo caso omiso de la definición cínica de locura, el BOJ redobla su compromiso y anunció el lunes nuevas compras ilimitadas de JGB a 10 años con un rendimiento fijo del 0,25 %. En otras palabras, está evitando que los precios de los bonos sigan cayendo, haciéndose eco del «cueste lo que cueste» de Mario Draghi y confirmando su política a lo John Law. El Resumen de opiniones de la reunión de política monetaria del 17 y 18 de marzo, publicado el martes pasado, incluía esta joya:
«El aumento de los riesgos geopolíticos por la situación en torno a Ucrania ha provocado subidas de precios de la energía y otros productos, lo que reducirá la demanda interna a la vez que eleva el IPC. En estas circunstancias, es necesario mejorar las condiciones del mercado laboral y apoyar con más fuerza las subidas salariales, por lo que es cada vez más importante que el banco continúe con perseverancia con la actual flexibilización monetaria.»
No, esto no es una sátira. En otras palabras, el tipo de depósito del BOJ seguirá siendo negativo. Y en la misma reunión los representantes del Gobierno añadieron lo siguiente:
«El presupuesto del ejercicio 2022 aspira a materializar una nueva forma de capitalismo mediante un círculo virtual de crecimiento y distribución, y el Gobierno se ha esforzado por obtener con rapidez la aprobación de la Dieta.»
¿Un círculo virtuoso de crecimiento? Parece más bien una intervención intensificada. Mientras tanto, los grandes bancos japoneses, con ratios de activos sobre capital superiores a veinte veces, están demasiado apalancados para sobrevivir a una subida de los tipos de interés sin que una crisis de crédito bancario amenace con hundirlos. No es de extrañar que el capital internacional huya del yen, al darse cuenta de que el BOJ lo sacrificará con la vana esperanza de seguir manteniendo los precios de los bonos muy por encima de donde deberían estar.
El sistema del euro y su moneda
El sistema del euro y el euro comparten características similares con el BOJ y el yen: tipos de interés atrapados bajo el límite de cero, bancos de importancia sistémica mundial (G-SIB) de la eurozona con ratios de activos sobre capital superiores a 20 veces y realidades de mercado que empujan al alza los tipos de interés y los rendimientos de los bonos, como muestra la figura 3. Además, los bancos de la eurozona están muy expuestos a la deuda rusa y ucraniana por su proximidad geográfica.
Hay dos problemas adicionales para el Eurosistema que no afectan al BOJ ni al yen. Los accionistas del BCE son los bancos centrales nacionales del sistema del euro, que a su vez tienen pasivos en balance superiores a sus activos. La estructura del sistema del euro implica que, al recapitalizarse, el BCE no dispone de un Gobierno al que emitir crédito y del que recibir capital a cambio, que es la forma normal en que un banco central refinanciaría su balance, convirtiendo crédito en capital. En su lugar, tendrá que refinanciarse a través de los bancos centrales nacionales que, al ser también insolventes, tendrían que refinanciarse a su vez a través de sus Gobiernos.
El segundo problema es una complicación añadida. El sistema de liquidación TARGET2 del sistema del euro refleja enormes desequilibrios que dificultan la resolución de una crisis de financiación. Por ejemplo, según las últimas cifras (finales de febrero), el Bundesbank alemán tenía derechos de cobro por valor de 1,15 billones de euros a través de TARGET2, mientras que Italia debía 568 000 millones de euros. En aras de una recapitalización, al Gobierno italiano le interesaría que su banco central cancelara ese importe, mientras que el Bundesbank ya tiene patrimonio neto negativo sin cancelar los saldos de TARGET2. Los políticos alemanes podrían exigir que los saldos adeudados al Bundesbank estén garantizados. Quizá este problema no sea irresoluble, pero se ve que la disputa política y pública sobre estos desequilibrios solo servirá para llamar la atención sobre la fragilidad de todo el sistema y minar la confianza del público en la moneda.
Con el IPC de Alemania subiendo ya un 7,6 % y el de España un 9,8 %, los tipos de depósito negativos son del todo inadecuados. Cuando el sistema se rompa, cabe esperar que sea de forma repentina y violenta, y un golpe para quienes están subyugados al sistema del euro.
Conclusión
Durante décadas se ha ido gestando un enfrentamiento entre una alianza asiática y la hegemónica América. Podemos fechar su origen en 1983, cuando China empezó a acumular oro físico tras designar al Banco Popular para tal fin. Aquel acto fue la primera señal de que China sentía la necesidad de protegerse de los demás al adentrarse en el capitalismo. China ha sorteado la creciente imposición de la hegemonía estadounidense y los intentos de desestabilizar Hong Kong. Ha visto obstaculizado su lucrativo comercio de exportación por los aranceles. Se la ha excluido de los mercados occidentales para su tecnología avanzada. China ha vivido con resentimiento tener que usar el dólar.Tras la imprudente invasión de Ucrania por parte de Rusia, parece que la guerra invisible por los recursos financieros mundiales y su control se está intensificando. La mecha está encendida y los acontecimientos se imponen. La desestabilización del yen y del euro es ya tan segura como puede serlo. Mientras que el yen es víctima de políticas de manipulación del mercado al estilo de John Law y probablemente seguirá el mismo camino que la livre francesa, quizá el mayor peligro lo corra el euro. Las contradicciones de su diseño y la destrucción de los principios de dinero sólido de Alemania en favor del inflacionismo de los PIGS siempre iban a tener un límite. El BCE se ha metido en una posición ridícula, y ninguna cantidad de artificios y de halagos a las instituciones financieras puede resolver la insolvencia del propio BCE y la de todos sus accionistas.
La historia muestra que en el colapso de una moneda intervienen dos grupos. Los tenedores internacionales se asustan y venden para pasarse a otras monedas y activos que creen más seguros. Con ello hunden el tipo de cambio. El segundo grupo es el público de un país, quienes usan la moneda para sus transacciones. Si pierden la confianza en ella, la moneda puede caer rápidamente en la inutilidad, porque la gente corriente acelera su venta a cambio de cualquier cosa tangible en un último auge previo al colapso.
En el pasado, la moneda alternativa siempre era la más sólida, una respaldada por monedas de oro y canjeable por ellas. De eso hace tanto tiempo que en Occidente hemos olvidado en su mayor parte la diferencia entre el dinero, es decir, el oro y la plata, y las monedas fiduciarias sin respaldo. La gran incógnita ha sido cuánto abuso del dinero y del crédito haría falta para que el público volviera a aprender esa diferencia. Las criptomonedas nos han puesto sobre aviso, pero no son un medio de pago ampliamente aceptado y no tienen el respaldo legal del oro y de sus sustitutos.
La guerra será nuestra llamada de atención, de carácter financiero más que físico. Los bancos centrales occidentales y sus gobiernos han estado amañando las cuentas, diciéndonos que la depreciación de la moneda es buena para nosotros. Esa depreciación se ha acelerado en los últimos años. Pero al subir la apuesta contra Rusia con sanciones que acaban minando el poder adquisitivo de todas las principales monedas de Occidente, nuestros dirigentes han puesto fin al reinado de la moneda fiduciaria.
[i] Comunicado de prensa del Banco de Rusia, 25 de marzo
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