Zu viel Liquidität

Wer gehofft hatte, die inflationäre Reaktion auf die Finanzkrise von 2008/09 bleibe ein einmaliges Ereignis, dürfte bitter enttäuscht worden sein. Und wer glaubte, China oder Japan seien mit ihrem Geld die verantwortungslosesten Nationen – eine noch vor Kurzem verbreitete Ansicht –, dürfte sich ebenfalls getäuscht haben. Selbst die EZB wirkt im Vergleich zu den Briten und den Amerikanern relativ maßvoll.

Neben der Ausweitung der Zentralbankbilanzen gibt es natürlich weitere Faktoren der Geldpolitik, die wir mit gutem Grund als inflationär bezeichnen können. Interessant ist jedoch, dass der Chefvolkswirt der Bank of England sich entschieden hat, die Bank in diesem Sommer zu verlassen, und zugleich beschlossen hat, die offizielle Linie zu steigenden Preisen nicht länger mitzutragen. Während einige seiner Kollegen im Ausschuss für Geldpolitik (Monetary Policy Committee) sich erst vor Kurzem für negative Zinsen starkgemacht haben und von der Spitze des Hauses an abwärts nun behaupten, steigende Preise seien nur vorübergehend, scheint Andrew Haldane sich zu verabschieden. Und man fragt sich, warum das Pfund nicht gemeinsam mit dem Dollar schwächer wird, wenn man die Solidarität der Bank of England mit der Fed in Bezug auf eine gemeinsame Geldpolitik bedenkt. Die Aussage von Abbildung 1 lautet, dass das Pfund, das von 1,15 US-Dollar aufgrund der Dollarschwäche auf derzeit 1,41 gestiegen ist, überhaupt nicht hätte nennenswert steigen dürfen – zumal der wahrgenommene Wert der Brexit-Dividende von den wirtschaftlichen Folgen von Covid und den verlängerten Lockdowns verdrängt wird.[i]

Wie der Start eines Covid-Konjunkturpakets von 1 Billion Euro in dieser Woche belegt, ist die von der EZB angerichtete Zerstörung sowohl wirtschaftlicher als auch monetärer Art. Die Wirkung besteht darin, die Renditen der Staatsanleihen im Euroraum niedrig zu halten (man lese: falsch bewertet), sodass selbst das bankrotte Italien eine zehnjährige Staatsanleihe mit einer Rendite von unter 1 % vorweisen kann. Wir alle wissen, oder sollten wissen, was der eigentliche Zweck dieses Pakets ist: die Finanzierung verschwenderischer Regierungen im Euroraum zu bestreiten und deren künftige Finanzierung weiter zu erleichtern. Man sollte sich nicht wundern, wenn produktive Unternehmen nichts davon erhalten. Und ohne den geldpolitischen Konservatismus der Bundesbank würde die EZB vermutlich noch mehr Euro ausgeben.

China schneidet in diesem Vergleich relativ gut ab. Die Ausweitung der Bilanz der PBOC war prozentual mit Abstand die geringste, die Staatsverschuldung im Verhältnis zum BIP ist um Größenordnungen die niedrigste, und die Planer der PBOC bremsen die Kreditausweitung seit fast einem Jahr. Dies deutet darauf hin, dass der Yuan gegenüber dem Dollar erheblich unterbewertet ist und künftig Kapitalzuflüsse anziehen könnte, die den sinkenden Währungen der verschwenderischeren Nationen zu entkommen suchen.

Wir sollten Chinas abweichenden Ansatz im Auge behalten, denn die geopolitischen Folgen eines stärkeren Yen, der für internationale Kapitalströme attraktiv wird, werden einen deutlichen Gegensatz hervorbringen: Die USA verarmen ihre Bevölkerung durch Währungsentwertung, während die Chinesen einen steigenden Lebensstandard genießen. Wenn die Amerikaner nicht plötzlich beschließen, weniger auszugeben und mehr zu sparen, wird Chinas Handelsüberschuss gegenüber den USA zudem weiter wachsen. Trotz des in den BIP-Zahlen sichtbaren langsameren Geldmengenwachstums scheinen die Chinesen wirtschaftlich wie monetär in einer weit stärkeren Position zu sein als ihre westlichen Pendants.

Die Folgen der Geldmengenausweitung werden überall zu steigenden Preisen führen, die den Verlust an Kaufkraft durch die Verwässerung der nationalen Währungen widerspiegeln. Bislang hat der Einsatz streng kontrollierter Verbraucherpreisindizes die Belege dafür verschleiert und das wahre Ausmaß der Preissteigerungen verborgen, indem er zielgerichtete Ergebnisse von rund zwei Prozent überall lieferte. Doch die Geldverwässerung seit den Covid-Lockdowns ist so gewaltig geworden, dass die Realität steigender Preise für Güter des täglichen Bedarfs wie Nahrungsmittel und Energie allzu offensichtlich wird und die Preise zu explodieren beginnen.

In Abbildung 1 oben führt der US-Dollar das Feld an, was uns alle beunruhigen sollte, denn er ist die Reservewährung aller anderen. Und während ähnliche Aussagen vom Ausschuss für Geldpolitik der Bank of England kommen, sind es die des FOMC der Fed, das in dieser Woche getagt hat, die stets weltweite Bedeutung haben.

Das Problem des FOMC

Die Geldschöpfung der Fed hält unvermindert an, und zwar so sehr, dass sich dies in gravierenden Marktverzerrungen niederschlägt, selbst für jene mit stark getrübtem wirtschaftlichem Blick. Da die US-Wirtschaft nach der Lockerung der Covid-Beschränkungen wieder öffnet, erwarteten die politischen Planer eine erhöhte Geldnachfrage, die den Hochlauf der Konsumgüterproduktion zur Deckung der Nachfrage und damit das erforderliche Betriebskapital widerspiegeln sollte. Betrachtet man jedoch die Bankkredite an Nichtfinanzunternehmen (Kredite und Leasing in der Tabelle H.8 der Fed), gibt es keinen Hinweis darauf, dass dies geschieht. Bislang scheinen die Banken nicht sonderlich kreditwillig zu sein, oder ihre Kunden nicht kreditwillig im Sinne der Kreditaufnahme, wie die nachstehende Grafik der St. Louis Fed (FRED) zeigt.


Kredite und Leasing nahmen vor dem Lockdown zu, als die Banken erkannten, dass sie die Liquiditätslücken ihrer Kunden überbrücken mussten, um sie nicht in den Bereich notleidender Kredite zu treiben. Unverkaufte Lagerbestände häuften sich an, die im vergangenen Jahr nach und nach abgebaut wurden, sodass kaum oder gar keine Ware mehr in den Regalen liegt und der Bedarf an Betriebskapital sinkt.

In einer Wirtschaft, die von Geld- und Kreditausweitung abhängig ist, musste die Fed jedoch dafür sorgen, dass sich die Teller weiterdrehen. Dies tat und tut sie noch immer, indem sie die Finanzmärkte jeden Monat mit 120 Mrd. US-Dollar an QE antreibt. Für die Fed ist es entscheidend, dass das Marktvertrauen erhalten bleibt, und die beispiellose monatliche QE-Zufuhr verfolgte genau dieses Ziel. Da die Anleihemärkte durch die Anleihekäufe der Fed im Rahmen von QE abgesichert waren, konnte das US-Finanzministerium durch Anleiheverkäufe große Geldsummen aufnehmen, in Erwartung eines beispiellosen Umfangs unfinanzierter Ausgaben.

Die politischen Planer der Fed und des US-Finanzministeriums haben gemeinsam einen wichtigen Fehler begangen. Die Keynesianer, die angebotsorientierter Wirtschaftspolitik wenig Sympathie entgegenbringen, glaubten, dass der Konsum nach dem Ende der Lockdowns automatisch zu einer höheren Produktion führen würde. Stattdessen sehen sich die Unternehmen, nachdem sie Just-in-time-Produktionsmethoden über Jahrzehnte perfektioniert haben, einer fatalen Kombination aus anhaltenden Störungen der Lieferketten, höheren Rohstoff- und Materialpreisen und einer Belegschaft gegenüber, die offenbar nur zögerlich an den Arbeitsplatz zurückkehrt. Die Annahme, die Stimulierung des Konsums würde automatisch eine Erholung des Angebots an Waren und Dienstleistungen auslösen, erweist sich als weit verfehlt.

Wenn die Banken bei der Kreditvergabe vorsichtig waren, dann aus gutem Grund, und es überrascht kaum, dass die Kredite und Leasingverträge innerhalb der Bankkredite nicht zugenommen haben. Ob es die Banken sind, die Risiken scheuen, oder ob Unternehmen unter diesen Bedingungen keinen Grund sehen, mehr Betriebskapital nachzufragen, wenn ihnen die Produktionskapazität zu dessen Einsatz fehlt, ist umstritten. Es steht jedoch völlig im Einklang mit einem katastrophalen Versagen auf der Angebotsseite.

Für die Verbraucher ist es ein wenig so, als würden sie sich festlich herausputzen, um einen Ball zu besuchen, und müssten dann feststellen, dass niemand da ist, mit dem sie tanzen könnten.

Das Liquiditätsproblem war vorhersehbar

Ohne eine Ausweitung der Produktion herrscht im amerikanischen Finanzsystem ein Überschuss an Liquidität. Das erklärt, warum die Anleiherenditen in den vergangenen Wochen gefallen sind und sich der Eindruck deflationärer Verhältnisse eingestellt hat. Es erklärt auch ein Rätsel, das manche Kommentatoren nicht ergründen können, weil sie nur die Besicherungsseite der umgekehrten Repo-Geschäfte betrachten. Dass die ausstehenden umgekehrten Repos mit 721 Mrd. US-Dollar einen Rekord erreicht haben, liegt nicht an unzureichenden Sicherheiten im Bankensystem. Vielmehr hat die Fed des Guten zu viel getan und stellt nun fest, dass zu viel ungenutzte Liquidität vorhanden ist. Die Lage verschlimmert sich zusätzlich dadurch, dass das US-Finanzministerium, statt sich über Anleiheverkäufe Mittel zu beschaffen, sein Guthaben auf dem General Account bei der Fed abbaut – technisch gesehen bringt es damit Geld in Umlauf, das zuvor nicht vorhanden war.

Seit vergangenem Oktober sind auf diese Weise rund eine Billion Dollar zusätzlich in die Geldmenge gelangt. Zugleich hat die Fed durch QE nochmals knapp eine Billion geschaffen. Diese gesamte Überschussliquidität droht in einem Bankensystem, dessen Bilanzkapazität begrenzt ist, die Marktzinsen ins Negative zu drücken.

Würden die Marktzinsen negativ, würden Geldmarktfonds mit hoher Wahrscheinlichkeit „den Dollar durchbrechen“ („break the buck“). Das hätte eine Krise im Herzen des Finanzsystems für diesen 4,5 Billionen Dollar schweren Markt zur Folge, dessen Anleger zu der Überzeugung gebracht wurden, ihre Gelder seien sicher.[ii] Die Fed reagierte auf diese Bedenken, indem sie in der gestrigen FOMC-Erklärung den Zinssatz für umgekehrte Repos auf 0,05 % festlegte.[iii]

Es überrascht kaum, dass die Fed einen Teil dieser Liquidität wieder abschöpfen musste, um zu verhindern, dass die Zinsen in den negativen Bereich fallen. Diese Entwicklung wurde bereits in einem Goldmoney-Artikel vom vergangenen Februar vorhergesehen. Darin wies ich auf das Risiko hin, dass diese Vorgänge zu marktbedingten Negativzinsen führen könnten, insbesondere wenn die Fed die befristete Aussetzung der zusätzlichen Verschuldungsquote (SLR) nicht verlängere und das Gegenparteilimit von 30 Mrd. Dollar für ihre Fazilität für umgekehrte Repos nicht erhöhe. Sie erhöhte das RRP-Limit zwar auf 80 Mrd. Dollar, verlängerte die Aussetzung der SLR jedoch nicht.

Bereits im Februar und im darauffolgenden Monat zum Quartalsende ließ sich beobachten, wie sich diese Bedingungen entwickelten. Der Unterschied bestand, zumindest für die Fed, in ihrer Blindheit gegenüber Problemen auf der Angebotsseite und gegenüber der Tatsache, dass die Preisinflation sich rasch über die Grenzen statistischer Kontrolle hinaus beschleunigen würde. Da unabhängige Analysten wie John Williams von Shadowstats.com die Preisinflation inzwischen auf über 11 % jährlich schätzen, wirken die Verzerrungen an den Finanzmärkten, die bei Nullzinsen von überschüssiger Liquidität überflutet werden, zunehmend destabilisierend.

Die Frage, die sich der Fed nun stellt, lautet: Wie soll sie vorgehen, nachdem alle ihre geldpolitischen Hebel versagt haben? Wenn sie die Anleihekäufe zurückfährt, wird der Aktienmarkt mit hoher Wahrscheinlichkeit einbrechen, und damit würde die von der Fed so geschätzte Politik untergraben, den Aktienmarkt zu nutzen, um alle optimistisch zu halten. Wenn sie bei Zinserhöhungen die Führung übernimmt, widerspricht das dem keynesianischen Glaubensbekenntnis und kommt schlicht nicht in Betracht. Deshalb bestand die politische Grundhaltung in der gestrigen FOMC-Erklärung darin, die Inflationsgefahr nur mit dem knappsten Kopfnicken zu bedenken und die Überzeugung zu bekräftigen, dass sich das Problem von selbst erledigt, wenn man es sich selbst überlässt.

Die Zinsen müssten steigen

Das Signal, das die politischen Planer aus der offenkundig mangelnden Nachfrage nach Geld erhalten, lautet, dass die Deflation die Oberhand hat – ein Argument, das sie voraussichtlich nach Kräften ausschlachten werden: Der Gedanke, dass sich zu viel Geld im System befindet, kommt ihnen selten. Doch bei einer Geldmenge M1 von 19 Billionen US-Dollar in einer Volkswirtschaft von 20 Billionen US-Dollar …

Zwar haben die Statistiker M1 im vergangenen Februar gestützt, indem sie den größten Teil von M2 dorthin verschoben haben, doch bleibt es dabei, dass im Verhältnis zur tatsächlichen Wirtschaftsaktivität weit zu viel Geld in der Wirtschaft vorhanden ist. Die Aufnahme des Geldes erfolgt mit Verzögerung, sodass die Liquiditätsblase nur vorübergehend besteht, bis sich die Märkte darauf eingestellt haben. Die Anpassung zeigt sich in steigenden Preisen, denn ohne einen Anstieg der Ersparnisse ist es unweigerlich die Kaufkraft der Währung, die ein Überangebot an Geld gegenüber der tatsächlichen Nachfrage ausgleicht.

In dieser Frage scheint unter Makroökonomen Verwirrung zu herrschen. Zu einer Zeit, in der die Kaufkraft des Dollars voraussichtlich sinken wird, scheint das Denken des Establishments an den Märkten einen Rückgang der Wirtschaftsaktivität anzuzeigen, der mit deflationären Bedingungen vereinbar ist. Vor diesem Hintergrund argumentieren Neokeynesianer, dass sinkende Nachfrage zu fallenden Preisen führt, oder anders ausgedrückt, zu einer steigenden Kaufkraft des Dollars. Das Problem besteht, wie so oft, in der Definition von Deflation. Wenn sie existiert – und das ist fraglich –, bedeutet sie eine Verringerung der gesamten Geld- und Kreditmenge mit den daraus folgenden Konsequenzen, was nicht der aktuellen Lage entspricht. Und wir dürfen vernünftigerweise annehmen, dass jede weitere Tendenz zur Schrumpfung der Bankkredite an Nichtfinanzunternehmen durch höhere, über Geldmengenausweitung finanzierte Haushaltsdefizite mehr als ausgeglichen wird.

Dass der Staat zum Motor der Wirtschaft wird, wenn freie Märkte als gescheitert gelten, ist grundlegende keynesianische Philosophie. Als wolle man das Deflationsargument untermauern, haben wir unterdessen kürzlich eine Stabilisierung des handelsgewichteten Dollar-Index um mehr als 2 % über den jüngsten Tiefständen erlebt (gestern stieg der Index um 0,75 %) sowie einen jüngsten Rückgang der Anleiherenditen. Abbildung 2 zeigt die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen, Abbildung 3 den handelsgewichteten Dollar-Index.



Zweifellos verfolgen die Fed und die Beobachter der Fed diese Charts genau. Für sie ist es vermutlich beruhigend, dass die Märkte eine Inflationsgefahr offenbar nicht so ernst nehmen wie die wenigen unabhängigen Kommentatoren, die davor gewarnt haben, dass die Zinsen noch in diesem Jahr angehoben werden müssen – und nicht erst 2022, wie es die Trimmers im FOMC nun angedeutet haben. Nüchtern betrachtet ist die Inflationsgefahr jedoch nicht nur real; sobald die Märkte sie erkennen, können weder die Fed noch das US-Finanzministerium die Folgen verhindern.

Die zugrunde liegende Realität ist, dass die Kaufkraft des Dollars dramatisch sinken kann, wenn die Zinsen nicht auf einem Niveau gehalten werden, das ausländische Halter davon abhält, den Dollar entweder gegen andere Währungen oder gegen „Sachwerte“ wie Rohstoffe und Materialien für die Produktion zu verkaufen. Dieses Phänomen ist bei den Rohstoffpreisen bereits sichtbar, wie Abbildung 4 deutlich zeigt.

Seit die Fed im März 2020 die Zinsen auf die Nullgrenze gesenkt und mit monatlichen Anleihekäufen (QE) von 120 Mrd. US-Dollar begonnen hat, zeigt die nahezu Verdopplung dieses Index, dass sich die Kaufkraft des Dollars in Rohstoffen fast halbiert hat. Dass der Dollar gegenüber dem Euro (der größten Komponente seines handelsgewichteten Index) nur um etwa 13,7 % gefallen ist, deutet darauf hin, dass auch der Euro an Kaufkraft verloren hat, wenn auch nicht in gleichem Maße wie der Dollar. Wenn die Fed behauptet, die Inflation sei lediglich vorübergehend, so ist das entweder unaufrichtig oder Ausdruck von Unkenntnis der Austauschtheorien – welches von beiden, spielt keine Rolle.

Die Fed wurde vor dem Gericht der Rohstoffmärkte bereits für schuldig befunden. Es ist kaum vorstellbar, dass sie nicht auch anhand anderer Belege, nämlich der breiteren Folgen inflationärer Geldpolitik, gleichermaßen beurteilt wird. Da sich ausländische Bestände an dollardenominierten Finanzanlagen und Bareinlagen auf 30 Billionen US-Dollar belaufen, ist der Dollar dem Urteil der Devisenmärkte stärker ausgesetzt als jede andere bedeutende Währung. Wenn Ausländern folglich klar wird, dass die Übergewichtung von Dollars nicht mehr sicher ist, wird die Schattenseite des Triffin-Dilemmas zutage treten.

Triffin beschrieb die Situation, in der der Emittent einer Reservewährung letztlich zerstörerische inflationäre Maßnahmen ergreifen muss, um die weltweite Nachfrage nach ihr zu bedienen, bis eine Währungskrise unweigerlich zu ihrer endgültigen Ablehnung führt. Die letzte derartige Krise ging ebenfalls einer Phase eskalierender Dollar-Inflation voraus, beginnend mit dem Scheitern des Londoner Goldpools in den späten 1960er-Jahren, gefolgt von der Aufgabe des Bretton-Woods-Abkommens im August 1971 und der rasanten Preisinflation der 1970er-Jahre.

Heute sind beispiellose Marktverzerrungen, verbunden mit einer Anhäufung unehrlicher Statistiken und keynesianischer Ahnungslosigkeit, erheblich gefährlicher als das Scheitern des Londoner Goldpools und das Ende von Bretton Woods. Wenn die Schattenseite des Triffin-Dilemmas den Dollar diesmal trifft, ist daher mit einer plötzlichen und sehr öffentlichen Verschlechterung zu rechnen. Das scheint die Klippe zu beschreiben, an deren Rand wir uns jetzt befinden.

Monetaristen, die verstehen, dass Inflation, wie Milton Friedman es formulierte, immer und überall ein monetäres Phänomen ist, kennen nur die halbe Geschichte. Sie gehen davon aus, dass die Beziehung zwischen Geld und den nachfolgenden Preisen im Wesentlichen mechanisch ist. Das ist sie nicht, wie das folgende gut dokumentierte Beispiel belegt. Zwischen April 1919 und März 1923 betrug der kumulierte Anstieg der Schulden der deutschen Regierung, d. h. der Differenz zwischen Einnahmen und Ausgaben, finanziert durch eine Mischung aus Ersparnissen und Geldinflation, gemessen in Goldmark 203 %. Dennoch stieg die Menge der ungedeckten Papiermark im Umlauf im selben Zeitraum um das 207-Fache, und ihre Kaufkraft sank von drei Papiermark je Goldmark auf 5.047 zu eins. Ein Anstieg der kumulierten, überwiegend inflationär finanzierten Staatsausgaben um 203 % hatte also eine überproportional destabilisierende Wirkung auf die Währung.

Erst dann begann der endgültige Zusammenbruch der Papiermark, der sie in etwa sechs Monaten auf eine Billion Papiermark je Goldmark brachte.[iv] Dies bezeichnete der österreichische Ökonom von Mises als Crack-up-Boom: das Phänomen, bei dem die breite Öffentlichkeit, nachdem sie schließlich erkannt hat, dass sich die staatliche Papierwährung nie stabilisieren würde, sie endlich gegen beliebige Güter eintauscht, ob benötigt oder nicht.

Die Lehre aus dieser und vielen anderen traurigen Geschichten staatlich ausgegebener Währungen, die auf nichts anderem beruhen als einem schwindenden Vertrauen in den Emittenten, lautet, dass der Zusammenbruch einer Währung für ihre Nutzer stets unerwartet kommt und, wenn er eintritt, rasch verlaufen kann. Heute wird ein Erwachen der Märkte eine Aktienmarktkrise, eine Anleihemarktkrise und die Erkenntnis verkraften müssen, dass alle Finanzanlagen erheblich falsch bewertet sind. Wenn John Williams von Shadowstats recht hat, und das hat er zweifellos, dann erfordert ein Rückgang der Kaufkraft des Dollars, der derzeit auf das Jahr gerechnet über 11 % beträgt, einen angemessenen Zins als Ausgleich für ausländische Halter. Doch schon eine Erhöhung um weniger als die Hälfte davon wird überschuldete Unternehmen zu Fall bringen und die US-Regierung zu Ausgabenkürzungen zwingen, zu denen sie schlicht nicht bereit ist.

Ihre Berater sind samt und sonders Keynesianer. Sie haben die klassische Wirtschaftstheorie längst verworfen und bieten keine Lösungen, sondern nur weiteren schlechten Rat. Der Rat dürfte lauten, noch mehr Geld auf das Problem zu werfen, um die Aktienmärkte zu stabilisieren, die ausufernde Staatsverschuldung zu finanzieren und die Industrieproduktion zu subventionieren. Sie werden voraussichtlich sogar die Meinung vertreten, dass ein niedrigerer Dollar die Wirtschaftsaktivität anregt, und vielleicht, dass Preiskontrollen eingeführt werden sollten.

Zusammen mit dem Verkauf dollardenominierter Anlagen durch Ausländer dürfte die Währung ihren Zusammenbruch fortsetzen. Wie sich möglicherweise am Rücktritt des Chefvolkswirts der Bank of England gezeigt hat, werden unbequeme Wahrheiten weiterhin zurückgewiesen. Und wenn die Kaufkraft der Währung sinkt, wird die Nachfrage der Öffentlichkeit nach ihr steigen, nicht weil sie an sich gewünscht wird, sondern weil ihre Kaufkraft schneller sinkt, als sie in Umlauf gebracht wird, und mehr davon benötigt wird, um selbst real schrumpfende Ausgaben zu decken.

Das hielt 1923 in Deutschland die Druckerpressen rund um die Uhr in Gang. Bei elektronischem Geld gibt es keine physische Grenze, und die Ausweitung der Geldmenge wird eine Eigendynamik entwickeln, die den Prozess möglicherweise beschleunigt. Was sich zwischen Mai und November 1923 abspielte, als die Papiermark schließlich zusammenbrach, könnte leicht auf nur wenige Wochen verdichtet werden.


[i] Als Beispiel dafür, wie weit sich Andy Haldane vom keynesianischen Establishment entfernt hatte, wurde am 13. April in The Guardian Folgendes berichtet: „David Blanchflower, ein früheres Mitglied des MPC, sagte, abweichende Stimmen im [MPC-]Gremium seien wichtig, fügte aber [über Haldane] hinzu: ‚Er hat auf der falschen Seite widersprochen. Er hätte nicht sagen sollen, dass es viel Inflation geben wird. Die gibt es nicht. Das meiste von dem, was er sagte, beruhte auf wilden Vermutungen und Wunschdenken.‘“ Während seiner Zeit im MPC forderte Blanchflower durchgängig niedrigere Zinsen.

[ii] Die Financial Times veröffentlichte gestern (16. Juni) einen Artikel zu diesem Thema (Fed urged to aid money market funds as negative rates loom). https://www.ft.com/content/1c3ec473-e08f-4057-87ec-dcfa0f784521

[iii] Siehe den sechsten Aufzählungspunkt in der FOMC-Erklärung: https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20210616a1.htm

[iv] Diese Zahlen sind den Tabellen im Anhang von The Economics of Inflation: A Study of Currency Depreciation in Post-war Germany, 1914-1923 von Constantino Bresciani Turroni entnommen.







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