Inflation, Deflation und andere Trugschlüsse

Es kann kaum ein Zweifel bestehen, dass die makroökonomische Politik weltweit scheitert. Die Trugschlüsse, die nun offengelegt werden, sind so tief verwurzelt, dass noch mit manchen Wendungen zu rechnen ist.

Dieser Artikel erläutert die Trugschlüsse hinter Inflation, Deflation, Wirtschaftsleistung und Zinssätzen. Sie entstehen aus dem übergeordneten Bestreben des modernen Staates, auf das Vermögen seiner Wähler zuzugreifen, statt von einer aufrichtigen und überlegten Sorge um deren Wohlergehen geleitet zu werden. Die Geldmengeninflation, die außer Kontrolle geraten ist, überträgt Vermögen von Produzenten und Verbrauchern auf den Staat und wird sich voraussichtlich beschleunigen. Die gesamte Makroökonomie ist heute auf dieses eine wirtschaftlich zerstörerische Ziel ausgerichtet.

Fallende Preise, das Ergebnis von Wettbewerb und solidem Geld, entsprechen eher den Interessen der einfachen Menschen. Neokeynesianer verspotten dies jedoch derart, dass heute nahezu ausnahmslos jeder an den Inflationismus glaubt.

Schließlich gelangen wir zu dem Ergebnis, dass der Ausweg aus dem scheiternden Papiergeld zu steigenden Nominalzinsen führen wird, mit allen damit verbundenen Folgen. Das unausweichliche Ergebnis ist eine Flucht in Rohstoffe, einschließlich Gold und Silber, trotz steigender Zinsen für Papiergeld.

Nachfrageorientierte und angebotsorientierte Ökonomen

In einer von der Makroökonomie geprägten Welt gibt es zahlreiche ökonomische Trugschlüsse. Sie werden regelmäßig als widerlegt verworfen, nur um als überlieferte Weisheit für eine neue Generation von Makroökonomen wieder aufzutauchen, die ihre staatsgläubigen Überzeugungen rechtfertigen wollen. Der gravierendste dieser Irrtümer besteht in der Annahme, Inflation könne nur als Begleiterscheinung von Wirtschaftswachstum auftreten, während Deflation ebenso mit einer Rezession verknüpft sei, die außer Kontrolle gerät und in den Strudel einer Depression mündet.

Dieser Irrtum ist das Gegenteil der Tatsachen.

Üblicherweise teilen sich die Makroökonomen in zwei Lager. Da sind zum einen die Keynesianer, die an die Stimulierung der Nachfrage glauben, damit es stets Märkte für Waren und Dienstleistungen gibt. Dies versuchen sie durch zusätzliche Staatsausgaben zu erreichen sowie dadurch, dass sie das Sparen entmutigen, denn es sei aufgeschobener Konsum. Zum anderen gibt es die Angebotsökonomen, die an die Stimulierung der Produktion durch niedrigere Unternehmenssteuern und geringere Regulierung glauben. Sowohl Nachfrage- als auch Angebotsökonomen befürworten die monetäre Inflation, in der Überzeugung, dass ihre Methoden die Wirtschaft so anregen, dass die Staatsausgaben nicht gekürzt werden müssen.

Das Ziel beider Ansätze ist die Aufrechterhaltung der Staatsausgaben, nicht das Wohlergehen der Wirtschaftsakteure, die stets als Melkkühe des Staates betrachtet werden. Zwar haben sich angebotsorientierte Reformen für Freihändler als attraktiver erwiesen als keynesianische Nachfrageimpulse, doch das Endergebnis ist dasselbe: Ziel ist in beiden Fällen die Kombination aus Steuern und monetärer Seigniorage, die aus der produktiven Wirtschaft an den Staat übertragen wird.

Der Trick, mit dem die Menschen dazu gebracht werden, sich von ihrem Vermögen zu trennen, besteht im Missbrauch der Statistik. Die Preisfolgen der monetären Inflation werden durch statistische Methoden unterdrückt, und wirtschaftlicher Fortschritt wird durch Wirtschaftswachstum ersetzt. Diese Kombination führt bei fast allen Ökonomen zu Verwirrung. Die Tatsachen hinter der Wachstumskennzahl, dem Bruttoinlandsprodukt, lassen sich jedoch leicht erklären.

Zunächst die Modellannahmen. Als Ausgangspunkt müssen wir annehmen, dass es keine Inflation von Geld und Kredit gibt und die Geldmenge konstant ist. Unter dieser Voraussetzung, und unter der Annahme, dass sich weder die statistische Zusammensetzung des BIP noch die Menge des gehorteten Bargelds verändert und auch der Außenhandelssaldo gleich bleibt, kann das nominale BIP nicht steigen, denn was auch immer die Menschen herstellen, verkaufen und verbrauchen, ergibt in Geldeinheiten dieselbe Summe wie in der Vorperiode. Das ist eine Identität der Buchführung. Ob die Ersparnisse zu- oder abnehmen, ist unerheblich, da das BIP die Summe aus Endprodukten und Zwischenprodukten ist. Wandelt sich eine Volkswirtschaft von einer konsumgetriebenen zu einer sparbasierten oder umgekehrt, muss das BIP daher unverändert bleiben. Auch die Aufteilung zwischen Gewinn und Kosten ist unerheblich, da die Summe beider im BIP-Gesamtwert enthalten ist. Unterschiede im Tempo des wirtschaftlichen Fortschritts schlagen sich jedoch stets in den einzelnen Preisen und Mengen der erzeugten Waren und Dienstleistungen nieder, ohne dass sich der gesamte Geldwert aller Transaktionen ändert. Eine fortschrittliche Volkswirtschaft wird mehr und bessere Waren und Dienstleistungen zu niedrigeren Preisen hervorbringen, während für eine scheiternde Volkswirtschaft das Gegenteil gilt.

Der nächste Schritt sollte für jeden nachvollziehbar sein. Wenn eine gute Fee den Menschen einer Volkswirtschaft auf magische Weise zusätzliches Geld zum Ausgeben schaffen würde, müsste es schlicht zur BIP-Summe hinzugerechnet werden, gleichgültig, ob sie es ausgeben oder sparen, solange sie es nicht horten. Sparen zirkuliert, denn es ist Geld, das für Investitionen bereitsteht. Horten bedeutet, Geld aus dem Umlauf zu nehmen. Deshalb müssen wir in unserem Modell annehmen, dass sich die Menge des gehorteten Geldes nicht verändert.

Makroökonomen verwechseln das zusätzlich in die Wirtschaft eingespeiste Geld mit Wachstum. Es ist lediglich ein Wachstum der Geldsumme, denn es lässt sich nicht beurteilen, in welchem Maß es wirtschaftlich vorteilhaft eingesetzt wird. Wirtschaftswachstum wird mit wirtschaftlichem Fortschritt verwechselt. Den heutigen Ökonomen scheint dieser Unterschied nicht bewusst zu sein. Ludwig von Mises hat ihn mit dem Konzept der sogenannten gleichmäßig rotierenden Wirtschaft herausgearbeitet. Er definierte sie wie folgt:

„Eine imaginäre Wirtschaft, in der alle Transaktionen und physischen Bedingungen in jedem gleichartigen Zeitzyklus unverändert wiederholt werden. Es wird angenommen, dass alles genau wie zuvor fortbesteht, einschließlich aller menschlichen Ideen und Ziele. Unter solchen fiktiven, konstant sich wiederholenden Bedingungen kann es keine Nettoveränderung bei Angebot oder Nachfrage und folglich auch keine Preisveränderung geben.“ [i]

Die unbequeme Wahrheit für Staatsgläubige ist, dass sie mit dem BIP nur die Geldmenge in den Gesamttransaktionen messen können, nicht aber, wie sie verwendet wird. Das entspricht von Mises’ Beschreibung einer imaginären, gleichmäßig rotierenden Wirtschaft, und für jeden Studierenden der Wirtschaftswissenschaften ist es wesentlich, diesen Punkt zu verstehen. Es spielt keine Rolle, ob er oder sie Nachfrage- oder Angebotsökonom ist: Beide makroökonomischen Schwerpunkte glauben fälschlich an Zielvorgaben für das BIP, die bedeutungslos sind, es sei denn, sie dienen der Sicherung der Staatseinnahmen. Und darin liegt der Kern ihres Interesses.

Aus dieser Perspektive müssen wir die Rolle der monetären Inflation in einer Volkswirtschaft verstehen, ebenso den Grund für die tief verwurzelten, staatsgetriebenen Überzeugungen, Inflation sei gut und Deflation schlecht. Für den Staat bedeutet das Ausbleiben monetärer Inflation den Verlust einer wachsenden und wichtigen Einnahmequelle zu einer Zeit steigender Sozial- und sonstiger Kosten.

Die Corona-Lockdowns haben die Probleme der Staatsfinanzen deutlich zutage treten lassen. Die Keynesianer verlieren erneut die praktische Debatte, da alle Länder erleben, wie ihre Staatsfinanzen außer Kontrolle geraten. Stattdessen sah sich die Finanzpolitik der Regierungen gezwungen, in eine Art Standardvariante der Angebotsökonomie abzudriften, um Unternehmen das Überleben zu sichern. Unternehmenssteuern wurden gestundet oder gesenkt, Beschäftigung wurde subventioniert, und die Reichen blieben unbehelligt. Wenn überhaupt, werden die Reichen durch Vermögenspreisinflation subventioniert, die die erste Folge einer sich beschleunigenden monetären Inflation ist.

Ob Nachfrage oder Angebot manipuliert wird: Das eine Ziel hinter allem ist die Befriedigung der Staatsfinanzen über den Konjunkturzyklus hinweg.

Wirtschaftlicher Fortschritt zeigt sich in fallenden, nicht in steigenden Preisen

Nachdem wir den Irrtum des BIP hoffentlich in den richtigen Zusammenhang gestellt haben, können wir besser verstehen, warum der natürliche Zustand einer fortschreitenden Volkswirtschaft entgegen den modernen ökonomischen Lehrmeinungen nicht in einer fortwährenden und geplanten Inflation besteht, die ein geldpolitisches Ziel ist, sondern in allmählich fallenden Preisen. Dies war die Erfahrung unter dem Goldstandard des neunzehnten Jahrhunderts, und sie lässt sich leicht erklären: Innerhalb einer begrenzten Geldmenge wie der des monetären Goldes kann eine Zunahme der Menge an Gütern und Dienstleistungen nur durch einen Rückgang des allgemeinen Preisniveaus aufgenommen werden. Anders gesagt: Die Kaufkraft von solidem Geld, also von Geld, dessen Menge nicht aufgebläht wird, steigt im Laufe der Zeit stets.

Das heißt nicht, dass die Menge an Gold und Goldersatz jemals festgelegt gewesen wäre. Im neunzehnten Jahrhundert wurde die Menge des monetären Goldes durch neue Funde in Kalifornien, Australien und Südafrika vergrößert, und auch die Schwankungen beim Bankkredit, der sich als Goldersatz ausgab, müssen erwähnt werden. Doch die Ausweitung der Geldmenge reichte nicht aus, um zu verhindern, dass das allgemeine Preisniveau zwischen der Einführung des Goldstandards in Großbritannien im Jahr 1821 und dem Ersten Weltkrieg im Laufe der Zeit fiel. Und es versteht sich von selbst, dass in diesem Zeitraum der Großteil der britischen Bevölkerung von einem Leben am Existenzminimum zu erheblich besseren Verhältnissen gelangte.

Die makroökonomischen Überzeugungen von heute widersetzen sich mit ihrem Schwerpunkt auf einer größeren wirtschaftlichen Präsenz des Staates zulasten des produktiven privaten Sektors allen historischen Belegen. Freie Märkte und solides Geld nützen Sparern und Arbeitnehmern, indem sie die Kaufkraft ihrer Ersparnisse und Löhne im Laufe der Zeit erhöhen. Sie fördern die Bildung persönlichen Vermögens. Sie verdrängen die Spekulation, die heute bei Finanzanlagen vorherrscht. Sie wirken Verschwendung, Trägheit und unnötiger Verschuldung entgegen. Mit Ausnahme der Mittellosen und anderer Personen, die sich besser durch freiwillige Einrichtungen unterstützen lassen, versetzen sie die große Mehrheit der Menschen in die Lage, selbst für ihre Gesundheit und ihren Ruhestand vorzusorgen, und befreien so ihre Regierungen von drückenden Sozialverpflichtungen.

Mit anderen Worten: Die milde, aber stetige Deflation der Preise, das Hauptmerkmal soliden Geldes, nimmt dem Staat eine finanzielle Last ab und hat nur minimale negative wirtschaftliche Folgen. Und je kleiner der Staat ist, desto geringer sind seine steuerlichen Plünderungen der Wirtschaftsakteure und desto wirksamer verbessert die freie Marktwirtschaft den Lebensstandard aller.

Im Vergleich dazu sind die heutigen Bedingungen unsoliden Geldes von Grund auf zerstörerisch. Die Geldinflation beraubt Sparer und Lohnempfänger unterschiedslos. Nicht nur wird die Bildung persönlichen Vermögens bei den breiten Massen weggesteuert oder entmutigt, es wird auch die Spekulation mit Finanzanlagen gefördert, um einen Ersatz-Vermögenseffekt zu erzeugen. Verschwendung, Trägheit und unnötige Verschuldung sind Kennzeichen des inflationären Systems. Unternehmen betreiben Lobbyarbeit für Subventionen und für staatlichen Schutz vor Wettbewerb, indem sie wettbewerbsfeindliche regulatorische Hürden schaffen, um aufstrebende Innovatoren abzuschrecken. Nahezu jeder kann von staatlichen Sozialleistungen, der Gesundheitsversorgung und gesetzlichen Mindestlöhnen auf Kosten anderer profitieren. Die unproduktive Last des Staates für die Wirtschaft wächst zwangsläufig bis zur wirtschaftlichen Strangulierung.

Daraus folgt, dass der fortschreitende Vermögenstransfer von den Bürgern in die Hände des Staates durch Geldinflation nicht nur den Wert des noch zu übertragenden Vermögens mindert, sondern, wie oben erwähnt, auch zu einer wachsenden Belastung der Wirtschaft wird. Soweit der Staat sich selbst künftige Verbindlichkeiten auferlegt hat, steigen diese in inflationären Zeiten auch in ihrem geschätzten Barwert und werden dadurch untragbar, obwohl naiv behauptet wird, die Inflation nütze den Staatsfinanzen, indem sie den Wert der bestehenden Schulden verringere. Das Endergebnis einer inflationären Finanzierung ist stets dasselbe: die Zerstörung der produktiven Wirtschaft durch zunehmenden Vermögenstransfer und damit der Währung selbst.

Nicht zuletzt wegen des Coronavirus, da die Volkswirtschaften sichtbar in einen wirtschaftlichen Abgrund rutschen, zeichnet sich das Ende der makroökonomischen Irrtümer ab. Doch in den kommenden Monaten werden wir eine Verschärfung der zerstörerischen Geldpolitik ertragen müssen, wenn Keynesianer und Angebotstheoretiker darüber streiten, wie auf das verbleibende Vermögen der Bürger zugegriffen und wie es eingesetzt werden soll. Das wahre Ausmaß ihrer Fehler wird sich erst in einer finalen Krise und mit dem Ende der Papierwährungen zeigen.

Zinssätze

Teil des keynesianischen Mythos ist die Behauptung, Unternehmen würden von habgierigen Sparern gezwungen, unnötig hohe Zinsen zu zahlen. Keynes argumentierte, dass ein weit niedrigerer Zinssatz angewendet werden könne, wenn der Staat anstelle der Sparer als Anbieter von Geldkapital auftrete, was die Produktion anrege. Keynes’ Traum von der Euthanasie der Rentiersklasse sollte damit einhergehen, dass der Staat die Gewinne der Unternehmer begrenzt: derjenigen, „…die ihr Handwerk so sehr lieben, dass ihre Arbeit weit billiger zu haben wäre als gegenwärtig“.[ii]

Aus diesen Zielen lässt sich ablesen, dass Keynes’ Missverständnis der wirtschaftlichen Rolle der Zinssätze sowie der Kreditnehmer und Kreditgeber auf seiner sozialistischen Voreingenommenheit beruht. Tatsächlich spiegeln Zinssätze den Unterschied zwischen dem Besitz von Gütern und dem Besitz derselben zu einem späteren Zeitpunkt wider, also die Zeitpräferenz. Sparer sehen die Sache anders als Kreditnehmer. Für einen Sparer ist die Trennung von seinem Geld, das für die Bandbreite an Gütern und Dienstleistungen steht, die er andernfalls damit erwerben könnte, allein eine Frage der Zeitpräferenz, in die Faktoren einfließen, die das spezifische Risiko der Kreditvergabe an einen bestimmten Kreditnehmer und den Verwendungszweck des Kredits abbilden. Für den Geschäftsmann ist es weniger eine Frage der Zeitpräferenz und mehr eine Frage der betriebswirtschaftlichen Kalkulation.

Ebenso verbreitet ist der Irrtum, gierige Sparer setzten die Zinssätze höher an, als es sonst nötig wäre. In einem freien Markt sind es die Unternehmen, die mit ihren wirtschaftlichen Kalkulationen die Höhe der Zinssätze bestimmen, indem sie um die Ersparnisse der Sparer konkurrieren und diese auf ein wirtschaftlich tragfähiges Niveau treiben; Sparer sind in der Regel nicht bereit, ihren Konsum ohne triftigen Grund aufzuschieben.

Dies jedenfalls ist die Lehre aus der Auflösung des Gibson-Paradoxons, dessen Erklärung Makroökonomen von Fisher bis Keynes nicht gelang.[iii] Das Gibson-Paradoxon zu ignorieren, nur weil es sich nicht erklären ließ, erweist sich als Fehler größten Ausmaßes, denn seine Auflösung bestätigt die empirische Evidenz des Paradoxons, nämlich dass es keine Korrelation zwischen kurzfristigen Zinssätzen und dem allgemeinen Preisniveau gibt. Folglich können zinspolitische Maßnahmen ihre erklärten Ziele nicht erreichen. Diese fehlende Korrelation zeigt Abbildung 1: Über 245 Jahre hinweg vermochten selbst heftige Schwankungen zwischen Inflation und Deflation in Großbritannien durch Kriege und Konjunktureinbrüche den Zusammenhang zwischen den Großhandelsfinanzierungskosten und dem allgemeinen Preisniveau nicht zu stören. Die einzige Ausnahme in dieser ganzen Zeit war die Phase vor dem Scheitern des Goldpools in den späten Sechzigerjahren und nach der Entscheidung von Präsident Nixon, die letzten Reste solider Währung durch die Beendigung des Bretton-Woods-Abkommens im Jahr 1970 zu beseitigen. In dieser Zeit gewann ungedecktes Geld zunehmend die Oberhand, das in den folgenden Jahrzehnten den Zusammenhang durch eine Kombination staatlicher Unterdrückung sowohl der Zinssätze als auch des allgemeinen Preisniveaus immer stärker verzerrte. Mit anderen Worten: Die Evidenz wurde verschüttet.

Stattdessen korrelierten die Großhandelsfinanzierungskosten mit dem allgemeinen Preisniveau, wie Abbildung 2 zeigt. Man beachte, dass die Korrelation in den Anfangsjahren des reinen Fiatgeldes bestehen blieb, wobei beide gemeinsam stiegen, was für die heutige Zeit bedeutsame Folgen hat. Die Erklärung lautet, dass in einer marktgesteuerten Wirtschaft die betriebswirtschaftliche Kalkulation an die Preise der Endprodukte gebunden ist und daher diese Erwartungen die Finanzierungskosten bestimmen. Zu den Folgen des Gibson-Paradoxons haben wir später in diesem Artikel noch mehr zu sagen.

Das hält Makroökonomen nicht davon ab, an ihrem liebgewonnenen Zinsmythos festzuhalten. Heute herrscht einhellig die Meinung, dass die Zinsen nicht steigen dürfen. So gilt beispielsweise der derzeit starke Euro als Gefahr einer sich verstärkenden Deflation in der Eurozone, die sich ihrer Ansicht nach nur durch noch tiefere Negativzinsen heilen lasse. Doch wie wir gesehen haben, ist die Deflation nicht das Problem, als das die Inflationisten sie darstellen möchten. Sie verwechseln ihre makroökonomischen Theorien mit den wirtschaftlichen Verzerrungen, die sich über Jahrzehnte infolge ihrer fehlerhaften Geldpolitik angehäuft haben.

Da die makroökonomische Politik in die falsche Richtung läuft, werden sich diese Verzerrungen schließlich von selbst auflösen – höchstwahrscheinlich auf dramatische Weise. Der offensichtliche Bruchpunkt liegt zwischen der Zeitpräferenz des gegenwärtigen Besitzes im Verhältnis zum künftigen Eigentum und deren Spannung zur offiziellen Zinspolitik in einer sich rasch inflationierenden Währung. Wir müssen kurz darauf eingehen, wie dies aufgelöst werden wird.

Normale Bürger in Ländern wie den USA und Großbritannien sind nicht mehr die wichtigsten Einleger bei den Banken oder Eigentümer festverzinslicher Anleihen. Die Verbindlichkeiten der Banken werden von Unternehmen dominiert, zum großen Teil rein finanziellen, die den Großteil der Einlagen im Bankensystem sowie in kurzfristigen Geldmarktinstrumenten angesammelt haben. Und in den USA befinden sich über 6 Billionen Dollar an Schatzwechseln und Bankeinlagen im Besitz von ungebundenen ausländischen Regierungen und Unternehmen bzw. sind diesen geschuldet, und zwar über das Korrespondenzbankensystem.[iv]

Diese Einleger sind versierter als Kleinsparer und werden nicht zögern, ihre Guthaben zu verringern, wenn die Kaufkraft der Währung sinkt. Im Moment herrscht Unbehagen: Die Zinsen liegen an der Nullgrenze und in der Eurozone, in Japan, der Schweiz und Dänemark im negativen Bereich, allesamt entgegen der Zeitpräferenz. Überall sind die Zinsen unterdrückt und vermögen keine Erholung anzustoßen, weder eine keynesianische noch eine andere. Sobald aber niemand mehr an die angestrebte Inflationsrate von 2 % glaubt, müssen die Zentralbanken die Zinsen anheben oder einen raschen Verfall der Kaufkraft ihrer Währungen hinnehmen. Und hier muss ein weiteres Durcheinander geklärt werden.

Warum die Preisinflation in einer scheiternden Wirtschaft zunimmt

In der makroökonomischen Theorie gibt es nur zwei Zustände. Der eine ist der inflationärer, nachfragegetriebener Preise, der zur Vollbeschäftigung führt. Der zweite ist der deflationärer Preise und steigender Arbeitslosigkeit. Steigende Preise bei gleichzeitig steigender Arbeitslosigkeit gelten Makroökonomen als Kuriosität. Doch bei der Bildung ihrer Überzeugungen ignorieren sie die Belege. Jede Inflation macht normale Menschen ärmer, wie bereits weiter oben in diesem Artikel dargelegt, und fallende Preise sind stattdessen ein Segen für sie. Abgesehen von einem vorübergehenden Schub für die Wirtschaft durch Inflation, sofern es ihn überhaupt gibt, ist es zudem der Normalfall, dass Inflation und steigende Arbeitslosigkeit gemeinsam auftreten, wobei die Arbeitslosigkeit die Folge von Vermögensumverteilung ist.

Zudem lässt sich leicht erklären, was als Stagflation bezeichnet wird – die Kombination aus stagnierender Wirtschaft und steigenden Preisen. Menschen spezialisieren sich in ihrer Produktion, um ihren Output zu maximieren und so ihre Bedürfnisse und Wünsche zu befriedigen. Geld ist lediglich das Zwischengut, das die Umwandlung ihrer Produktion in ihren Konsum erleichtert. Daraus folgt: Wenn Produzenten nicht kaufen, dann deshalb, weil sie nicht produzieren. Die Vorstellung, dass sinkender Konsum zu einem Überangebot und niedrigeren Preisen führt, können wir daher verwerfen. Folglich entspricht der Rückgang der Nachfrage in einer stagnierenden Wirtschaft im Großen und Ganzen dem Rückgang des Angebots.

Das führt uns zur Betrachtung der Preiswirkung einer Ausweitung der Geldmenge in einer stagnierenden Wirtschaft, also in einer, die in Bezug auf die ausgetauschten Güter und Dienstleistungen schrumpft. Wir haben nun eine Situation, in der mehr Geld auf weniger Güter trifft, mit vorhersehbarem Ergebnis.

Dies steht in scharfem Kontrast zu einem Zustand wirtschaftlichen Fortschritts, in dem sich die Aktivität durch Marktwettbewerb ausweitet. Denn die fallenden Preise für Produkte, die eine Folge wettbewerblicher Märkte sind, wirken dem preisinflationären Effekt aus der Ausweitung von Geld und Kredit entgegen. Während wir also in eine Produktions- und Konsumkrise abgleiten, wird das allgemeine Preisniveau bei Fortsetzung der gegenwärtigen Geldpolitik stark steigen, da der Wettbewerbseffekt auf die Preise nachlässt.

Wenn die Geldplaner dies in den nächsten Monaten selbst herausfinden, wird eine weitere Geldinflation zunehmend unhaltbar. Zudem können Zinssenkungen als keynesianische Lösung gegen steigende Arbeitslosigkeit ausgeschlossen werden. Die Währungsbehörden werden gezwungen sein, zwischen zwei Zielen abzuwägen: Soll es mehr Geldinflation geben, um das rasant wachsende Staatsdefizit zu finanzieren, die Arbeitslosigkeit einzudämmen und die Währung ihrem Schicksal zu überlassen, oder höhere Zinsen, um zu versuchen, die Währung zu schützen, koste es für die Staatsfinanzen, was es wolle?

Die Zinsen müssen steigen, doch Gold und Silber werden nicht aufzuhalten sein

Während die Währungsbehörden ihre Optionen erwägen, liegt die Entscheidung nicht in ihren Händen. Bei rund 27 Billionen US-Dollar an ausländischen Wertpapieren und den bereits erwähnten Dollar-Einlagen ist der Dollar besonders anfällig für Liquidationen durch Ausländer. Sobald Ausländer beginnen, Mittel in ihre Heimatwährungen zurückzuführen – ein Prozess, der kaum begonnen hat –, wird es nicht lange dauern, bis die Märkte steigende Dollar-Zinsen einzupreisen beginnen und damit die Werte von Finanzanlagen weltweit untergraben. Die Behörden werden sich diesem Trend entschieden widersetzen, doch sobald sie von den Marktkräften getrieben werden, gibt es makroökonomisch keine Option mehr zwischen einer Zinserhöhung und dem Zusammenbruch der Währung.

Dies führt zum letzten Test makroökonomischer Irrtümer, nämlich der Annahme, dass der Goldpreis – der bereit in den Startlöchern steht, um das Fiat-Geld zu ersetzen – immer fällt, wenn die Zinsen steigen. Die Logik lautet: Wenn die Zinsen steigen, ist das Halten von Gold teurer, da es nur daliegt und nichts einbringt. Und da die Märkte künftige Erwartungen einpreisen, fällt Gold sogar dann, wenn ein Zinsanstieg lediglich erwartet wird.

Die Bedingungen, unter denen dies ein vorhersehbares Ergebnis war, herrschten in den vergangenen Jahrzehnten, die dadurch gekennzeichnet waren, dass die Zentralbanken die Kontrolle über die Zinsen hatten, während staatliche Statistiker die Daten manipulierten, auf die sich mathematisch orientierte Makroökonomen bei ihren Analysen stützen. Andernfalls, in Zeiten einer sich beschleunigenden Geldinflation und eines Kontrollverlusts des Staates über die Märkte, ist es ein Mythos, der durch empirische Belege widerlegt wird, die sich vollständig erklären lassen.

Abbildung 3 unten zeigt einen Zeitraum, in dem das Gegenteil der heutigen Auffassung nachweislich zutraf. Von 1971 bis 1979 stiegen und fielen die Richtungstrends von Zinsen und Goldpreis nahezu gleichzeitig. Bemerkenswert ist, dass dies über mehr als einen Konjunkturzyklus hinweg geschah; es handelt sich also nicht um einen zyklusabhängigen Zusammenhang.

Die Zentralbanken hatten im Umfeld nach Bretton Woods die Kontrolle über die Zinsen an die Märkte verloren. Auf Grundlage der empirischen Belege ist der Mythos damit zufriedenstellend behandelt. Um zu verstehen, warum der Zusammenhang zwischen Zinsen und Gold nicht so einfach ist, wie gemeinhin angenommen, müssen wir die Argumentation weiterführen, Rohstoffe allgemein einbeziehen und uns erneut dem schwierigen Thema des Gibson-Paradoxons zuwenden. Dieses Paradoxon (siehe Abbildung 2) beruht auf langfristigen historischen Belegen aus einer Zeit, in der Silber oder Gold Transaktionsgeld waren (mit Ausnahme des letzten Jahrzehnts), und umfasst die 245 Jahre zwischen 1730 und 1975. Es besagt, dass das Niveau der Großhandelspreise und die Zinsen positiv korreliert sind. Die heute an den Märkten verbreitete Ansicht über den Zusammenhang zwischen Zinsen und Preisinflation steht daher in völligem Widerspruch zu den längerfristigen Belegen des Gibson-Paradoxons und entspricht stattdessen der modischeren Theorie, wonach die Zinsen die Geldmenge und damit die Preisinflationsrate steuern können.

Diejenigen, die unser Geld und unsere Märkte zentral planen, scheinen sich der Herausforderung, die das Paradoxon für ihre vorgefassten Meinungen darstellt, nicht bewusst zu sein. Keynes höchstpersönlich bezeichnete das Gibson-Paradoxon 1930 als „eine der am vollständigsten gesicherten empirischen Tatsachen im gesamten Bereich der quantitativen Ökonomie“, und Irving Fisher schrieb ebenfalls 1930, dass „kein Problem der Ökonomie heftiger debattiert worden ist“. Selbst Milton Friedman stimmte 1976 zu: „Das Gibson-Paradoxon bleibt ein empirisches Phänomen ohne theoretische Erklärung.“[v]

Doch von der Nullzinsgrenze aus können die Zinsen nur in eine Richtung gehen; es ist nur eine Frage der Zeit. Die Rohstoffpreise dürften in ihrer Rolle als Rohmaterialien der Produktion daher mit den Zinsen steigen, sofern das Paradoxon weiterhin gilt. Und wir haben erklärt, warum der Verlust der Kaufkraft einer Fiat-Währung in einer stagnierenden oder sogar schrumpfenden Wirtschaft deutlich größer sein kann, was steigende Erzeugerpreise für Rohstoff-Inputs zusätzlich stützt.

Darüber hinaus gibt es Hinweise darauf, dass die Erzeugerpreise noch stärker gedrückt werden als der Goldpreis, wie die folgende FRED-Grafik zeigt.

Seit der Jahrtausendwende hatte es bis Oktober 2018 eine vernünftige gleichgerichtete Korrelation zwischen dem Goldpreis und den Erzeugerpreisen (PPI) gegeben. Ab diesem Zeitpunkt begannen die Erzeugerpreise zu sinken, während der Goldpreis von unter 1.200 US-Dollar aus anzog. Es war klar, dass der Welthandel aufgrund des Zollstreits zwischen den USA und China voraussichtlich zurückgehen würde, mit Folgen für die Nachfrage nach Rohstoffen.

Ende März dieses Jahres wandelte sich die Einschätzung von Deflationssorgen hin zu einer unbegrenzten monetären Inflation, ausgelöst dadurch, dass die Fed am 16. März ihren Leitzins auf null senkte und das FOMC am 23. März eine „Whatever it takes“-Erklärung abgab. Diese Ereignisse markierten zugleich das Ende des Rückgangs der Erzeugerpreise, und wir können davon ausgehen, dass die Korrelation mit den Goldpreisen zurückkehrt. In diesem Fall hat der Erzeugerpreisindex erheblichen Aufholbedarf.

Wenn dies zutrifft, könnte das Potenzial für höhere, in Dollar gemessene Rohstoffpreise bei einer Wende des Zinszyklus wirklich spektakulär sein, erst recht, wenn der Goldpreis gleichzeitig steigt. Dies erscheint noch sicherer für den Fall, dass die Finanzmärkte durch höhere Zinsen destabilisiert werden. Es ist ein Ergebnis, das mit einem Verlust der Kaufkraft von Papierwährungen vereinbar ist, soweit es die Wirtschaftsakteure dazu bewegt, ihre Währungsguthaben zu verringern und schließlich ganz aufzugeben.

An dieser Stelle sei wiederholt, dass der ökonomische Konsens zu Geld und Zinsen eine diametral entgegengesetzte Sicht vertritt als die, auf die Gibsons Paradoxon hindeutet. Erwarten Makroökonomen eine Wende im Zinszyklus, würden sie selbstzufrieden argumentieren, der Wechselkurs des Dollars werde steigen und Rohstoffpreise sowie Gold schwächen.

Gibsons Paradoxon besagt, dass es anders kommen wird, und es könnte zentral dafür sein, den tatsächlichen Zusammenhang zwischen Zinsen, Wertpapiermärkten und Rohstoffpreisen zu festigen. Als Nebenaspekt werden steigende Zinsen mit einem starken Einbruch der überbewerteten Anleihe- und Aktienmärkte einhergehen, wenn spekulative Positionen aufgelöst werden, was sogar die Solvenzquoten der Banken untergraben könnte.

Das Spekulationskapital, das bei der Flucht aus fallenden Märkten nicht verloren geht, muss irgendwohin, insbesondere wenn die Bargeldguthaben bei den Banken einem wachsenden Risiko eines systemischen Ausfalls ausgesetzt sind. Gibsons Paradoxon legt uns nachdrücklich nahe, dass dies die Bedingungen dafür sind, dass Rohstoffe zum bevorzugten sicheren Hafen für die größten Mengen an Spekulationsgeld werden, die seit der Loslösung der Papierwährungen von ihrem goldenen Anker verzeichnet wurden. In diesem Zusammenhang sollten wir vielleicht Chinas aggressive Kupferkäufe bei gleichzeitigem Verkauf von US-Staatsanleihen beachten: Bewusst oder unbewusst handelt China richtig und damit vor den selbstzufriedenen makroökonomisch geprägten westlichen Anlegern.

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