Die Ölpreise sind von ihren jüngsten Höchstständen deutlich zurückgegangen. Brent- und WTI-Rohöl verloren zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Textes 4,51 USD/Barrel bzw. 4,89 USD/Barrel gegenüber 91,17 USD/Barrel bzw. 86,91 USD/Barrel (siehe Abbildung 1).
Abbildung 1: Die Ölpreise haben sich von ihren Höchstständen stark korrigiert
$/Barrel
Quelle: Goldmoney Analysen
Nicht nur die absoluten Ölpreise gerieten unter Druck. Auch die Zeitspreads bei Brent und WTI liegen deutlich unter ihren Höchstständen. So ist beispielsweise der 6-Monats-Zeitspread bei Brent (Juni–Dezember) zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Textes auf 3,59 USD/Barrel gefallen, nachdem er vor nur zwei Wochen noch bei bis zu 5,61 USD/Barrel gehandelt wurde (siehe Abbildung 2). Zeitspreads bei Öl spiegeln in der Regel die physische Knappheit am Markt wider. Wenn die Verfügbarkeit von Öl knapp ist, notieren die Zeitspreads tendenziell in Backwardation, das heißt, die kurzfristigen Preise liegen über den Terminpreisen. Ein Markt mit reichlichem Angebot notiert in Contango, wobei die kurzfristigen Preise unter den Terminpreisen liegen.
Abbildung 2: Die Zeitspreads bei Öl sind deutlich von ihren Höchstständen zurückgekommen
$/Barrel
Quelle: Goldmoney Analysen
Dies geschieht vor dem Hintergrund des höchsten geopolitischen Risikos seit Jahrzehnten. Der Iran macht Israel für einen Raketenangriff auf die iranische Botschaft am 1. April 2024 verantwortlich, bei dem sechzehn Menschen getötet wurden. Sieben von ihnen waren Mitglieder der Islamischen Revolutionsgarde (IRGC), darunter Brigadegeneral Mohammad Reza Zahedi, ein Kommandeur der Quds-Einheit der IRGC. Israel hat seine Verantwortung für den Angriff nie offiziell bestätigt. Der Iran reagierte wenige Tage später mit seinem ersten direkten Angriff auf Israel, bei dem er über 300 Drohnen, Marschflugkörper und ballistische Raketen startete. Die meisten davon wurden von der Luftabwehr der USA, des Vereinigten Königreichs, Jordaniens und Israels abgefangen.
Obwohl US-Präsident Biden Israel anschließend dazu aufrief, die Lage nicht weiter zu eskalieren, kündigte Israel an, den iranischen Angriff nicht unbeantwortet zu lassen und alle Optionen offen zu halten. Es ist unklar, ob die drei Drohnen, die über der zentraliranischen Stadt Isfahan abgeschossen wurden, die israelische Antwort darstellen. Die Art der Reaktion, für die sich Israel gegebenenfalls entscheidet, ist entscheidend. Großangelegte direkte Angriffe auf iranisches Territorium würden den Konflikt mit hoher Wahrscheinlichkeit weiter eskalieren lassen.
Damit besteht das Risiko, dass sich daraus ein regionaler Konflikt entwickelt. Zumindest sind die iranischen Ölexporte gefährdet, aber auch die Öltransporte durch die Straße von Hormus. Dies hätte dramatische Auswirkungen auf die weltweite Ölversorgung. Der Iran fördert derzeit rund 4,5 Mio. Barrel/Tag Rohöl und Kondensat (siehe Abbildung 3). Wir schätzen, dass die gesamten freien Kapazitäten der OPEC etwas darunter liegen.
Abbildung 3: Die iranische Erdölproduktion liegt bei über 4 Mio. Barrel/Tag
Tausend Barrel/Tag
Noch wichtiger ist, dass täglich rund 20 Mio. Barrel Öl durch die Straße von Hormus transportiert werden (siehe Abbildung 4). Das entspricht etwa einem Drittel des weltweit gehandelten Öls. Der Iran hat in der Vergangenheit gedroht, die Straße von Hormus ins Visier zu nehmen, und hätte mit Sicherheit auch die Fähigkeit dazu.
Abbildung 4: Ein Drittel des weltweit gehandelten Öls passiert die Straße von Hormus
Quelle: Google Maps, Goldmoney Analysen
Doch dieser Konflikt ist nicht der einzige, der die Ölmärkte beeinflusst. Während die Sanktionen gegen russische Exporte von Öl und Erdölprodukten infolge der Invasion der Ukraine das russische Angebot kaum verringert haben (siehe Abbildung 5), birgt die neue Strategie der Ukraine, die russische Energieproduktion ins Visier zu nehmen, ein deutlich höheres Störungspotenzial. Bislang hat die Ukraine vor allem russische Raffinerien angegriffen. Wir schätzen, dass bisher bis zu 1 Mio. Barrel/Tag an russischer Raffineriekapazität betroffen sind. Weitere Ziele könnten russische Exportterminals sein. Es wäre jedoch wahrscheinlich schwieriger, mit einer einzelnen Drohne nachhaltigen Schaden anzurichten.
Abbildung 5: Sanktionen gegen russische Ölexporte hatten kaum Auswirkungen auf die Produktion, doch die neue Strategie der Ukraine, die russische Ölinfrastruktur anzugreifen, könnte sie haben
Mio. Barrel/Tag
Quelle: JODI, Goldmoney Analysen
Dies blieb in Washington nicht unbemerkt. Berichten zufolge hat das Weiße Haus die Ukraine aufgefordert, die Angriffe auf Russlands Energieinfrastruktur einzustellen. Dies geschah vor dem Hintergrund stark gestiegener Rohölpreise. Zunächst blieb dieser Appell ungehört, da die Ukraine danach weiterhin russische Raffinerien angriff. In den vergangenen Wochen scheinen die Angriffe jedoch ausgesetzt worden zu sein. Wie lange das anhält, ist eine andere Frage.
Selbst ohne Störungen der Ölversorgung aus einem dieser geopolitischen Krisenherde ist das Ölangebot der OPEC deutlich geringer. Die OPEC+ hat 2023 beschlossen, das Ölangebot zu verringern, und diese Kürzungen mehrfach verlängert (siehe Abbildung 6). In ihrer jüngsten Entscheidung hat die OPEC beschlossen, alle Kürzungen bis Ende 2024 zu verlängern.
Abbildung 6: Die OPEC hat die Förderung bereits um mehr als 1,5 Mio. b/d gesenkt
Tausend Barrel/Tag
Quelle: JODI, Goldmoney Analysen
Dennoch gelingt es dem Ölpreis nicht, dauerhaft über 90 $/Barrel zu bleiben. Wir sind der Ansicht, dass dies auf ein Problem bei der Nachfrage hindeuten könnte.
Die jüngste Preisentwicklung ist ein Hinweis darauf, dass die Nachfrage möglicherweise schwächelt. Ein weiterer sichtbarer Indikator für eine schwächere Nachfrage sind jedoch die Lagerbestände. Die Rohölbestände sind 2023 infolge der zuvor erwähnten OPEC-Kürzungen stark zurückgegangen. In jüngster Zeit steigen die Ölbestände jedoch rasant an (siehe Abbildung 7). Das ist besonders besorgniserregend, da die Ölproduktion in den USA durch das extrem kalte Wetter im Januar beeinträchtigt wurde. Bislang hat sich die US-Ölproduktion noch nicht vollständig erholt, was wir in den kommenden Monaten erwarten.
Abbildung 7: Die US-Ölbestände sind in den vergangenen Monaten trotz eines Produktionsausfalls von 30 Mio. Barrel im Januar stark gestiegen
Tausend Barrel
Quelle: EIA, Goldmoney Analysen
Ein weiterer Indikator für eine schwache Nachfrage sind die Raffineriemargen und die Produktspreads. Die Mitteldestillat-Cracks und die Zeitspreads sind zu Jahresbeginn stark gestiegen, getrieben von der Störung der Schiffsverkehre durch den Suezkanal und den ukrainischen Angriffen auf russische Raffinerien. Während der Suezkanal weiterhin blockiert ist und die russischen Raffinerien Mühe haben, wieder in Betrieb zu gehen, sind die Mitteldestillat-Cracks von ihrem Höchststand deutlich gefallen, und die Zeitspreads befinden sich nun im Contango (siehe Abbildung 8).
Abbildung 8: Die Spreads für ULSD im New Yorker Hafen sind zuletzt ins Contango gekippt
$/Gallone
Quelle: Goldmoney Analysen
Ölagenturen wie die IEA und die EIA, Banken der Wall Street sowie unabhängige Analysehäuser prognostizieren für 2024 allesamt ein Wachstum der weltweiten Ölnachfrage zwischen 1,2 Mio. b/d und über 2 Mio. b/d. Die meisten Prognosen liegen bei etwa 1,5 Mio. b/d oder höher. Ein Nachfragewachstum von 1,5 Mio. b/d entspricht rund 1,5 %. Gleichzeitig erwartet der IWF ein globales Wirtschaftswachstum von lediglich 3,2 %, was unseres Erachtens ungefähr dem Konsens an der Wall Street entspricht.
Dagegen wuchs die Ölnachfrage in den zehn Jahren nach der globalen Finanzkrise bis zu den Corona-Jahren im Durchschnitt um etwa 1,6 %. Das globale Wirtschaftswachstum lag in dieser Zeit jedoch im Durchschnitt bei rund 3,8 %. Daher erscheinen die Prognosen für das Wachstum der Ölnachfrage angesichts des Konsenses bei den globalen Wachstumserwartungen übermäßig optimistisch.
Darüber hinaus setzt ein globales Wirtschaftswachstum von 3,2 % eine weiche Landung voraus. Die Weltwirtschaft befindet sich jedoch nicht in guter Verfassung. Das globale Wirtschaftswachstum lag 2023 bereits nur bei 3 %. Und das trotz des Neustarts der chinesischen Wirtschaft und einiger einmaliger Basiseffekte nach Corona im Rest der Welt. 2024 sieht sich die Welt mit einem schwächelnden China konfrontiert, und mehrere europäische Volkswirtschaften stehen kurz vor einer Rezession. So hat China am Dienstag, dem 16. April, seine BIP-Zahlen für das erste Quartal 2024 veröffentlicht. Auf den ersten Blick fielen die Zahlen besser aus als erwartet. Das Problem war jedoch, dass die Daten für März deutlich schlechter ausfielen als erwartet. Die umfangreichen Konjunkturmaßnahmen der chinesischen Regierung haben der chinesischen Wirtschaft also etwas geholfen, aber wenn die Märzdaten ein Anhaltspunkt sind, ist dieser Effekt bereits verpufft. Das ist wichtig, weil China 2023 für über 70 % des Wachstums der Ölnachfrage verantwortlich war.
Auch der europäischen Wirtschaft geht es nicht besonders gut. Einige europäische Volkswirtschaften befinden sich bereits in einer Rezession. Die jüngsten PMI-Daten zeigten gewisse Anzeichen einer Besserung, doch bleibt abzuwarten, ob Europa irgendwann aus der Rezession herausfindet oder ob diese erst am Anfang steht.
Hinzu kommt, dass auch widerstandsfähige Volkswirtschaften wie die USA früher oder später von den höheren Zinsen betroffen sein werden. Die US-Wirtschaft war 2023 sehr stark und ist es bislang auch weiterhin. Die Ölnachfrage hat dies seit Jahresbeginn jedoch nicht widergespiegelt. Die Nachfrage nach Diesel ist um -3,5 % gesunken, die nach Benzin um -0,2 %, und die Gesamtnachfrage nach Erdölprodukten ist um -0,6 % zurückgegangen[1] (siehe Abbildung 9).
Abbildung 9: Die US-Ölnachfrage im ersten Quartal 2024 liegt unter dem Vorjahreswert
Tausend b/d (Benzin, Mitteldestillate, Kerosin und Schweröl)
Quelle: EIA, Goldmoney Analysen
Daher ist die aktuelle Konsensprognose von 3,2 % für das globale Wachstum aus unserer Sicht ein Best-Case-Szenario. Eine höhere Zahl erscheint völlig unplausibel. Szenarien mit geringerem Wachstum erscheinen hingegen durchaus plausibel.
Kurz gesagt: Die weltweite Nachfrage nach Ölprodukten scheint in den vergangenen Wochen zu schwächeln. Die weltweite Wirtschaftsaktivität und das Wachstum der Ölnachfrage sind stark korreliert. Angesichts der steigenden Lagerbestände schätzen wir, dass das Wachstum der weltweiten Ölnachfrage im 1. Quartal 2024 unter 1 Mio. Barrel pro Tag gefallen ist. Dies impliziert, dass das globale BIP-Wachstum unter 3 % gesunken ist.
Während sich die Wirtschaft möglicherweise verlangsamt, beschäftigt die US-Notenbank Fed etwas anderes: die Supercore-Inflation. Das neue Lieblingsmaß der Fed für die Inflation, das sich auf Dienstleistungen konzentriert, zeigt, dass sich die Inflation erneut beschleunigt (siehe Abbildung 10). Hinzu kommt, dass der Anstieg der Ölpreise im 1. Quartal 2024 den Inflationsdruck zusätzlich erhöhen wird. Daher könnte die Fed zunehmend zögern, die Zinsen zu senken, selbst wenn sich die Weltwirtschaft verlangsamt. Aus unserer Sicht verringert dies zunehmend die Wahrscheinlichkeit einer weltweiten sanften Landung.
Abbildung 10: Die Supercore-Inflation beim US-Verbraucherpreisindex steigt bereits wieder
% gegenüber Vorjahr
Quelle: Goldmoney Analysen
[1] Ohne die Nachfrage nach „sonstigen“ Ölprodukten und Propan.