Wie die Statistiker in anderen Rechtsordnungen geht auch das britische Office for Budget Responsibility faktisch weiterhin davon aus, dass die Preisinflation vorübergehend ist, wenngleich die Rückkehr zum Ziel von 2 % auf 2024 verschoben wurde. Schatzkanzler Sunak übernimmt diese Zahlen unbekümmert, um eine einmalige Belastung der Ölproduzenten zu rechtfertigen, obwohl er mit seiner finanzpolitischen Sachkenntnis doch sicherlich wissen muss, dass sich die Lage voraussichtlich ganz anders darstellen wird als in den Prognosen des OBR.
Dieser Artikel erläutert, warum ein völlig anderer Ausgang so gut wie sicher ist. Um dies zu erklären, werden die Argumentationen der Monetaristen und der Neokeynesianer erörtert und die Fehler in ihrem Verständnis der Ursachen der Inflation aufgezeigt.
Schließlich können wir das sich entwickelnde Risiko deutlicher erkennen, das auf eine systemische Krise der Papierwährungen zusteuert, die Banken, Zentralbanken und die Papierwährungen selbst erfasst. Dazu gehört das Verständnis, dass Inflation nicht steigende Preise bedeutet, sondern eine schwindende Kaufkraft von Währung und Bankguthaben, und dass die von den Monetaristen erörterten Veränderungen der Menge an Währung und Kredit nicht die wichtigste Frage sind.
In einer Welt, die von Währung und Bankguthaben überschwemmt ist, besteht die eigentliche Sorge im wachsenden Wunsch der Wirtschaftsakteure, diese Bestände zugunsten eines größeren Besitzes an physischen Vermögenswerten und Gütern abzubauen. Im Verlauf der Krise ist zu erwarten, dass immer mehr Menschen versuchen werden, ihr Bargeld und ihre Bankguthaben zu verringern, mit katastrophalen Folgen für die Kaufkraft ihrer Währungen.
Vor diesem Hintergrund scheinen wir uns auf der Überholspur in Richtung eines abschließenden „Crack-up-Booms“ zu befinden, in dem die Öffentlichkeit versucht, ihre Bestände an Währung und Bankguthaben zu verringern, erkennbar daran, dass die Preise ausgewählter nichtfinanzieller Vermögenswerte und grundlegender Verbrauchsgüter rasch zu steigen beginnen.
Introduction
In den etablierten Anlagemedien entwickelt sich die Erzählung zum wirtschaftlichen Ausblick weiter. Von der Inflation, worunter gemeinhin steigende Preise verstanden werden, sprechen diese Medien nun von der Aussicht auf eine Rezession. So dramatisch die gegenwärtigen Inflationsraten auch sind, gelten sie als vorübergehendes Phänomen, das auf Faktoren wie die Russland-Sanktionen, die chinesischen Covid-Lockdowns, Engpässe bei Komponenten und Personalprobleme zurückgehe. Daher, so heißt es, bleibe die Inflation vorübergehend; es dauere lediglich etwas länger, als Jay Powell ursprünglich gedacht habe, bis sie zum Ziel von 2 % zurückkehre.Daran wurden wir in Großbritannien vergangene Woche erinnert, als Schatzkanzler Sunak seine „befristete, gezielte Energiegewinnabgabe“ vorlegte, die unter jedem anderen Namen ein Notbudget war. Man beachte das Wort „befristet“. Gerechtfertigt wurde dies mit den Zahlen des angeblich unabhängigen Office for Budget Responsibility. Das OBR prognostiziert nach einem vorübergehenden Höchststand von 9 % weiterhin eine Rückkehr zu einer Preisinflation von 2 %, allerdings erst Anfang 2024. Daher hält das OBR sie nach wie vor für vorübergehend. Nebenbei bemerkt wurde die Prognosebilanz des OBR von unabhängigen Beobachtern als „wirklich schrecklich“ eingestuft.[i]
Sunak entzieht sich selbst jeder Verantwortung für die Inflationsschätzungen des OBR und gibt 15 Mrd. £ für Subventionen der Heizkosten privater Haushalte aus. Er will dieses Geld bei den Ölproduzenten wieder hereinholen, mit dem Argument, diese genössen dank Wladimir Putin einen unerwarteten Zufallsgewinn, der zur Finanzierung einer einmaligen, vorübergehenden Lage dienen solle.
Dies vorausgesetzt, sollte man nicht darauf warten, dass Shell und BP Sunak eine Rechnung dafür stellen, dass sie ihre umfangreichen Investitionen und Vertriebsgeschäfte in Russland wegen der Sanktionen der britischen Regierung gegen Russland abschreiben müssen. Doch wir schweifen von unserem Thema ab, bei dem es um die künftige Preisentwicklung geht, genauer gesagt um das nicht messbare allgemeine Preisniveau im Kontext der wirtschaftlichen Aussichten. Und was, wenn die Zahlen des OBR, die denen aller anderen staatsgläubigen Statistiker in anderen Rechtsordnungen gleichen, sich als gravierend falsch erweisen?
Es besteht kein Zweifel, dass sie und die etablierten Anlagemedien sich an einen Strohhalm namens „Hoffnung“ klammern. Die Hoffnung, dass eine Rezession zu einer geringeren Verbrauchernachfrage führt und so die Hitze aus den höheren Preisen nimmt. Die Hoffnung, dass Putins Krieg rasch mit seiner Niederlage endet. Die Hoffnung, dass die westlichen Sanktionen die russische Wirtschaft zusammenbrechen lassen. Die Hoffnung, dass sich die Lieferketten rasch wieder normalisieren. Doch selbst wenn sich all diese Erwartungen bewahrheiten sollten, deutet eine klassische, von staatlichen Interessen unbeeinflusste ökonomische Analyse darauf hin, dass die Zinsen dennoch deutlich steigen müssen, womit Unternehmen, Regierungen und sogar Zentralbanken, die mit ihren aus der quantitativen Lockerung stammenden Portfolios überlastet sind, in den Bankrott getrieben würden.
Das Establishment, die etablierten Medien und die Regierungsbehörden machen sich über die Preisaussichten etwas vor. Die moderne Makroökonomie, sei es in Gestalt des Monetarismus oder des Keynesianismus, ist nicht in der Lage, die ökonomischen Zusammenhänge zu verstehen, die die künftige Kaufkraft von Papierwährungen bestimmen. Wir nehmen uns die stagflationären Siebzigerjahre zum Vorbild, als der Keynesianismus diskreditiert war und Milton Friedman von der monetaristischen Schule von Chicago zu Ansehen gelangte, und müssen beide Lehren kritisch prüfen. In diesem Artikel betrachten wir, was die Monetaristen sagen, dann den neokeynesianischen Mainstream-Ansatz und schließlich die tatsächliche Lage und das Ergebnis, zu dem sie voraussichtlich führen wird.
Da Monetaristen nun davor warnen, dass eine Verlangsamung der Kreditschöpfung die Gefahren von der Inflation hin zur Rezession verschiebt, betrachten wir zunächst die Fehler des monetaristischen Ansatzes.
Monetary theory has not yet adapted itself for pure fiat
Monetaristische Ökonomen sagen uns jetzt, dass das Geldmengenwachstum sich verlangsamt, was auf eine Rezession hindeutet. Das trifft jedoch nur zu, wenn alle erhofften Preisveränderungen von der Seite der Güter und Dienstleistungen kommen und nicht von der Seite der Währung. Kein moderner Monetarist scheint dies in seiner Analyse der Preisaussichten zu berücksichtigen; sie bündeln diese entscheidende Frage in der Umlaufgeschwindigkeit. Deshalb stellen sie ihrer Analyse häufig die Annahme voran, dass sich die Umlaufgeschwindigkeit nicht verändert.Obwohl sie sich vom soliden Geld abgewandt haben, das nur metallisches Gold oder Silber und deren glaubwürdige Substitute sein kann, wurde ihre Analyse des Verhältnisses zwischen Währung und Preisen nicht hinreichend überarbeitet, um den Veränderungen der Kaufkraft reiner Papierwährungen Rechnung zu tragen. Es ist von entscheidender Bedeutung zu verstehen, warum das wichtig ist.
Ein ordnungsgemäßer Goldmünzen-Devisenstandard macht eine Währung zu einem Goldsubstitut, das die Öffentlichkeit über alle Zyklen der Bankkreditvergabe hinweg fast immer gern hält. Zwar gibt es stets Faktoren, die die Kaufkraft des Goldes und sein Verhältnis zu seinen glaubwürdigen Substituten verändern, doch schwankt die Kaufkraft einer ordnungsgemäß gedeckten Währung und der zugehörigen Zahlungsmittel in Form von Banknoten und Bankguthaben im Vergleich zu unseren heutigen Erfahrungen relativ wenig, insbesondere wenn freie Märkte Arbitrage zwischen verschiedenen Währungen zulassen, die als alternative Goldsubstitute fungieren.
Dies zeigt Abbildung 1 unten, die den Ölpreis zunächst in Goldgramm und in Währungen unter dem Abkommen von Bretton Woods bis 1971 und danach in Goldgramm und reinen Papierwährungen darstellt. Die Preisstabilität, solange die Wirtschaftsakteure akzeptierten, dass der Dollar an das Gold gebunden und damit zusammen mit den an ihn gekoppelten Währungen ein glaubwürdiges Substitut war, war vor der Aussetzung des Abkommens von Bretton Woods deutlich erkennbar. Dennoch nahm die Menge an Währung und Guthaben in Dollar und Pfund Sterling in diesem Zeitraum erheblich zu, stärker noch beim Pfund Sterling, das 1967 gegenüber dem Dollar abgewertet wurde. Die Zahlen für den Euro vor seiner Einführung im Jahr 2000 beruhen auf der Deutschen Mark; deren solidere Geldpolitik während ihres Bestehens erklärt, warum der Ölpreis in Euro als weniger stark gestiegen verzeichnet ist als in Pfund Sterling und Dollar.
Die Botschaft aus der Preisgeschichte des Öls lautet, dass die Volatilität in den Papierwährungen liegt und nicht im Öl. In Goldgramm gab es bemerkenswert wenig Preisschwankungen. Das Preisverhältnis einer soliden, goldgedeckten Währung unterscheidet sich somit erheblich von der Papiergeldwelt, in der wir heute leben, und die monetaristische Theorie hat diese Tatsache über bloße Details hinaus kaum berücksichtigt.
Die Lehre daraus ist, dass unter einem Goldstandard eine Ausweitung von Währung und Bankguthaben in größerem Umfang toleriert wird als unter einem reinen Papiergeldregime. Eine Ausweitung der Zahlungsmittel kann jedoch nur innerhalb von Grenzen toleriert werden, weshalb zunächst der Londoner Goldpool Ende der 1960er-Jahre scheiterte und dann das System von Bretton Woods 1971 aufgegeben wurde.
Unter einem Goldstandard schlägt sich eine Ausweitung der Bankkreditmenge in der Kaufkraft einer Währung nieder, wenn die neuen Zahlungsmittel in den allgemeinen Umlauf aufgenommen werden. Stehen die notenausgebenden Banken jedoch zu ihrem Versprechen, jedem die Einlösung in Münzen anzubieten, bleibt es dabei, und die Wirtschaftsakteure wissen das.
Dies ist die Grundlage des klassischen Monetarismus, der an Cantillons Einsicht anknüpft, wie neues Geld in Umlauf gelangt und in seiner Folge die Preise nach oben treibt. Von John Stuart Mill bis Irving Fisher wurde dies mathematisch ausgedrückt und zur Verkehrsgleichung verfeinert. Selbst Keynes verstand in seinen früheren Schriften die monetaristische Theorie und beschrieb sie angemessen in seinem „Tract on Monetary Reform“, verfasst 1923, als die deutsche Papiermark kollabierte. Doch selbst unter dem Goldstandard versäumte es die monetaristische Schule, die Realität des menschlichen Faktors in ihre Verkehrsgleichung einzubeziehen, was inzwischen im Hinblick auf Papierwährungsregime zu einer eklatanten Auslassung geworden ist.
Käufer und Verkäufer von Gütern und Dienstleistungen kümmern sich nicht um das allgemeine Preisniveau und die Umlaufgeschwindigkeit; sie interessieren sich nur für ihren unmittelbaren und absehbaren Bedarf. Und sie kennen mit Sicherheit weder die Veränderungen der Menge an Währung und Kredit noch den Gesamtwert der vergangenen Transaktionen in der Volkswirtschaft. Verbraucher und Unternehmen schenken diesen Bestandteilen der grundlegenden monetaristischen Gleichung keine Beachtung.
Im Kern ist dies die Entkopplung des Monetarismus von der katallaktischen Realität. Stattdessen wird die Verkehrsgleichung durch das unechte Konzept der Umlaufgeschwindigkeit stets zum Ausgleich gebracht, eine Vorstellung von Geld, das seinen eigenen Nutzen hervorbringt, statt schlicht ein Tauschmittel zwischen Käufern und Verkäufern von Gütern und Dienstleistungen zu sein. Und Mathematiker, die sonst auf der Disziplin des Gleichgewichts in ihren Gleichungen bestehen, sind offenbar im Bereich der Geldanalyse bereit, eine Variable einzuführen, deren einzige Funktion darin besteht, sicherzustellen, dass die Gleichung stets aufgeht, obwohl sie ohne diese Variable nicht aufgeht.
Neben dem Umstand, dass der Monetarismus das Handeln von Verbrauchern und Unternehmen nicht berücksichtigt, haben sich im Laufe der Zeit erhebliche Verschiebungen darin ergeben, wie Geld für Zwecke verwendet wird, die nicht zu den Verbrauchertransaktionen gehören, dem Fundament der Verbraucherpreisindizes und des Bruttoinlandsprodukts. Die Finanzialisierung der USA und anderer großer Volkswirtschaften sowie die Verlagerung der Herstellung von Konsum- und Zwischengütern in Schwellenländer haben die Profile der USA und der übrigen G7-Volkswirtschaften grundlegend verändert. Anzunehmen, wie es die Monetaristen tun, dass sich das Geldmengenwachstum anteilig auf die Verbrauchertätigkeit übertragen lässt, ist ein weiterer Fehler, denn ein großer Teil der Geldmenge steht nicht im Zusammenhang mit den Preisen von Gütern und Dienstleistungen.
Wenn Verbraucher und Unternehmen Bargeld und Bankguthaben halten, stellen diese für sie zudem die wahre Funktion des Geldes dar, nämlich als Liquidität für künftige Käufe zu dienen. Vergangene Transaktionen beschäftigen sie nicht. Daher ist das Verhältnis von Bargeld und sofort verfügbarer Liquidität zum erwarteten Konsum das, worauf es bei der Bestimmung der Kaufkraft wirklich ankommt, und es lässt sich in der Verkehrsgleichung nicht erfassen.
Die Monetaristen haben an einer Verkehrsgleichung festgehalten, deren Mängel unter echten Goldstandards keine wesentliche Rolle spielten. Neben der Missachtung des menschlichen Elements am Markt besteht ihr Fehler nun darin, an der Verkehrsgleichung in einem radikal anderen Papiergeldumfeld festzuhalten.
The role of cash and credit reserves
In ihrer Unkenntnis der Bedeutung des Verhältnisses zwischen Bargeld und Kredit im Verhältnis zu den beabsichtigten Käufen von Gütern und Dienstleistungen begehen alle Makroökonomen einen groben Fehler. Er erlaubt es ihnen, fälschlich zu behaupten, ein wirtschaftlicher Abschwung, der durch eine Verlangsamung des Wachstums von Währung und Kredit ausgelöst wird, führe automatisch zu einem Rückgang der Anstiegsrate des allgemeinen Preisniveaus. Nachdem sie die Zentralbanken zuvor mit einigem Erfolg vor dem Inflationsproblem gewarnt haben, liegt dies nun den Prognosen der Monetaristen eines starken Rückgangs der Preissteigerungsrate zugrunde.Ein realistischerer Ansatz besteht darin, die Faktoren zu verstehen, die die Präferenzen der Individuen in einer Marktgesellschaft voraussichtlich beeinflussen. Dass die Präferenzen der Individuen völlig statisch sind, ist offenkundig unzutreffend, und sie werden als Gruppe auf das sich wandelnde wirtschaftliche Umfeld reagieren. Es sind die Individuen, die die Kaufkraft des Geldes im Zusammenhang mit ihrem Bedarf an einem Tauschmittel festlegen – niemand sonst. Wie Ludwig von Mises in seiner Kritik des Interventionismus schrieb:
„Weil jedermann eine bestimmte Menge Bargeld halten möchte, mal mehr, mal weniger, gibt es eine Nachfrage nach Geld. Geld ist nie einfach im Wirtschaftssystem, in der Volkswirtschaft, es zirkuliert nie einfach. Alles verfügbare Geld befindet sich stets in der Kasse von jemandem. Jedes Geldstück kann eines Tages – mal öfter, mal seltener – aus der Kasse des einen in das Eigentum eines anderen übergehen. In jedem Augenblick gehört es jemandem und ist Teil seiner Kassenhaltung. Die Entscheidungen der Individuen über den Umfang ihrer Kassenhaltung bilden den letztlich maßgeblichen Faktor bei der Bildung der Kaufkraft.“[i]
Zur Klarstellung sollten wir diesem Zitat von Mises hinzufügen, dass Bargeld und Guthaben auch die von Unternehmen und Anlegern gehaltenen einschließen, ein wichtiger Faktor in diesem Zeitalter der Finanzialisierung. Abgesehen von Schwankungen der Bankkredite werden Währungseinheiten nie vernichtet. Es ist die Grenznachfrage nach Bargeld, die seinen Wert, seine Kaufkraft, bestimmt. Daraus folgt, dass sich eine relativ geringe Verschiebung des durchschnittlichen Wunsches, Bargeld und Bankguthaben zu halten, überproportional auf die Kaufkraft der Währung auswirkt.
Der Instinkt der Zentralbanker zielt darauf ab, das Niveau der Bankkredite aufrechtzuerhalten und sie bei Bedarf durch Zentralbankgeld zu ersetzen. Jedes Anzeichen einer Kontraktion der Bankkredite, die tendenziell die Kaufkraft der Währung stützen würde, wird mit einer Zinssenkung und/oder einer Erhöhung der Notenausgabe beantwortet, heute zusätzlich mit einer Erhöhung der Bankguthaben in der Zentralbankbilanz durch quantitative Lockerung. Die Ausweitung der Bilanzen der globalen Zentralbanken auf diese Weise verlief seit der Lehman-Krise 2008 bis März weitgehend kontinuierlich; seither beginnen sie in der Summe leicht zu schrumpfen – daher die Warnungen der Monetaristen vor einer bevorstehenden Verlangsamung der Preisinflationsrate.
Doch die Verlangsamung des Geldmengenwachstums ist eine Kleinigkeit im Vergleich zum Gesamtproblem. Die Menge an Dollarnoten und Bankguthaben hat sich seit der Lehman-Krise verdreifacht, und das BIP ist nur um zwei Drittel gestiegen. Das BIP erfasst nicht alle wirtschaftlichen Transaktionen – der Handel mit Finanzwerten ist ebenso ausgeschlossen wie der mit den meisten Gebrauchtgütern. Selbst unter Berücksichtigung dieser Faktoren muss die Menge an Währungsliquidität für die Wirtschaftsakteure auf ein ungewohntes Niveau gestiegen sein. Bestätigt wird dies zusätzlich durch die Reverse-Repo-Bestände der Fed, die überschüssige Liquidität an Währung und Kredit aufsaugen und derzeit bei rund 2 Billionen US-Dollar liegen, was 9 % der breiten Geldmenge M2 entspricht.
In allen westlichen Rechtsordnungen erleben die Verbraucher insgesamt, dass sie mit ihrem Bargeld und ihren Bankguthaben heute weniger kaufen können als in der Vergangenheit. Da die Preise zudem so schnell steigen wie seit Jahrzehnten nicht mehr, sehen sie kaum oder gar keinen Zinsausgleich dafür, dass sie Bestände von Währungen halten, die an Kaufkraft verlieren. Unter diesen Umständen und angesichts der unmittelbaren Preisaussichten dürften sie eher bestrebt sein, ihre Bargeld- und Kreditbestände zugunsten des Erwerbs von Gütern und Dienstleistungen zu verringern, selbst wenn diese nicht für den sofortigen Gebrauch bestimmt sind.
Die herkömmliche Lösung dieses Problems ist die, die Paul Volcker 1980 anwandte: die Zinsen so weit anzuheben, dass dem Wunsch der Wirtschaftsakteure, ihre Ausgabenliquidität zu verringern, entgegengewirkt wird. Der Haken ist, dass eine Erhöhung des Leitzinses der Fed heute, die ausreicht, um das Vertrauen in das Halten von Bankguthaben wiederherzustellen, auf ein Niveau erfolgen müsste, das weitverbreitete Insolvenzen auslösen, die Staatsfinanzen untergraben und sogar die Zahlungsfähigkeit der Zentralbanken gefährden würde, womit eine Wirtschafts- und Bankenkrise als bewusster politischer Akt vorgezogen würde.
The egregious errors of the neo-Keynesian cohort
Anders als die Monetaristen haben die meisten Neokeynesianer die Verbindung zwischen der Menge an Währung und Kredit und deren Kaufkraft völlig verworfen. Selbst heute sind es Neokeynesianer, die die Geld- und Wirtschaftspolitik dominieren, wenngleich der Monetarismus vielleicht ein politisches Comeback erleben wird. Doch vorerst wird in den Berichten der geldpolitischen Ausschüsse der Zentralbanken das Geld im Zusammenhang mit der Inflation kaum erwähnt.Die Fehler dessen, was sich von einer makroökonomischen Pseudowissenschaft zu einem auf dem Treibsand von Annahmen gegründeten Glauben entwickelt hat, sind inzwischen so zahlreich, dass jede Hoffnung, die Verantwortlichen wüssten, was sie tun, aufgegeben werden muss. Der anfängliche Fehler war die Zurückweisung des Sayschen Theorems durch Keynes in seiner Allgemeinen Theorie mittels literarischer Taschenspielerei, um die Makroökonomie zu erfinden, die gewissermaßen über der wirtschaftlichen Realität schwebt, ohne denselben Faktoren zu unterliegen. Daraus erwächst der Glaube, der Staat wisse es in wirtschaftlichen Angelegenheiten am besten und alle Fehler lägen bei den Märkten.
Jedes Mal, wenn der Glaube an die Überlegenheit des Staates bedroht ist, haben die Keynesianer versucht, die von den Märkten gelieferten Belege zu unterdrücken. Das Scheitern auf nationaler Ebene wurde dadurch aufgefangen, dass die Politik international ausgeweitet wurde, sodass inzwischen alle großen Zentralbanken im gruppendenkenden Gleichklang zusammenarbeiten, um die Märkte zu kontrollieren. Wir haben eine globale geldpolitische Koordinierung bei der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich. Und beim Weltwirtschaftsforum, das sich in dieses Spiel hineindrängen will, sehen wir nun einen Neomarxismus entstehen, der den Wunsch hegt, dass sämtliches Eigentum und persönliches Verhalten an den Staat abgetreten werden. Wie es heißt: „Du wirst nichts besitzen und glücklich sein.“
Die Folge ist, dass das endgültige Scheitern des Neokeynesianismus eine globale Krise sein wird und es keinen Ausweg vor den Folgen in der eigenen Rechtsordnung geben wird.
Die gegenwärtige ideologische Position lautet, dass sich Preise durch das Zusammenspiel von Angebot und Nachfrage und kaum etwas anderes bilden. Sie machen denselben Fehler wie die Monetaristen, indem sie annehmen, dass die Währung bei jeder Transaktion konstant ist und die gesamte Preisveränderung von der Güterseite ausgeht: Geld sei durch und durch objektiv, und die gesamte Subjektivität der Preise liege ausschließlich bei den Gütern. Das traf tatsächlich zu, als das Geld solide war, und wird bei Papierwährungen von allen Einzelnen im Moment der Transaktion weiterhin angenommen. Es übergeht jedoch die Frage nach der künftigen Kaufkraft einer Währung, um die es in der Wirtschaftswissenschaft gehen sollte.
Der Fehler führt zu der Schwarz-Weiß-Annahme, eine Volkswirtschaft wachse entweder oder befinde sich in einer Rezession – deren Definitionen wie fast alles Keynesianische etwas fließend und unscharf sind. Die Anhänger lassen sich gläubig von unvollkommenen Statistiken leiten, die menschliches Handeln nicht erfassen können und deren Konstruktion so weiterentwickelt wurde, dass sie die jeweilige Geld- und Wirtschaftspolitik stützt. Es ist ein Fall von Humpty Dumpty, der sagt: „Es bedeutet, was ich will, dass es bedeutet – nicht mehr und nicht weniger.“ Wer Lewis Carroll liebt, weiß, dass Alice erwiderte: „Es fragt sich, ob man Wörter so viele verschiedene Dinge bedeuten lassen kann.“ Worauf Humpty antwortete: „Es fragt sich, wer der Stärkere ist – das ist alles.“
Solange die Neokeynesianer die Herren der Politik sind, werden ihre Ungenauigkeiten bei den Definitionen ein eventuelles wirtschaftliches Scheitern sicherstellen und verstärken.
The final policy crisis is approaching
Ob ein Makroökonom Monetarist oder Neokeynesianer ist: Das Vertrauen in Statistik und Mathematik sowie der Glaube an die Überlegenheit des Staates in wirtschaftlichen und monetären Angelegenheiten rüsten ihn schlecht für den Umgang mit einer bevorstehenden systemischen Krise und Währungskrise. Die Monetaristen argumentieren, die Verlangsamung des Geldmengenwachstums bedeute, dass nun die Gefahr einer Rezession bestehe und nicht der Inflation. Die Neokeynesianer glauben, dass jede Bedrohung des Wirtschaftswachstums durch das Versagen freier Märkte weitere Stimulierung erfordere.Das Maß, das jeder verwendet, ist das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts, das lediglich die Menge an Währung und Kredit widerspiegelt, die auf die in der Statistik enthaltenen Transaktionen entfällt. Es sagt uns nichts darüber, wozu Währung und Kredit verwendet werden. Monetäres Wachstum ist kein wirtschaftlicher Fortschritt, der den Wohlstand einer Nation tatsächlich mehrt. Stattdessen verschleiern eigennützige Statistiken die Umverteilung von Vermögen von den Produzenten in einer Volkswirtschaft zum unproduktiven Staat und seinen Interessen durch übermäßige Besteuerung und Währungsentwertung, wodurch die gesamte Nation, schließlich auch der Staat selbst, schlechter dasteht. Aus diesem Grund verschlimmern Versuche, das Wirtschaftswachstum zu steigern, die Lage lediglich, über die unmittelbaren scheinbaren Vorteile hinaus.
Es wird ein Punkt kommen, an dem die Öffentlichkeit die Illusion der monetären Entwertung durchschaut. Bis vor Kurzem gab es kaum Belege für dieses Bewusstsein, weshalb die Monetaristen mit Blick auf die Preiswirkungen der raschen Ausweitung von Währung und Kredit in den vergangenen Jahren im Großen und Ganzen recht hatten. Wie oben erörtert, war die Ausweitung von Währung und Bankguthaben jedoch erheblich größer als der Anstieg des BIP, was trotz ihrer Lenkung in Finanzspekulation und andere Tätigkeiten außerhalb des BIP zu einer Anhäufung von mehr als 2 Billionen US-Dollar an überschüssiger Liquidität geführt hat, die niemand will und die in US-Dollar-Reverse-Repos bei der Fed liegt.
Das Wachstum der verfügbaren persönlichen Liquidität und des Kredits erklärt, warum der Anstieg des allgemeinen Preisniveaus für Güter und Dienstleistungen hinter dem Wachstum von Währung und Guthaben zurückgeblieben ist: Am Rand hat die Öffentlichkeit, einschließlich Unternehmen und Finanzinstitutionen, seit der Lehman-Krise zusätzliche Liquidität angesammelt, statt Güter zu kaufen. Dies beschleunigte sich während der Covid-Lockdowns und entlud sich anschließend in einer Welle überschüssiger Nachfrage, die einen starken Anstieg des allgemeinen Preisniveaus befeuerte, den die Währungsbehörden nicht vorhergesehen hatten und der von ihnen sofort als vorübergehend abgetan wurde. Der Aufbau der Liquidität und ihre spätere Freisetzung in Güterkäufe spiegelt sich in der Sparquote der USA wider, die Abbildung 2 unten zeigt.
Die private Sparquote trennt von der Gesamtsumme nicht den sich ansammelnden Teil der Ausgabenliquidität ab, im Unterschied zu dem für Anlagen vorgesehenen Teil. Das zugrunde liegende Niveau der persönlichen Liquidität dürfte sich im Laufe der Zeit als Teil der gesamten privaten Ersparnisse im Einklang mit dem Wachstum von Währung und Bankguthaben seit der Lehman-Krise aufgebaut haben. Die Einschränkungen des Ausgabeverhaltens während der Lockdowns in den Jahren 2020 und 2021 verschärften die Lage, indem sie einen gewissen Liquiditätsabbau erzwangen, der das allgemeine Preisniveau deutlich nach oben trieb.
Gewinne und Verluste aus dem Handel mit Finanzwerten und Kryptowährungen sind in den Statistiken zur privaten Sparquote ebenfalls nicht enthalten. Das ist insoweit von Bedeutung, als Bankkredite zur Hebelung von Anlagen genutzt werden. Auch die Ansammlung von Bargeld bei Unternehmen und Finanzinstitutionen, die ein bedeutender Faktor ist, wird nicht erfasst. Doch unabhängig von ihrer Höhe kann es kaum Zweifel daran geben, dass die von den Wirtschaftsakteuren gehaltene Liquidität ein ungewohnt hohes Niveau erreicht hat.
Die Anhäufung von Reverse-Repos, die unerwünschte Liquidität darstellen, zeigt uns, dass die Öffentlichkeit, einschließlich der Unternehmen, so übersättigt von überschüssiger Liquidität ist, dass sie diese möglicherweise bereits abzubauen versucht, insbesondere wenn sie weitere Preissteigerungen erwartet. In diesem Fall werden sie mit großer Wahrscheinlichkeit künftige Käufe vorziehen, um das Verhältnis zwischen persönlicher Liquidität und Gütern zu verändern.
In Amerika zeichnet sich eine Lage ab, die sich einem Crack-up-Boom nähert. Ein Crack-up-Boom entsteht, wenn die Öffentlichkeit als Gruppe versucht, den Gesamtbestand an Währung und Guthaben zugunsten von Gütern zu verringern, bis hin zu einem Endpunkt, an dem die Währung gänzlich abgelehnt wird. Bislang hat die Wirtschaftsgeschichte nur eine Variante verzeichnet: Nach einer Phase beschleunigter Entwertung einer Papierwährung erkennt die Öffentlichkeit schließlich mit Gewissheit, dass die Währung wertlos wird, und jede Hoffnung, sie könne irgendwie als Tauschmittel überleben, muss aufgegeben werden. Dem können wir vielleicht eine weitere hinzufügen: die Folgen eines gleichzeitigen Zusammenbruchs der großen Währungsinstitutionen der Welt.
How excess liquidity is likely to play out
Wir haben jenseits vernünftiger Zweifel festgestellt, dass die US-Wirtschaft mit persönlicher Liquidität überschwemmt ist. Und wenn ein Mensch in einer Transaktion seine Liquidität an einen anderen abgibt, bleiben Währung und Bankguthaben bestehen. Die aggregierte persönliche Liquidität kann jedoch durch die Kontraktion der Bankkredite verringert werden. Wenn die Zinsen steigen und damit Fehlinvestitionen offengelegt werden, werden die Banken schnell dazu übergehen, sich durch den Entzug von Krediten zu schützen. Wie ursprünglich von Irving Fisher beschrieben, birgt eine Kontraktion der Bankkredite das Risiko, eine sich selbst verstärkende Liquidation von Kreditsicherheiten auszulösen.Zunächst können wir erwarten, dass die Zentralbanken dieser Kontraktion begegnen, indem sie ihre Anstrengungen zur Unterdrückung der Anleiherenditen verdoppeln, eine aggressivere quantitative Lockerung wieder einführen und bereitstehen, Banken zu retten. Dies alles sind Maßnahmen, die im Handbuch des Zentralbankers stehen. Doch die Bedingungen, die zu einem Crack-up-Boom führen, scheinen sich trotz der zunehmenden Wahrscheinlichkeit sinkender Bankkredite bereits zu entwickeln. Die sich verschlechternden Aussichten für die Bankkredite und die Auswirkungen auf hochverschuldete Banken, insbesondere in Japan und der Eurozone, dürften die Flucht aus Bankguthaben beschleunigen – wohin?
Die Aufsichtsbehörden haben den Zugang zu Bargeld bewusst eingeschränkt, sodass ein Bankkunde größere Summen nur noch dadurch loswerden kann, dass er sie an jemand anderen überweist. Bevor ein anfänglicher Zinsanstieg die Werte von Finanzanlagen zu untergraben begann, war die Überweisung eines Bankguthabens an einen Verkäufer eines Finanzwerts eine praktikable Alternative. Das ist wegen des veränderten Zinsumfelds nun eine zunehmend unattraktive Option. Folglich besteht die wichtigste Alternative zum Halten von Bankguthaben darin, physische Vermögenswerte und Verbrauchsgüter für den künftigen Gebrauch zu erwerben.
Aber selbst das setzt eine insgesamt stabile Bereitschaft der Öffentlichkeit voraus, Bankguthaben zu halten, was ohne einen deutlichen Zinsanstieg unwahrscheinlich sein dürfte. Die Zurückhaltung eines potenziellen Verkäufers, seine Bankguthaben zu erhöhen, spiegelt sich bereits in den Preisen für hochpreisige Güter wider, etwa Autos, Wohnimmobilien, gute und weniger gute Kunst und eine wachsende Auswahl an Gebrauchtwaren.
Dies ist kein Umfeld, das positiv auf noch mehr Währungsentwertung und Zinsunterdrückung reagieren wird, während die Währungsbehörden darum ringen, die Kontrolle über die Märkte zu behalten. Die globale Finanzblase beginnt bereits zu implodieren, und die Zentralbanken, die durch quantitative Lockerung große Portfolios angehäuft haben, rutschen in negatives Eigenkapital. Erst diese Woche gab die US-Notenbank Fed bekannt, dass sie nicht realisierte Portfolioverluste von 330 Mrd. US-Dollar bei einem Eigenkapital von lediglich 50 Mrd. US-Dollar hat. Die Fed kann diese Differenz ausgleichen, wenn das US-Finanzministerium ihr gestattet, ihren Goldschein zu aktuellen Marktpreisen neu zu bewerten – doch weitere Anstiege der Anleiherenditen werden selbst das rasch zunichtemachen. Andere Zentralbanken haben diesen Spielraum nicht, und im Fall der EZB und der Bank of Japan sind sie in Anleihen mit erheblich längeren durchschnittlichen Laufzeiten investiert, was bedeutet, dass ihre nicht realisierten Verluste bei steigenden Zinsen noch größer werden.
Die großen Zentralbanken sind also zahlungsunfähig oder nahe daran und werden selbst rekapitalisiert werden müssen. Zugleich werden sie verpflichtet sein, eine sich rasch verschlechternde wirtschaftliche Lage aufzufangen. Und da sie von Führungskräften geleitet werden, deren wirtschaftliche Berater weder die Ökonomie noch das Geld selbst verstehen, ergibt sich daraus insgesamt das Rezept für einen finalen, verpfuschten Crack-up-Boom, in dem Wirtschaftsakteure versuchen, sich selbst zu schützen.
Wenn sich die Lage entfaltet und die Wirtschaftsakteure sich der wahren Unzulänglichkeiten gruppendenkender, bürokratischer Zentralbanker bewusst werden, könnte der Abstieg in den endgültigen Zusammenbruch der Papierwährungen rasch erfolgen. Es ist inzwischen der einzige Weg, auf dem all diese überschüssige Scheinliquidität beseitigt werden kann.
[i] Ursprünglich 1929 auf Deutsch veröffentlicht. Das Zitat stammt aus der jüngsten überarbeiteten englischen Übersetzung von Hans Sennholz (Irvington-on-Hudson, NY: Foundation for Economic Eduction, 1996.
[i] https://www.taxresearch.org.uk/Blog/2021/10/28/the-office-for-budget-responsibility-is-a-really-terrible-economic-forecaster/
Die in diesem Artikel geäußerten Ansichten und Meinungen sind die des Autors bzw. der Autoren und geben, sofern nicht ausdrücklich anders angegeben, nicht die Ansichten von Goldmoney wieder. Der Artikel dient ausschließlich der allgemeinen Information und stellt weder von Goldmoney noch von dem Autor bzw. den Autoren eine Rechts-, Finanz-, Steuer-, Anlage- oder Buchhaltungsberatung dar. Sie sollten keine in dem Artikel enthaltenen Informationen zur Grundlage von Handlungen oder Entscheidungen machen, ohne zuvor unabhängigen fachlichen Rat einzuholen. Es wurde Sorgfalt darauf verwendet, dass die Informationen in dem Artikel zuverlässig sind; Goldmoney sichert jedoch nicht zu, dass sie richtig, vollständig und/oder aktuell sind oder als Hinweis auf künftige Ergebnisse verstanden werden können, und sie sollten nicht als solche herangezogen werden. Goldmoney haftet nicht für Ansprüche, Verluste, Schäden oder Unannehmlichkeiten, die infolge von in diesem Artikel enthaltenen Informationen oder Meinungen entstehen, und jede aufgrund der in diesem Artikel enthaltenen Meinungen und Informationen unternommene Handlung erfolgt auf eigenes Risiko.