Die EU im raschen Niedergang

Es ist nicht allgemein bekannt, dass das EU-Konzept auf dem letzten Loch pfeift. Die bürokratischen Ineffizienzen und die schlechte Führung wurden vergangene Woche deutlich offenbar, als die EU nicht in der Lage war, Impfstoffe zu verteilen, und versuchte, die Schuld allen anderen zuzuschieben. Ein größeres Problem verbirgt sich jedoch in der Struktur des Euro, die aus dem Bankensystem und den TARGET2-Zahlungssystemen besteht.

Dieser Artikel erörtert die prekäre finanzielle Lage der Geschäftsbanken und die Manipulation des TARGET2-Systems durch nationale Aufsichtsbehörden, um faule Kredite zu verbergen. Die Lage bei den notleidenden Krediten dürfte sich nun aufgrund der wirtschaftlichen Folgen der Corona-Lockdowns schneller verschlechtern; der Mangel an Impfstoffen hilft dabei nicht, da er die Rückkehr zur wirtschaftlichen Normalität hinausschiebt.

Es ist keine Übertreibung zu folgern, dass das Scheitern des Zahlungssystems die EZB und die nationalen Zentralbanken zu Fall bringen wird. Die EZB wird verschwinden, und die nationalen Zentralbanken werden sich neu formieren, um neue nationale Währungen zu verwalten – ein anderes Ergebnis ist nicht möglich.

Mit dem Scheitern des Euro wird die Europäische Kommission voraussichtlich Macht an nationale Interessen abgeben, was eine neue Ära immenser politischer Unsicherheit einläutet, während neue Währungen und Regelungen zur Staatsfinanzierung entwickelt werden.

Einleitung

Auf politischer Ebene scheint es erschreckend wenig Verständnis für die wirtschaftlichen Folgen zu geben, wenn Großbritannien für den Brexit bestraft wird, während sich die Wirtschaft der EU selbst am Rande einer Finanzkrise befindet.

Vergangene Woche wurde durch das außergewöhnliche Verhalten der Europäischen Union deutlich, dass die verbliebenen britischen Brexit-Gegner kaum mehr als Windmühlenkämpfer gewesen sind. Ohne die Iren oder die Briten zu konsultieren, löste die Kommission Artikel 16 des Handels- und Kooperationsabkommens aus und errichtete damit faktisch eine Zollgrenze zwischen Irland und Nordirland. Dies stand in direktem Widerspruch zu früheren Zusagen, das Karfreitagsabkommen zu respektieren, indem man genau dies unterlässt. Auf Drängen der EU sollte es an Land keine Grenze geben, wodurch Nordirland zollrechtlich vom Rest des Vereinigten Königreichs getrennt wurde.  Trotz dieses Bruchs einer Vereinbarung, deren Tinte kaum trocken war, bewahrte die britische Regierung die Ruhe und brachte die EU dazu, ihre Entscheidung zu überdenken und einzulenken.

Der Grund, diese Ereignisse zu schildern, ist der Hinweis darauf, dass das System der EU offenbar darauf angelegt ist, Nicht-Wählbare zu fördern und zu berufen – eine groß angelegte Parodie des Peter-Prinzips. Die Ursachen dieses speziellen Debakels waren bürokratischer Natur. Die EU war entschlossen, die Verteilung der Covid-Impfstoffe den Mitgliedstaaten aus der Hand zu nehmen, und zögerte dann drei entscheidende Monate, während andere Länder wie das Vereinigte Königreich und die USA frühzeitig Hunderte Millionen Impfdosen bestellten.

Politische Maßnahmen, meist ohne große Rücksicht auf wirtschaftliche Folgen, verfangen sich in der EU-Bürokratie, hinzu kommt häufig die Notwendigkeit, 27 verschiedene Mitgliedstaaten zu konsultieren und Etiketten in all ihren Sprachen zu drucken. Folglich hat die Europäische Arzneimittelagentur, die Berichten zufolge mitten in der Pandemie zwischen dem 23. Dezember und dem 4. Januar urlaubsbedingt geschlossen war, den AstraZeneca-Impfstoff erst am vergangenen Freitag zugelassen; da hatte Großbritannien bereits Millionen Menschen geimpft.

Anteilig wurden weit weniger Europäer geimpft, mit gravierenden politischen Folgen für die nationalen Staats- und Regierungschefs Europas, insbesondere für jene, denen Wahlen bevorstehen, etwa in Frankreich. Die italienische Regierung ist erneut gestürzt, wobei der Umgang mit der Corona-Krise maßgeblich dazu beigetragen hat.  Und, ungewöhnlich für die sonst so besonnene niederländische Öffentlichkeit, selbst dort kam es zu Krawallen auf den Straßen.

Dies ist nicht das einzige Anfangsproblem nach dem Brexit. Die britische Regierung weigerte sich, der EU diplomatischen Status zu gewähren, mit der Begründung, dass die Mitgliedstaaten bereits in London vertreten seien und die EU kein Staat, sondern eine Kommission sei. Die Logistik zwischen dem Vereinigten Königreich und Frankreich wird weiterhin durch eine als Waffe eingesetzte Bürokratie gestört, was bereits zu weiteren Spannungen auf höchster Regierungsebene führt.

Hinter all dem scheint der übergeordnete Wunsch zu stehen, das Vereinigte Königreich für den Brexit zu bestrafen. Den übrigen 27 in der EU verbliebenen Staaten soll gezeigt werden, dass das Vereinigte Königreich unter den Nachteilen der Unabhängigkeit leidet. Deshalb ärgert der britische Erfolg bei der Impfung der eigenen Bevölkerung und die Unfähigkeit der EU so sehr. Wenn die Konzentration darauf, das Vereinigte Königreich für den Brexit zu bestrafen, anhält, mag dies der britischen Wirtschaft schaden, vor allem aber wird es der EU noch mehr schaden, bedenkt man, dass die Handelsungleichgewichte zwischen beiden die Exporte der EU begünstigen.

Die EU opfert ihre eigene Wirtschaft zu einem Zeitpunkt, an dem sie es sich am wenigsten leisten kann. Doch während wir von der Politik abgelenkt werden, gibt es weit tiefere Probleme, die mit Wirtschaft und Geld zu tun haben.

Der Währungsfehler hinter dem EU-Konzept

Das Konzept, das der EU zugrunde liegt, lässt sich als Sozialisierung des Wohlstands der nördlichen Staaten zusammenfassen, mit dem die südlichen und weniger entwickelten Mitgliedstaaten subventioniert werden. Im Einklang mit seinem politisch zurückhaltenden Auftreten in der Nachkriegszeit trug Deutschland die Entwicklung des europäischen Projekts von einem Handelsblock zu einer Währungsunion mit.

Der Euro sollte ein Ausgleichsmechanismus sein, der es Ländern wie Italien, Spanien und Griechenland ermöglichte, von der Bonität Deutschlands zu profitieren. Dahinter stand das etatistische Argument, dass es kaum einen Unterschied mache, ob man deutsche, italienische oder sogar griechische Staatsanleihen besitze, da sie von souveränen Staaten ausgegeben werden, die in eine gemeinsame Währung und ein gemeinsames Abwicklungssystem eingebunden sind. Die Folge war, dass Deutschlands Sparer über institutionelle Anleger direkt und indirekt Schulden subventionierten, die zu Konditionen ausgegeben wurden, die das tatsächliche Risiko des Schuldners nicht abgelten. Die nachstehende FRED-Grafik zeigt die Auswirkung auf die Rendite der zehnjährigen italienischen Benchmark-Anleihe.

In der Phase vor der Ablösung der nationalen Währungen durch den Euro wurden die Maastricht-Kriterien für die Teilnahme missachtet; andernfalls hätte Italiens Staatsverschuldung die Aufnahme verhindert. Der Marktzins für Italiens zehnjährige Staatsanleihe lag bei 12,4 %, als 1992 der Vertrag von Maastricht in Kraft trat, der die Bedingungen für den Eintritt in die Währungsunion festlegt. Die entsprechende deutsche Benchmark rentierte mit 8,3 %. Heute liegt die Rendite der deutschen Benchmark bei minus 0,62 % und die der italienischen bei plus 1,07 %. Nicht nur ist der Abstand auf weniger als 2 % geschrumpft, sondern die italienische Staatsverschuldung war bis Ende 2020 auf über 150 % des BIP gestiegen.[i]

Ähnliche Beispiele lassen sich für die übrigen PIGS-Staaten anführen, nämlich Portugal, Griechenland und Spanien. Die Belege zeigen eindeutig, dass die Märkte das Staatsrisiko nicht so bepreisen, wie sie es sollten, und dass die Renditen stark gedrückt werden. Die Aussichten für die Haushaltsdefizite dieser Länder sind schlicht düster, was sogar jüngst zu Spekulationen geführt hat, die EZB werde einen Teil ihrer umfangreichen Bestände an Staatsanleihen der PIGS-Staaten streichen müssen.

Dieser Befund führt uns zur Bestimmung des grundlegenden Mangels des Eurosystems: Es ist überhaupt kein wirtschaftlich begründetes Projekt, sondern schlicht ein politisches Konstrukt zur Erreichung politischer Ziele.

Die EZB und ihre unmögliche Aufgabe

In der Einleitung haben wir den Mangel an behördlicher Dringlichkeit bei der Beschaffung von Impfstoffen und die darauffolgende Panik in Brüssel dargelegt. Im Gegensatz dazu war die Präsidentin der EZB zuvor Geschäftsführende Direktorin des IWF und hatte davor mehrere Ämter in der französischen Regierung inne, darunter das der Wirtschafts- und Finanzministerin. Sie wurde als verlässliche Kraft an die Spitze der EZB berufen. Als solche hat sie eine unmögliche Lage geerbt, denn sie hat kein Mandat, die inflationäre Politik, die sie übernommen hat, zu dämpfen.

Genauer gesagt hat sie zwei unmögliche Aufgaben geerbt. Die erste besteht darin, die nationalen Ersparnisse Deutschlands weiterhin zur Unterstützung der PIGS-Staaten zu verteilen, die zweite in einem Bankensystem, das von Grund auf zerrüttet ist. Tabelle 1 zeigt das Verhältnis zwischen den Bilanzsummen, dem bilanziellen Eigenkapital und den Marktkapitalisierungen der G-SIBs der Eurozone und veranschaulicht damit den zweiten Punkt.

G-SIB ist die Abkürzung für eine global systemrelevante Bank („global systemically important bank“), die zusätzliche Kapitalpuffer vorhalten muss, damit sie kein Kontrahentenrisiko erzeugt oder weiterträgt. Im Umkehrschluss sind kleinere Banken weniger sicher, sodass diese G-SIBs der Eurozone hinsichtlich der verfügbaren Liquidität besser kapitalisiert sein sollten. Wenn man jedoch feststellt, dass die Marktbewertung des Eigenkapitals der Société Générale nur 21,1 % ihres Buchwerts beträgt, was den Aktionären eine Marktverschuldung von 101,4 im Verhältnis zur Bilanz verschafft, muss man dies zur Kenntnis nehmen. Und dabei sollte auch das tatsächliche Ausmaß der notleidenden Kredite sowie etwaige außerbilanzielle Verbindlichkeiten ermittelt werden. Andere G-SIBs der Eurozone sind für ihre Aktionäre operativ weniger stark gehebelt, doch es besteht kaum ein Zweifel, dass ihre Marktbewertungen darauf hindeuten, dass viele von ihnen unter Berücksichtigung nicht ausgewiesener notleidender Kredite nicht nur technisch insolvent sind, sondern gar nicht gehandelt werden dürften.

Ein Großteil des Problems steckt in diesen notleidenden Krediten. Es ist üblich geworden, dass nationale Aufsichtsbehörden sie als vertragsgemäß bedient einstufen, damit sie als Sicherheit für Kredite der nationalen Zentralbank dienen können. Gehen sie anschließend im Abwicklungssystem TARGET2 verloren, gerät man sie in Vergessenheit, und die Geschäftsbank erscheint wie durch ein Wunder wieder solvent. TARGET2 wird jedoch von diesen faulen Krediten durchzogen, und es entstehen Ungleichgewichte, wie die nächste Grafik aus dem Data Warehouse der EZB zeigt.

Dies ist eine Möglichkeit, wie die nationalen Ersparnisse Deutschlands an die PIGS umverteilt werden. Ende Dezember „schuldeten“ die anderen der deutschen Bundesbank 1.136 Mrd. €, ein Betrag, der im Jahr 2020 um 26 % gestiegen ist. Gleichzeitig erhöhten die größten Schuldner, Italien, Spanien, Griechenland und Portugal, ihre Verbindlichkeiten insgesamt um 242 Mrd. € auf 1.180 Mrd. €.  Gemessen an seiner Größe verschlechterte sich jedoch der negative Saldo Griechenlands am schnellsten: Er hat sich um 54,6 Mrd. € auf mehr als das Doppelte erhöht, nach 25,7 Mrd. € Ende 2019. Auch Spaniens Defizit wächst in besorgniserregendem Tempo, von 392,4 Mrd. € auf 500 Mrd. €, und das Italiens von 439,4 Mrd. € auf 516 Mrd. €.

Weist eine nationale Zentralbank gegenüber den anderen Zentralbanken ein Target2-Defizit aus, liegt das daran, dass sie ihren Geschäftsbanken Geld geliehen hat, um Zahlungsüberweisungen zu decken, anstatt sie über das Abwicklungssystem laufen zu lassen. Die Kredite an die Geschäftsbanken erscheinen als Aktivposten in der Bilanz der nationalen Zentralbank, dem eine Verbindlichkeit gegenüber dem Eurosystem der EZB über TARGET2 gegenübersteht – daher die Defizite der PIGS. Fällt das TARGET2-System jedoch aus, werden die Kosten nach den Regeln von der EZB nach dem im Voraus festgelegten Kapitalschlüssel verteilt, der auf dem Anteilsbesitz der nationalen Zentralbanken am EZB-Kapital beruht.

Die EZB selbst weist ein Defizit von 342 Mrd. € auf, das daraus entsteht, dass die nationalen Zentralbanken in ihrem Auftrag getätigte Anleihekäufe nicht übertragen. Dies verringert die scheinbaren Defizite der Schuldner und drückt den Betrag, der nationalen Zentralbanken wie der Bundesbank geschuldet wird. Mit anderen Worten: Der negative Saldo der EZB bedeutet, dass die Ernsthaftigkeit der Lage durch die Statistiken unterschätzt wird.

Für eine nationale Zentralbank ist es vorteilhaft, im Verhältnis zu ihrem Kapitalschlüssel ein größeres Defizit aufzubauen, indem sie die insolventen Banken in ihrem Zuständigkeitsbereich stützt. Fällt TARGET2 dann aus, fällt ihre Abschreibung höher aus als ihr Beitrag zur Rekapitalisierung der EZB. Neben Luxemburg ist Deutschland der offensichtliche Verlierer dieser Konstruktion. Deutschlands Kapitalanteil an der EZB beträgt 26,38 % der gesamten Kapitalbeteiligung der nationalen Zentralbanken des Euroraums.[ii] Bräche TARGET2 zusammen, verlöre die Bundesbank die mehr als eine Billion Euro, die ihr von den anderen und der EZB selbst geschuldet werden, und müsste zusätzlich auf Grundlage der aktuellen Ungleichgewichte bis zu 400 Mrd. € der Nettoverluste tragen. Das entspricht derzeit rechnerischen Kosten für die Bundesbank von mindestens 1,536 Billionen €, womit ihre eigene Bilanz ausgelöscht würde.

Um zu verstehen, wie und warum das Problem entsteht, müssen wir auf die frühere europäische Bankenkrise nach Lehman zurückgehen, die die heutige Aufsichtspraxis auf nationaler Ebene geprägt hat. Stuft die nationale Bankenaufsicht Kredite als notleidend ein, wären die Verluste ein Problem des nationalen Bankensystems. Stuft sie diese hingegen als vertragsgemäß bedient ein, sind sie für die Refinanzierungsgeschäfte der nationalen Zentralbank zulässig. Eine Geschäftsbank, die die fragwürdigen Kredite als Sicherheit verwendet, leiht sich Geld von der nationalen Zentralbank, die sich ihrerseits refinanziert, indem sie Zahlungen in das TARGET2-System zurückhält. Uneinbringliche Kredite werden so aus den nationalen Bankensystemen der PIGS entfernt und im Eurosystem verborgen.

Im Fall Italiens erreichte der sehr hohe Anteil notleidender Kredite im September 2015 mit 17,1 % seinen Höchststand, war aber bis Mitte 2020 auf 6,5 % gesenkt worden.[iii] Angesichts der Anreize für die Aufsicht, das Problem notleidender Kredite von der heimischen Wirtschaft in das Eurosystem zu verlagern, wäre es ein Wunder, wenn irgendein Teil des Rückgangs der notleidenden Kredite echt wäre. Und mit all den Covid-19-Lockdowns werden die notleidenden Kredite in Italien wieder stark steigen, wobei sich ein Großteil dieses Anstiegs noch nicht in den Buchführungssystemen der Geschäftsbanken niedergeschlagen hat.

In Mitgliedstaaten mit negativen TARGET2-Salden wie Italien gibt es seit Langem etablierte und zunehmende Tendenzen zu Liquiditätsproblemen bei traditionellen Industrien, die viele von ihnen ohne die tröpfchenweise Zufuhr zusätzlicher Kredite seit Jahrzehnten insolvent machen würden. Da die Bankenaufsicht den Anreiz hat, diese verbuchten und nicht verbuchten Probleme mit notleidenden Krediten in der heimischen Wirtschaft nicht einzugestehen, wurden Kredite an diese insolventen Unternehmen fortwährend verlängert und aufgestockt, indem man sie über TARGET2 finanzierte. Die Folge ist, dass neuen Unternehmen aus Mangel an Bilanzstärke und Interesse der Banken der Bankkredit vorenthalten wurde. Ein System, das Geschäftsbanken ebenso wie die Mehrheit ihrer Kreditnehmer zu Zombies gemacht hat, könnte kaum besser darauf angelegt sein, die italienische Wirtschaft zu lähmen und ihre Erholungsaussichten einzuschränken.

Offiziell gibt es kein Problem, weil sich die TARGET2-Positionen der EZB und aller nationalen Zentralbanken zu null saldieren und die gegenseitige Verrechnung zwischen den Zentralbanken im System dies so hält. Für seine Architekten ist ein systemisches Versagen von TARGET2 undenkbar. Weil sich einige nationale Zentralbanken jedoch inzwischen daran gewöhnt haben, TARGET2 als Finanzierungsquelle für ihre eigenen insolventen Bankensysteme zu nutzen, droht die Coronakrise die Ungleichgewichte noch weiter zu vergrößern und damit das Euro-Abwicklungssystem zum Einsturz zu bringen.

Das Mitglied des Eurosystems mit dem größten Problem ist die deutsche Bundesbank, der über TARGET2 inzwischen weit mehr als eine Billion Euro geschuldet wird. Das Verlustrisiko dürfte sich infolge wiederholter Covid-Lockdowns in den PIGS nun rasch erhöhen. Die Bundesbank ist zu Recht sehr besorgt.[iv] Das Folgende ist ein direktes Zitat aus dem in Endnote iii genannten Aufsatz von Professor Sinn:

„… das Target-Thema kam in die politischen Schlagzeilen, als der neue Präsident der Deutschen Bundesbank, Jens Weidmann, seine Bedenken hinsichtlich der Target-Forderungen der Bundesbank in einem Brief an EZB-Präsident Mario Draghi äußerte. In dem Brief forderte Weidmann nicht nur höhere Bonitätsanforderungen an Sicherheiten, die für Refinanzierungskredite hinterlegt werden, sondern auch eine Besicherung der stark steigenden Target-Forderungen der Bundesbank. Weidmann verfasste seinen Target-Brief nach mehreren Monaten des Schweigens der Bundesbank, in denen sie das Target-Thema intern umfassend analysiert hatte. Der Brief markierte eine Abkehr Weidmanns von der früheren Position der Bundesbank, wonach Target-Salden irrelevante Größen und ein normales Nebenprodukt der Geldschöpfung im europäischen Währungssystem darstellen.“

Weidmann kennt also genau die in diesem Artikel beschriebene Gefahr. Als Mechanismus, der es den PIGS erlaubt, notleidende Kredite in zunehmendem Umfang zu verbergen, ist das TARGET2-Gefüge im Kern faul geworden. Und nun wird das Abwicklungssystem dank der wirtschaftlichen Folgen des Coronavirus eher früher als später explodieren. Zum Ausgleich der Aktivseite ihrer Bilanz hat die Bundesbank Verbindlichkeiten von 2.227 Mrd. € gegenüber ihrem Geschäftsbankensystem und zu wenig Eigenkapital, um TARGET2-Abschreibungen aufzufangen. Auch die Zentralbanken der PIGS haben nicht das Kapital, sie zu decken. Mit anderen Worten: Bricht TARGET2 zusammen, werden alle Zentralbanken der Eurozone einschließlich der EZB schlicht scheitern.

Bis dahin ist TARGET2 ein Pakt mit dem Teufel, den zu brechen in niemandes Interesse liegt.

Allein das Ausmaß eines TARGET2-Ausfalls lässt eine Lösung unmöglich erscheinen. Die aktuellen Ungleichgewichte im gesamten System summieren sich auf 1,621 Billionen €, tatsächlich aber auf mehr, wenn man die eigenen Kreditaufnahmen der EZB über das System berücksichtigt. Wie oben erwähnt, würden bei einem systemischen Ausfall nach den Kapitalschlüsseln die TARGET2-Nettoforderungen der Bundesbank von 1,136 Billionen € durch Verbindlichkeiten von bis zu 400 Mrd. € ersetzt, während der Rest der Verluste auf die übrigen nationalen Zentralbanken verteilt würde.[v] Niemand weiß, wie das ablaufen würde, da ein Ausfall des Abwicklungssystems nie in Betracht gezogen wurde; doch viele, wenn nicht alle nationalen Zentralbanken müssten gerettet werden, vermutlich durch die EZB als Garantin des Systems. Mit nur 7,66 Mrd. € gezeichnetem Kapital ist das bilanzielle Eigenkapital der EZB jedoch winzig im Vergleich zu den anfallenden Verlusten, und ihre Anteilseigner würden ihrerseits Rettungshilfen suchen, um die EZB zu retten. Ein TARGET2-Ausfall würde demnach voraussetzen, dass die EZB ihre QE-Programme faktisch ausweitet, um sich selbst und das gesamte Zentralbanksystem der Eurozone zu rekapitalisieren.

Das wäre dann tatsächlich eine Krise, wie es sie noch nie gegeben hat: eine Zentralbank, die Geld allein druckt, um sich selbst und ihre regionalen Agenten zu retten.

Das Ende von TARGET2 dürfte daher eine vollständige Abschreibung für die nationalen Zentralbanken bedeuten und zugleich das Ende der EZB markieren, zumindest in ihrer heutigen Form. Sofern der Euro weiterhin als Kredit- und Tauschmittel gelten soll, müsste ein anderes, formelhaftes System der Währungssteuerung eingeführt werden, das die nationalen Zentralbanken rekapitalisiert und die Währung in der gesamten Eurozone mäßig knapp hält. Und seine Einführung müsste unverzüglich erfolgen und würde sich vermutlich als unmöglich erweisen.

Die Zukunft der EU nach dem Scheitern der EZB

Das Scheitern von TARGET2 würde die nationalen Zentralbanken zwingen, ihr Verhältnis zu ihren Geschäftsbankennetzen grundlegend zu klären. Wie dies in den einzelnen Rechtsordnungen geschehen könnte, liegt außerhalb unseres Rahmens; uns interessieren vielmehr das Gesamtbild und die Perspektiven für den Euro und seine Nachfolger.

Sollte das TARGET2-System zusammenbrechen, würden auf Euro lautende Kredite gekündigt. Soweit Unternehmen in der EU Einlagen und liquide Anlagen in Fremdwährungen halten, werden diese unweigerlich zu einer Mittelquelle und treiben den Wechselkurs des Euro gegenüber diesen Währungen nach oben. Darüber hinaus werden auch Ausländer, die den Euro als Grundlage eines Carry Trades nutzen, etwa um Positionen am Devisenswapmarkt zu unterlegen, ihre Positionen auflösen müssen, was zu zusätzlicher Nachfrage nach Euro an den Devisenmärkten führt. Dieses Phänomen, das üblicherweise mit dem US-Dollar in Verbindung gebracht wird, wird häufig als krisenbedingter Run auf Bargeld („Dash for Cash“) bezeichnet.

Angesichts des Ausmaßes, in dem sich der Dollar derzeit übermäßig in ausländischem Besitz befindet, während der Euro international untergewichtet ist, dürfte zumindest zunächst der Dollar am stärksten unter einer Währungskrise im Euroraum leiden. Vor diesem Hintergrund wird die Deutsche Bundesbank ihre Optionen abwägen.

Das Argument für eine neue Mark

Auch die Bundesbank sieht ein drohendes Scheitern des Eurosystems, das, wie wir inzwischen erkennen können, unausweichlich wird, als Gefahr. Dies ist die logische Schlussfolgerung aus Weidmanns Brief an Mario Draghi bei der EZB. Daraus folgt, dass ein Plan B entwickelt wird, der zumindest die Bundesbank von den Schwierigkeiten der übrigen nationalen Zentralbanken und der EZB selbst abschirmen soll. Dies lässt sich nur mit einer neuen Währung erreichen, die auf der Deutschen Mark vor ihrer Überführung in den Euro beruht. Auf diese Weise kann die euro-basierte Bundesbank abgeschrieben werden, während das Eurosystem zusammenbricht, und es entsteht eine Bundesbank auf Markbasis.

Deutschland wird keine alten Feindschaften wiederbeleben wollen. Der Bundesbank wird sehr bewusst sein, was ihr eigenes Überleben für die PIGS bedeuten würde, insbesondere für Frankreich, dessen nun zerplatzende Ambitionen im Euroraum im Wesentlichen politischer Natur sind. Die Zinsen in den Ersatzwährungen dieser Länder würden mit nahezu völliger Sicherheit stark steigen, was ihre Anleihemärkte zusammenbrechen ließe und etwaige überlebende Geschäftsbanken sowie die Staatsfinanzen untergraben würde. Diese Länder hätten keine praktikable Alternative, als Zuflucht bei einer besseren Geldform als dem Euro zu suchen, um ihre Anleihemärkte zu stabilisieren und weiterhin Zugang zu Krediten zu haben. Kurz gesagt, der geldpolitische Konsens würde sich von einem offen inflationären Geldsystem, das von den nationalen Zentralbanken und ihren Aufsehern manipuliert wird, zu einem System auf Grundlage solideren Geldes verschieben.

Statt inflationäre Gewohnheiten vollständig aufzugeben, bliebe die Absicht stets, die inflationäre Finanzierung wieder aufzunehmen. Die Bundesbank wird sich daher voraussichtlich Schritten widersetzen, die sie faktisch in die Lage der untergegangenen EZB versetzen und ihr die Verantwortung für den Geldumlauf im gesamten früheren Euroraum aufbürden. Zwar mag die Bundesregierung die Lage anders beurteilen, doch dürfte auch sie sich der politischen Folgen bewusst sein, wenn sie den Anschein erweckt, eine Eurokrise im Vergleich zu den anderen Staaten relativ unbeschadet überstanden zu haben und dann die Kontrolle über das Geld des untergegangenen Euroraums zu übernehmen.

Die naheliegende Lösung besteht in der Rückkehr zu einem glaubwürdigen Goldstandard und darin, andere Mitgliedstaaten zu ermutigen, es ihr gleichzutun. Abbildung 2 zeigt die offiziellen Goldreserven wichtiger Mitgliedstaaten, wobei wir für unsere Zwecke unterstellen, dass sie tatsächlich vorhanden sind, keine Doppelzählung vorliegt, sie bei Bedarf zurückgeführt werden können und nicht an andere Parteien verleast oder mit diesen getauscht wurden.[vi]

Die Goldreserven der EZB wurden ursprünglich durch Übertragungen der nationalen Zentralbanken gebildet. Wir können daher davon ausgehen, dass ihre 504,8 Tonnen größtenteils an diese zurückübertragen werden, denn abgesehen von Zentralbanken außerhalb des Euroraums sind sie die einzigen Gläubiger der EZB.[vii] In diesem Fall verfügen die zehn größten Halter im Euroraum zusammen über bis zu 10.702 Tonnen. Das Gold ist jedoch ungleich verteilt: Deutschland, Italien und Frankreich besitzen erhebliche Reserven. Doch auch die Niederlande und Portugal verfügen im Verhältnis zu ihrer Größe über reichliche Reserven.

Alle diese Länder, einschließlich Deutschlands, dürften zögern, ihr Gold zur Deckung neuer Währungen zu mobilisieren. Deutschland hat sich im vergangenen Jahrhundert von zwei Währungszusammenbrüchen erholt, ohne dies zu tun, und die Bundesbank wird wahrscheinlich der Ansicht sein, dass der Besitz ihrer Goldreserven ausreicht, um die Bürger davon zu überzeugen, dass eine neue Mark stabiles und glaubwürdiges Geld ist. Zudem genügt es nicht, Fiat-Währungen in Goldumtauschwährungen umzuwandeln, ohne die Staatsausgaben anzugehen. Ein erfolgreicher Goldstandard erfordert nicht nur ausgeglichene Haushalte, sondern auch eine bewusste Senkung der Gesamtausgaben, die über die Zeit beibehalten werden muss, damit der Standard Bestand hat. Das Scheitern des Maastricht-Vertrags in dieser Hinsicht zeigt, wie schwierig Haushaltsdisziplin ist.

Politisch erfordert dies eine Abkehr vom europäischen sozialdemokratischen Ideal, was die Gefahr eines politischen Vakuums birgt, das möglicherweise durch verschiedene Formen des Extremismus gefüllt würde.

Internationale Einflüsse

Die politische und monetäre Entwicklung eines Europas nach dem Euro wird nicht allein von endogenen Ereignissen bestimmt werden. An anderer Stelle habe ich über das wahrscheinliche Schicksal des US-Dollars geschrieben, das in dieser inflationären Zeit aus anderen Gründen dramatisch ausfallen dürfte.[viii] Selbstverständlich lassen sich die Auswirkungen zweier getrennt verlaufender Krisen aufeinander sowie der zeitliche Ablauf nicht mit Sicherheit vorhersagen, doch gibt es gemeinsame Fäden. Der bemerkenswerteste ist die Unterdrückung der Zinsen und der Renditen von Staatsanleihen durch die EZB und die Fed in ihren jeweiligen Währungsräumen.

Beide Zentralbanken haben diese Ziele durch monetäre Inflation aufrechterhalten, wodurch die Schuldenbildung weiterlaufen konnte und infolgedessen Vermögenspreisblasen aufgebläht wurden. Diese Blasen haben unterschiedliche Merkmale: Die EZB erhebt negative Zinsen, während die Fed die Nullgrenze eingehalten hat. Da die US-Wirtschaft stärker finanzgeprägt ist und der Dollar die internationale Reservewährung darstellt, ist die Inflation des Dollars der wichtigste Treiber der weltweiten Rohstoffpreise und von Exotika wie Kryptowährungen – die allesamt derzeit rasant steigen.

Eine gemeinsame Verbindung zwischen beiden besteht über die G-SIBs. Ein Versagen des Bankensystems der Eurozone wird mit nahezu völliger Sicherheit das der USA sowie anderer Länder untergraben. Die Geschichte hat gezeigt, dass selbst der Zusammenbruch einer kleinen Bank in einem fernen Land weltweit gravierende Folgen haben kann. Vor diesem Hintergrund ist zu hoffen, dass durch die Offenlegung der Schwächen sowohl des TARGET2-Systems als auch der Geschäftsbanken der Eurozone ein besseres Verständnis der monetären Gefahren erreicht wurde, denen wir alle ausgesetzt sind. Und für die Bürger der EU sollte die Rückgewinnung nationaler Macht von der Brüsseler Bürokratie eine Verbesserung gegenüber der derzeitigen Lage darstellen – vorausgesetzt, sie wird klug eingesetzt.

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