Die technische Lage für Gold spricht sehr deutlich für höhere Preise. Die technische Analyse sollte jedoch durch Fundamentaldaten gestützt werden.
Fundamentaldaten liegen weitgehend im Auge des Betrachters, dessen Einschätzung in jeder Lage von positiv über neutral bis negativ reichen kann. Doch selbst für wirtschaftliche Optimisten ziehen am Horizont dunkle Wolken auf, die den globalen Wirtschaftsausblick, den Dollar und den Wert aller Finanzanlagen voraussichtlich weiter untergraben werden. Papierwährungen werden gegenüber echtem Geld, nämlich Gold, abgewertet.
Derzeit herrscht die Auffassung, dass die Inflation ein abnehmendes Problem sei und der Zinsanstieg vorüber sei. In diesem Beitrag zeige ich, wo die Inflationserwartungen irren und warum der Glaube, die Kontrolle der Zinsen sei die Lösung, ein Fehler ist.
Daraus folgt, dass die Schuldenfallen der G7-Staaten ein ernsteres Problem sind, als allgemein erkannt wird. Außerdem sind sich China und Russland der wahrscheinlichen Auswirkungen der aktuellen Ereignisse auf die G7-Währungen bewusst, und deshalb haben sie verdeckte Goldreserven angehäuft.
Kurz gesagt stehen wir vor einem Übergang zwischen scheiternden Papierwährungen und aufkommenden goldgedeckten Währungen, was erklären könnte, warum die technische Lage von Gold so positiv aussieht.
Als Chartanalyst werden Sie die aktuelle Marktlage für Gold als sehr bullisch beurteilen. Die viel beachteten gleitenden Durchschnitte im obigen Chart befinden sich in bullischer Reihenfolge, beide steigen, und der 55-Tage-Durchschnitt dreht deutlich nach oben. Der aktuelle Rückgang des Goldpreises dürfte auf ihrem derzeitigen Niveau, zwischen 1.910 und 1.923 US-Dollar, starke Unterstützung finden. Und ein Anhänger der Elliott-Wellen-Theorie könnte sagen, die wahrscheinlichste Deutung sei eine dreiteilige flache Konsolidierung, die im August 2020 begann und im November 2022 endete und damit etwas mehr als 13 Monate dauerte, was eine Fibonacci-Zahl ist. Die anschließende Bewegung wäre demnach der Beginn eines neuen Bullenmarktes.
Trotz des rückwärtsgewandten Charakters der technischen Analyse ist das bullische Argument überzeugend, insbesondere angesichts der erhöhten Spannungen im Nahen Osten und einer drohenden globalen Rezession. Tatsache ist, dass wir beim Eintritt in eine Rezession erleben, dass die Staatsfinanzen der G7-Länder (mit der einzigen Ausnahme Deutschlands) bereits in Schuldenfallen stecken, was voraussichtlich zu einer Reihe von Finanzierungskrisen führen wird. Diese Finanzierungskrisen treiben unweigerlich die Anleiherenditen in die Höhe und lenken Anlagekapital von privaten Akteuren hin zu Staatsschulden, was den wirtschaftlichen Ausblick verschlechtert. Und da die Staatseinnahmen von profitabler Wirtschaftstätigkeit abhängen, untergräbt die Finanzierungsklemme am Ende die Staatsfinanzen.
Diese Lage erinnert an die 1970er-Jahre, als die Währungsinstabilität dazu führte, dass Gold vom zuvor im Bretton-Woods-System festgelegten Niveau von 35 US-Dollar auf 850 US-Dollar am 21. Januar 1980 stieg. Gleichzeitig stieg der effektive Federal-Funds-Satz von einem Tiefstand von 3,3 % im Februar 1972 auf einen Höchststand von 13,8 %, als Gold seinen Höhepunkt erreichte, und im folgenden Jahr auf über 19 %. Heute wird die Vorstellung, dass Gold und Zinsen gemeinsam steigen können, vom Establishment aus Banken und Investmentbranche zurückgewiesen. Dennoch ist der effektive Fed-Funds-Satz seit August 2020 von der Nullgrenze auf aktuell 5,33 % gestiegen, und der in Dollar bewertete Goldpreis ist ungefähr unverändert, was kaum die negative Korrelation ist, die das Establishment vertritt.
Aufgrund der relativen Stärke des Dollars liegt Gold, in anderen Währungen bewertet, inzwischen höher als bei seinem ersten Höchststand am 6. August 2020, wie die Grafik unten zeigt.
Beim japanischen Yen liegt es 35 % höher, in Euro 4 % höher und in Pfund Sterling 1 % höher, während es in Dollar 6 % niedriger liegt. Der Yen war besonders schwach, weil die Bank of Japan mit ihrer Geldpolitik den Einlagensatz im negativen Bereich hält.
Während allgemein anerkannt wird, dass die Weltwirtschaft vor einem Abschwung steht, herrscht auch ein Irrtum über die Folgen für die Verbraucherpreise. Man nimmt an, dass eine Rezession die Nachfrage senkt, was zu einem Überangebot an Waren und damit zu niedrigeren Preisen führt. Vor diesem Hintergrund, so heißt es, könnten die Währungen mit ihrer steigenden Kaufkraft gegenüber Gold erstarken. Dieser Irrtum geht auf die frühen 1930er-Jahre zurück, als Waren faktisch in Gold bepreist wurden, weil der Dollar mit 20,67 US-Dollar je Unze daran gebunden war. Die Tatsache, dass der Dollar 1934 von Präsident Roosevelt um 40 % abgewertet wurde, bestätigt, dass die monetäre Stärke im Gold lag und nicht in der Dollar-Währung. Und in den 1970er-Jahren, als der Dollar und alle anderen Währungen vom Gold losgelöst waren, gingen Rezessionen mit eskalierenden Raten der Verbraucherpreisinflation einher.
Diese und weitere Fragen müssen geklärt werden, um zu verstehen, warum der Goldchart so positiv aussieht und was das bedeutet.
Warum die Verbraucherpreise in der Depression fielen
Wie oben erwähnt, war die Erfahrung der frühen 1930er-Jahre von einem erheblichen Rückgang der Verbraucherpreise geprägt. Zwischen Dezember 1929 und Juni 1932 ist der Verbraucherpreisindex für alle Güter schätzungsweise um 8,3 % gesunken, wobei Nahrungsmittel mit einem Rückgang von 13 % am stärksten betroffen waren[i]. Dies entsprach dem Rückgang des allgemeinen Preisniveaus während der Rezession von 1920 bis 1922, als der Verbraucherpreisindex um 9,7 % fiel.[ii]
Auf Grundlage dieser Erfahrung kamen Ökonomen in den späten 1930er-Jahren zu dem Schluss, dass die Preise in einer Rezession stets fallen würden und dass das Say’sche Theorem, das die Grundlage der klassischen Ökonomie bildete, falsch sei. Sicherlich gibt es Güter, die sich den Beschränkungen des Say’schen Theorems zu entziehen scheinen, etwa Rohstoff- und Materialpreise, die in einer Rezession einen Nachfragerückgang erleben. Doch selbst dies setzt voraus, dass die Rohstoffproduktion nicht als Reaktion auf die sinkende Nachfrage gedrosselt wird, was in der Regel nicht der Fall ist. Im Kern sind Ungleichgewichte zwischen Angebot und Nachfrage lediglich eine Frage des Zeitpunkts.
Sowohl in den Depressionen der frühen 1920er- als auch der frühen 1930er-Jahre wurden die Nahrungsmittelpreise zusätzlich durch die rasche Mechanisierung der Landwirtschaft untergraben, die die Produktion steigerte. Wie schon in der Rezession von 1920 bis 1922 bestanden die wirtschaftlichen Schwierigkeiten der frühen 1930er-Jahre jedoch in der Bereinigung des überschüssigen Kredits, der im vorangegangenen Kreditboom entstanden war.
Der Kern des Say’schen Theorems ist, dass wir produzieren, um zu konsumieren. Folglich kann es keine allgemeine Rezession geben, weil die Produktion mit dem Konsum sinkt. Man kann noch weiter gehen und feststellen, dass Arbeitnehmer, abgesehen vom Lagerabbau (der heute durch Just-in-time-Bestandsführung minimiert wurde), zuerst ihren Arbeitsplatz verlieren, bevor sie ihren Konsum einschränken.
In seinem Bestreben, staatliche Eingriffe zu fördern, musste Keynes das Say’sche Theorem verwerfen, was er mit fadenscheinigen Gründen tat:
„Das Say’sche Theorem, wonach der aggregierte Nachfragepreis der gesamten Produktion für alle Produktionsvolumina ihrem aggregierten Angebotspreis entspricht, ist somit gleichbedeutend mit der Aussage, dass der Vollbeschäftigung nichts im Wege steht. Ist dies jedoch nicht das wahre Gesetz für das Verhältnis zwischen aggregierter Nachfrage- und Angebotsfunktion, dann bleibt ein äußerst wichtiges Kapitel der ökonomischen Theorie noch zu schreiben, ohne das alle Erörterungen über den Umfang der Gesamtbeschäftigung nutzlos sind.“
Dies ist eine vorsätzliche Verzerrung einer offensichtlichen Wahrheit, die nie mehr als eine Verallgemeinerung sein sollte und gewiss nicht dazu gedacht war, in einer mathematischen Gleichung begründet zu werden, was im Grunde Keynes’ Argument ist. Heute jedoch ist Keynes’ General Theory das Vademekum der mathematischen Ökonomen und führt sie in Bezug auf den Zusammenhang zwischen einem Einbruch der Geschäftstätigkeit und den Preisen in die Irre.
Wie wir in den frühen 1930er-Jahren gesehen haben, fielen die Preise tatsächlich um 8 %. Die Rohstoffpreise für landwirtschaftliche Erzeugnisse sanken zwischen 1929 und Februar 1933 um 60 %, verglichen mit dem Rückgang der Nahrungsmittelpreise im Verbraucherpreisindex von 13 %. Dies deutet darauf hin, dass die Produktionskosten für Nahrungsmittel tatsächlich stiegen und damit den größten Teil des Wertverlusts der Erzeugnisse für die Landwirte ausglichen.[iii] Die Gründe für diese Rückgänge werden weiter unten ausführlicher erläutert.
Der Survey of Current Business vom Februar 1935 stellte zu den Großhandelspreisen für Rohstoffe zudem Folgendes fest:
„Eine weitere Einteilung der Reihen des Bureau of Labor Statistics findet sich in Grafik 3 [unten wiedergegeben]; sie zeigt die zehn Warengruppen, geordnet nach dem Grad des Rückgangs in den einzelnen Gruppen. Wie dort zu sehen ist, sanken die Preise von drei Gruppen, nämlich Metalle und Metallerzeugnisse, Haushaltsausstattung sowie Chemikalien und Arzneimittel, von 1929 bis zu den Tiefstständen im ersten Teil des Jahres 1933 um etwas weniger als 25 Prozent, die Preise für Baumaterialien nur um etwas mehr als 25 Prozent.“
Ja, dies sind Rückgänge des allgemeinen Preisniveaus, aber nicht so gravierend, wie man uns heute glauben machen will. Und sie lassen sich leicht erklären, ohne das Say’sche Theorem zu leugnen. In den Jahren 1929 bis 1932 gab es den Börsenkrach, 1931 und 1932 eine Reihe regionaler Bankenpaniken, und im März 1933 brach das Geschäftsbankensystem mehr oder weniger zusammen. Die Sichteinlagen schrumpften zwischen 1929 und 1933 um 35 %. Insgesamt gingen rund 9.000 Banken zugrunde, und es gab keine Einlagensicherung.
Damals war der Dollar frei in Gold umtauschbar, sodass die Kreditverknappung in der Wirtschaft preislich wie eine plötzliche, weitverbreitete Knappheit an Gold wirkte. Es war eindeutig diese Knappheit, die die Preise nach unten trieb. Berücksichtigt man zudem den Rückgang der Einlagen um 35 %, sind die Rohstoffe ohne Nahrungsmittel in der obigen Grafik im Durchschnitt überhaupt nicht gefallen (siehe die letzte Spalte – „Other than farm products and food“).
Die heutige Lage ist völlig anders. Die Währungen sind nicht mehr an Gold gebunden und werden von den Zentralbanken, wenn sie es für notwendig halten, frei aufgebläht. Die Bankkredite gehen zurück, doch die bisherigen Beträge sind gering. Bei Bankenpleiten gibt es Einlagensicherungen, und wir können sicher sein, dass Banken von den jeweiligen Behörden fast immer gerettet werden, statt zu scheitern.
Kurz gesagt: Über die künftige Kaufkraft der heutigen Papierwährungen besteht keine Gewissheit. Damit kommen wir jedoch zum Kern der Frage, warum das allgemeine Preisniveau in der bevorstehenden Rezession steigen wird: Die künftige Ausweitung der Zentralbankkredite zum Ausgleich einer Rezession, mögliche Bankenpleiten und die unvermeidliche Abwicklung von Fehlinvestitionen dürften zusammen die Kaufkraft aller G7-Währungen verwässern, womöglich sogar so weit, dass das Vertrauen der Öffentlichkeit in sie untergraben wird.
Damit kommen wir zur Rolle der Zinssätze im Zusammenhang mit Währungen. Wie wir 1981 sahen, beendeten Leitzinsen der Fed von über 19 % den Haussemarkt bei Gold und führten zu einem langen Rückgang der Dollar-Zinsen. Das wirkte, weil Ausländer zu diesen Zinssätzen eine positive Rendite sahen, nachdem sie den erwarteten Verlust an künftiger Kaufkraft des Dollars einkalkuliert hatten. Sie werden heute dasselbe Urteil fällen, nur dass ihre Bestände an Dollar und Dollar-Vermögenswerten im US-Finanzsystem mit 33 Billionen Dollar sogar größer sind als das US-BIP. Hinzu kommen Dollar-Kredite außerhalb der USA, die von der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich auf weitere 85 Billionen Dollar geschätzt werden, sowie weitere 10 Billionen Dollar an Eurobonds. Eine drohende Instabilität der Kaufkraft des Dollars könnte leicht zu einer ungebremsten Liquidation dieser gewaltigen Beträge durch Ausländer führen.
Es kann nur einen Schluss geben: Trotz des derzeitigen Optimismus an den Finanzmärkten werden die Preise weiterhin weit über dem von den Zentralbanken vorgegebenen Satz von 2 % steigen, und die Zinsen werden mit ihnen steigen. Und sollten sich die 1970er Jahre als Vorbild für die 2020er Jahre erweisen, können wir in den kommenden Jahren mit weitaus höheren Zinsen rechnen.
Die Sinnlosigkeit der Wirtschaftssteuerung durch Zinssätze
Um die Inflation abzuwehren, haben die Zentralbanken die Zinsen stark angehoben und dabei alle Geschäftsmodelle von Staaten, Banken und Unternehmen zerstört. Die verursachten Probleme sind für jeden offensichtlich, bis hinunter zum einfachen Hausbesitzer, der mit höheren Hypothekenzahlungen und Kreditkartenschulden konfrontiert ist. Naturgemäß gibt es einen Gegenschlag: Mechanistische Monetaristen und andere sagen, die Behörden seien zu weit gegangen. Auf der Suche nach Preisstabilität versuchen die Mainstream-Ökonomen nun, den natürlichen Zinssatz zu bestimmen, den sie heute r* nennen. Es wird nicht überraschen, dass sie zu dem Ergebnis kommen, er solle niedriger sein.
Das Konzept geht auf die Analyse von Knut Wicksell zurück, der 1998 erklärte, ein natürlicher Zinssatz sei der Kreditzins, der in Bezug auf die Rohstoffpreise im Gleichgewicht sei und diese weder erhöhe noch senke. Seine Schlussfolgerungen entstanden in einer Zeit, in der Goldstandards allgegenwärtig waren, und galten für Geldsysteme, in denen Kredit in Form von Währungen glaubwürdig als Goldersatz angesehen wurde.
Es ist anzumerken, dass das Konzept nicht allein für die Kaufkraft des Goldes galt, die als völlig objektiver internationaler Durchschnitt bestimmt wurde, sondern für in Gold einlösbare Kredite zuzüglich Zinsen im nationalen Kontext. Der national bestimmte, in Gold einlösbare Zinssatz machte den Unterschied zwischen dem Wert des Goldes an einem Handelsplatz und einem anderen aus, wobei Arbitrage dafür sorgte, dass die Preise nicht wesentlich von ihrer internationalen Norm abwichen.
Wie oben erwähnt, stellte Wicksell seine These in einer Zeit allgemeiner Goldstandards auf. Er beschrieb den natürlichen Zinssatz, der erforderlich ist, um das inländische Verhältnis zwischen Gold und Rohstoffen mit dem internationalen Durchschnittswert der Kaufkraft des Goldes in Einklang zu bringen. Doch mit instabilen Papierwährungen verhält es sich völlig anders – eine Tatsache, die von Ökonomen ignoriert wird, die glauben, das Verhältnis von Papierwährungen zu Rohstoffen unterscheide sich nicht von dem des Goldes.
Doch r* ist rein theoretisch und lässt sich nicht definieren. Aus diesem Grund sind sich selbst Vertreter der Fed uneins: Die New Yorker Fed schätzt ihn auf 1,13 %, die Fed von Richmond auf 2,2 %. Doch all dieses Herumspielen mit theoretischen Zahlen ist, wie schon im Fall der eng verwandten Taylor-Regel, irrelevant und widerspricht der empirischen Evidenz. Schon vor Wicksell führte der Einsatz von Zinssätzen zur Stabilisierung der Nachfrage nach Rohstoffen, was sich unseres Erachtens auch auf andere Produktionsfaktoren übertragen lässt, zu enormen Problemen. Die Steuerung der Zinssätze war stets auf das falsche Ziel ausgerichtet. Dieser wichtige Punkt bedarf einer Veranschaulichung.
Im Jahr 1799 kam es in Hamburg zu einer Finanzkrise, die den dortigen Diskontsatz auf 15 % trieb (entsprechend einem Zinssatz von über 17,5 %) und Gold von der Bank of England abzog. Der Grund: Händler konnten Pfund Sterling bei der Bank in Gold einlösen, wobei sie auf eine Verzinsung des Sterling von nur wenigen Prozent verzichteten, und es nach Hamburg verschiffen, wo sich wegen des Diskonts eine zusätzliche Rendite erzielen ließ. Nach Abzug der Gefahren und Kosten des Transports blieb dem Händler ein klarer Gewinn von über zehn Prozent – einlösbar in Gold.
Damals wurde diese Arbitrage von den Behörden, die das Bankrecht gestalteten, kaum verstanden, und sie machten im Bank Charter Act von 1844 denselben Fehler. In der Folge kam es in den Jahren 1847, 1857 und 1866 zu drei Zusammenbrüchen, in denen die Bank of England ihre satzungsgemäßen Verpflichtungen zum Goldumtausch aussetzen musste. Die Ursache all dieser Krisen, einschließlich des Ansturms auf die Goldreserven im Jahr 1799, lag darin, dass die Bank die Zinssätze im Hinblick auf wirtschaftliche Faktoren steuerte und nicht im Hinblick auf die Höhe der Währungsreserven. Im Zielkonflikt der Zinsfestsetzung zwischen der Währungsstabilität und der inländischen wirtschaftlichen Stabilität wurde stets die falsche Wahl getroffen.
Heute spielen Goldreserven keine Rolle mehr; an ihre Stelle ist ein instabiles Währungsregime getreten. Das stürzt die Behörden in ein weiteres Dilemma: Soll jede Zentralbank ihre Zinssätze nutzen, um ihre Währung gegenüber dem Dollar zu stabilisieren, oder um sie gegenüber Rohstoffen zu stabilisieren, wie es die Wicksell’sche Theorie verlangt? Offensichtlich sind sie darauf angewiesen, dem Dollar zu folgen. Und wenn der Dollar der Ersatz für das „barbarische Relikt“ ist, muss das Zinsziel für den Dollar sicherlich eines sein, das sich im Gleichgewicht mit den Rohstoffpreisen befindet und diese weder erhöht noch senkt.
Man sollte meinen, dass dies durch die Konzentration auf die Verbraucherpreise tatsächlich das Zinsziel der Fed ist. Die Debatte über die Wicksell’schen Theorien und r* setzt voraus, dass Dollar das neue Gold sind und dass, während andere Währungen ihre Zinssätze stattdessen im Hinblick auf ihre Dollarwechselkurse steuern sollten, das Ziel der Fed darin besteht, diese Wicksell’sche Stabilität zu erreichen. Das lässt die Fed jedoch mit dem Problem zurück, dass sich niemand darauf einigen kann, wie hoch das theoretische r* sein sollte, geschweige denn, wie hoch es künftig sein sollte. Und niemand im Geld- und Kreditestablishment scheint zu verstehen, dass Wicksells Theorie das Verhältnis zwischen einer einzigen Ware, die im Inland allgemein als physisches Geld ohne Kontrahentenrisiko akzeptiert ist, und allen anderen Waren betraf. Das ist nicht dasselbe wie das Verhältnis zwischen Rohstoffen im Allgemeinen und losgelöstem Kredit, was eine Fiat-Währung darstellt, deren künftiger Wert überhaupt nicht an Rohstoffe gebunden ist, sondern an das Vertrauen des Marktes in die künftige Geld- und Fiskalpolitik.
Unter einem Goldstandard und ohne Eingriffe der Zentralbank ergibt die Wicksell’sche Theorie zweifellos Sinn. Doch selbst dann ist die Lage dynamisch, da Ereignisse anderswo die Zinsentwicklung beeinflussen, wie das Beispiel Hamburg von 1799 zeigte. r* als Konzept kann nur von Märkten und Ereignissen bestimmt werden, und das gilt umso mehr für instabile Fiat-Währungen, deren Wert gegenüber Gold und damit der allgemeine Wert von Rohstoffen völlig subjektiv ist. Wollte man den aktuellen Dollar-r* schätzen, läge er bei über 4,5 % (der aktuellen Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihe als Richtwert), nicht bei den 1,13 %, die die New Yorker Fed vermutet. Stattdessen legen Vertreter der Fed optimistisch die Erwartungen für künftige Zinssätze ihrer Bestimmung von r* zugrunde, die sie selbst festlegen, indem sie ihre künftigen Zinserwartungen signalisieren.
Somit zeigt sich, dass die Fehler der US-Kreditpolitik im Hinblick auf die Zukunft des Dollars selbst auf der grundlegendsten Ebene liegen. Und da alle anderen Währungen hinsichtlich ihrer relativen Werte vom Dollar abhängen, sind sie an dessen endgültiges Scheitern gebunden. Dabei geht es nicht nur um die US-Geldpolitik: Die Aussicht auf stark steigende US-Haushaltsdefizite, die den Dollar entwerten, überträgt sich auch auf die Entwertung aller anderen Währungen.
Bis heute ist das Verhältnis zwischen Gold und Rohstoffen stabil geblieben, wie die nachstehende Grafik der grundlegendsten Energieeinheit, Öl, in Dollar und in Gold gemessen, deutlich zeigt. Für den Dollar gilt das nicht.
Ich habe ähnliche Charts für andere Rohstoffe erstellt und festgestellt, dass dasselbe gilt. Zusammen mit der Erosion der Kaufkraft des Dollars seit der Aussetzung des Abkommens von Bretton Woods im Jahr 1971 zeigt sich, dass es das Gold ist, das seine internationale Rolle als Geld behält, und nicht der Dollar, dessen Kaufkraft sowohl volatil als auch rasch im Schwinden begriffen ist. Wenn Ökonomen behaupten, Gold sei kein Geld mehr und sei durch den Dollar ersetzt worden, unterwerfen sie sich der etatistischen Propaganda.
Der verfehlte Umgang der US-Währungsbehörden mit den Zinsen sowie die davongaloppierenden Haushaltsdefizite der US-Regierung bestätigen die technische Schlussfolgerung aus dem Titelchart dieses Artikels: Die Kaufkraft des Dollars und aller anderen Fiat-Währungen wird weiter sinken, was sich in höheren, in diesen Währungen gemessenen Preisen für Gold widerspiegelt.
Die Finanzierung von Haushaltsdefiziten
Eines der Probleme der 1970er Jahre war die Zurückhaltung von Ausländern, Haushaltsdefizite von Regierungen zu niedrigen Zinsen zu finanzieren. Besonders hart traf dies das Vereinigte Königreich, wo sich eine linke Regierung der Zerstörung privaten Vermögens und dem Betreiben von Haushaltsdefiziten verschrieben hatte.
Damals waren die USA in einer weit besseren Lage. Zwischen 1971 und 1980 beliefen sich die Haushaltsdefizite der US-Regierung über die zehn Jahre insgesamt auf 421.823 Millionen US-Dollar, 15 % des BIP von 1980. Im Gegensatz dazu summierte sich das Haushaltsdefizit der letzten zehn Jahre auf 12.918 Milliarden US-Dollar, 47 % des BIP von 2023. Darüber hinaus lag die Staatsverschuldung der USA im Verhältnis zum BIP 1970 bei 34 %, heute liegt sie bei 122 %. Das ist die schwierige Ausgangslage für die US-Defizite beim Eintritt in eine Rezession. Angesichts einer fortgesetzten und sich beschleunigenden Defizitfinanzierung stellt sich die Frage, auf welches Niveau die Schuldenquote der USA steigen wird und welche Folgen dies für die Kreditzinsen haben wird, die nötig sind, damit Ausländer weiterhin ihre Dollar-Handelsüberschüsse in US-Staatsanleihen recyceln, obwohl sie bereits stark in Dollar-Krediten übergewichtet sind.
Unter den G7-Ländern sind die Staatsfinanzen der USA nicht die schlechtesten. Japan führt die Liste mit einer Schuldenquote von über 260 % an, gefolgt von Italien mit 144 %. Die japanische Lage ist im globalen Zusammenhang besonders alarmierend. Das Haushaltsdefizit der Regierung von 6,4 % des BIP wird derzeit auf U37.250 Milliarden geschätzt. Ein Anstieg der durchschnittlichen Kreditkosten um einen Prozentpunkt erhöht das Defizit um U15.000 Milliarden. Es überrascht kaum, dass sich die Japaner entschieden gegen höhere Anleiherenditen wehren, nicht zuletzt wegen der Auswirkungen auf die Bilanz der Bank of Japan, die schätzungsweise 53 % aller Staatsanleihen hält.
Die mutmaßliche Finanzkrise Japans ist für den Rest der Welt von Bedeutung, zum einen, weil japanische Institutionen zur Renditesteigerung in anderen Märkten investiert haben, und zum anderen, weil negative kurzfristige Zinsen eine äußerst attraktive Quelle für fremdfinanzierte Mittel in anderen Märkten sind. Solange diese Situation anhält, lassen sich nicht nur mit Hebelwirkung Gewinne zwischen verschiedenen Märkten für Schatzwechsel erzielen, sondern es gab auch einen erheblichen Bonus durch den Verfall des Yen. Folglich wird Japan bei steigenden Yen-Zinsen, die nun unvermeidlich sind, nicht nur in eine Krise gestürzt, sondern es wird auch zu einer deutlichen Verringerung der globalen Kreditflüsse kommen.
Diese Aspekte der Schuldenfallen der G7 sind nur eine Seite der Gleichung. Nicht nur die davongaloppierenden Defizite bestimmen das Verhältnis von Schulden zu BIP, sondern auch die Folgen für das BIP selbst. Das BIP wird durch Staatsdefizite sowie durch Veränderungen im Volumen der ausstehenden Geschäftsbankkredite gestützt. Dadurch ist das BIP ein stark verfälschter Indikator der Wirtschaftstätigkeit, der es Regierungsbehörden erlaubt, Wirtschaftswachstum propagandistisch darzustellen und Belege für eine rückläufige zugrunde liegende Wirtschaftstätigkeit zu verschleiern. Andere amtliche Statistiken wie Beschäftigungserhebungen sind notorisch ungenau und werden, so ist zu vermuten, dazu benutzt, alles andere als die Wahrheit zu sagen. Die besten Indikatoren sind jedoch vielleicht jene der Logistik, und diese zeigen zahlreiche Insolvenzen in der US-Transportbranche. Ein weiterer Indikator sind die US-Steuereinnahmen, die seit dem Höchststand im zweiten Quartal 2022 stark gesunken sind.
Die Folgen vieler Jahre extrem niedriger Kreditkosten, auf die ein erheblicher Zinsanstieg folgte, lassen sich nicht leugnen. Sie haben nicht nur das gesamte Bankensystem in eine globale Krise gestürzt, nicht nur Schuldenfallen für hoch ausgebende Regierungen zuschnappen lassen, nicht nur privates und unternehmerisches Vermögen untergraben, sondern auch massive industrielle Fehlinvestitionen in globalem Ausmaß offengelegt. Unweigerlich wird die veränderte Zinslage noch jahrelang zu Insolvenzen und Bankenzusammenbrüchen führen, von denen viele aus Furcht vor einem völligen Zusammenbruch des globalen Kreditsystems staatliche Unterstützung erfordern werden.
Die Auflösung dieser Verzerrungen ist unvermeidlich geworden und führt zu einer Kreditverknappung im Privatsektor, die dadurch verschärft wird, dass die Regierungen noch mehr Kredit verlangen. Diese Umlenkung von Kredit weg von der tatsächlichen Wirtschaftstätigkeit hin zur Staatsfinanzierung verschlimmert die Lage, da sie die Staatseinnahmen noch stärker beeinträchtigt. Sinkende Steuereinnahmen tragen zu stark steigenden Defiziten bei. Diese zunehmende Verlagerung wirtschaftlicher Ressourcen in die Finanzierung ausufernder Staatsdefizite wird unweigerlich auf Kosten einer Verwässerung der Papierwährungen und noch höherer Anleiherenditen gehen.
Wenn dies nicht aufgehalten werden kann, wird am Ende ein vollständiger Zusammenbruch des auf Papierwährungen beruhenden Kreditsystems stehen. Die einzige Lösung besteht darin, den Kredit glaubwürdig an Gold zu binden, sodass Kredit jederzeit auf Verlangen in Edelmetall in Barren- und Münzform umgetauscht werden kann. Doch wie sollen Regierungen dies erreichen, deren Goldreserven erschöpft sind und von denen vielleicht bis zu ein Drittel doppelt gezählt wird und somit gar nicht existiert? Wie können Regierungen ein Jahrhundert fortschreitender Eingriffe rückgängig machen? Wie kann die politische Klasse aufhören, sich in die Angelegenheiten aller einzumischen, wenn sie genau dafür gewählt wird?
Zweifellos war es das frühe Verständnis dieses immer unausweichlicheren Endpunkts, das die Chinesen und später die Russen dazu bewogen hat, genug Gold anzuhäufen, um sich und ihre Bevölkerung vor den Torheiten der Währungspolitik der G7 zu schützen.
China, Russland und BRICS+
Lassen Sie sich von Chinas offiziellen Goldreserven nicht täuschen. China akkumuliert Gold, seit die Volksbank mit den Vorschriften zur Kontrolle von Gold und Silber vom 1. Juli 1983 beauftragt wurde. Neunzehn Jahre lang häufte China Gold an, und zwar während eines lang anhaltenden Bärenmarktes, in dem Schweizer Banken und andere Institute Gold aufgaben und die Edelmetallbestände ihrer Kunden verkauften. Westliche Zentralbanken bauten ihre Bestände ab und verliehen Gold an den Markt, das nie zurückkehrte. Erst als die Volksbank genug Gold angesammelt hatte, hob sie schließlich das Verbot des privaten Besitzes auf, eröffnete 2002 die Shanghai Gold Exchange und warb anschließend dafür, dass die Menschen Gold erwerben. Und in dieser ganzen Zeit investierte China stark in Minenproduktion und Raffineriekapazitäten und importierte enorme Mengen an Edelmetall aus dem Westen sowie Doré zur Raffination. Seit nunmehr vierzig Jahren ist China für Gold ein Hotel California, aus dem so gut wie kein Edelmetall wieder abfließt.
Woher diese Besessenheit? Unter Einbeziehung verborgener Bestände und des Privatsektors schätze ich, dass China, Staat und Bevölkerung zusammengenommen, mehr als 50.000 Tonnen angehäuft haben könnte, was grob 25 % des gesamten in der Geschichte geförderten Goldes entspräche. Diese Vorliebe für Gold hat sich über China hinaus auf die asiatischen Partner in der Shanghaier Organisation für Zusammenarbeit ausgebreitet. Und mit Verspätung schlug Russland nach den vom Westen Anfang 2022 gegen das Land verhängten Sanktionen denselben Weg ein wie China.
Russland versuchte, beim Gipfel in Johannesburg im vergangenen August eine goldgedeckte Währung für die Handelsabwicklung auf die BRICS-Agenda zu setzen. Dieser Schritt schien von einigen Staaten unterstützt zu werden, vermutlich weil sie über die verheerenden Kosten, die der Mangel an Glaubwürdigkeit ihrer eigenen Währungen für ihre Volkswirtschaften bedeutet, frustriert sind und weil sie sich wünschen, für ihre Exporte in etwas Besserem als den Währungen anderer BRICS-Mitglieder bezahlt zu werden.
China und Indien waren weniger begeistert. Die undurchschaubaren Chinesen denken langfristig und lassen die Amerikaner alle geldpolitischen Fehler machen, vor deren Folgen sie sich letztlich geschützt haben, indem sie einen riesigen Teil der weltweiten oberirdischen Goldbestände angehäuft haben. China möchte nicht dafür verantwortlich gemacht werden, den Dollar zu destabilisieren, indem es sich an einem so radikalen Schritt wie der Deckung einer offiziellen Ersatzwährung mit Gold beteiligt. Außerdem zieht es China vor, Rohstoffimporte in der eigenen Papierwährung zu bezahlen, statt in einem goldgedeckten Renminbi.
Indien bleibt in seiner Geldpolitik durch und durch keynesianisch, und die Zunahme seiner Goldreserven war gemessen an Bevölkerung und Wirtschaft gering. Die Inder sind keine Weggefährten. Doch Russland übernimmt ab Januar den BRICS-Vorsitz, sodass seine Vorschläge, Gold in die Handelsabwicklung einzubeziehen, erneut zur Sprache kommen werden.
Zu den neuen BRICS-Mitgliedern zählen Saudi-Arabien und die Vereinigten Arabischen Emirate, die für ihre Öl- und Gasexporte goldbezogene Zahlungen gegenüber nationalen Papierwährungen sicherlich bevorzugen. Interessanterweise nahmen fast alle Mitglieder, assoziierten Staaten und Dialogpartner der Shanghaier Organisation für Zusammenarbeit am BRICS-Gipfel in Johannesburg teil, was stark darauf hindeutet, dass BRICS und die SCO zusammengeführt werden.
In diesem Fall können wir erwarten, dass der Iran und andere Öl- und Gasexporteure beitreten. Russlands Vorstoß für eine goldgedeckte Währung zur Handelsabwicklung dürfte erneut vorangetrieben werden. Zudem würde Russland selbst enorm davon profitieren, den Rubel mit Gold zu decken, da es so die derzeit lähmend hohen Zinsen senken könnte.
Russland hat nicht nur mit 2.330 Tonnen die fünftgrößten offiziellen Goldreserven angehäuft, sondern kann zudem Edelmetall mobilisieren, das in zwei Staatsfonds gehalten wird und sich Schätzungen zufolge auf weitere 10.000 Tonnen beläuft. Darüber hinaus gibt uns die Lehre daraus, wie Hamburg im Jahr 1799 die Bank of England durch eine Anhebung der Zinssätze auf 17,5 % ihres Goldes entleerte, (und den Russen, deren Zinssätze nahezu ein ähnliches Niveau erreichen) einen Hinweis darauf, wie sich die Reserven auf der Grundlage eines Goldstandards noch weiter stärken lassen, indem den westlichen Kapitalmärkten ihre physische Liquidität entzogen wird.
Fazit: Die fundamentalen Faktoren für Gold scheinen die technische Argumentation in unserer Titelgrafik voll zu stützen
[i] Siehe https://www.bls.gov/opub/mlr/2014/article/one-hundred-years-of-price-change-the-consumer-price-index-and-the-american-inflation-experience.htm
[ii] Ebd.
[iii] Siehe https://fraser.stlouisfed.org/files/docs/publications/SCB/pages/1935-1939/2755_1935-1939.pdf