Die Krise schaltet einen Gang höher

An den auf den US-Dollar lautenden Finanzmärkten schien sich um den 23. März herum ein dramatischer Wandel zu vollziehen. Dieser Artikel untersucht die Möglichkeit, dass er den Anfang vom Ende des Dollars der Fed markiert.

In diesem Stadium einer sich entwickelnden Wirtschafts- und Finanzkrise sind solche Überlegungen zwangsläufig spekulativ. Eine unmittelbar bevorstehende Bankenkrise ist jedoch inzwischen nahezu sicher, da sich die meisten global systemrelevanten Banken in einer schwächeren Position befinden als zum Zeitpunkt der Lehman-Krise. Die US-Märkte scheinen dieses Risiko nicht wahrzunehmen, obwohl die Ratings der G-SIBs in anderen Rechtsordnungen zum jetzigen Zeitpunkt eher spezifische Bankenrisiken als ein systemisches Risiko widerspiegeln.

Ein Zusammenbruch des Bankensektors wird die Finanzmärkte grundlegend verändern, und wir sollten dann befürchten, dass die Fed die Zukunft des Dollars an das Schicksal der Banken gebunden hat.

Der Dollar könnte noch vor Ende dieses Jahres vollständig scheitern. Für diesen Fall könnte ein Neustart umgesetzt werden, etwa durch die Wiedereinführung des Greenbacks, der nicht dasselbe ist wie der Dollar der Fed. Jeder Neustart wird voraussichtlich scheitern, wenn die US-Regierung nicht von der inflationären Finanzierung ablässt. Dies erfordert ein radikal verändertes Denken, das sich in einem Präsidentschaftswahljahr noch schwerer vorstellen lässt.

Einleitung

Der wichtigste Fehler, den Ökonomen und Finanzbeobachter machen, besteht in der Annahme, die Ereignisse und Preise von morgen seien schlicht Fortschreibungen derjenigen von heute. Dies ist die Grundlage aller wirtschaftlichen und finanziellen Modellrechnungen. Dennoch halten Konjunkturprognostiker trotz der bitteren Lehren der Erfahrung an ihren irreführenden Modellen fest.

Nirgends ist das Versagen der linearen Fortschreibung der Vergangenheit bedeutsamer als beim Lebenselixier, das allem gemeinsam ist. Zwar weiß man, dass sich der Nutzen staatlich ausgegebener Währungen im Laufe der Zeit verändert, doch erwartet kaum jemand ihr Ende, allenfalls irgendwann in ferner Zukunft. Doch was, wenn diese im Allgemeinen lineare Erwartung ebenso falsch ist wie alle anderen Prognosemodelle? Was, wenn die Antwort auf die aktuelle Wirtschaftskrise eine rascheren Abwertung der Währungen ist? Und was geschieht, wenn sie ganz untergehen? Und welche Folgen hat das für den einfachen Bürger?

Dieser Artikel geht diesen Fragen nach. Er untersucht die Bedingungen, die zu einem solchen Ergebnis führen könnten. Die Geschichte dient uns als Wegweiser, nicht durch Fortschreibung, sondern indem sie uns zeigt, dass sich jeder dokumentierte Währungszusammenbruch bei Papierwährungen ereignet hat, die weder durch Gold noch durch Silber gedeckt waren. Wir wissen also, dass es irgendwann geschehen wird. Weniger bekannt ist, dass das Muster stets dasselbe ist: eine lang anhaltende Phase sinkender Kaufkraft, gefolgt von einem plötzlichen Zusammenbruch, wenn die Nutzer einer Währung diese schließlich ablehnen. Zeitlich dauert die letztgenannte Phase in der Regel etwa sechs Monate.

Den Wendepunkt einschätzen

Der frühe Morgen des Montags, 23. März, war ein bedeutsamer Zeitpunkt: Er markierte den Höchststand des handelsgewichteten Index des Dollars. Zur gleichen Zeit drehten die Preise für Gold, Silber und Kupfer, die in den Wochen zuvor gefallen waren, scharf nach oben. Und obwohl das Öl zunächst folgte, dauerte es einen Monat, bis es seinen Aufwärtstrend wieder aufnahm – verzögert durch die Lieferpause an den Terminmärkten, die den Preis kurzzeitig ins Negative trieb. Der S&P 500 legte am folgenden Tag zu, beendete einen Rückgang von knapp 30 % und machte diesen anschließend vollständig und darüber hinaus wieder wett.

Etwas hatte sich geändert. Entweder hatten die Märkte entschieden, dass das Wirtschaftswachstum sowohl in den USA als auch im Rest der Welt nach den Lockdowns weitergehen und die wachsende Nachfrage nach wichtigen Rohstoffen wieder einsetzen würde. Oder, wie der Rückgang des handelsgewichteten Dollarindex anzeigte, die Kaufkraft des Dollars würde sinken, und die Rohstoffpreise spiegelten einen sich beschleunigenden Abwärtstrend der Kaufkraft des Dollars wider.

Die Entwicklung des S&P 500 seit dem 23. März, die von den tatsächlichen Geschäftsbedingungen losgelöst ist, liefert uns einen Hinweis: Die von der Fed ausgehende Geldflut treibt die Aktienkurse an. Sie treibt auch die Preise aller anderen Finanzanlagen an.

Die Wende beim Silber ist eine subtilere Geschichte, die in der Grafik als Kehrwert des gebräuchlicheren Gold-Silber-Verhältnisses dargestellt ist. Silber war ignoriert und ausschließlich als Industriemetall eingestuft worden. Gold galt in der Finanzwelt als die einzige metallische Absicherung gegen Unsicherheit im Finanzsystem. Das änderte sich am 23. März, als das Gold-Silber-Verhältnis am vorangegangenen Geschäftstag bei 125 seinen Höchststand erreichte. Nun beginnt Silber, Gold zu übertreffen, und das Gold-Silber-Verhältnis ist derzeit auf 98 gefallen. Möglicherweise werden wir rückblickend diesen Zeitpunkt als den Beginn einer gewissen Rückkehr der Geldeigenschaft von Silber bezeichnen.

In den Wochen davor hatte die Fed ihre Geldpolitik gelockert. Am 3. März senkte die Fed ihren Leitzins von 1 ½ % auf 1 %. In der begleitenden Mitteilung erklärte die Fed, die Fundamentaldaten der Wirtschaft seien weiterhin stark, das Coronavirus stelle jedoch zunehmende Risiken für die Wirtschaft dar.

Am 15. März senkte die Fed ihren Leitzins erneut, diesmal auf null, doch die Mitteilung besagte nun, das Coronavirus habe Gemeinden geschädigt und die Wirtschaftstätigkeit in vielen Ländern, einschließlich der USA, gestört. Auf Zwölfmonatssicht lagen die allgemeine Preisinflation und die Preissteigerungen ohne Nahrungsmittel und Energie unter 2 %. Die Fed kündigte eine erneute quantitative Lockerung an, mit Käufen von mindestens 500 Mrd. US-Dollar an Staatsanleihen und 200 Mrd. US-Dollar an hypothekenbesicherten Wertpapieren „in den kommenden Monaten“.  Sie sei „bereit, ihr gesamtes Instrumentarium einzusetzen, um den Kreditfluss an Haushalte und Unternehmen zu unterstützen und dadurch ihre Ziele der Vollbeschäftigung und der Preisstabilität zu fördern“.

An diesem Tag gab die Fed zwei weitere Ankündigungen bekannt. Die erste legte Maßnahmen zur Förderung der Kreditausweitung zur Unterstützung von Verbrauchern und Unternehmen dar, einschließlich der Senkung der Mindestreservesätze für alle Banken auf null. Die zweite betraf die Senkung der Kosten für die Inanspruchnahme von USD-Swap-Linien bei den anderen großen Zentralbanken. Im Verlauf der Woche folgte eine Reihe weiterer Ankündigungen zur Erleichterung der Kreditverfügbarkeit.

Die Fed verfolgte offensichtlich die aggressivste denkbare Geldpolitik. Und in Anlehnung an eine Formulierung des letzten EZB-Präsidenten hatte die Fed signalisiert, bereit zu sein, alles Notwendige ohne Begrenzung zu tun. Doch die Reaktion der Märkte brauchte eine Woche, um sich zu einem Wendepunkt zu entwickeln, einer normalen Pause, bevor eine neue Richtung gefunden wird.

Inflationierung durch die Zentralbank und Schwierigkeiten bei der Bankkreditvergabe

Da die Fed einen Schritt von der Realwirtschaft entfernt ist, ist sie bei der Umsetzung ihrer Geldpolitik auf Geschäftsbanken angewiesen. Geschäftsbanken werden jedoch nur dann als Beauftragte der Fed handeln, wenn sie überzeugt sind, dass die Erträge die damit verbundenen Risiken überwiegen. Sollte die aktuelle Krise lediglich darin bestehen, dass das Coronavirus eingedämmt wird, bevor alles zur Normalität zurückkehrt, wären Banker möglicherweise bereit, eine Ausweitung der Kreditvergabe zu wagen.

Doch mit der Zeit häufen sich die Verluste. Die Zahlungsausfälle von Unternehmen und Verbrauchern nehmen zu, und die Aussichten auf eine rasche Erholung scheinen sich zu entfernen. Außerdem treten im Bankensystem wieder Liquiditätsengpässe auf, trotz der massiven QE-Injektionen der Fed. Nachdem sie seit den panischen Tagen im vergangenen September abgeklungen waren, nehmen die Overnight-Repos wieder zu und belaufen sich täglich auf 20 bis 100 Mrd. US-Dollar.

Es ist weitgehend in Vergessenheit geraten, dass die Weltwirtschaft bereits vor den Lockdowns infolge des Virus mit einer Rezession konfrontiert war. Die Handelskriege zwischen den USA und China sowie die seit einem Jahrzehnt andauernde Ausweitung der Bankkredite wiederholten die Bedingungen, die zum Börsencrash an der Wall Street 1929 führten, als nach den „Roaring Twenties“ der Smoot-Hawley Tariff Act erlassen wurde, die Bankkredite implodierten und die Depression der 1930er Jahre folgte. Ebenso sind die Banken heute in ihren Bilanzen stark verschuldet, und die Angst vor faulen Krediten hat die Kreditgier abgelöst. Die globale Bankengruppe ist zunehmend bestrebt, ihre Bilanzverpflichtungen zu verringern, während die Fed und andere Zentralbanken zugleich verzweifelt darauf drängen, dass sie ausgeweitet werden.

Es ist daher kein Wunder, dass die Ausweitung der Fed in den Finanzmärkten gefangen geblieben ist und die Finanzanlagen noch weiter in einen gefährlichen Bereich der Überbewertung treibt. Ohne einen freieren Liquiditätsfluss in die Realwirtschaft können sich die faulen Kredite folglich nur weiter verschlechtern, wobei das Kreditrisiko für Geschäftsbanken rasch steigt.

Systemische Probleme werden ignoriert

Als das Coronavirus erstmals zu einem wirtschaftlichen Thema wurde, nahmen die Sorgen über Zahlungsausfälle in den Lieferketten zu. In den USA entsprechen diese Zahlungen faktisch der Bruttoproduktion, die Ende des vergangenen Jahres bei 38 Billionen US-Dollar lag. Während wir die Bruttoproduktion als den Wert der Produkte betrachten, wie sie die einzelnen Produktionsstufen durchlaufen, fließen die Zahlungen in die entgegengesetzte Richtung, die Ketten zurück. Die Zahl von 38 Billionen US-Dollar kann daher als Näherungswert für die Summe aller Lieferkettenzahlungen in den USA gelten. Hinzuzurechnen sind die Dollar-Gegenwerte der Lieferkettenzahlungen außerhalb der USA für halbfertige Importwaren.

Nicht alle Lieferketten sind vollständig unterbrochen. Die gute Nachricht lautet daher, dass die Zahlungsstörungen im Inland deutlich unter 38 Billionen US-Dollar liegen dürften, aber leicht die Hälfte davon betragen könnten. Es ist jedoch mit zusätzlichen Störungen aus dem Ausland zu rechnen. Darauf ging die Fed ein, als sie die Zahl der Zentralbanken mit Zugang zu ihren Swap-Linien erhöhte (China gehört nicht dazu).

Die Risiken für Geschäftsbanken gehen weniger von den größten Unternehmen aus, die im Notfall wahrscheinlich gerettet würden, sondern von Kreditnehmern der unteren Ebenen. Betroffen sind Banken mit Engagements in Collateralised Loan Obligations. Dabei handelt es sich um gebündelte Kredite an Unternehmen, die sich oft auf keinem anderen Weg Mittel beschaffen können – die heutige Version der Collateralised Debt Obligations, die 2008 das Bankensystem erschütterten. Darüber hinaus halten Banken in ihren Bilanzen direkte Kredite und revolvierende Kapitalengagements gegenüber allen Unternehmen innerhalb der 38 Billionen US-Dollar an inländischen Lieferketten.

Die Marktkapitalisierung der US-amerikanischen G-SIBs – der global systemrelevanten Banken – beträgt weniger als eine Billion US-Dollar. Die Ausfälle in den Lieferketten, die sie auffangen sollen, belaufen sich jedoch auf viele Billionen – ein Vielfaches ihrer Marktkapitalisierung und sogar ihres bilanziellen Eigenkapitals.

Es erscheint kaum möglich, dass das US-Bankensystem die aktuellen Störungen der Lieferketten ohne Hilfe übersteht. Hinzu kommt die schlechte Nachricht, dass die US-amerikanischen G-SIBs an den Aktienmärkten deutlich höher bewertet werden als ihre chinesischen, japanischen, eurozonalen, schweizerischen und britischen Wettbewerber, wie in Abbildung 1 oben dargestellt.[i] Dies deutet darauf hin, dass ein systemisches Versagen an den auf US-Dollar lautenden Finanzmärkten nicht allgemein erwartet wird, da US-G-SIBs insgesamt höhere Marktbewertungen erhalten als Banken in anderen Rechtsräumen. Das erklärt wahrscheinlich, warum dieses Thema für Dollar-Anleger noch keine große Rolle spielt, obwohl Ausfälle einzelner Banken in anderen Rechtsräumen offenkundiger ein Thema sind. Dort liegen die Kurs-Buchwert-Verhältnisse einiger G-SIBs unter 30 %, während sie bei US-G-SIBs im Durchschnitt 93 % betragen.

Das nächste bedeutende Ereignis wird daher mit hoher Wahrscheinlichkeit der Zusammenbruch einer G-SIB sein, wenn nicht in Amerika, dann anderswo. Angesichts des schieren Ausmaßes der Probleme in den Lieferketten aller Währungen und der sich anhäufenden, auf die Lockdowns zurückzuführenden uneinbringlichen Forderungen könnte dies innerhalb weniger Wochen geschehen. Vermutlich werden angeschlagene Banken verstaatlicht, wobei die Fed dies mit weiterer inflationärer Finanzierung absichert. Die Bilanz der Fed, die bereits auf über 7 Billionen US-Dollar angewachsen ist, dürfte sich dadurch wahrscheinlich auf ein Mehrfaches ihres heutigen Umfangs ausweiten. Das allein reicht jedoch möglicherweise nicht aus, um den Dollar zu zerstören.

Eine unmittelbarere Gefahr geht von einer Geldpolitik aus, die darauf abzielt, die Werte von Finanzanlagen zu stützen. Wie andere große Zentralbanken ist die Fed zur Finanzierung des Staatsdefizits auf eine Politik extrem niedriger Zinsen angewiesen. Zugleich besteht, insbesondere in Amerika, seit Langem die Überzeugung, dass steigende Preise für Finanzanlagen, vor allem für Aktien, unerlässlich seien, um einen Vermögenseffekt zu erzeugen und damit das Vertrauen der Öffentlichkeit in die wirtschaftlichen Aussichten zu erhalten. An den heutigen Märkten wurde diese Überbewertungspolitik auf die Spitze getrieben: Berichten zufolge kaufen sogar Teenager über Vermittlungsplattformen wie Robinhood Aktienbruchteile, als wäre es nur ein weiteres Computerspiel.

Der unausweichliche Niedergang des Dollars

In normaleren Zeiten würde die heute zu beobachtende übermäßige Spekulation an den Märkten die Fed dazu veranlassen, ihre Geldpolitik vorsichtiger auszurichten; die Fed kann jedoch aus Furcht, einen katastrophalen Zusammenbruch auszulösen, keinen Rückzieher machen. Folglich ist die Zukunft des Dollars fest an das Vertrauen in die Finanzmärkte gekoppelt.

Bei einem rasch wachsenden Haushaltsdefizit hat die US-Regierung einen steigenden Finanzierungsbedarf, dessen Kosten bereits jetzt jährlich 400 Mrd. US-Dollar an Zinsaufwendungen verschlingen. Die Trump-Regierung hatte ihr Defizit in den guten Zeiten, als die Steuereinnahmen sprudelten, auf Rekordniveau erhöht. Und nun, da die Krise eingetreten ist, werden höhere Zinsen die US-Regierung in eine Schuldenfalle führen. Dies ist eine Waffe, die die Fed nicht einsetzen kann.

Wie oben erwähnt, dürfte der nächste Marktschock ein systemisches Versagen des Bankensystems sein. Es spielt keine Rolle, wo dieses eintritt; wenn es geschieht, macht es Bankeinleger autark. Sie ziehen nicht nur Gelder von Banken ab, die sie für gefährdet halten, und verschärfen damit deren Probleme, sondern sie verringern auch ihr grenzüberschreitendes Währungsengagement. Der Dollar ist von allen Währungen diesem Risiko am stärksten ausgesetzt: Nach den letzten bekannten Zahlen besaßen Ausländer Wertpapiere, kurzfristige Papiere und Bankeinlagen im Umfang von rund 25 Billionen US-Dollar, während Amerikaner etwa die Hälfte davon im Ausland angelegt hatten, und zwar überwiegend in illiquiden Produktionsstätten, mit begrenztem Engagement in börsennotierten Wertpapieren und mit sehr geringem Engagement in liquiden Fremdwährungen.

In unserer Titelgrafik haben wir festgestellt, dass der Wendepunkt des Dollars am 23. März lag und sein anschließender Rückgang Teil eines größeren Rohstoffbildes war, in dem die Preise für Gold, Silber, Kupfer und – mit Verspätung – Öl stiegen. Im März zeigten die US-TIC-Daten, dass Ausländer ihr Dollar-Engagement um 227,9 Mrd. US-Dollar verringerten, was nur durch Nettoverkäufe ausländischer Wertpapiere durch US-Ansässige in Höhe von 133,3 Mrd. US-Dollar ausgeglichen wurde.[ii] Dies ist der Beleg dafür, dass Geld in schwierigen Zeiten in die Heimat zurückfließt. Zudem verzeichnete dieser Monat ein Handelsdefizit von 44,4 Mrd. US-Dollar, was darauf hindeutet, dass die gesamten auslandsbezogenen Dollar-Verkäufe 177,7 Mrd. US-Dollar betrugen. Dies ist nur ein Teil eines größeren Dollar-Bildes, doch es scheint, als hätten Ausländer ihr Dollar-Engagement zu dem Zeitpunkt verringert, als der handelsgewichtete Dollar-Index am 23. März seinen Höchststand erreichte.

Dies ist wichtig, denn es gibt zwei Marktfaktoren, die stets zum Zusammenbruch einer Papierwährung geführt haben. Der erste sind Verkäufe durch Ausländer, die offenbar begonnen haben, und in dieser Hinsicht ist der Dollar besonders gefährdet. Bei rund 25 Billionen US-Dollar, die in US-Wertpapieren usw. angelegt sind, ist die potenzielle Zerstörung der Kaufkraft des Dollars aus dieser Quelle erheblich. Wenn der Welthandel weiter schrumpft, werden Ausländer nicht nur durch die Notwendigkeit getrieben sein, Dollar in ihre Heimatwährungen umzuschichten, sondern sie werden auch aufhören, die US-Regierung zu finanzieren, und sich dafür entscheiden, ihre Bestände an US-Staatsanleihen zu verkaufen, ein Prozess, der bereits begonnen hat. Wenn die Fed das wachsende Haushaltsdefizit erfolgreich finanzieren will, muss sie die ausländischen Verkäufe von US-Staatsanleihen aufnehmen und zugleich ein ausreichendes Maß an QE aufrechterhalten, um ein rasch steigendes Haushaltsdefizit zu finanzieren.

Man stelle sich nur die Folgen eines systemischen Versagens vor. Der Bann, der auf den Finanzanlagen liegt, wird gebrochen sein. Zunächst dürften Anleger und Spekulanten ihre Aufmerksamkeit den Aktien zuwenden, die in einer sich verschärfenden Krise offensichtlich die am stärksten überbewerteten Finanzanlagen sind. Ausländische Anleger werden sich anschließen, ihre Portfolioengagements verkaufen und einen Teil des Erlöses, wenn nicht den gesamten, durch den Verkauf von Dollar zurückführen. Anschließend werden die Marktteilnehmer angesichts eines fallenden Dollars und einer wachsenden Sensibilität für die politische Seite der Krise den Finanzierungsbedarf der US-Regierung neu bewerten und die Politik der Zinsdrückung durch die Fed infrage stellen. Der Verkauf von Dollar dürfte sich zwangsläufig verstärken.

Dann wird es für jedermann offensichtlich, dass die Fed den Dollar opfert, um die Regierung zu finanzieren, das Bankensystem am Laufen zu halten und die Wirtschaft zu stützen, indem sie versucht, Liquidität bereitzustellen, um Ausfälle in den Lieferketten abzufedern. Sie wird dann bereits nachweislich daran scheitern, die Preise der Finanzanlagen zu stützen, was zum sichtbaren Ausdruck einer erfolgreichen Geldpolitik geworden ist. Es wäre ein Wunder, wenn dieses Scheitern in Trumps Wahljahr, in dem die Demokraten einen sozialistisch geprägten Präsidentschaftskandidaten aufbauen, nicht zu einer ausgewachsenen Finanz- und Dollarkrise führte.

Sofern die Fed die Zinsen nicht auf ein Niveau anheben kann, bei dem es für Spekulanten zu teuer ist, den Dollar leerzuverkaufen (was wir ausschließen können), wird sie in die zweite Phase ihres Zusammenbruchs eintreten, die dadurch angetrieben wird, dass US-Ansässige erkennen, dass der Dollar an Kaufkraft verliert, anstatt dass die Preise steigen. Die Kaufkraft jedes Geldes hängt vom Gleichgewicht zwischen Geld und Gütern ab, das seine Nutzer aufrechterhalten. Wenn sie gemeinsam das Geld zugunsten von Gütern ablehnen, sinkt die Kaufkraft des Geldes, möglicherweise auf null. Nach dem Verkauf durch Ausländer ist dies die zweite Phase der Zerstörung einer Papierwährung, die in früheren Beispielen etwa sechs Monate gedauert hat, bis sie wertlos wurde.

Drei Faktoren könnten diesen Zeitraum noch weiter verkürzen: der Ersatz von Bargeld und Schecks durch digitale Zahlungen, moderne Kommunikationsmittel, die zu einer schnellen Verbreitung von Informationen führen, und, als Folge der Entwicklung von Kryptowährungen, ein breiteres Vorwissen der Öffentlichkeit über die Schwächen ungedeckter Papierwährungen.

Die Argumente für das Fortbestehen der Papierwährung über das Jahr 2020 hinaus

Die Indizien dafür, dass der Dollar noch vor Jahresende kollabieren wird, mehren sich. Kassandra hat ihre Büchse geöffnet, die Übel sind entwichen, und nur die Hoffnung bleibt darin gefangen.

So scheint es zumindest. Wir können die Zukunft nicht vorhersagen. Wir können nur die Indizien sichten, uns gängiger Trugschlüsse bewusst sein und der Versuchung widerstehen, fälschlich von der Vergangenheit auf die Zukunft zu schließen. Unsere Methode mag besser sein als die makroökonomischen Prognosen, die das Establishment so schätzt, doch ein prognostiziertes Ergebnis ist niemals die Wirklichkeit. Und es ist möglich, dass das US-Finanzministerium einen Neustart versucht, etwa mit Treasury-Dollars, auch als Greenbacks bekannt, die zuletzt 1971 ausgegeben wurden. Ohne eine Streichung der staatlichen Sozialleistungsverpflichtungen gegenüber der amerikanischen Bevölkerung, ohne die Rückkehr zu ausgeglichenen Haushalten und ohne die Abkehr von auf Fed-Dollar lautenden Schulden ist ein solches Kunststück jedoch wenig überzeugend. Darüber hinaus müsste die Reservefunktion des Dollars für andere Währungen aufgegeben werden, und zwar wegen der monetären Inflation, die mit dem Triffin-Dilemma verbunden ist. Andere Währungen, die an den in ihren Reserven gehaltenen Fed-Dollar gebunden sind, würden dennoch ihren eigenen Zusammenbruch erleben.

Ein Neustart, der den Fed-Dollar zugunsten von Greenbacks aufgibt, ist möglich. Die Geschichte hat jedoch gezeigt, dass die Einführung einer Ersatzwährung für eine kollabierte Währung scheitert, sofern die Staatsfinanzierung durch Geldmengenausweitung nicht nachweislich beendet wird. Ob die US-Regierung in einem Präsidentschaftswahljahr die Klarheit des Willens aufbringt, ein neues, dauerhaftes Dollarregime einzuführen, wird erst die Zeit zeigen.

Das US-Finanzministerium gibt an, noch über 8.000 Tonnen Gold zu besitzen. Wenn es bereit ist, seine neokeynesianische Wirtschaftslehre und seine langjährige Leugnung der monetären Funktion des Goldes aufzugeben, könnte Amerika die Goldkonvertibilität für die Greenbacks wieder einführen. Dies wäre vermutlich ein letzter Ausweg. Es bricht das Versprechen der Fed-Bilanzposition (Note), die unter diesen Bedingungen ihr einziger nennenswerter Vermögenswert wäre, bedeutet die Aufgabe des Sozialstaats und der langjährigen geopolitischen Ziele Amerikas und ermöglicht es China, einen potenziellen Vorteil zu erlangen, indem es den Dollar durch eine überzeugendere eigene Goldkonvertibilität verdrängt.

China hat den Markt für Gold-Edelmetall gezielt in seine Hand gebracht, in Plänen, die bis in die Zeit Dengs zurückreichen. Mit hoher Wahrscheinlichkeit hatte der chinesische Staat nach der Einführung seiner Vorschriften zur Kontrolle von Gold und Silber (1983) bis zu dem Zeitpunkt, als er seinen Bürgern mit der Eröffnung der Shanghai Gold Exchange im Jahr 2002 den Goldkauf erlaubte, bereits ausreichend Gold für seine strategischen Zwecke angesammelt. Das damals vom Staat erworbene Gold wird nicht als Währungsgold ausgewiesen, und die Menge ist unbekannt. Nach Prüfung der Zuflüsse an Direktinvestitionen abzüglich der Handelsdefizite in den 1980er-Jahren sowie der danach wachsenden Exportüberschüsse deutet jedoch eine Allokation von zehn Prozent der erwirtschafteten Devisen in Gold zu damaligen Preisen darauf hin, dass bis 2002 vermutlich rund 20.000 Tonnen Edelmetall angesammelt worden waren.

Die Fakten lassen sich nicht feststellen, daher sind Aussagen über den Besitz des chinesischen Staates an Edelmetall zwangsläufig spekulativ. Doch es gibt weitere überzeugende Belege:

• China ist inzwischen mit Abstand das größte Goldbergbauland und hat seit 2010 schätzungsweise 4.200 Tonnen gefördert, mehr als jedes andere Land. Dies wurde von der Regierungspolitik vorangetrieben.

• Der Staat kontrolliert die gesamte chinesische Gold- und Silberraffination und nimmt Doré aus dem Ausland entgegen, um es den chinesischen Beständen hinzuzufügen. Gleichzeitig dürfen praktisch keine in China raffinierten Goldbarren à ein Kilogramm das Land verlassen.

• Als die Volksbank von China 2002 die Shanghai Gold Exchange gründete, ermunterte die chinesische Regierung ihre Staatsbürger, physisches Gold zu erwerben, und warb sogar in staatlichen Medien für dessen Vorzüge. Allein seit 2010 wurden von der SGE 17.200 Tonnen an die Öffentlichkeit ausgeliefert. Diese Zahlen wurden durch den Import von Edelmetall aus dem Westen in enormen Mengen erreicht.

• Auch Chinas Verbündete in Asien, vor allem die Mitglieder der Shanghaier Organisation für Zusammenarbeit, erwerben Gold. Russland hat besonders aggressiv Dollar gegen Gold abgestoßen.

• China dominiert inzwischen die Märkte für physisches Gold und kann als deren Beherrscher gelten.

Angesichts all dieser überprüfbaren Fakten erscheint es unwahrscheinlich, dass ein zentral planender Staat nicht schon vor der Gründung der SGE erhebliche Mengen an Edelmetall für den eigenen Bedarf erworben hätte. Amerika weiß das und widersetzt sich weiterhin einer monetären Rolle des Goldes. Würde Amerika seine Anti-Gold-Politik ändern, schränkte dies den Umlauf des Dollars im Ausland ein. Es wäre das Ende der Dollar-Hegemonie, und ein goldgedeckter Yuan würde in ganz Asien, Osteuropa, im Nahen Osten und in Afrika zur bevorzugten Fremdwährung.

Schlussfolgerungen und Folgen

Eine Bankenkrise in den kommenden Wochen ist angesichts des Ausmaßes der Störungen in den Lieferketten ein immer wahrscheinlicheres Ereignis. Die Zunahme von Insolvenzen und notleidenden Krediten weltweit wird das Bankensystem mit nahezu völliger Sicherheit zu Fall bringen. Sie wird eine Zeitenwende sein, ein Weckruf für alle, die nach dem Abklingen des Coronavirus eine Rückkehr zur Normalität erwarten.

Vorläufig werfen die Zentralbanken Geld auf das Problem; Geld, das in Finanzanlagen gebunden bleibt und diese noch weiter aufbläht, und das von Banken, die gegenüber ausfallenden Kreditnehmern bereits überschuldet sind, nicht an die Realwirtschaft weitergegeben wird.

Wir können sicher sein, dass Zentralbanker und Finanzministerien die Dimension dieser Probleme erst jetzt erfassen, sich aber weiterhin so verhalten, als sei es eine tragfähige Lösung, Geld darauf zu werfen. Sie werden damit lediglich ihre ungedeckten Papierwährungen zerstören, und diese Zerstörung, beginnend mit dem Dollar, ist bereits im Gange. Die Uhr tickt seit dem 23. März. Es mag Versuche eines Neustarts des Papiergeldes geben; ohne klare rechtliche Verpflichtungen der Zentralbanken und Finanzministerien, die inflationäre Finanzierung zu beenden, wird jeder Neustart die Zerstörung der Währungen jedoch nur um wenige Monate hinauszögern.

Die Folgen eines solchen Ergebnisses sind stets verheerend, umso mehr, als alle großen westlichen Zentralbanken gleichzeitig dieselbe inflationäre Politik verfolgen. An die politischen Folgen mag man gar nicht denken.

Irgendwann, hoffentlich eher früher als später, wird Metallgeld wieder in Umlauf kommen. Und wenn Preise in Gold oder Silber festgelegt werden, möglicherweise über voll gedeckte Substitute, wird die Stabilität, die dies mit sich bringt, dem Treiben der Papierwährungen ein Ende setzen. Alle diese Verluste sind in heutigen Größenordnungen bemessen, fast ausschließlich anhand von Statistiken der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich.

Verschwinden werden die weltweiten Schulden in Papierwährung von rund 250 bis 300 Billionen US-Dollar. Verschwinden werden alle OTC-Derivate, die in Papierwährung abgerechnet werden, weitere 560 Billionen US-Dollar. Verschwinden werden börsengehandelte Derivate, weitere 33 Billionen US-Dollar. Verschwinden werden Optionen, weitere 65 Billionen US-Dollar. Alle diese Posten, zusammen über 900 Billionen US-Dollar, sind nur ein Teil der Zerstörung.

Weltweite Einlagen in Form von Bankguthaben in Höhe von 60 Billionen US-Dollar werden sich in Luft auflösen. Die in Papierwährung notierten weltweiten Aktienmärkte machen weitere 70 Billionen US-Dollar aus; alles, was nicht aus der Preisbildung in Papierwährung abwandert, verschwindet, darunter die meisten, wenn nicht alle ETFs. Lebewohl, Hedgefonds. Lebewohl, Offshore-Finanzzentren. Lebewohl, Onshore-Finanzzentren. Lebewohl, 100 Billionen US-Dollar Papiergeld.

Das Leben wird sich stark verändern, und wer darauf nicht vorbereitet ist, vor allem durch das Halten einer Reserve aus solidem Geld ohne Papierwährungscharakter, die bis zum Aufkommen glaubwürdiger Substitute nur aus physischem Gold und Silber bestehen kann, wird verarmen. In echtem Geld gemessen wird der Wert nichtfinanzieller Sachwerte zusammenbrechen, weil verzweifelte Verkäufer, denen das Überleben am wichtigsten ist, in der Überzahl sein werden, auch wenn ihre Preise in wertlosem Papiergeld gestiegen sein werden. Die inflationären Zusammenbrüche in Deutschland und Österreich in den frühen 1920er-Jahren zeigten den Weg, als Landgüter für fast nichts in goldgedeckten Dollar zu haben waren und man für 100 Dollar eine Villa in Berlin kaufen konnte.

Nichts davon wird erwartet. Es muss nicht eintreten, doch die Wahrscheinlichkeit, dass es eintritt, scheint seit dem 23. März erheblich gestiegen zu sein.

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