Dieser Artikel untersucht die Faktoren hinter der wachsenden Ablehnung des Dollars für die Abwicklung des Handels durch blockfreie Staaten weltweit. Sie fürchten keine politischen oder wirtschaftlichen Vergeltungsmaßnahmen der USA mehr.
Das Monopol des Dollars wurde insbesondere von Saudi-Arabien infrage gestellt, das sich aus dem Einflussbereich der USA gelöst und dem Chinas und Russlands zugewandt hat. Infolgedessen ist in den arabischen Ländern Frieden ausgebrochen.
Steigende Zinsen haben jedoch die westlichen Bankensysteme destabilisiert, was die Attraktivität von Zahlungen in Chinas Renminbi gegenüber dem Halten von Bankeinlagen und Anlagen in den Währungen des westlichen Bündnisses – insbesondere des Dollars – erhöht hat. Ausländer halten 7 Billionen Dollar an Einlagen und kurzfristigen Schuldtiteln sowie 24,5 Billionen Dollar an Anleihen und Aktien. Diese Bestände übersteigen zunehmend ihren Bedarf.
Es ist zu erwarten, dass die Kreditvergabe der US-Banken weiter schrumpft, was die Zinsen noch höher treiben wird. Weitere Bankenpleiten sind zu erwarten. Ausländer werden zwangsläufig immer zurückhaltender, Dollar zu halten, und werden sie verkaufen. Die Frage lautet daher nicht mehr, wie stark der Dollar fallen wird, sondern wie schnell.
Einleitung
Wir wissen, dass sich der Wunsch Russlands und Chinas, den Dollar abzuschaffen, aufgrund von Faktoren erfüllt, die sich ihrem unmittelbaren Einfluss entziehen. Immer mehr Staaten legen sich nun darauf fest, Zahlungen im grenzüberschreitenden Handel in anderen Währungen als dem Dollar zu akzeptieren, obwohl die USA darauf bestehen, dass die einzige Währung für die Preisbildung bei Rohstoffen und die Abwicklung des internationalen Handels – und damit die Reservewährung – ihre eigene sein muss.
Wir wissen auch, dass die US-Regierung seit dem Zweiten Weltkrieg entschlossen gegen Abweichler vorgegangen ist, um ihr Währungsmonopol durchzusetzen. Libyens Gaddafi und der irakische Staatschef Saddam Hussein schlugen beide neue Währungen vor, um sich vom Dollar zu befreien, und nahmen ein unrühmliches Ende. Doch alle Monopole scheitern irgendwann. Ermutigt durch Anzeichen dafür, dass der Dollar seinen Zenit überschritten hat, wenden sich immer mehr Staaten von ihm ab.
Als die USA noch der Weltpolizist waren, hätten nur sehr wenige Länder gewagt, den mächtigen Dollar herauszufordern. Die amerikanische Außenpolitik war von ihrem Kampf gegen den Kommunismus bestimmt und schützte die wirtschaftliche Freiheit der Staaten in ihrem Einflussbereich. Bei den herrschenden Eliten weltweit erzeugten die USA jedoch Misstrauen und Groll. Das ist das Erbe des Weltpolizisten.
Ein einschneidendes Ereignis, das die meisten Menschen im Westen vergessen haben, war die Asienkrise von 1998. China glaubt, sie sei von den Amerikanern zu ihrem eigenen Vorteil geplant worden. Nachfolgend ein Auszug aus einer wichtigen Rede von Generalmajor Qiao Liang, Stratege der Volksbefreiungsarmee, vor dem Zentralkomitee der Kommunistischen Partei Chinas im April 2016, in der er darlegte, was zu Chinas Sichtweise der Ereignisse geworden ist:
„Was war in den 1980er-Jahren das heißeste Anlagekonzept? Es waren die ‚Asiatischen Tiger‘. Viele Menschen glaubten, dies sei dem Fleiß und der Klugheit der Asiaten zu verdanken. Tatsächlich war der Hauptgrund die reichliche Investition von US-Dollar.
„Als die asiatische Wirtschaft zu florieren begann, hielten die Amerikaner es für an der Zeit zu ernten. Daher verringerten sie 1997, nach zehn Jahren eines schwachen Dollars, die Geldmenge für Asien und schufen einen starken Dollar. Viele asiatische Unternehmen und Branchen litten unter einer unzureichenden Geldversorgung. Die Region zeigte Anzeichen, am Rande einer Rezession und einer Finanzkrise zu stehen.
„Es bedurfte eines letzten Strohhalms, um dem Kamel den Rücken zu brechen. Was war dieser Strohhalm? Eine regionale Krise. Sollte es einen Krieg geben, wie ihn die Argentinier erlebt hatten? Nicht unbedingt. Krieg ist nicht der einzige Weg, eine regionale Krise auszulösen.
„So sahen wir, wie ein Finanzinvestor namens ‚Soros‘ seinen Quantum Fund sowie mehr als hundert weitere Hedgefonds der Welt nahm und einen Wolfsangriff auf Asiens schwächste Volkswirtschaft, Thailand, startete. Sie griffen die thailändische Währung, den Baht, eine Woche lang an. Dies löste die Baht-Krise aus. Dann breitete sie sich nach Süden auf Malaysia, Singapur, Indonesien und die Philippinen aus. Danach zog sie nach Norden weiter nach Taiwan, Hongkong, Japan, Südkorea und sogar Russland. So explodierte die ostasiatische Finanzkrise vollends.
„Das Kamel stürzte zu Boden. Die Anleger der Welt kamen zu dem Schluss, dass das asiatische Investitionsumfeld sich verschlechtert hatte, und zogen ihr Geld ab. Die US-Notenbank blies umgehend zum Angriff und erhöhte den Dollar-Zins. Das aus Asien abfließende Kapital strömte in die drei großen Märkte der USA und schuf dort den zweiten großen Bullenmarkt.
„Als die Amerikaner reichlich Geld verdient hatten, gingen sie so vor wie in Lateinamerika: Sie brachten das Geld, das sie mit der Asienkrise verdient hatten, zurück nach Asien, um die guten Vermögenswerte Asiens zu kaufen, die zu diesem Zeitpunkt auf ihrem Tiefstpreis angelangt waren. Die asiatische Wirtschaft hatte keine Möglichkeit, sich zu wehren.
„Der einzige glückliche Überlebende dieser Krise war China.“
Ob Qiao mit seiner Einschätzung richtig lag, ist nicht entscheidend: Dies ist es, was die chinesische Führung glaubt. Und Anfang 2014 erfuhr sie von US-Plänen, den Dissens in Hongkong anzufachen, was später im selben Jahr zu den Studentenunruhen führte. Obwohl Amerika China seither mehrfach zu provozieren versucht hat (Handelszölle, Technologieverbote, die Huawei-Affäre, Taiwan …), bestand die einzige Maßnahme Chinas darin, Hongkong, das sich durch das amerikanische Vorgehen als ihre Schwachstelle erwiesen hatte, defensiv stärker zu kontrollieren.
Schließlich scheint sich Chinas Geduld in der Dollarfrage auszuzahlen. Es hat sich nicht in die globalen Pläne Amerikas eingemischt, außer gemeinsam mit Russland sicherzustellen, dass der asiatische Kontinent ihr gemeinsames Herrschaftsgebiet ist.
Doch Chinas wirtschaftliche Fangarme beschränken sich nicht auf Asien. Das Land handelt überall, und seine Geschäfts- und Investitionspläne bieten ganz Afrika, Südamerika und sogar Mexiko bessere Perspektiven. Gäbe es nicht die Furcht vor amerikanischen Vergeltungsmaßnahmen, wäre deren Unterstützung für China und ihre Bereitschaft, dessen Währung als Zahlungsmittel anzunehmen, längst Realität. Doch dann ging Amerika einen Schritt zu weit, als es Russland mit Sanktionen belegte und auf das in Brüssel ansässige SWIFT einwirkte, Russland aus dem dollarbasierten globalen Zahlungssystem auszuschließen.
Die NATO und die EU schlossen sich den Amerikanern an, während Asien, bevölkerungsmäßig weitaus größer, Russland unterstützte. Die Amerikaner hatten sich verkalkuliert: Für Russland ging das Geschäft fast normal weiter, während das westliche Bündnis unter stark steigenden Energie-, Rohstoff- und Nahrungsmittelpreisen litt. Dies löste steigende Zinsen und nunmehr eine Kreditkontraktion aus, die vor sechs Wochen mit dem Zusammenbruch der Silicon Valley Bank und der Credit Suisse in Europa zu einer ersten Bankenkrise führte. In den vergangenen sechs Monaten ist der handelsgewichtete Index des Dollars um 11 % gefallen.
Amerika hat nun nicht nur jeder blockfreien Nation gezeigt, dass die Macht seines Dollars überschätzt wird, sondern hat mit den Sanktionen gegen Russland letztlich auch sein eigenes Finanzsystem destabilisiert. Und nun haben die blockfreien Nationen die freie Wahl: Sie können an Amerika, seinem Dollar und seinem diskreditierten Finanzsystem festhalten oder die Beziehungen zu China vertiefen, das über einen glaubwürdigen Wirtschaftsplan verfügt und dessen Wirtschaft derzeit wächst.
Zwar hat diese Entscheidung ein kurzfristiges Element, doch bietet China langfristig etwas, das Amerika, seine Weltbank und sein regionales Netzwerk nicht bieten können. Die Weltbank verteilt etwas Wohltätigkeit, wodurch sie ihre Hochglanzbroschüren mit Geschichten über gute Taten füllen kann. Aber jede aufstrebende Nation, die einen Kredit sucht, erhält ihn in Dollar (den sie zurückzahlen muss, wodurch die Nachfrage danach erhalten bleibt) und muss eine Kombination aus wirtschaftlicher und politischer Begründung für das Darlehen erfüllen. Der Umgang mit China ist anders. Da ihre kommerziellen Interessen mit denen ihrer Handelspartner übereinstimmen, investiert China direkt in die Infrastruktur, allein oder in Partnerschaft, und baut Eisenbahnen, Autobahnen und Kommunikationsnetze. China kann sich dies leisten, weil seine Wirtschaft sparbasiert ist. Zudem gibt es zwei Währungen, Onshore und Offshore, wodurch verhindert wird, dass Offshore-Kredit nach Onshore abwandert. Daher werden die Folgen der Kreditausweitung für die Verbraucherpreisinflation minimiert.
Wohl ist ein instabiles Bankensystem der endgültige Untergang des Dollars. Nationen, die zuvor gezögert hatten, den Handel in Renminbi abzuwickeln, tun dies nicht mehr, da sie erkennen, dass ihre Dollar-Reserven und -Guthaben nun gefährdet sind. In ihrer Zahl liegt zusätzliche Sicherheit, denn es sind zu viele, als dass Amerika sie einzeln herausgreifen könnte. Und wenn das US-Bankensystem weiter zerfällt, ist auch die Verflechtung mit den anderen Währungen des westlichen Bündnisses gefährdet.
Auch Zentralbanken außerhalb des amerikanischen Lagers überprüfen ihre Reservepolitik. Wir haben beobachtet, dass sie ihre Goldreserven aufstocken, was dem Verkauf von Dollar gleichkommt. Laut IWF sanken die gesamten Devisenreserven 2022 um den Gegenwert von einer Billion Dollar, wobei allein der Dollaranteil um 600 Mrd. $ fiel. Der Renminbi-Anteil an den Reserven betrug zum Jahresende nur den Gegenwert von 298 Mrd. $, sodass er vermutlich aufgestockt werden wird.
Aber besteht tatsächlich ein Bedarf an Währungsreserven? Ein Argument lässt sich nur für das Wechselkurs- und Krisenmanagement anführen. Die Ausweitung von Swap-Linien wirkt inflationär und wird nur zwischen den sechs großen Zentralbanken eingesetzt – der Fed, der Bank of Canada, der Bank of England, der EZB, der Bank of Japan und der Schweizerischen Nationalbank. Es ist eine elitäre Vereinbarung, die die übrigen 149 Zentralbanken ausschließt.
Sie benötigen lediglich Kreditliquidität, um ihre Geschäfte in anderen Währungen abzuwickeln. Daher wird ein großer Teil der Dollarreserven der Zentralbanken, die der IWF mit 6,471 Billionen US-Dollar beziffert, zum Verkauf verfügbar. Hinzu kommen Dollarbestände, die private Akteure im Korrespondenzbankensystem (Nostro/Vostro) halten.
Das Ende des Monopols des Petrodollars
Soweit der Öffentlichkeit bekannt ist, begann die Zäsur beim Dollar im vergangenen Dezember, als Präsident Biden Saudi-Arabien besuchte, gefolgt von Präsident Xi. Der Unterschied im Empfang sprach für sich: Biden wurde zurückhaltend begrüßt, während Xi mit all dem arabischen Pomp und Zeremoniell geehrt wurde, das Muhammad bin Salman aufbieten konnte. Bei dem Treffen mit Xi stimmten die Saudis zu, Zahlungen für Öl in Renminbi zu akzeptieren.
Dies waren lediglich die jüngsten in einer langen Reihe von Entwicklungen. Im Jahr 2014 erzählte mir ein Direktor einer der großen Schweizer Goldraffinerien, dass man rund um die Uhr daran arbeite, LBMA-Barren zu 400 Unzen in den neuen chinesischen Kilostandard mit 99,99 Feingehalt umzuschmelzen. Barren aus dem Nahen Osten, von denen viele offenbar aus langfristiger Lagerung stammten, wurden ihren Eigentümern im neuen Kilostandard umgegossen zurückgegeben. Der einzige Schluss lautet, dass die arabische Welt vor neun Jahren erkannte, dass ihr Vermögen in Zukunft stärker an China und Asien gebunden sein würde als an die Europäer und Amerikaner. Zufällig war dies der Zeitpunkt, zu dem China glaubte, Amerika schüre Unruhe in Hongkong und dränge Russland zur Annexion der Krim.
Eine weitere Bestätigung für die Verschiebung der geopolitischen Platten kam 2018, als Präsident Putin und MBS beim G20-Gipfel in Buenos Aires High Five machten. Aus ihrer Körpersprache ging klar hervor, dass zwischen den beiden Staatschefs ein vertrauliches Einvernehmen bestand und sie zusammenarbeiteten. Und in den fünf Jahren seither hat die Entschlossenheit Europas und Nordamerikas, fossile Brennstoffe vollständig zu verbieten, die Weitsicht der Araber bestätigt, die vor neun Jahren ihre Goldbarren in den chinesischen Standard umgießen ließen.
Indem der Westen verspricht, Öl und Gas in rasch kürzer werdender Frist abzuschaffen, hat er den beiden asiatischen Hegemonialmächten ein offenes Tor geboten. Russland, Iran und Saudi-Arabien verfügen zusammen über nahezu das gesamte kostengünstige Öl und haben in hohem Maße Kontrolle über die Preise der globalen Energiemärkte.
Dass Amerika seinen Einfluss auf den Nahen Osten nun verloren hat, erkennt man daran, dass in die Region der Frieden zurückgekehrt ist. Saudi-Arabien bessert seine Beziehungen zum Iran aus, Assad aus Syrien wird demnächst in Riad erwartet, Katar und Bahrain nehmen wieder diplomatische Beziehungen auf, und die erste Runde der jemenitischen Friedensgespräche wurde erfolgreich abgeschlossen. Doch Amerika ist unzufrieden. William Burns von der CIA flog kürzlich nach Riad, um ein Treffen mit MBS zu erbitten, vermutlich um angesichts der Entwicklungen zu klären, wo die CIA steht, und die Lage zu sondieren. Das atomgetriebene Angriffs-U-Boot USS Florida passierte den Suezkanal zur Unterstützung der Fünften Flotte und befindet sich vermutlich auf dem Weg in den Golf.
Offenbar will Amerika die Spannungen eskalieren lassen, mit der Drohung eines Angriffs auf den Iran, dessen weit fortgeschrittenes Atomprogramm als Vorwand dient. Realistisch betrachtet sind die Amerikaner jedoch machtlos. Und sollten sie sich tatsächlich für einen Angriff auf den Iran entscheiden, würden sie sich die gesamte Region zum Feind machen – was MBS William Burns sicherlich deutlich gemacht hat.
Abgesehen von Sicherheitsfragen geht es vor allem um die Währungen. Natürlich werden die Mitglieder des Golf-Kooperationsrats weiterhin Dollar akzeptieren. Doch Amerika befindet sich nun in einer Bankenkrise, die Fed selbst hat ebenso wie die anderen großen Zentralbanken ein stark negatives Eigenkapital, und ausländische Halter von Dollar besitzen davon mehr, als es die künftigen Handelsbedingungen erfordern.
Die Alternative sind China und der Renminbi
Diese Woche wurde berichtet, dass Chinas BIP im ersten Quartal dieses Jahres um 4,5 % gewachsen ist, angeführt von einer Erholung der Konsumausgaben, wobei die Einzelhandelsumsätze allein im März um 10,6 % stiegen. Und während sich die Aufmerksamkeit der westlichen Finanzanalysten üblicherweise zuallererst auf die Konsumaktivität richtet, weiß jeder andere, dass China eine sparbasierte Volkswirtschaft hat, in der Kredite Industrieinvestitionen finanzieren können, ohne dass die Verbraucherpreise steigen.
Es besteht die nachvollziehbare Befürchtung, dass Chinas Rohstoffnachfrage die Preise hoch halten wird, während Amerika und Europa infolge schrumpfender Bankkredite in eine Rezession eintreten. Darüber hinaus gab es einen Mangel an neu entdeckten Minen und an Kapitalinvestitionen in die Rohstoffförderung, was darauf hindeutet, dass das Angebot an Rohstoffen und Energie knapp bleiben wird. Doch bislang liegen in China noch keine statistischen Belege dafür vor, dass Kredite die Kapitalbildung antreiben.
Tatsächlich steht die Pause bei den Gesamtinvestitionen im Einklang mit einer Verlagerung des strategischen Schwerpunkts Chinas weg vom Exporthandel mit Amerika und Europa hin zur Entwicklung der asiatischen Märkte. Darüber hinaus überprüfen amerikanische Hersteller angesichts der derzeitigen geopolitischen Lage ihre Lieferkettenstrukturen. Wenn es jedoch um die Wahl der Währungen geht, wissen alle blockfreien Länder, die China beliefern, dass Chinas Pläne weit über die inländische Fertigung hinausgehen und auf eine industrielle Revolution in ganz Asien abzielen. Dies haben sie vor Augen, wenn sie die Bezahlung ihrer Exporte in Dollar, die im unsicheren US-Bankensystem verwahrt würden, mit Zahlungen in Renminbi vergleichen, die bei einer staatlich garantierten chinesischen Bank liegen. Und es haben sie ebenfalls vor Augen, wenn sie die wirtschaftlichen Aussichten Chinas mit denen Amerikas und seiner engen Verbündeten vergleichen.
Selbst Amerikas Verbündete sind sich ihres Bekenntnisses zum Dollar nicht mehr sicher. Frankreich hat kürzlich für Flüssigerdgas eine Zahlung in Renminbi akzeptiert. Andere Mitglieder der Europäischen Union halten sich erkennbar bedeckt, denn sie wissen, dass es unklug wäre, sich von der größten Volkswirtschaft der Welt abzukoppeln, die wächst, während die amerikanische stagniert. Darüber hinaus verfügt Europa über direkte Bahnverbindungen quer durch den eurasischen Kontinent, nicht nur nach China, sondern auch in den gesamten Kontinent. In Kürze werden sie auch direkt mit dem indischen Subkontinent verbunden sein, der nunmehr offiziell das bevölkerungsreichste Land der Welt ist. Selbst die Briten können es sich nicht leisten, Washingtons Beispiel zu folgen und die Handelsbeziehungen zu China einzuschränken.
Die Handelsungleichgewichte werden für Amerika und einen Großteil Europas ohnehin zunehmen. Die volkswirtschaftlichen Gesamtrechnungen zeigen uns, dass ein Haushaltsdefizit bei unverändertem Sparverhalten zu einem entsprechenden Handelsdefizit führt – dem Syndrom der „Zwillingsdefizite“. Da die schrumpfende Bankkreditvergabe die US-Wirtschaft untergräbt, wird die US-Regierung mit sinkenden Steuereinnahmen, steigenden Sozialausgaben und stark steigenden Kreditkosten konfrontiert sein. Das Handelsdefizit wird im Gleichschritt mit dem Haushaltsdefizit zunehmen – nur wird diesmal die Zahlungsbilanz mit dem Handelsdefizit nahezu sicher ebenfalls zunehmen, weil ausländische Exporteure ihre Dollarzahlungen voraussichtlich nicht behalten werden.
Für die US-Regierung und für uns alle dürfte dies zu einem doppelten Problem werden. Erstens wird die ausländische Nachfrage nach US-Staatsanleihen nicht nur verschwinden, sondern die Ausländer werden zu Verkäufern, während der Finanzierungsbedarf steigt.
Zweitens wird China, da sich die globalen Handelszahlungen in den Renminbi verlagern und der chinesische Exporthandel weiter davon profitiert, Amerikas wachsende Handelslücke zu füllen, zum Sündenbock des Friedens gemacht werden. Und jeder Versuch der US-Regierung, noch höhere Handelszölle einzuführen und chinesische Technologie zu verbieten, wird die Lage nicht verbessern. Es muss anerkannt werden, dass die Folge einer expandierenden chinesischen Wirtschaft bei gleichzeitigem Niedergang der amerikanischen Wirtschaft das derzeitige amerikanische Säbelrasseln in Bezug auf Taiwan in einen offenen Konflikt verwandeln könnte.
Bewertung der Auswirkungen einer Dollar-Liquidation
Bei der Dollar-Liquidation sind zwei Elemente zu betrachten, beginnend mit liquiden Bankeinlagen, Einlagenzertifikaten, Staatsanleihen und Handelswechseln usw. mit Laufzeiten von weniger als einem Jahr. Laut den Statistiken des Treasury International Capital der USA beliefen sich diese Ende Dezember auf Kreditverbindlichkeiten gegenüber allen Ausländern in Höhe von 7.074 Mrd. US-Dollar. Dies ist der unmittelbare Betrag, der potenziell über den Devisenmärkten schwebt.
Zugleich haben US-Ansässige Forderungen in Fremdwährungen, die lediglich 384 Mrd. US-Dollar entsprechen. Das Verhältnis von im Auslandsbesitz befindlichen Dollar zu im US-Besitz befindlichen Fremdwährungen beträgt das 18,4-Fache. Anders ausgedrückt: Dies ist das ungefähre Ungleichgewicht zwischen potenziellen Dollarverkäufen aller Ausländer und der Fähigkeit US-amerikanischer Käufer, diese aufzunehmen, indem sie ihre Fremdwährungen gegen Dollar verkaufen. Auf den ersten Blick könnte dieses Gefälle einen raschen Verfall des Dollarkurses gegenüber Fremdwährungen auslösen.
Es ist auch möglich, dass eine Bank Dollar für das eigene Buch kauft und dem Dollarverkäufer in einer Fremdwährung Kredit einräumt. Diese Tätigkeit dürfte jedoch auf Niederlassungen ausländischer Banken in New York beschränkt bleiben, die Zugang zu den entsprechenden ausländischen Großkreditmärkten haben, und setzt voraus, dass sie überhaupt Dollar kaufen möchten. Die wahrscheinlichste Methode, einen fallenden Dollar aufzuhalten, wäre jedoch entweder ein Eingreifen des Devisenstabilisierungsfonds, das die breite Geldmenge verringern würde, obwohl die Fed ohnehin Mühe hätte, eine weitere Schrumpfung zu verhindern; oder dass die Fed ihre Swap-Line-Partner um Zusammenarbeit bittet, damit diese Dollar kaufen und im Gegenzug ihre eigenen Währungen verkaufen, was in hohem Maße inflationär ist.
Dies führt uns zu der Frage, wie die Zinsentwicklung aussehen wird und wie sich die Wahrnehmung finanzieller Risiken im Ausland verändern könnte, insbesondere im Hinblick auf das systemische Risiko im US-Bankensystem. Wir wissen, dass eine schwächere Währung tendenziell zu höheren Zinsen führt. Und man dürfte erwarten, dass steigende Zinsen den Wechselkurs des Dollars stützen. Es besteht jedoch die Gefahr einer negativen Rückkopplungsschleife, in der die Risiken für den Wechselkurs des Dollars zusammen mit den Zinsen zunehmen. Der Grund ist, dass steigende Zinsen die US-Wirtschaft und die Staatsfinanzen destabilisieren und zu höheren Haushalts- und Handelsdefiziten führen werden. Zudem werden Portfoliovermögenswerte, die als solche mit einer Laufzeit von mehr als einem Jahr definiert sind, an Wert verlieren.
Die obige Grafik zeigt, wie die ausländischen Bestände an langfristigen Wertpapieren in den vergangenen Jahren von Quartal zu Quartal angewachsen sind, vor allem aufgrund eines Anstiegs der privaten ausländischen Bestände. Im Januar beliefen sich die Bestände des privaten und des öffentlichen Sektors zusammen auf 24.548 Mrd. US-Dollar. Trotz Schwankungen zeichnet sich nun ein rückläufiger Trend ab. Diese Zahlen kommen zu den im Auslandsbesitz befindlichen nichtfinanziellen Vermögenswerten wie Immobilien, landwirtschaftlichen Flächen, Fabriken und Büros hinzu.
Der US-Besitz an ausländischen langfristigen Wertpapieren beläuft sich auf 14,263 Billionen US-Dollar, davon 10.875 Mrd. US-Dollar in Aktien von Unternehmen. Es ist zu beachten, dass ausländische Wertpapiere in den meisten Fällen in Form von in Dollar notierten American Depositary Receipts (ADRs) gehalten werden, sodass ihre Veräußerung keine Devisengeschäfte nach sich zieht, anders als die Veräußerung eines auf Dollar lautenden Vermögenswerts durch Ausländer.
Die Kreditvergabe der Geschäftsbanken in den wichtigen Rechtsräumen wächst jedoch nicht mehr oder schrumpft sogar, während die Kreditnachfrage weiter zunimmt. Die Folge ist, dass die Zinsen aufgrund dieses Ungleichgewichts zwischen Angebot und Nachfrage weiter steigen werden. Die Zentralbanken können dagegen kaum etwas unternehmen, ohne ihre Währungen zu entwerten. Und weil sie unter Druck stehen, die Finanzierung der wachsenden Defizite ihrer Regierungen sicherzustellen, werden sie gezwungen sein, die Preisbildung des Marktes für Kredit zu akzeptieren. So war es auch in den 1970er-Jahren.
Während die Aufmerksamkeit aller auf Prognosen zur Verbraucherpreisinflation gelenkt wird, scheint man sich nicht bewusst zu sein, dass die Inflation nicht das unmittelbare Problem ist. Es ist der Mangel an Bankkrediten, der jetzt die Zinsen bestimmt, nicht die Inflationserwartungen. Dementsprechend deutet der Ausblick auf noch höhere Anleiherenditen hin, was bedeutet, dass alle Finanzvermögenswerte weiter an Wert verlieren werden. Und mit ihrem Wertverfall wird das stark finanzialisierte US-Bankensystem sowohl durch die in den Bilanzen gehaltenen Anlagen als auch durch die für Kredite hinterlegten Sicherheiten geschwächt werden. Dieser Ausblick beschränkt sich jedoch nicht auf die Dollarmärkte und gilt für alle anderen westlichen Finanzzentren gleichermaßen. Sobald diese Dynamik für die Anleger offensichtlich wird, dürfte sich eine weltweite Liquidation von Finanzvermögenswerten beschleunigen, mit Ausnahme vielleicht der chinesischen Finanzmärkte, die einen völlig anderen Kurs eingeschlagen haben, und der russischen, die von den globalen Investitionsströmen vollständig abgeschnitten sind.
Bei einer allgemeinen Portfolioliquidation wird das Ungleichgewicht zwischen ausländischen Investitionen in langfristige Vermögenswerte und dem US-Besitz an ausländischen Anlagen die relativen Währungsentwicklungen bestimmen. In Dollar beträgt das Verhältnis 24.548 Mrd. zu 14.263 Mrd. US-Dollar, also etwa das 1,72-Fache. Für Devisenzwecke werden jedoch wahrscheinlich weniger als eine Billion Dollar in Fremdwährungen gehalten, der Rest in ADRs. Wenn ein ADR verkauft wird, findet kein Devisengeschäft statt, anders als beim Verkauf von US-Wertpapieren in ausländischem Besitz. Eine allgemeine Portfolioliquidation würde daher einen überwältigenden Überhang an Dollarverkäufen durch Ausländer im Vergleich zur Liquidation von Fremdwährungen durch Amerikaner mit sich bringen.
Angenommen, ausländische Anleger reduzieren ihr Dollar-Engagement und kaufen am Rande Renminbi, könnte der Wertverlust des Dollars gegenüber dem Renminbi unerwartet plötzlich und erheblich ausfallen. Zumindest ein Teil der Dollar-Liquidation dürfte die Energie- und Rohstoffpreise antreiben, deren Angebot in vielen Fällen zu begrenzt ist, um eine Lagerhaltung in nennenswertem Umfang zu tragen. Gold dürfte gekauft werden, weil es in nahezu allen ausländischen Rechtsräumen nach wie vor gesetzliches Geld ist. Es würde eine von Ausländern getriebene Flucht aus ungedecktem Kredit in physische Rohstoffe aufgrund des zunehmenden Kontrahentenrisikos markieren.
Ein Gegengewicht zu diesen negativen Folgen für die Zukunft des Dollars dürfte sich nur von den übrigen Mitgliedern des westlichen Bündnisses ergeben. Als bedeutende ausländische Halter von US-Staatsschulden kann man darauf zählen, dass sie versuchen werden, die Währungen gegenseitig zu stützen. Zweifellos werden die Fed und ihre fünf Partnerzentralbanken ihre Swaps zu diesem Zweck sowie zur Stützung des Dollars selbst ausweiten. Gemessen an den gehaltenen Dollarbeträgen sind diese Akteure jedoch in der Minderheit, und ihre Versuche, die Devisenmärkte zu manipulieren, werden die Lage nur verschlimmern.
Wir müssen daher schlussfolgern, dass angesichts der Hinweise auf Verkäufe des Dollars durch das Ausland diese Verkäufe rasch eskalieren könnten. Folglich wird die Liquidation von Dollarbeständen durch Ausländer zu deutlich höheren Zinsen führen, die sich nur durch eine Ausweitung der Zentralbankkredite mildern lassen. Und diese Ausweitung kann nur von der Fed kommen, da die Geschäftsbanken ausgeschöpft sind, ihre Verluste eindämmen und ihre Bilanzhebelung verringern wollen. Und wenn die Fed über Währungsswaps oder auf andere Weise zur Notenpresse greift, ist es um den Dollar ohnehin geschehen.
Russlands Position
Die russische Wirtschaft scheint sich während des aktuellen Konflikts mit der Ukraine bemerkenswert gut zu behaupten. Steuern und Staatsverschuldung sind niedriger als in jeder anderen großen Volkswirtschaft, und mit einigen Umgehungslösungen weist der Export weiterhin einen Überschuss aus. Der Konflikt in der Ukraine ist eine finanzielle Belastung, aber nicht groß genug, um Russlands Wirtschaft zu destabilisieren.
Zahlungsströme wurden vom Dollar auf den chinesischen Yuan umgeleitet, sodass im Ausland lebende Russen weltweit weiterhin ihre Kreditkarten nutzen können. Und Bangladesch bezahlt Russland für den Bau des Kernkraftwerks Rooppur in Yuan über eine chinesische Bank mit Zugang zu Chinas grenzüberschreitendem Interbanken-Zahlungssystem. Wie wir schon in so vielen früheren Fällen gesehen haben, erweisen sich die Sanktionen gegen Russland als völlig wirkungslos.
Während der Zahlungsweg über den Yuan die aktuelle Lage löst, können wir sicher sein, dass Russland ein Zahlungsmittel unter eigener Kontrolle haben will. Zu diesem Zweck arbeitet Sergej Glasjew im Auftrag Putins an einem Vorschlag für eine neue Währung zur Abwicklung des Handels innerhalb der Eurasischen Wirtschaftsunion. Es deutet vieles darauf hin, dass sie auf Gold basieren wird, und nach dem, was Glasjew öffentlich geschrieben hat, wird der Rubel wahrscheinlich ebenfalls in eine Art Goldstandard überführt.
Der unmittelbare Vorteil für die russische Geschäftswelt besteht darin, dass die aktuellen Zinssätze von über 10 % deutlich sinken werden. Dem steht eine Verbraucherpreisinflation von 3,5 % gegenüber, die jedoch stark durch zuvor hohe Inflationsraten verzerrt ist. Dennoch wird alles, was die Zinsen in diesem Umfeld niedrigerer Inflation senkt, das Kreditwachstum fördern, um das wirtschaftliche Potenzial auszuschöpfen.
Entscheidend ist, dass der Wert der Kredite an Gold gebunden wird, um dauerhafte Preisstabilität herbeizuführen. Nur dann können die Rubel-Zinsen dauerhaft auf wenige Prozent sinken.
Der Rubel wäre dann in der Lage, einem Fiat-Yuan als Zahlungsmittel Konkurrenz zu machen. Und angesichts der neuen Beziehung Russlands zu den Mitgliedern des Golf-Kooperationsrates würde ein goldgedeckter Rubel zweifellos von den Saudis und anderen bereitwillig für Energiezahlungen akzeptiert, sogar bevorzugt gegenüber dem Yuan.
Die Verhandlungen zwischen Russland und China über diesen Punkt dürften schwierig werden. Da wir aber wissen, dass China ohnehin über massive nicht deklarierte Goldbestände verfügt, lassen sich die Gespräche im Interesse einer stabilen Währungsbeziehung zwischen den beiden Hegemonen lösen. Vielleicht noch wichtiger ist die Frage, zu welchem Goldwert der Rubel fiktiv oder tatsächlich umtauschbar sein wird, da Putins unfreundliche Staaten vor einer Finanz-, Banken- und Fiat-Währungskrise stehen, die die Fiat-Preise für Gold voraussichtlich erheblich steigen lassen wird, weil diese Währungen rasch an Kaufkraft verlieren.