Die Zinsen in den USA, in Europa und im Vereinigten Königreich wurden nach der Lehman-Krise vor fast sieben Jahren auf nahezu null gesenkt.
Die Nullzinspolitik (ZIRP) war zunächst eine vorübergehende Maßnahme gegen die Preisdeflation, die unmittelbar auf die Krise folgte, doch seither werden die Zinsen an der Nullgrenze niedrig gehalten. Man hatte gehofft, dass der Impuls nahezu null liegender Zinsen auch die wirtschaftliche Erholung sichern würde. In dieser Hinsicht ist die Politik gescheitert, und die daraus resultierenden niedrigen Anleiherenditen haben lediglich die rasche Ausweitung der Staatsverschuldung begünstigt.
Es ist offensichtlich, dass die Geldpolitik der Zentralbanken das Problem ist. Statt die Erholung zu fördern, hat sie schlicht den Mechanismus zerstört, der Ersparnisse in Kapital für die Produktion überführt. Sie hat Keynes' Wunsch erfüllt, den er in seiner Allgemeinen Theorie äußerte, nämlich dass er „der Euthanasie des Rentiers entgegensehe“, dessen Funktion, Unternehmer zu finanzieren, vom Staat übernommen werden soll: von Unternehmern, „die ihr Handwerk so sehr lieben, dass ihre Arbeitskraft viel billiger zu haben wäre als gegenwärtig“.[1]
Statt die Früchte seiner Arbeit in Form von Bankeinlagen anzulegen, die dem investierenden Unternehmer zur Verfügung gestellt werden, wird der Sparer vom Sparen abgehalten und stattdessen gezwungen, auf Kursgewinne zu spekulieren. In diesem Sinne ist ZIRP der logische Endpunkt von Keynes' Ideal.
Der Fehler besteht darin, sich der althergebrachten Ansicht anzuschließen, Zinsen seien Wucher und kämen nur den müßigen Reichen zugute, eine Haltung, die Keynes offenbar einnahm. Was Keynes übersah, ist, dass Zinsen Ausdruck der Zeitpräferenz sind, also der Ausgleich dafür, dass man heute Geld zur Verfügung stellt und dafür morgen eine Gegenleistung erhält. Versucht man, Zinsen durch ZIRP zu unterbinden, so kommt die lebenswichtige Funktion, Ersparnisse im Interesse des Fortschritts zu verteilen, schlicht zum Erliegen. Eine Volkswirtschaft mit ZIRP reiht sich in die Reihen der lebenden Toten ein.
Von Mises erkannte dies 1909, als er schrieb: „… ein sinkender Geldwert geht Hand in Hand mit einem steigenden Zinssatz und ein steigender Geldwert mit einem sinkenden Zinssatz. Dies dauert so lange, wie die Bewegung des objektiven Tauschwerts anhält. Hört sie auf, so stellt sich der Zinssatz wieder auf dem Niveau ein, das die allgemeine wirtschaftliche Lage vorgibt.“[2]
Neben dem Hinweis, dass die Analyse von Von Mises durch das Gibson-Paradoxon unabhängig bestätigt wurde, kann es hilfreich sein, sie in leichter verständlichen Worten neu darzustellen. Die Geschichte hat gezeigt, dass ein Kreditnehmer mit guter Bonität in einer stabilen Volkswirtschaft mit solidem Geld etwa 3 % Zinsen zahlen würde. Steigen die Preise, verbessern sich seine Margen, und er wird bereit sein, mehr zu zahlen, um die Gewinnchance zu nutzen. Fallen die Preise hingegen, kann er sich nur weniger leisten und wird seine künftigen Aktivitäten höchstwahrscheinlich auf jene beschränken, die er aus eigenen Mitteln finanzieren kann. Diese Nachfrage am freien Markt bestimmt die Zinsen, nicht die von Keynes geschmähten wucherischen Kreditgeber.
Auf den ersten Blick müsste ein unterdrückter Zinssatz das Kreditaufnehmen profitabel machen, doch ein Produzent sieht das nicht so. Der Grenznutzen zusätzlicher Kredite muss die Kosten der Investition in die Produktion übersteigen, damit sie sich lohnt. Ein Unternehmen mit einer soliden Bilanz verbessert seine bestehenden Produkte unter nahezu allen Bedingungen normalerweise durch Reinvestition eigener Rücklagen, ohne auf externe Mittel zurückzugreifen. Der Rückgriff auf externe Mittel deutet darauf hin, dass ein wesentlich anderes Produkt geplant ist oder eine erhebliche Ausweitung der Produktionskapazität erwogen wird, ein riskanterer Schritt mit höherem Kapitalaufwand, der nur bei guten Wirtschaftsaussichten unternommen wird.
Gerade diese Kapitalbindung bleibt trotz anhaltender geldpolitischer Impulse aus. Die Zentralbanker erkennen das Scheitern zunehmend deutlich, das ihre Regierungen nur tiefer in eine Schuldenfalle gelockt hat. Deshalb äußert die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich schon seit einiger Zeit öffentlich Bedenken, und deshalb haben sowohl die Fed als auch die Bank of England den Wunsch geäußert, zu einer Art Zinsnormalität zurückzukehren. Das wird äußerst schwierig sein, doch nehmen wir einen Moment lang an, die Zinsen würden angehoben: Was geschieht dann?
Ein Anstieg der Zinsen auf mehr als ein oder zwei Prozent wird von steigenden Rohstoffpreisen begleitet sein: Das geht aus Gibsons Paradoxon deutlich hervor. Er dürfte eintreten, wenn spekulatives Geld aus Finanzanlagen abfließt, Short-Positionen in Rohstoffen schließt und anschließend Schutz vor einem Verlust der Kaufkraft der Währungen sucht.
Unternehmen werden zwei Dinge wahrnehmen. Offensichtlich würden sich die Geschäftsaussichten verschlechtern, da die Preise für Anleihen, Aktien und Wohnimmobilien mit steigenden Zinsen fallen. Da jedoch die Rohstoff- und Großhandelspreise steigen, was den Rückgang der Kaufkraft des Geldes widerspiegelt, wären Unternehmen bereit, Keynes' Rentiers höhere Zinsen zu zahlen. Darauf beruht Gibsons Paradoxon.
Dabei wird dies keineswegs richtig verstanden: Makroökonomen haben festgestellt, dass ihre Theorien versagt haben, und sie wissen nicht, warum. Sie möchten auf sichereres Terrain zurückkehren, fürchten jedoch die Folgen. Eine Normalisierung der Zinsen könnte einen Börsencrash auslösen, die Gefahr einer Lawine von Insolvenzen überschuldeter Unternehmen bergen und die Staatsfinanzen völlig untragbar machen. Höhere Zinsen bergen das Risiko einer zweiten Finanzkrise, die auch die Währungen untergraben und die Preisinflation antreiben könnte. Auch wenn sich makroökonomische Theorien anhand ihrer Ergebnisse kritisieren lassen, besteht kaum ein Zweifel, dass die systemische Bedrohung durch einen Trend steigender Zinsen sehr real ist.
Alles in allem ist es eine Lage, die Untätigkeit erfordert, gerechtfertigt durch Hoffnung. Schließlich könnte es sein, dass bereits eine geringe Zinserhöhung noch mehr Einlagengeld aus dem US-Bankensystem abzieht und zu einem Rückgang der Kreditvergabe der Banken führt, zumal der Leitzins der Fed (Fed Funds Rate) bei 0,25 % liegt und bereits 2,6 Billionen US-Dollar an Geldern von Geschäftsbanken bei der Fed hinterlegt sind.
Die Zentralbanker beginnen zu erkennen, wie es ihren Kollegen in Japan ergangen ist, wo seit fünfundzwanzig Jahren bei Nullzinsen nichts, was versucht wurde, zu wirken scheint. Willkommen in Keynes' Welt der eingeschläferten Sparer und der staatlich geförderten Finanzierung. Willkommen in der Welt der ZIRP-Zombies.
[1] Keynes: General Theory of Employment Interest and Money, Kapitel 24, Abschnitt 2.
[2] Siehe Von Mises, The Theory of Money and Credit, S. 349. (Englische Übersetzung, 1953, Yale University Press.)
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