Die Narrative der Zentralbanker brechen in sich zusammen. Und angesichts der Unbeliebtheit wegen steigender Preise beginnen Politiker, die Unabhängigkeit der Zentralbanken in Frage zu stellen. Angetrieben vom Gruppendenken, das in den regelmäßigen Treffen bei der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich abgestimmt wird, wurden sie gemeinsam blind für die politischen Fehler, die sie selbst verursacht haben.
Ich habe mehrfach über die Trugschlüsse hinter der Zinspolitik geschrieben. Ich habe über den verlorenen Zusammenhang zwischen der Menge an umlaufender Währung und umlaufendem Kredit und dem allgemeinen Preisniveau geschrieben. Ich habe über die Wirkung veränderter Präferenzen zwischen Geld und Gütern und deren Auswirkung auf die Preise geschrieben.
Dieser Artikel geht dem Kern der Frage nach, warum die Geldpolitik der Zentralbanken von Anfang an fehlerhaft war. Der grundlegende Irrtum besteht darin, Konjunkturzyklen als im privaten Sektor entstehend zu betrachten, obwohl sie die Folge von Kreditschwankungen sind, zu denen die angeblichen Vorteile einer fortwährenden Preisinflation hinzukommen.
Introduction
Viele Anleger schwören auf Zyklen. Leider gibt es kaum etwas, das diese vermeintlichen Zyklen mit der Wirtschaftstheorie verbindet, abgesehen vom Zusammenhang zwischen dem Konjunkturzyklus und dem Zyklus der Bankkredite. Der amerikanische Ökonom Irving Fisher kam mit seiner Schulden-Deflations-Theorie dem nahe, indem er den Zusammenbruch der Bankkredite als Ursache der Depression der 1930er Jahre ansah.Fishers Argumentation, die vom Vater des modernen Monetarismus stammte, war gut begründet. Doch jede weitere Forschung der Mainstream-Ökonomen wurde von der keynesianischen Revolution beiseitegeschoben, die schlicht argumentierte, Rezessionen, Depressionen oder Konjunktureinbrüche seien Belege für das Versagen freier Märkte und erforderten staatliche Eingriffe. Weder Fisher noch Keynes schienen die Arbeiten der Ökonomen der Österreichischen Schule zu kennen, vor allem die von von Mises und Hayek. Fisher war in den USA wahrscheinlich zu früh dran, um von deren Erkenntnissen zu profitieren, und Keynes war eben Keynes, der Etatist, der wie Etatisten im Allgemeinen der Bedeutung der Zeit und ihren Auswirkungen auf menschliches Verhalten wenig Gewicht beimaß.
Es ist daher sinnvoll, auf dem österreichischen Ansatz aufzubauen und vorab die folgenden Punkte festzuhalten:
- Es wird fälschlicherweise angenommen, dass Konjunkturzyklen aus freien Märkten hervorgehen. Tatsächlich sind sie die Folge der Ausweitung und Einschränkung ungedeckten Geldes und Kredits, das von den Banken und dem Bankensystem geschaffen wird.
- Die Inflation von Bankkrediten überträgt Vermögen von Sparern und Beziehern fester Einkommen auf die bevorzugten Kunden des Bankensektors. Sie ist zu einer wesentlichen Ursache für die wachsende Kluft zwischen Wohlhabenden und Armen geworden.
- Der Kreditzyklus ist ein sich wiederholendes Phänomen von Aufschwung und Einbruch, das historisch etwa zehn Jahre dauerte. Die Abschwungphase ist der Weg des Marktes, nicht tragfähige Schulden zu beseitigen, die durch die Kreditausweitung entstanden sind. Wird der Abschwung nicht zugelassen, häufen sich die Probleme für den nächsten Kreditzyklus an.
- Heute haben sich wirtschaftliche Verzerrungen aus früheren Kreditzyklen so weit angesammelt, dass bereits ein geringer Zinsanstieg ausreicht, um die nächste Krise auszulösen. Folglich haben die Zentralbanken im Umgang mit der gegenwärtigen und künftigen Preisinflation nur sehr wenig Spielraum.
- Die internationale Koordinierung der Geldpolitik hat das mögliche Ausmaß der nächsten Kreditkrise vergrößert, anstatt sie einzudämmen, wie die Zentralbanken irrtümlich glauben.
- Die Rückabwicklung der massiven Kreditausweitung in der Eurozone nach der Einführung des Euro stellt ein zusätzliches Risiko für die Weltwirtschaft dar. Vergleichbare Exzesse im japanischen Geldsystem bergen eine ähnliche Gefahr.
- Zentralbanken werden stets scheitern, wenn sie die Geldpolitik als Steuerungsinstrument für die Wirtschaft einsetzen. Sie handeln für den Staat und nicht für den produktiven, nichtfinanziellen privaten Sektor.
Moderne geldpolitische Annahmen
Die ursprüngliche keynesianische Politik hinter der geld- und fiskalpolitischen Stimulierung sollte einer Volkswirtschaft helfen, sich von einer Rezession zu erholen, indem zusätzlicher Konsum durch die Ausweitung der Bankkredite und durch Staatsdefizite, die mit inflationären Mitteln finanziert werden, angeregt wird. Ursprünglich empfahl Keynes keine Politik der fortgesetzten Geldmengenausweitung, da er annahm, eine Rezession sei die Folge eines vorübergehenden Marktversagens, dem sich durch staatliche Defizitausgaben abhelfen lasse. Der Fehler bestand darin, nicht zu verstehen, dass der Zyklus der Kredit selbst ist. Die Folge ist, dass einer andernfalls nicht zyklischen Wirtschaft Aufschwung und Abschwung aufgezwungen werden. In dieser Wirtschaft ermöglichte das zufällige Handeln der Unternehmen in einem Umfeld soliden Geldes einen evolutionären Prozess, der wirtschaftlichen Fortschritt hervorbrachte.Dieses Umfeld beschrieb Schumpeter als schöpferische Zerstörung. In einer Ordnung mit solidem Geld setzen Unternehmen die ihnen zur Verfügung stehenden verschiedenen Formen von Kapital im Wettbewerb auf die produktivste und profitabelste Weise ein. Wettbewerb und das Scheitern von Fehlinvestitionen verschaffen den Verbrauchern die besten Ergebnisse, indem ihre Wünsche und Forderungen erfüllt werden. Jedes Unternehmen, das nicht begreift, dass der Kunde König ist, verdient es zu scheitern.
Der Glaube an geld- und fiskalpolitische Stimulierung geht unter anderem fälschlicherweise davon aus, dass es keine intertemporalen Effekte gibt. Bereits 1730 beschrieb Richard Cantillon, wie sich die Einführung neuen Geldes in eine Volkswirtschaft auf die Preise auswirkt. Er stellte fest, dass neues Geld, sobald es in Umlauf kam, die Preise der zuerst erworbenen Güter erhöhte. Die nachfolgenden Empfänger des neuen Geldes erhöhten die Preise der von ihnen nachgefragten Güter, und so weiter. Auf diese Weise wird das neue Geld nach und nach verteilt und erhöht beim Ausgeben die Preise, bis es vollständig in der Wirtschaft aufgenommen ist. Folglich fließt der größte Nutzen an Kaufkraft des neuen Geldes den ersten Empfängern zu; zu seiner Zeit waren dies das Gold und Silber, das Spanien aus Amerika einführte. Heute sind es jedoch hauptsächlich die Banken, die ungedeckte Kredite aus dem Nichts schaffen, und ihre bevorzugten Kunden profitieren am meisten von der Ausweitung der Bankkredite. Die Verlierer sind diejenigen, die es zuletzt erhalten, typischerweise Geringverdiener, Rentner, Menschen ohne Bankverbindung und Arme, die feststellen, dass ihr Einkommen und ihre Ersparnisse dadurch weniger kaufen.[i]
Faktisch findet eine Vermögensübertragung von den Ärmsten der Gesellschaft zu den Banken und ihren bevorzugten Kunden statt. Moderne Zentralbanken scheinen sich dieses Effekts völlig unbewusst zu sein, und die Bank of England hat sogar einige Mühe darauf verwandt, uns davon abzubringen, indem sie marginale Veränderungen des Gini-Koeffizienten anführt, der als Durchschnittswert nichts darüber aussagt, wie einzelne Personen oder Personengruppen von der Geldentwertung betroffen sind.
Zumindest sollten wir die geldpolitischen Maßnahmen der Zentralbanken sowohl hinsichtlich ihrer Wirksamkeit als auch ihrer Moral hinterfragen, denn indem sie die Währung verderben, übertragen sie Vermögen von Sparern auf verschwenderische Kreditnehmer, einschließlich des Staates. Indem alle großen Zentralbanken dieselbe Geldpolitik verfolgen, sind sie alle mit dem Makel der Ignoranz behaftet und befinden sich allesamt im festen Griff eines Gruppendenk-Kauderwelschs.
Die Funktionsweise eines Kreditzyklus
Um den Zusammenhang zwischen dem Kreditzyklus und den Folgen für die Wirtschaftstätigkeit zu verstehen, ist die Beschreibung eines typischen Kreditzyklus erforderlich, wobei zu beachten ist, dass sich einzelne Zyklen im Detail erheblich unterscheiden können.
Als Ausgangspunkt dieses sich wiederholenden Zyklus nehmen wir die Kreditkrise. In der Regel tritt eine Kreditkrise ein, nachdem die Zentralbank die Zinsen erhöht und die Kreditvergabebedingungen verschärft hat, um die Preisinflation einzudämmen, die stets das vorhersehbare Ergebnis einer früheren Geldmengenausweitung ist. Dies wird in Abbildung 1 anschaulich dargestellt. Der Schweregrad der Krise wird durch das Ausmaß der übermäßigen, durch Bankkredite finanzierten privaten Verschuldung im Verhältnis zur Gesamtwirtschaft bestimmt. Darüber hinaus wird der Schweregrad durch die internationale Verflechtung der Geldpolitiken zunehmend verschärft. Während die Krisen der Jahre 2007-2008 im Vereinigten Königreich, in der Eurozone und in Japan in unterschiedlichem Maße hausgemacht waren, führte die übermäßige Spekulation am amerikanischen Wohnimmobilienmarkt, die zusätzlich durch außerbilanzielle Verbriefungen begünstigt wurde, in die das globale Bankennetzwerk investiert hatte, dazu, dass die Krise in jeder der anderen großen Rechtsordnungen schwerer ausfiel, als sie es sonst gewesen wäre.
Indem die Zentralbank als Kreditgeber der letzten Instanz für die Geschäftsbanken auftritt, versucht sie nach der Krise, die Wirtschaft zu stabilisieren. Durch die Förderung einer Wiederbelebung der Kreditvergabe der Banken versucht sie, die Wirtschaft mittels niedrigerer Zinsen zur Erholung anzuregen. Es dauert jedoch zwangsläufig einige Zeit, bis Unternehmen, die der gerade überstandenen Krise eingedenk sind, das Vertrauen haben, in die Produktion zu investieren. Sie werden nur dann auf Signale der Verbraucher reagieren, wenn diese ihrerseits bei ihren Ausgaben weniger vorsichtig werden. Die Banken, die in dieser Phase bei der Kreditvergabe ebenso vorsichtig sein werden, ziehen es vor, in kurzfristige Staatsanleihen zu investieren, um das Bilanzrisiko zu minimieren.
Es folgt eine Phase, in der die Zinsen von der Zentralbank unter ihrem natürlichen Niveau gehalten werden. In dieser Zeit beobachtet die Zentralbank die Arbeitslosigkeit, Umfragen zum Geschäftsklima und Messgrößen der Preisinflation auf Anzeichen einer wirtschaftlichen Erholung. Da die Ausweitung der Bankkredite ausbleibt, versucht die Zentralbank, die Wirtschaft anzuregen, vor allem durch die Unterdrückung der Zinsen und in jüngerer Zeit durch quantitative Lockerung.
Schließlich beginnen die unterdrückten Zinsen, die Unternehmensaktivität anzuregen, da Unternehmer die niedrigen Kapitalkosten nutzen, um schwächere Konkurrenten zu übernehmen und nicht ausgelastete Vermögenswerte in den Zielunternehmen neu einzusetzen. Sie verbessern ihre Erträge, indem sie eigene Aktien zurückkaufen, oft finanziert durch verbilligte Bankkredite, sowie durch weitere Maßnahmen des Financial Engineering. Größere Unternehmen, denen die Banken vertrauen, werden bei diesen Aktivitäten gegenüber kleinen und mittleren Unternehmen (KMU) bevorzugt, denen es in den frühen Phasen der Erholung im Allgemeinen schwerfällt, Finanzierungen zu erhalten. Insofern benachteiligt die Manipulation von Geld und Kredit durch die Zentralbanken letztlich unternehmerisch geprägte kleinere Unternehmen und verzögert die Erholung der Beschäftigung.
Der Konsum zieht schließlich an, angetrieben durch Kredite von Banken und anderen Kreditinstituten, deren Risikobereitschaft allmählich zurückkehrt. Die Zinskosten für Verbraucherkredite zur Anschaffung hochpreisiger Güter wie Autos und Haushaltswaren werden unter dem Wettbewerbsdruck häufig gesenkt, was die kreditfinanzierte Verbrauchernachfrage anregt. Die Ersten, die von dieser Kreditausweitung profitieren, sind tendenziell die wohlhabenderen, kreditwürdigen Verbraucher und Großunternehmen, die als Erste die zunehmenden Bankkredite erhalten.
Man könnte erwarten, dass die Zentralbank die Zinsen anhebt, um das Kreditwachstum zu verlangsamen, wenn sie den Kredit wirksam steuern würde. Der Rückgang der Arbeitslosigkeit hinkt im Zyklus jedoch stets hinterher und liegt voraussichtlich über dem angestrebten Zielwert. Und die Preisinflation wird mit ziemlicher Sicherheit unter dem Zielwert liegen, was die Zentralbank dazu veranlasst, die Zinsen weiter niedrig zu halten. Dabei ist der Cantillon-Effekt zu berücksichtigen: Es braucht Zeit, bis die expandierenden Bankkredite die Preise im ganzen Land erhöhen, und diese Zeit trägt zum zyklischen Effekt bei.
Selbst wenn die Zentralbank die Zinsen bis zu diesem Zeitpunkt angehoben hat, geschieht dies zwangsläufig in zu geringem Maße. Inzwischen beginnen die Geschäftsbanken, um das Kreditgeschäft mit großen, kreditwürdigen Unternehmen zu konkurrieren und senken ihre Margen, um Marktanteile zu gewinnen. Selbst wenn die Zentralbank die Zinsen moderat erhöht hat, geben die Geschäftsbanken die höheren Kreditkosten daher zunächst nicht weiter.
Während sich das Vertrauen der Unternehmen außerhalb des Finanzsektors von den Finanzzentren aus ausbreitet, steigt die Kreditvergabe der Banken weiter, und immer mehr Unternehmen beginnen, ihre Produktion auszuweiten, und zwar auf Grundlage ihrer Eigenkapitalrenditeberechnungen bei künstlich niedrigen Zinsen und Einsatzpreisen, die den Anstieg der Kreditmenge noch nicht widerspiegeln. Es entsteht eine wachsende Dynamik, von der neuen Stimmung zu profitieren. Die künftige Preisinflation bei den Betriebsmitteln wird jedoch in der Regel unterschätzt. Auf falschen Informationen beruhende Geschäftspläne werden umgesetzt, die zunehmende Finanzspekulation wird durch frei verfügbare Kredite gestützt, und die Voraussetzungen für die Entstehung einer weiteren Krise sind gegeben.
Da die Steuereinnahmen in jeder wirtschaftlichen Erholung nachlaufen, haben die Staatsfinanzen von höheren Steuereinnahmen noch nicht wesentlich profitiert. Haushaltsdefizite, die nicht vollständig durch Anleihen finanziert werden, die von der inländischen Öffentlichkeit und von Nichtbank-Unternehmen gezeichnet werden, stellen einen zusätzlichen geldpolitischen Impuls dar und befeuern den Kreditzyklus noch weiter, und zwar zu einem Zeitpunkt, an dem die Kreditausweitung zumindest gemäßigt werden sollte.
Für die Planer der Zentralbanken hat sich die Wirtschaft nun stabilisiert, und genau beobachtete Statistiken zeigen erste Anzeichen einer Erholung. In dieser Phase des Kreditzyklus beginnen sich die Auswirkungen der früheren Geldmengenausweitung breiter in steigenden Preisen niederzuschlagen. Diese Verzögerung zwischen Kreditausweitung und Preiswirkung beruht auf dem Cantillon-Effekt und wird erst jetzt in der Berechnung der breit angelegten Verbraucherpreisindizes sichtbar. Daher steigen die Preise anhaltend stärker als von der Geldpolitik angestrebt, und der Zentralbank bleibt keine andere Wahl, als die Zinsen zu erhöhen und die Kreditnachfrage zu dämpfen. Da die Preise jedoch weiter steigen, weil noch Kreditausweitungen in der Pipeline sind, haben moderate Zinserhöhungen kaum oder keine Wirkung. Folglich werden die Zinsen weiter angehoben, bis zu dem Punkt, an dem frühere, durch billiges und leicht verfügbares Geld begünstigte Kreditaufnahmen unwirtschaftlich zu werden beginnen.
Ein Anstieg der Arbeitslosigkeit und möglicherweise fallende Preise werden dann zu einer wachsenden Bedrohung. Als Finanzintermediäre in einer sich entwickelnden Schuldenkrise sind die Banken plötzlich umfangreichen Verlusten ihres eigenen Kapitals ausgesetzt. Die Gier der Banker schlägt um in die Furcht, für die sich entwickelnden Geschäftsbedingungen zu stark verschuldet zu sein. Sie reduzieren rasch ihr Risiko, indem sie Kredite, wo immer möglich, unabhängig von deren Solidität auflösen und immer größere Mengen an Kreditsicherheiten zum Verkauf stellen. Die Vermögenspreisinflation kehrt sich schnell um, wobei alle marktfähigen Wertpapiere stark an Wert verlieren. Der Ausbruch der Finanzkrise erfolgt stets schnell und trifft die Zentralbank unvorbereitet.
Wenn die Krise eintritt, droht Banken mit zu wenig Kapital im Verhältnis zur Größe ihrer Bilanzen der Zusammenbruch. Unternehmen mit unproduktiven Schulden, die auf weitere Kredite angewiesen sind, gehen unter. Die Krise wirkt reinigend und ist eine notwendige Bereinigung der Exzesse, die ausschließlich auf den menschlichen Wunsch der Banker und ihrer Aktionäre zurückgehen, durch Bilanzhebelung die Gewinne zu maximieren. So sollte es zumindest sein. Stattdessen greift eine moderne Zentralbank ein, um die Krise einzudämmen, indem sie sich verpflichtet, das Bankensystem abzusichern, um eine mögliche Abwärtsspirale von Sicherheitenverkäufen zu verhindern und sicherzustellen, dass ein Anstieg der Arbeitslosigkeit begrenzt bleibt. Folglich werden viele frühere Fehlinvestitionen überleben.
Über mehrere Zyklen hinweg häuft sich die mit früheren, nicht bereinigten Fehlinvestitionen verbundene Verschuldung an, wodurch jede nachfolgende Krise größer ausfällt. Die Jahre 2007-2008 waren schlimmer als die Folgen der Dotcom-Blase im Jahr 2000, die wiederum schlimmer waren als frühere Krisen. Aus diesem Grund verspricht die aktuelle Kreditkrise, noch größer zu werden als die letzte.
Kreditzyklen sind zunehmend eine globale Angelegenheit. Leider unterliegen alle Zentralbanken demselben Irrtum, nämlich dass sie einen Konjunkturzyklus steuern, der von Fehlern des privaten Unternehmenssektors ausgeht und nicht von ihren lizenzierten Banken und ihrem eigenen politischen Versagen. Die Zentralbanken sind über das Forum der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich oder über Treffen der G7, G10 und G20 voll und ganz der Koordinierung der Geldpolitik auf globaler Ebene verpflichtet. Die Folge ist, dass Kreditkrisen dadurch potenziell größer ausfallen. Man bedenke, dass die G20 nach der Lehman-Krise gegründet wurde, um die Koordinierung der Geld- und Finanzpolitik zu verstärken, was zerstörerisches Gruppendenken noch weiter fördert. Nicht nur wird der Ausbruch einer Kreditkrise in einem einzelnen Land potenziell von außen bedingt, sondern das Versäumnis einer einzigen der großen Zentralbanken, ihre Krise einzudämmen, wird mit Sicherheit alle anderen untergraben.
Das systemische Risiko, also das Risiko, dass Bankensysteme versagen, ist inzwischen wirklich global und hat sich verschärft. Die Einführung des neuen Euro verzerrte die Kreditzyklen der Mitglieder der Eurozone und stellt heute eine erhebliche zusätzliche finanzielle und systemische Bedrohung für das globale Bankensystem dar. Nach der Einführung des Euro sanken die Kreditkosten für viele Mitgliedstaaten mit hohem Risiko erheblich. Wenig überraschend nutzten die Regierungen dieser Staaten die Gelegenheit, ihre schuldenfinanzierten Ausgaben zu erhöhen. Die extremsten Beispiele waren Griechenland, gefolgt von Italien, Spanien und Portugal – zusammen die PIGS.
Folglich ist der politische Druck, die Euro-Zinsen niedrig zu halten, überwältigend, damit die Finanzen dieser staatlichen Akteure nicht zusammenbrechen.
Die Geschäftsbanken der Eurozone wurden außergewöhnlich hoch verschuldet, mit einem Verhältnis von Vermögenswerten zu Eigenkapital von durchschnittlich mehr als dem Zwanzigfachen bei den global systemrelevanten Banken. Die Kreditzyklen in diesen Ländern sind durch die Bankenhebelung, notleidende Kredite und das TARGET2-Zahlungssystem, das gefährlich aus dem Gleichgewicht geraten ist, erheblich gefährlicher geworden. Die Aufgabe, vor der die EZB heute steht, nämlich das Bankensystem vor dem Abgleiten in eine Kreditkontraktionskrise zu bewahren, ist dadurch nahezu unlösbar. Die Abwicklung von Fehlinvestitionen und der damit verbundenen Schulden konnte bislang erfolgreich aufgeschoben werden, doch bleibt die Eurozone eine bedeutende und zunehmende Quelle systemischer Risiken und ein glaubwürdiger Auslöser für die nächste globale Krise.
Der Grundstein für die nächste Kreditkrise wurde in der letzten gelegt
Wenn neues Geld vollständig in einer Volkswirtschaft aufgenommen ist, lässt sich sagen, dass sich die Preise angepasst haben, um es aufzunehmen. Die scheinbare Belebung durch das zusätzliche Geld hat sich dann umgekehrt: Vermögen wurde von den späteren Empfängern auf die ersten Begünstigten übertragen, und zurück bleiben ein größerer Bestand an Währung und Kredit sowie höhere Preise. Dabei wird stets vorausgesetzt, dass sich die allgemeine Präferenz der Öffentlichkeit für das Halten von Geld im Verhältnis zum Halten von Gütern nicht verändert hat.Veränderungen dieser Präferenz können tiefgreifende Auswirkungen auf die Preise haben. Im Extremfall macht eine allgemeine Abneigung, überhaupt Geld zu halten, dieses wertlos, während eine starke Vorliebe dafür die Preise von Gütern und Dienstleistungen sinken lässt, was Ökonomen nachlässig als Deflation bezeichnen. Genau das geschah 1980/81, als Paul Volcker an der Spitze der Federal Reserve den Leitzins der Fed (Federal Funds Rate) auf über 19 % anhob, um eine sich entwickelnde Hyperinflation der Preise zu beenden. Und es geschah in jüngerer Zeit 2007/08 beim Ausbruch der großen Finanzkrise, als die Fed gezwungen war, die Finanzmärkte mit unbegrenztem Kredit zu fluten, um fallende Preise zu verhindern und das Finanzsystem vor dem Zusammenbruch zu retten.
Der staatlich herbeigeführte Zinszyklus, der dem Kreditzyklus aus den oben beschriebenen Gründen nachläuft, führt stets dazu, dass die Zinsen so weit angehoben werden, dass die Wirtschaftstätigkeit untergraben wird. Die beiden im vorigen Absatz genannten Beispiele waren Extremfälle, doch jeder Kreditzyklus endet damit, dass die Zentralbank die Zinsen so stark anhebt, dass eine Krise ausgelöst wird.
Die obige Grafik zum Leitzins der amerikanischen Fed ist zur leichteren Orientierung aus dem früheren Teil dieses Artikels übernommen. Die durch die gestrichelte Linie verbundenen Zinsspitzen markierten die Wendepunkte des US-Kreditzyklus im Januar 1989, Mitte 2000, Anfang 2007 und Mitte 2019. Diese Zeitpunkte markierten zugleich den Beginn der Rezession Anfang der Neunzigerjahre, den Zusammenbruch nach der Dotcom-Blase, die Krise des US-Immobilienmarktes und die Repo-Krise im September 2019. Der durchschnittliche Abstand zwischen diesen Spitzen betrug genau zehn Jahre, was einer ähnlichen Periodizität entspricht, die im Großbritannien des neunzehnten Jahrhunderts zu beobachten war.
Die Gefahr für die US-Wirtschaft und ihr Bankensystem ist mit jeder Krise gewachsen. Aufeinanderfolgende Zinsspitzen kennzeichneten eine zunehmende Schwere der folgenden Kreditkrisen, und bemerkenswert ist, dass das Zinsniveau, das zum Auslösen einer Krise erforderlich ist, stetig gesunken ist. Setzt man diesen Trend fort, deutet dies darauf hin, dass heute ein Leitzins der Fed von nicht mehr als 2 % den Auslöser für eine neue Dynamik in der gegenwärtigen Finanzkrise darstellen wird. Der Grund, warum dies so sein muss, ist die fortgesetzte Anhäufung dollarnominierter Verschuldung des Privatsektors. Und diesmal werden die Preise durch Rekordzuwächse bei der Menge der ausstehenden Währung und des Kredits angetrieben.
Schlussfolgerungen
Der Treiber des Konjunkturzyklus aus Boom und Krise ist der Kredit selbst. Es liegt daher nahe, dass das Ergebnis umso unkontrollierbarer wird, je stärker der geldpolitische Eingriff ausfällt. Dies wird sowohl durch fundierte Theorie als auch durch empirische Belege bestätigt. Ebenso klar ist, dass die Zentralbanken, indem sie den Kreditzyklus zu steuern versuchen, selbst zur Hauptursache wirtschaftlicher Instabilität geworden sind. Bei der Umsetzung ihrer Kreditpolitik zeigen sie institutionelles Gruppendenken.Der grundlegende Versuch, den Konsum anzukurbeln, indem eine fortwährende Preisinflation gefördert wird, um die Verteilung der Ressourcen vom aufgeschobenen Konsum hin zum gegenwärtigen Konsum zu verschieben, ist daher zu simpel und blendet die negativen Folgen aus.
Jeder Ökonom, der sich für ein Inflationsziel ausspricht, wie es die Zentralbanken üblicherweise bei 2 % festlegen, verkennt, dass die Geldinflation Vermögen von den meisten Menschen abzieht, die in Wahrheit der Motor von Produktion und Konsum sind. Indem sie die Gesellschaft verarmen lässt, ist eine Inflationspolitik kontraproduktiv. Neokeynesianische Ökonomen verstehen zudem nicht, dass sich die Preise von Waren und Dienstleistungen im Wesentlichen nicht wie die von spekulativen Anlagen verhalten. Menschen kaufen einen Vermögenswert, wenn sein Preis steigt, weil sie einen Mitläufereffekt sehen. Waren und Dienstleistungen kaufen sie normalerweise nicht deshalb, weil sie einen Trend steigender Preise erkennen. Stattdessen suchen sie nach Wert, wie jeder Beobachter der fallenden Preise für Elektro- und Elektronikprodukte bestätigen kann.
Wir haben gesehen, dass der Handlungsspielraum der politischen Entscheidungsträger bei den Zinssätzen im Verlauf aufeinanderfolgender Kreditzyklen immer enger geworden ist. Darüber hinaus hat die fortgesetzte Anhäufung privater Schulden das Zinsniveau gesenkt, ab dem eine Finanz- und Systemkrise ausgelöst würde. Jedenfalls könnte eine erneute globale Krise von der Fed ausgelöst werden, wenn sie den Leitzins auf nur 2 % anhebt. Damit kann mit hoher Zuversicht gerechnet werden, es sei denn, eine Systemkrise geht von anderer Stelle aus: Im Euro-System und in Japan befinden sich der Euro beziehungsweise der Yen bereits in der Frühphase eines Währungskollapses. Dies wird zwangsläufig zu höheren Zinsen in Euro und Yen führen und ihre jeweiligen Bankensysteme destabilisieren. Die Wahrscheinlichkeit ihres Scheiterns scheint von Tag zu Tag zu steigen, was offensichtlich wird, wenn man akzeptiert, dass das Problem rein finanzieller Natur ist, das Ergebnis einer verantwortungslosen Ausweitung von Kredit und Währung in der Vergangenheit.
Eine Volkswirtschaft funktioniert am besten, wenn solides Geld im Laufe der Zeit eine Zunahme der Kaufkraft dieses Geldes ermöglicht und damit die vollen Vorteile von Verbesserungen in Produktion und Technologie an die Verbraucher weitergibt. In einer solchen Volkswirtschaft vollzieht sich Schumpeters Prozess der „schöpferischen Zerstörung“ auf zufällige Weise.
Stattdessen werden Verbraucher und Unternehmen zu herdenartigem Verhalten gedrängt, finanziert durch das zyklische Auf und Ab der Bankkredite. Die Entstehung des Kreditzyklus zwingt uns alle zu einer Form destruktiven Verhaltens, das andernfalls nicht auftreten würde.
[i]Cantillons Essai sur la Nature du Commerce en Général (Abhandlung über die Natur des Handels im Allgemeinen)
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