Zinssätze, Geldmenge und BIP

 

Die Erwartung kontinuierlich steigender Preise wurde Anfang der 1980er-Jahre durch Leitzinsen (Fed Funds Rate) von nahezu 20 % gedämpft. Die Geldmenge dehnte sich jedoch ungebremst weiter aus – ihre Wachstumsrate stieg sogar noch, um die höheren Zinszahlungen zu finanzieren.

Soweit die Geld- und Kreditmengen weiter zunahmen, war die Zinspolitik ein klarer Fehlschlag. Dieses Scheitern wurde damals kaum erkannt; der Fokus lag, wie auch heute, auf den Auswirkungen auf die Preise. Die Messung der Preise als Indikator für Inflation hängt jedoch vom Ermessen des Statistikers ab, der die Daten erhebt, und die Methoden können sich ändern. Und als die Kosten der Indexierung die Stabilität der Staatsfinanzen zu gefährden drohten, wurden statistische Methoden angewandt, um die Anstiege des Verbraucherpreisindex zu dämpfen.

Die Belege aus Abbildung 1 werfen jedoch weitere wichtige Fragen auf. Sollten politische Entscheidungsträger weiterhin an der Steuerung der Zinssätze als primärem Mittel der Inflationskontrolle festhalten? Warum besteht keine Korrelation zwischen den Zinssätzen und der Geld- und Kreditmenge – bedeutet das, dass Zinssätze nicht den Preis des Kredits darstellen? Deutet diese fehlende Korrelation auf ein Politikversagen hin?

Diese Fragen zu klären, ist jetzt eine dringende Priorität. Die Preisinflation nimmt überall zu, während die Volkswirtschaften in allen großen Währungsräumen ins Stocken geraten. Zweifellos wird die politische Antwort darin bestehen, die Zinsen anzuheben, wenn auch widerwillig, und zugleich weiterhin die Währungs- und Kreditmengen auszuweiten, um die Wirtschaftstätigkeit und die Staatsausgaben zu stützen und systemische Probleme zu lösen.

Wie ich jedoch in einem Artikel über den Zustand der Eurozone dargelegt habe, wird selbst ein moderater Anstieg der Eeurozinsen mit hoher Wahrscheinlichkeit zu einer erheblichen Schrumpfung des aufgeblähten Repo-Marktes führen. Diese würde sich in einem Einbruch der ausstehenden Bankkredite niederschlagen, und zwar in einem Bankensystem voller verdeckter fauler Kredite, in dem Banken von groß bis klein ein Verhältnis von Gesamtvermögen zu Eigenkapital von über 20 aufweisen. Die EZB sitzt faktisch in der Falle. Die USA werden es mit einer anderen Krise zu tun bekommen: Steigende Zinsen werden die Werte von Finanzanlagen untergraben, auf die sich die Fed gestützt hat, um das wirtschaftliche Vertrauen aufrechtzuerhalten. Sie werden die Finanzen der hoch verschuldeten Staaten destabilisieren. Und Zombie-Unternehmen, die mit unproduktiven Schulden überladen sind, werden voraussichtlich scheitern, was insgesamt zu einer Arbeitslosigkeit auf Depressionsniveau führen könnte.

Kurz gesagt: Die Volcker-Jahre liegen hinter uns, und die Gesamtverschuldung, die inzwischen äußerst empfindlich auf Zinsanstiege reagiert, ist heute gravierender als je zuvor. Die Vorstellung, die Zentralbanken könnten sich aus Zinserhöhungen herausdrucken, ohne ihre Währungen zu zerstören, ist eine Illusion, sobald die Rolle der Zinsen richtig verstanden wird. Um zu verstehen, warum, müssen wir die in Abbildung 1 oben aufgeworfene Frage nach der fehlenden Korrelation zwischen den Zinssätzen und den Währungs- und Kreditmengen beantworten. Erst dann erkennen wir wirklich, in welchem Ausmaß Trugschlüsse die heutige Geldpolitik bestimmen.

Zinssätze spiegeln Zeit wider, nicht Kosten

Wenn es einen Grund gibt, warum der Staat mit seiner Geldpolitik stets scheitern wird, dann ist es die Unfähigkeit des bürokratischen Denkens, die Zeit in seine Entscheidungen einzubeziehen. In der produktiven Marktwirtschaft, die kaum mehr ist als ein Name für das gemeinsame Handeln von Einzelpersonen und ihren Unternehmen, steht die Zeit im Mittelpunkt. Ein Produzent bezieht die Zeit in seine Gewinnkalkulation ein, ein Verbraucher in seine Bedürfnisse und Wünsche, sei es, dass er etwas sofort haben möchte oder bereit ist, einen Kauf aufzuschieben. Und weil Geld die Verbindung zwischen Einkommen und Ausgaben sowie zwischen Sparen und Investieren darstellt, ist die Zeit auch für das Geld von entscheidender Bedeutung. Aus dieser unwiderlegbaren Tatsache ergibt sich die Präferenz, Geld lieber früher als später zu besitzen. Und wenn jemand sich vorübergehend davon trennt, damit es später zurückgegeben wird, erwartet er oder sie naturgemäß eine Entschädigung für den entgangenen Nutzen.

Im Grunde ist es genau das, was Zinssätze in der Marktwirtschaft darstellen. Es ist der Zeitpräferenzfaktor, der zwischen den Handelnden festgelegt wird und den Besitz in der Zukunft geringer bewertet als den Besitz heute. Zur reinen Zeitpräferenz können wir ein Element für das Kontrahentenrisiko hinzufügen. Und wenn die Handelnden einen Rückgang der Kaufkraft erwarten, bevor das geschuldete Geld zurückgezahlt wird, ist das ein weiterer Faktor.

Das übliche Inflationsziel der Zentralbanken von 2 % bedeutet, dass eine Zinsvergütung, die ein Element der Zeitpräferenz und der Geldentwertung enthält, im Basisfall ohne Kontrahentenrisiko einen Zinssatz von mindestens 3 % nahelegt. Doch die Dollarpreise steigen bereits um 6,2 %, sodass wir annualisierte Zinssätze von vielleicht über 7 % sehen müssten. Selbst diese 6,2 % sind stark frisiert, sodass es vielleicht mindestens 10 % oder sogar mehr sein sollten. Sehen Sie sich Abbildung 2 an und bedenken Sie die Folgen für die Zeitpräferenz, wenn John Williams von Shadowstats.com mit seiner Analyse der Verbraucherpreisinflation nur zur Hälfte richtigliegt; er beziffert sie auf annähernd 15 %.

Und dann gibt es das Kontrahentenrisiko – die Möglichkeit, dass Zinsen nicht gezahlt werden. Ohne sich auf staatliche Statistiken oder die Statistiken anderer zu verlassen, ist offensichtlich, dass die Kluft zwischen den behördlich festgelegten Zinssätzen und der Marktrealität wahrscheinlich größer ist als je zuvor.

Wir können nicht wissen, wie hoch die Zinsvergütung für die zeitweilige Überlassung von Geld sein sollte; das ist Sache der Handelnden selbst. Doch offensichtlich behindert die Niedrighaltung der Zinsen an der Nullgrenze den Einsatz von Kapital für produktive Zwecke, das aus echten Ersparnissen finanziert wird. Diese Entwicklung sollte uns nicht überraschen, denn die Ersetzung der Sparer durch den Staat als Quelle von Investitionskapital war Keynes’ letztes Ziel, das er in seiner General Theory darlegte.[ii] Das bedeutet jedoch, dass der Staat in der Lage sein muss, die Bedingungen der Kapitalbereitstellung zu beurteilen, zu entscheiden, wer das Kapital erhalten soll, und es dann bereitzustellen. Dies erfordert ein Urteil ohne eine wirtschaftliche Kalkulation, die den Faktor Zeit einbezieht – und Letztere liegt, wie oben dargelegt, völlig außerhalb dessen, was die Bürokratie zu erfassen vermag.

Betrachten wir nun die Lage ohne die geldpolitische Planung des Staates. In freien Märkten mit solidem Geld kann ein Unternehmen, nachdem es ein mögliches Vorhaben identifiziert hat, seine erwarteten Kosten berechnen und aus seiner Kenntnis der Marktpreise abschätzen, welche Zinskosten es zu tragen bereit ist, damit das Projekt profitabel wird. Wird eine geplante Investition als profitabel erachtet, muss das Unternehmen bereit sein, den Zinssatz so weit zu erhöhen, dass Verbraucher dazu bewegt werden, einen Teil der Früchte ihrer Arbeit nicht sofort auszugeben. Es ist diese Nachfrage nach Kapital, die im Zusammenhang mit der von den potenziellen Sparern geforderten Zeitpräferenz tatsächlich den Zinssatz bestimmt, um das nötige Kapital anzuziehen. Zudem sorgen Marktfaktoren dafür, dass es in der Regel der produktivsten Verwendung zugeführt wird.

Kritiker der Theorie der Zeitpräferenz mögen einwenden, Unternehmen betrachteten Zinsen nur als Kosten, und als Kosten sei es sinnvoll, dem Staat eine eingreifende Rolle zu geben, um den Satz möglichst niedrig zu halten und die Geschäftstätigkeit anzuregen. Dies übersieht jedoch, dass Unternehmer Zinsen auch als Bezugsgröße betrachten, an der die Rentabilität gemessen werden muss. Selbst wenn er sich nicht Geld leiht, um ein Produktionsvorhaben zu finanzieren, wird ein Unternehmer die erwartete Rendite auf sein Kapital dennoch an der Zeitpräferenz messen, die er erzielen kann, indem er seine Mittel anderen Kreditnehmern überlässt.

Es ist daher relativ einfach zu verstehen, welche Rolle Ersparnisse für die Bereitstellung von Kapital in einem freien Markt spielen. Keynes’ Fehler bestand darin, Zinsen als Wucher zu betrachten, den Sparer verlangen, damit sie ein bequemes Leben von ihren Ersparnissen führen können. Er ignorierte die unbequeme Wahrheit, dass Geld weniger wert ist, wenn man es nicht besitzt. Keynes’ Überzeugung begünstigte seine Theorien staatlicher Eingriffe.

Betrachtet man jedoch die Versuche des Staates, die Zinsen zu steuern und sicherzustellen, dass Kapital den profitablen Unternehmen zur Verfügung steht, die es nicht verschwenden, stößt man auf unüberwindbare Probleme. Staatliche Stellen sind nicht dafür gerüstet, die notwendigen wirtschaftlichen Kalkulationen vorzunehmen, die, wie wir gesehen haben, für die Zinsbildung zentral sind. Verglichen mit Volkswirtschaften, die nach freiheitlichen Marktgrundsätzen und ohne geldpolitische Eingriffe geführt werden, ist die Politik von Regierungen, die auf Geldmengenausweitung und Zinssteuerung setzen, nachweislich durchgängig gescheitert.

Da die Kaufkraft ungedeckter Währungen derzeit immer schneller sinkt, hat die Zurückhaltung der staatlichen Geldpolitiker, ein Steigen der Zinsen zuzulassen, sie in eine Schuldenfalle geführt. Die Zentralbanken sind zu weit in diesen Kaninchenbau vorgedrungen, um noch umkehren zu können. Ihr Dilemma wird allmählich vom homo economicus bemerkt, der kollektiv über die relativen Werte zwischen Währungen und Konsumgütern entscheidet. Wenn die Kaufkraft einer Währung untergraben wird, weil sie zunehmend zugunsten des Besitzes von Gütern abgestoßen wird, werden die Märkte die Zentralbanker schließlich zum Handeln zwingen. Bis dahin wird die Unterdrückung der Zinsen dafür sorgen, dass die Kaufkraft ungedeckter staatlicher Währungen weiter und in zunehmendem Tempo sinkt, gemessen an Rohstoffen, Einsatzpreisen der Produzenten, Arbeits- und Logistikkosten, Ausgabepreisen der Produzenten und schließlich Verbraucherpreisen.

Abgesehen vom davon unabhängigen Problem von Logistikstörungen wird die Produktion wegen des Preisdrucks auf die Herstellung eingeschränkt werden, sodass es zu Engpässen bei lebensnotwendigen Gütern kommen wird, selbst im Verhältnis zu einer sinkenden Verbrauchernachfrage. Wenn eine Volkswirtschaft in diese Konjunkturflaute eintritt, werden staatliche Versuche, die nachlassende Nachfrage durch weitere Geldmengenausweitung anzukurbeln, die Lage nur weiter verschlechtern, da die Märkte noch höhere Abschläge für den künftigen Wert des Geldes verlangen – das heißt, eine Zeitpräferenz, die sich in noch höheren Zinsvergütungen widerspiegelt.

Im Vorfeld dieser Entwicklungen sollten wir erwarten, dass die Preise von Finanzanlagen beginnen, die Aussicht auf fortgesetzt steigende Zinsen und Anleiherenditen vorwegzunehmen. Sinkende Werte von Finanzanlagen werden die Sicherheiten untergraben, die für Bankensysteme zentral sind. In der Eurozone besteht zudem die zusätzliche Befürchtung, dass die besicherten Repo-Märkte, die auf mehr als 10 Billionen € geschätzt werden – mehr als die zusammengefassten Bilanzen der EZB und der angeschlossenen nationalen Zentralbanken –, angesichts positiver Zinsen stark schrumpfen werden. Dieser Repo-Markt ist durch Repo-Sätze von null aufgebläht worden, was bedeutet, dass eine Bank zweifelhafte Forderungen kostenlos als Sicherheit gegen Guthaben in das Eurosystem einbringen kann.

Zwar wird die Tendenz der Bankkredite, sich infolge sinkender Sicherheitenwerte zu verringern, allen Bankensystemen gemeinsam sein, doch könnte sie in der Eurozone, wo die Banken zudem erschreckend stark verschuldet sind, eine erste Bankenkrise auslösen.

Eine systemische Krise, verbunden mit einer Schuldenfalle, die sowohl Regierungen als auch überschuldete Unternehmen trifft, ist nun das sichere Ergebnis, wenn die Zinsunterdrückung scheitert. Der Fehler bestand darin, Zeitpräferenz mit einem Preis für Kredit zu verwechseln. Es ist ein Irrtum, der so alt ist wie die Religionen, die den Wucher verboten und ebenfalls auf diesem Missverständnis beruhten. Nachdem der Fehler gemacht wurde und man glaubt, Zinsen seien der Lohn wucherischer Sünde und könnten und sollten daher unterdrückt oder verboten werden, gibt es nun keinen Ausweg mehr aus den Folgen. Wenn Marktteilnehmer auf die Zinsunterdrückung zunehmend mit dem Verkauf staatlicher Währungen reagieren, werden die Zentralbanken wohl zögern und diese Realität zunächst nicht akzeptieren. Täten sie es, würden verschuldete Regierungen, Unternehmen und Verbraucher per offizieller Politik zahlungsunfähig. Und wenn die Wirtschaftsakteure beginnen, den Unterschied zwischen Geld, nämlich physischem Gold und Silber, und ungedeckten Währungen zu erkennen, wird die Flucht aus den Währungen mit Sicherheit an Tempo gewinnen. Man kann argumentieren, dass sich dies bereits in den spekulativen Bewertungen von Kryptowährungen abzeichnet.

Was die Zinsen betrifft, haben sich die Zentralbanken selbst in die Enge getrieben. Es ist jedoch wichtig zu verstehen, dass es nicht dasselbe ist, Zinsen steigen zu lassen, damit sie die Zeitpräferenz widerspiegeln, und die Inflation zu stoppen. Es gibt keine Garantie, dass ausreichend hohe Zinsen für sich genommen mehr bewirken, als die Kaufkraft der Währungen vorübergehend zu stabilisieren. Doch selbst dieses Vorgehen scheint heute ausgeschlossen.

Das Inflationsproblem

Nachdem wir die Zinssätze eingeordnet haben, können wir uns dem Thema Inflation widmen. In den 1920er-Jahren begann sich die vorherrschende Volkswirtschaftslehre unter dem wachsenden Einfluss marxistischer Lehren von den klassischen Quantitätstheorien des Geldes und von freien Märkten zu entfernen. Der kommunistische Sozialismus der Sowjets gewann an Zuspruch; er wurde vereinfachend als einzige Alternative zum europäischen faschistischen Sozialismus betrachtet, während der etablierte freie Marktansatz als Option verworfen wurde. Der Sozialismus von links stützte die Argumente für staatliche Eingriffe in die Wirtschaft und für den Einsatz der Währung zur Förderung sozialistischer Ziele. Die weitere Entwicklung der Geldpolitik hat dazu geführt, dass dem Staat bei deren Einsatz keinerlei Beschränkungen mehr auferlegt sind. Und heute haben die politischen Entscheidungsträger die Preisinflation vollständig von der Zunahme der Währungs- und Kreditmenge entkoppelt.

Die jüngsten FOMC-Erklärungen der Fed erwähnen die im Umlauf befindliche Geldmenge überhaupt nicht und beschränken sich auf Aussagen zu Preiszielen und zur Zinspolitik. Auch Veränderungen der Kaufkraft des Dollars werden nie erwähnt. Der schleichende Vermögenstransfer von der produktiven Wirtschaft zum Staat durch die Entwertung der Währung bleibt unerwähnt; stattdessen gilt die Geldpolitik als notwendiger Stimulus. Es ist, als wäre eine Krankheit zu einem bloßen Ausschlag geworden, der nicht auf ein zugrunde liegendes Leiden zurückgeht. Doch selbst die empirische Evidenz zeigt deutlich den Zusammenhang zwischen einer wachsenden im Umlauf befindlichen Währungsmenge und dem Rückgang ihrer Kaufkraft.

Auch elementare Mathematik weist in dieselbe Richtung. Wenn man unter sonst gleichen Bedingungen die Menge von etwas erhöht, sinkt der Nutzen jeder einzelnen Einheit im Verhältnis zur Zunahme. Wenn Sie also als oberster Geldpolitiker den in Abbildung 3 unten dargestellten Kurs verfolgen, können Sie damit rechnen, dass die Kaufkraft Ihrer Währung erheblich sinkt – weshalb die in einer sinkenden Währung gemessenen Preise steigen.

Aus Sicht des Staates gleicht die Ausgabe von Währung dem Schütteln von Oliven von einem Olivenbaum, und er wird keinerlei Folgen eingestehen. Die Öffentlichkeit wird in Unwissenheit gehalten. Zusätzlich verschleiert wird dies dadurch, dass neue Währung und neuer Kredit von der bestehenden Währung nicht zu unterscheiden sind. Ungedecktes Fiatgeld als Geld zu bezeichnen, ist eine weitere Nebelkerze.

Es dauert, bis neue Währung und neuer Kredit in die Wirtschaft gelangen, indem sie in Umlauf ausgegeben werden. Und wenn die Öffentlichkeit den Vermögenstransfereffekt kennen würde, bei dem der Staat, lizenzierte Banken, Großunternehmen, die Reichen und die Verschuldeten profitieren, weil sie als Erste in den Besitz der neuen Währung und des neuen Kredits gelangen, während Sparer, Rentner, Arme und Bezieher niedriger fester Einkommen verlieren, würde dieses unehrliche System in einer Revolution des Volkes zusammenbrechen. So aber, und wenn die Geschichte der Geldinflationen ein Maßstab ist, werden diese Verlierer es erst erfahren, wenn es zu spät ist, sich zu schützen.

Der Verlust des öffentlichen Vertrauens in eine Währung als Zahlungsmittel bedeutet ihr Ende. Ab diesem Punkt spielt die Mathematik der Menge keine Rolle mehr. Entscheidet die Öffentlichkeit gemeinsam, sich ihrer gesamten Währungsliquidität zu entledigen, solange diese noch Kaufkraft besitzt, und stattdessen Sachwerte zu besitzen, wird die Währung völlig wertlos. Es ist zugleich ein Votum über die Glaubwürdigkeit des Emittenten – in der Regel einer Zentralbank oder eines staatlichen Finanzministeriums. Und mit dem Untergang der Währung werden auch die Steuereinnahmen wertlos.

Die Lage ist leicht zu lösen. Der erste Schritt besteht darin, die Ausgabe von Währung und Kredit einzustellen. Zinssätze spielen dabei keine Rolle, wie Abbildung 1 am Anfang dieses Artikels zeigt. Regierungen sind jedoch stets zurückhaltend, diese Lösung zu wählen. Die Darstellung der Zinssätze als Mechanismus zur Kontrolle der Inflation ist im Kern eine Nebelkerze, die bewirkt, dass die inflationäre Finanzierung zum Nutzen des Staates fortgesetzt werden kann.

Statistische Fehldeutung von BIP und Währungsinflation

Mathematische Ökonomen stützen sich bei der Steuerung der Geld- und Wirtschaftspolitik auf Statistiken, ohne sich der damit verbundenen Bestätigungsfehler und Tautologien bewusst zu sein. Ein Beispiel für Ersteres wurde in diesem Artikel bereits im Zusammenhang mit der Messung der Preise erwähnt, die seit 1980 verändert wurde, um die Kosten der Indexierung zu senken – das wurde sogar öffentlich eingeräumt, als der Verbraucherpreisindex Anfang der 1980er-Jahre erstmals überarbeitet wurde. Heute werden deflationierte VPI-Zahlen als wahrer Ausdruck der Kaufkraft einer Währung akzeptiert. Die Täuschung hat es ermöglicht, dass die Währungsinflation höher ausfällt, als sie andernfalls toleriert würde.

Die wohl gefährlichste Tautologie, die zu einem Bestätigungsfehler führt, ist die Leugnung des tatsächlichen Zusammenhangs zwischen dem Bruttoinlandsprodukt als Maß der Gesamtwirtschaft und dem Anstieg der Geldmenge. Abbildung 4 mit jährlichen Statistiken zum Ende des Geschäftsjahres für die USA zeigt eine äußerst enge Korrelation zwischen beiden. Die graue Linie, die die Differenz ihrer Zuwachsraten darstellt, weist meist nur eine geringe Abweichung auf.

Es gab nur zwei nennenswerte Abweichungen von dieser Korrelation. In der Finanzkrise vor dreizehn Jahren verlangsamte sich die Wachstumsrate von M3 leicht – beeinflusst durch den Rückgang der Bankkredite während der Bankenkrise –, während die Wirtschaft in eine kurze Rezession geriet. Durch die Ausweitung der Geldmenge wurde sie aus dieser Rezession gerettet. In jüngerer Zeit hat sich die Wirtschaft von den Covid-Lockdowns erholt, was sich in einer Stagnation des BIP im Fiskaljahr 2020 (bis September) niederschlug. Gleichzeitig beschleunigte sich das Wachstum von M3 erheblich – eine Folge der bewussten staatlichen Defizitausgaben und der quantitativen Lockerung. Und die Korrelation hat sich nun wieder eingestellt.

Die Zeiten ohne Korrelation lassen sich durch vorübergehende Schwankungen der Sparquote erklären: Steigt sie, wird ein größerer Anteil der gesamten Konsumausgaben aufgeschoben, was sich auf das BIP auswirkt.

Theoretisch ist das BIP die Summe der Endverkäufe aller neuen Konsumgüter und Dienstleistungen. Diese zeichnen sich dadurch aus, dass sie im Unterschied zu Vermögenswerten keiner Bewertung unterliegen. Alle Konsumgüter haben einen begrenzten Nutzen, wodurch ihr Kaufwert erlischt. Für die Zwecke der BIP-Statistik sind Gebrauchtwaren bereits bezahlt und zu einem früheren Zeitpunkt in das BIP eingegangen. Handelt es sich bei dem Produkt um eine Dienstleistung, ist ihr Wert vollständig erloschen, sobald sie erbracht wurde.

Das BIP erfasst daher die direkten Konsumausgaben. Es erfasst auch Zunahmen der Ersparnisse, jedoch mit einer variablen zeitlichen Verzögerung, die davon abhängt, wie diese Ersparnisse wieder eingesetzt werden. Werden sie bei einer Bank eingezahlt, stützen sie deren Kreditvergabe, üblicherweise von Betriebsmitteln für Unternehmen und von Darlehen an andere Verbraucher.

Ersparnisse, die in Anleihen- und Aktienemissionen fließen, werden vom Emittenten im Rahmen seiner Geschäftstätigkeit ausgegeben. Der Restbetrag, der nach Begleichung der Betriebsausgaben verbleibt, bleibt als Einlage im Bankensystem; die Gegenposition in der doppelten Buchführung sind Vermögenswerte im Bankensystem, die letztlich als nicht damit zusammenhängende Kredite oder Anlagen wieder eingesetzt werden. Auch diese Mittel werden schließlich ausgegeben.

Entscheidet sich ein Sparer hingegen, einen Finanzwert an den Sekundärmärkten zu kaufen, vereinnahmt der Verkäufer den Erlös, von dem ein Teil ausgegeben und ein Teil wieder angelegt werden kann. Netto in die Sekundärmärkte fließende Ersparnisse wirken sich nur verzögert auf das BIP aus, was insbesondere in Haussephasen mit wachsender Beteiligung der Öffentlichkeit gilt.

Die Covid-Lockdowns verringerten die direkten Konsumausgaben und erhöhten die Bargeld- und Einlagenbestände, die als aufgeschobener Konsum (Ersparnisse) verbucht wurden, und zwar zu einer Zeit, in der umfangreiche geldpolitische Impulse einen Großteil der Abweichung von der Korrelation zwischen M3 und BIP in Abbildung 4 erklärten.

Darüber hinaus nutzte das US-Finanzministerium die gestiegenen Ersparnisse der Bevölkerung, um sein Defizit überzufinanzieren. Dadurch wurde ein Großteil des Anstiegs von M3 vorübergehend aus dem öffentlichen Umlauf genommen, indem der Saldo auf seinem General Account bei der Fed von unter 400 Mrd. US-Dollar im März 2020 auf 1.817 Mrd. US-Dollar nur vier Monate später anwuchs. Dieser Anstieg um 1,4 Billionen US-Dollar erklärt einen erheblichen Teil des Einbruchs um 3,7 Billionen US-Dollar in der grauen Linie im Diagramm von Abbildung 4 für das Fiskaljahr 2020. Die anschließende Auflösung des Saldos des General Account durch Staatsausgaben und Auszahlungen in die Wirtschaft kehrte den anfänglichen Effekt um, stützte die BIP-Statistik und ließ sie so die frühere Geldmengenausweitung widerspiegeln.

Zusammenfassend lässt sich sagen: Erhöht man die im Umlauf befindliche Menge an Währung und Kredit und berücksichtigt etwaige Veränderungen auf den verschlungenen Wegen zwischen ihrer Ausgabe und ihrem endgültigen Einsatz, entspricht dies annähernd dem Anstieg des nominalen BIP.

Eine kurze weitere Überlegung bestätigt, dass dies so sein muss: In einer Volkswirtschaft, in der sich die Menge an Währung und Kredit nicht ändert, kann sich das BIP als Währungssumme nicht ändern, unabhängig davon, ob sich die Wirtschaftstätigkeit zum Besseren oder Schlechteren entwickelt. Ob vorhandene Währung und vorhandener Kredit anders auf den Konsum aufgeteilt oder als durch Ersparnisse und Bankeinlagen finanziertes Kapital recycelt werden, ist unerheblich, ebenso wie Veränderungen der Ausgabenmuster für Importe, solange die Auslandszahlungen ausgeglichen sind – eine Bedingung unveränderter Geld- und Kreditmenge. Daher können Zunahmen der BIP-Statistik nur Zunahmen der Geld- und Kreditmengen widerspiegeln.

Die einzigen geringfügigen Ausnahmen von dieser Regel sind Veränderungen des Bestands an gehortetem Bargeld, Veränderungen im Umfang der Käufe von Gebrauchtwaren im Verhältnis zu Neuwaren sowie Veränderungen im Umfang nicht erfasster und befreiter Aktivitäten, bei denen es sich größtenteils um vorübergehende Faktoren handelt.

Von diesen Ausnahmen abgesehen können wir erwarten, dass Veränderungen des BIP, das von einem zuvor bereits höheren Niveau ausgeht, eng den Veränderungen der weit gefassten Geldmenge folgen. Dies wird in Abbildung 4 bestätigt, sogar insoweit, als sich die rasche Ausweitung von M3 während der Covid-Lockdowns anschließend vollständig im Anstieg des BIP niedergeschlagen hat.[iii] Dies zeigt die graue Linie, die die Differenz abbildet. Zwar gab es bei den Quartalszahlen erheblich größere Schwankungen, doch haben sich diese auf Jahressicht gegenseitig ausgeglichen.

Der Bestätigungsfehler, bei dem die geldpolitischen Planer aus einer Erholung des BIP schließen, ihre geldpolitischen Impulse hätten die Wirtschaftstätigkeit gerettet, ist eindeutig eine statistische Tautologie. Und aus Unkenntnis ist auch die Vermögensverwaltungsbranche, angeführt von den mathematischen Ökonomen, dieser Täuschung erlegen. Sie versäumt es zu hinterfragen, warum sich der weitgehende Stillstand der US-Wirtschaft in einem Großteil der US-Fiskaljahre rund um 2020/2021 per saldo kaum im BIP niederschlug.

Die Folgen geldpolitischer Fehler

Dieser Artikel hat sich auf zwei gravierende Fehler hinter der Geldpolitik konzentriert: die Rolle der Zinssätze und den Glauben, ein Anstieg des BIP bedeute etwas anderes als monetäre Inflation. Es stimmt, dass dies nicht die einzigen Fehler sind, die die Geldpolitik antreiben. Mit dem Zinsirrtum verbunden ist die Annahme, die Preisinflation lasse sich durch Variation der Zinssätze steuern. Dieser Fehler wird verdeckt, wenn die Politik scheitert und lediglich die Belege unterdrückt werden, wie Abbildung 2 oben mit dem offiziellen VPI zeigt, verglichen mit der Version von Shadowstats.com, die von den statistischen Änderungen der Berechnungsmethode bereinigt ist.

Das Ergebnis ist, dass sich fast jeder zu der Annahme hat verleiten lassen, Zinsanpassungen von lediglich ein oder zwei Prozent genügten, um die „Inflation“ zu bewältigen, die fälschlicherweise als steigende Preise definiert wird.

Stattdessen ist die offizielle Definition von Inflation die Folge beispielloser Zunahmen der Mengen an Währungen und Krediten. Und sie beschränkt sich nicht nur auf einige wenige Rechtsräume. Monetäre Expansion ist allen Politiken der großen Zentralbanken gemeinsam. Daher sind die Kaufkraft von Dollar, Euro, Pfund, Yen und Yuan koordiniert, sinkend, und weitere Rückgänge sind absehbar. Da der Dollar zudem für alle anderen Zentralbanken als Währungsstandard dient, werden Abweichungen hin zu einer weniger inflationären Geldpolitik als der der Fed unterbunden.

Die Folgen politischer Fehler anhand von Wechselkursänderungen zu messen, gleicht daher einer Wette darauf, welcher Stein am schnellsten sinkt, wenn er in den Währungsteich geworfen wird. Kaufkraftverluste werden zur dominierenden Komponente der Zeitpräferenz für all diese Währungen. Jede nüchterne Analyse deutet darauf hin, dass der künftige Diskontsatz für Währungen steigt, und zwar nicht um nur wenige Prozentpunkte, wie es die Zinssätze abbilden, sondern um wesentlich mehr.

Allerdings wächst das, bislang jedoch weitgehend unklare, Verständnis dafür, dass in der Welt der Fiat-Währungen nicht alles in Ordnung ist, wofür die exzessive Spekulation mit Kryptowährungen sinnbildlich steht. Anhänger von Bitcoin und anderen Kryptowährungen suchen Schutz vor einem Währungszustand, den sie nur teilweise verstehen. Im Verständnis dessen, was mit den Fiat-Währungen geschieht, sind sie jedoch früheren Generationen voraus.

Die schiere Masse überschüssiger Währung, angeführt von direkten Einspeisungen neuen Einlagengelds in Anlageinstitute durch die Fed, die Bank of England, die EZB und die Bank of Japan, hat die Werte von Finanzanlagen weltweit auf nie dagewesene Niveaus getrieben. Das Risiko für diese Vermögenswerte durch das unvermeidliche Scheitern der Geldpolitik ist bei auf Dollar lautenden Anlagen am größten. Sobald Zinserhöhungen zutreffender antizipiert werden, wird der anschließende Bärenmarkt daher mit nahezu völliger Sicherheit allgegenwärtig und erheblich sein. Und im Umgang damit wird der irrige Glaube der Fed, sie könne weiterhin neue Währung ausgeben, um die Werte von Finanzanlagen zu stützen, den Entscheidungsträgern der Fed noch auf die Füße fallen, selbst wenn sie erheblich höhere Zinssätze anerkennen, statt die Ausweitung von Währung und Kredit zu stoppen.

 




[i] Dies geschah, nachdem Hayek einen Aufsatz verfasst hatte, in dem er Keynes’ A Treatise on Money kritisierte. Siehe https://mises.org/library/reflections-pure-theory-money-mr-jm-keynes

[ii] Siehe Keynes’ Kapitel „Concluding Notes“, Abschnitt II, in seinem Werk The General Theory of Employment, Interest and Money, in dem er behauptet, mit der Euthanasie des Rentiers stünden durch Besteuerung die Dienste des Unternehmers günstiger zur Verfügung, „weil sie ihr Handwerk lieben“.

[iii] M3 wird von den US-Währungsbehörden nicht mehr veröffentlicht; M2 ist das weitestgefasste offizielle Geldmengenaggregat. Die OECD schätzt jedoch weiterhin die US-amerikanische M3 für Zwecke des internationalen Vergleichs.