Das Schicksal des Pfund Sterling

Dies ist der dritte Beitrag einer Artikelserie zu den Aussichten der wichtigsten Währungen. Im ersten Beitrag wurde der Schluss gezogen, dass sich der US-Dollar bereits auf dem Weg in die monetäre Hyperinflation befindet. Im zweiten Beitrag wurde der Schluss gezogen, dass das Euro-System kurz vor dem Zusammenbruch steht, und zwar infolge des Zusammenwirkens des Versagens der Geschäftsbanken und des Zahlungsverkehrssystems TARGET2, was voraussichtlich die Währung selbst zum Einsturz bringen wird.

Aufgrund seiner systemischen Verflechtung mit der Eurozone dürfte das Pfund Sterling dem Scheitern des Euro-Systems zum Opfer fallen und weist zudem die Merkmale der monetären Hyperinflation auf, die auch den Dollar kennzeichnen. Die Bank of England kopiert die geldpolitischen Maßnahmen der USA und wird es zunehmend schwer haben zu verhindern, dass das Pfund demselben Schicksal wie der Dollar nicht entgeht

Die wichtigsten Punkte

• Rechnet man die quantitative Lockerung (QE) von 300 Mrd. £ seit März des Vorjahres heraus, zeigt sich, dass die britische Wirtschaft im ersten Halbjahr 2020, gemessen in Pfund des Jahres 2019, um 34 % geschrumpft ist und nicht um die offiziell genannten 9,3 %. Eine weitere Runde der QE und staatlicher Ausgaben wird eingesetzt werden, um die Privatwirtschaft durch eine zweite Covid-Welle zu stützen; sie wird mit ziemlicher Sicherheit größer ausfallen als die ursprünglichen 300 Mrd. £ – bislang sind es 317 Mrd. £.

• Die Bank of England hat inzwischen eingeräumt, dass eine zweite Stimulierungsrunde erforderlich ist, und prüft die Möglichkeit der Einführung negativer Zinsen. Die Verschlechterung der Aussichten für den Welthandel hat sie noch nicht berücksichtigt; sie wird sie unabhängig vom weiteren Verlauf des Virus zu weiteren QE-Runden zwingen.

• Die britischen Banken, die gemessen an der Marktkapitalisierung im Verhältnis zu den Bilanzaktiva selbst außergewöhnlich stark verschuldet sind, sind in hohem Maße dem Bankensystem der Eurozone ausgesetzt, das, wie ich in meinem Artikel der vergangenen Woche dargelegt habe, in naher Zukunft zusammenbrechen könnte. Die Rettung der britischen Banken würde erfordern, dass der Staat Bilanzaktiva von mindestens weiteren 5,3 Billionen £ absichert, und das zu einem Zeitpunkt, an dem die faulen Kredite in der Wirtschaft zunehmen.

• Seit der Lehman-Krise haben die Banken Zombie-Unternehmen gestützt, statt lähmende Abschreibungen hinzunehmen. Diese Zombies, für die der Wunsch des industriellen Establishments, in der EU-Zollunion zu bleiben, anstatt die Chancen des Freihandels zu ergreifen, beispielhaft steht, sind die Hauptnutznießer weiterer staatlicher Unterstützung. In dem Moment, in dem diese Unterstützung nachlässt, wird Schumpeters schöpferische Zerstörung die britische Wirtschaft mit voller Wucht treffen.

• Das bevorstehende wirtschaftliche Scheitern, das durch die Covid-Wellen ausgelöst wird, wird zweifellos fälschlicherweise dem Brexit angelastet werden. Dennoch sind die Regierung und die Bank entschlossen, einen Einbruch der Wirtschaft zu verhindern. Dies wird zu noch mehr Geldmengeninflation führen und das britische Pfund auf denselben hyperinflationären Kurs bringen wie den Dollar.

Einleitung

Es gab eine Zeit, in der das britische Pfund die Welt beherrschte. Genauer gesagt war es der Goldstandard dahinter: Das Pfund diente zwischen dem Ende der Napoleonischen Kriege und dem Ausbruch des Ersten Weltkriegs als Goldersatz. Sein solides Geld breitete sich über den Handel im gesamten Britischen Empire aus. Zugegeben, die Regierung finanzierte eine Reihe kleiner Kriege, doch diese dienten nie der Eroberung von Gebieten, sondern der Niederschlagung von Aufständen, vor allem durch Kräfte, die den Handel durch Macht ersetzen wollten. Heute würde man es Friedenssicherung nach US-Muster nennen, doch moderne Historiker mit antiimperialistischer Agenda bezeichnen es als koloniale Unterdrückung.

Tatsache ist jedoch, dass Großbritannien vielen Menschen, deren Technik noch nicht einmal das Rad hervorgebracht hatte, Zivilisation und einen höheren Lebensstandard brachte. Nach dem Ersten Weltkrieg begann dann der Niedergang Großbritanniens unter einer Abfolge schwacher, sozialistisch geprägter Regierungen, die sich nur an die Rockschöße Amerikas klammern konnten, bis das Land sein Schicksal schließlich an den Gemeinsamen Markt knüpfte. Es war der längste und bemerkenswerteste Abstieg von Wohlstand und globaler Handelsdominanz in der Neuzeit, länger sogar als das Scheitern des sowjetischen Kommunismus. Für Großbritannien haben die hundert Jahre seit dem Großen Krieg die Umkehrung der Entwicklung der vorangegangenen hundert Jahre gebracht.

Es ist nicht so, dass dieser Trend auf Unwissenheit beruht: Aus unserer Vergangenheit wissen wir, wie man zu Wohlstand und Erfolg gelangt. Margaret Thatcher wusste es, und Boris Johnson wusste es auch. Beide wurden jedoch vom System überwältigt, Boris deutlich schneller als Margaret. Boris’ Pläne, die schon halb vergessen sind, waren vernünftig: der Abbau der staatlichen Bürokratie, die Schaffung von Freihäfen und die Wiederbelebung Großbritanniens als Umschlagplatz, eine Anerkennung niedriger Steuern, freier Märkte und der Chancen des Brexit. Sie wurden rasch von der Angst vor Covid-19 überrollt. Es war die Angst, das staatliche Gesundheitssystem, voller wunderbarer, engagierter Menschen, die in einer bürokratischen Organisation arbeiten, könnte überfordert sein.

Die Bürokraten taten, was sie immer tun: Sie stellten die Organisation über ihren Zweck. Das dysfunktionale staatliche Gesundheitssystem wurde mit Regenbogenbildern und einem wöchentlichen Applaus für Pflegekräfte verklärt. Weil jedoch nicht genügend Masken vorhanden waren, wurde der Öffentlichkeit gesagt, sie seien unwirksam, während sich der NHS selbst bediente, was verfügbar war. Der Anstieg der Patientenzahlen in den Krankenhäusern wurde bewältigt, indem Kranke in privaten Pflegeheimen einquartiert wurden, wo sie die Bewohner ansteckten und töteten.

Obwohl die wahrscheinlichen wirtschaftlichen Folgen der Fehlbewältigung der Pandemie bekannt sind, gab es keinerlei Vorschlag, der Staat solle seine Ausgaben zügeln. Man hätte meinen sollen, dass der Staat ebenfalls sparen müsste, wenn die Bevölkerung zum Sparen gezwungen ist, um die Last für die Menschen zu verringern. Doch weit gefehlt: Um die Beschäftigungsbilanz des Staates zu retten, sind die Ausgaben für angeblich wichtige Anliegen mit dem Ziel, Arbeitsplätze zu erhalten, auf der Richterskala durch die Decke gegangen.

Beamte im Finanzministerium, das der direkten Kontrolle des Premierministers unterstellt wurde, träumen weiterhin von einem ausgeglichenen Haushalt, der nicht durch Ausgabenkürzungen, sondern durch Steuererhöhungen erreicht werden soll. Andere erkennen jedoch, dass zu frühe Steuererhöhungen die Gefahr bergen, den Rest der Steuerbasis zu zerstören. Unterdessen wird die Liste der Bittsteller mit guten Anliegen, die die Hand nach immer mehr Geld vom Staat aufhalten, immer länger. Das Problem der Regierung besteht darin, dass sie sich nach hundert Jahren zunehmenden Sozialismus auf dem Weg zu noch mehr Sozialismus beschleunigt wiederfindet, statt das Blatt in Richtung der libertären Ideale von Boris zu wenden.

Der Versuch, die Wirtschaft wieder in Richtung freier Märkte und solider Staatsfinanzen zu lenken, war von Anfang an schwierig. Boris ist kein de Gaulle, der bereit war, nationale Freiheit und Kultur über die Außenbeziehungen zu stellen. Auch befindet er sich nicht in einer ausreichend starken Position, um Ludwig Erhard nachzueifern, der ermächtigt war, mit einer klaren Zukunftsvision den Status quo zu verwerfen. Es ist nicht zwangsläufig Boris’ Schuld; es ist die politische Realität.

Wenn nichts anderes, so hat Covid gezeigt, dass Boris sich auf seine Berater verlässt, statt seinen eigenen Weg zu gehen. Es hat auch den Wunschglauben der britischen Öffentlichkeit offengelegt, dass es einen Geldbaum gibt, der nur darauf wartet, abgeerntet zu werden, und dass jede Regierung, die ihn nicht voll nutzt, ungeheuer ungerecht handelt.

Covid ist eine Krise, die die Unzulänglichkeiten staatlicher Planung offengelegt hat. Die unerfreuliche Tatsache ist jedoch, dass die Regierung angesichts der wissenschaftlichen Empfehlungen aus politischer Sicht kaum eine Alternative dazu hatte, am 23. März die gesamte Nation in den Lockdown zu schicken. Nun, da Europa und das Vereinigte Königreich in eine zweite Welle des Virus eintreten, sind alle Gedanken an eine rasche Rückkehr zur Normalität widerlegt. Die V-förmige Erholung, auf der finanzielle und wirtschaftliche Prognosen beruhten, hat sich erledigt, und das Establishment begreift dies erst jetzt.

Brexit und fortbestehende europäische Bindungen

Für das Establishment kommt der zusätzliche Schmerz des Brexit hinzu, denn Großbritannien kann sich aus Furcht vor etwas Schlimmerem nicht mehr an seine europäische Kinderfrau klammern. Als gewohnheitsmäßiger Räuber der Freiheit seiner Wähler kann sich das britische Establishment selbst nur schwer mit der Aussicht auf die eigene Freiheit von Europa abfinden.

Der Brexit hat bereits stattgefunden, und die Übergangsphase, in der Handels- und andere Regelungen abschließend geklärt werden sollten, endet am 31. Dezember, bislang ohne Einigung. Doch endlich begreift das Verhandlungsteam der EU, dass es Großbritannien bei den verbleibenden Streitpunkten, vor allem der Fischerei und der Souveränität, ernst ist. Aus britischer Sicht sagt uns ein richtiges Verständnis der Ökonomie, dass das Land die Option des freien Marktes ergreifen, jedes Handelsabkommen ablehnen und alle im Rahmen der Austrittsvereinbarung zugesagten Zahlungen zurückhalten sollte. Doch das Establishment von Westminster und Whitehall, umworben von Interessengruppen und in deren Tasche, ist völlig außerstande, die Vernunft dieses Ergebnisses anzunehmen.

Ob es am Ende ein Handelsabkommen oder WTO-Bedingungen gibt, ist weniger wichtig als die Tatsache, dass mit Ausnahme einiger Kabinettsmitglieder die Establishments von Whitehall (Verwaltung) und Westminster (Politiker) überzeugte Remainer sind, die sich vor den wirtschaftlichen Folgen des Brexit fürchten. Sie befinden sich in Gesellschaft von Branchenlobbyisten mit ihren etablierten europäischen Verbindungen und ihrer Abneigung, anderswo neue Handelsmöglichkeiten zu erschließen. Jeder Abschwung der Wirtschaft wird mit ziemlicher Sicherheit fälschlicherweise dem Brexit angelastet werden, wobei die Unzulänglichkeiten der britischen Unternehmen und der Bedarf an grundlegenden Reformen ignoriert werden. Dieser Bedarf lässt sich nur dadurch decken, dass Zombie-Unternehmen, die überwiegend am europäischen Protektionismus hängen, scheitern dürfen und Kapital jeder Art freigesetzt und in rentable Verwendungen umgelenkt wird.

Wie auch immer der Brexit ausgeht, die Verbindungen zur EU werden nicht plötzlich enden. Im Falle eines finanziellen und systemischen Zusammenbruchs entstehen zusätzliche finanzielle Verpflichtungen, und zwischen europäischen und britischen Banken bestehen erhebliche Gegenparteirisiken. Meine jüngste Analyse des Banken- und Währungssystems der Eurozone finden Sie hier. Ein Zusammenbruch der Banken in der Eurozone ist inzwischen praktisch sicher und könnte jederzeit eintreten. Abbildung 1 zeigt das Ausmaß des Einbruchs ihrer Aktienkurse. Gemessen am STOXX Europe 600 Banks steht der Sektor kurz davor, neue Tiefststände zu erreichen.

Der STOXX Europe 600 Banks umfasst Banken aus der Eurozone, aus Großbritannien und aus anderen europäischen Ländern. In diesem Kalenderjahr ist der Index um 43 % gefallen, und das zu einer Zeit, in der sich die Aktienmärkte nach der Ankündigung unbegrenzter Anleihekäufe (QE) durch das FOMC am 23. März 2020 kräftig erholten.

Die erhebliche tatsächliche und relative Schwäche der Banken in der Eurozone fällt in eine Zeit ähnlicher Schwäche der britischen Banken, und ein Bankenzusammenbruch in der Eurozone oder anderswo würde die britischen Banken wie Dominosteine zu Fall bringen. Das Finanzministerium und die Bank of England wären dann gezwungen, ihre Bankensysteme mit unbegrenztem Kredit abzusichern und Bilanzen zu stützen, die sich auf mehr als 5,5 Billionen Pfund belaufen, mehr als das Doppelte des britischen BIP. Darüber hinaus würde das Feigenblatt, das die Geldmengeninflation durch QE verdeckt, weggeblasen und die grauenhafte Realität der Staatsfinanzen offengelegt.

Dies ist ein globales Problem, dem das Vereinigte Königreich besonders stark ausgesetzt ist. Etwa alle zehn Jahre endet der Zyklus der Bankkreditausweitung: Erste Anzeichen dafür gab es möglicherweise im September 2019, als der Repo-Markt in New York versagte. Die Fed hatte bereits im Vormonat begonnen, ihren Leitzins zu senken, da ihre Fühler eine Veränderung der Bedingungen am Kreditmarkt wahrgenommen hatten. Zu diesem Zeitpunkt war offensichtlich, dass der internationale Handel infolge des Zollkriegs zwischen den USA und China nicht mehr wuchs. Und weil der Welthandel auf dem Dollar basiert, musste sich die erste Auswirkung zwangsläufig auf die US-Banken, ihre Bilanzen und ihre Kreditvergabepolitik erstrecken.

Als zweitwichtigstes internationales Finanzzentrum musste London zwangsläufig folgen. Zusätzlich zum Engagement in der Eurozone und angesichts des sich verschärfenden Finanzkonflikts zwischen den USA und China um Hongkong ist London Risiken durch HSBC und Standard Chartered ausgesetzt, zwei große britische Banken, deren Geschäft überwiegend in Hongkong und im Fernen Osten angesiedelt ist. Mit über 2,6 Billionen Pfund übersteigen die Bilanzverbindlichkeiten dieser beiden Banken zusammen das schrumpfende britische BIP des Jahres 2020 um fast 40 %. Das volle Ausmaß der Lage der britischen Banken zeigt Tabelle 1 unten.

Wenn wir die Marktbewertung dieser Banken (das Kurs-Buchwert-Verhältnis) einbeziehen, erhalten wir eine bessere Risikoeinschätzung, als wenn wir uns allein auf das bilanzielle Eigenkapital stützen. Das liegt daran, dass uns der Markt zum Beispiel im Fall von Barclays signalisiert, dass die Aktionäre im Liquidationsfall weniger als 28 Pence je Pfund erhalten würden. Weniger deshalb, weil in jedem Aktienkurs auch ein Unternehmenswert sowie der Optionswert der beschränkten Haftung und des unbegrenzten Aufwärtspotenzials enthalten sind. Selbst wenn man diese Faktoren außer Acht lässt, ist klar, dass keine der britischen Banken, deren Bilanzsummen zusammen 5,3 Billionen Pfund betragen, in der Lage ist, einer Bankenkrise in der Eurozone standzuhalten.

Im Wesentlichen war dies die Lage, bevor Covid sein finanzielles Chaos anrichtete, ein Faktor, der die Gewissheit einer systemischen Bankenkrise nur noch erhöht hat.

Die finanziellen und wirtschaftlichen Folgen von Covid

Wie andere Länder handelte die britische Regierung rasch, um einen Anstieg der Arbeitslosigkeit zu verhindern, befeuert von der Überzeugung, dass sich die Wirtschaft nach den Lockdowns und mit der richtigen staatlichen Unterstützung schnell wieder normalisieren würde. Die Bank of England sprang mit quantitativen Lockerungen in Höhe von 300 Mrd. £ in die Bresche, was 13,6 % des BIP von 2019 und dem Gegenwert von 34 % der zuvor geplanten Staatsausgaben entsprach.

An dieser Stelle ist es wichtig, etwas zu verstehen, für das Makroökonomen im Allgemeinen blind sind: Das BIP ist die Summe aller Transaktionen, die ohne die Zufuhr zusätzlichen Geldes eine statische Größe ist. Der wirtschaftliche Fortschritt, oder dessen Ausbleiben, den das BIP angeblich messen soll, lässt sich nicht messen, und ein Anstieg des BIP ist lediglich ein Anstieg der Geldmenge in der Volkswirtschaft. Dies bestätigt Abbildung 1, in der die britische Geldmenge im weiteren Sinne (M4) dem annualisierten BIP eng folgt, und zwar bis zu diesem Jahr, als das Coronavirus zuschlug – mehr zu dieser Abweichung folgt später in diesem Artikel.

Eine andere Betrachtungsweise des Zusammenhangs besteht darin zu verstehen, dass, abgesehen von geringfügigen Schwankungen bei zu Liquiditätszwecken gehaltenem Geld, alles verdiente Geld und alle Gewinne ausgegeben oder gespart werden, wobei Letzteres aufgeschobener Konsum ist und Investitionskapital bereitstellt. Ohne eine Veränderung der umlaufenden Geldmenge kann sich die Summe aus Ausgaben und Ersparnissen nicht ändern, und aus diesen Summen setzt sich das BIP zusammen, ob nach der Entstehungs- oder der Verwendungsseite berechnet. Wenn also die Zentralbank Vermögenswerte kauft und dadurch mehr Geld in die Wirtschaft schleust oder die Geschäftsbanken Kredite aus dem Nichts ausweiten, steigt das BIP entsprechend um den Betrag des geschaffenen Geldes und der ausgeweiteten Kredite.

Wir können nun die Auswirkungen der Geldmengenausweitung auf die volkswirtschaftliche Gesamtrechnung des Vereinigten Königreichs betrachten. Seit der Lehman-Krise, die zu einer einmaligen Notfallrunde von 75 Mrd. £ an QE führte, konnte die BoE der Versuchung weiterer inflationärer Finanzierungsrunden nicht widerstehen, die sich bislang auf 745 Mrd. £ belaufen. Bezogen auf das nominale BIP von 2008 in Höhe von 1.589 Mrd. £ entspricht das einer zusätzlichen monetären Inflation von 47 %. [Alle BIP-Angaben in dieser Analyse beziehen sich auf laufende Preise, also das nominale BIP.]

Bis Ende 2019 war das jährliche BIP auf 2.214 Mrd. £ gestiegen, darunter 445 Mrd. £ an QE, was darauf hindeutet, dass die Differenz seit 2008 durch eine Ausweitung der Bankkredite von insgesamt 180 Mrd. £ zustande kam:

1.589 Mrd. £ + 445 Mrd. £ + 180 Mrd. £ = 2.214 Mrd. £.

Im ersten Halbjahr 2020 betrug das BIP 1.031 Mrd. £, nach einer Zufuhr von 300 Mrd. £ an QE. Lässt man Veränderungen des Bankkreditvolumens außer Acht, hätte das implizierte BIP im ersten Halbjahr 2020 ohne die 300 Mrd. £ QE 1.031 Mrd. £ abzüglich 300 Mrd. £ betragen, also 731 Mrd. £. Das entspricht einer annualisierten Rate von 1.462 Mrd. £ und impliziert einen bereinigten Rückgang des annualisierten nominalen BIP um 34 %.

Wir können daher schlussfolgern, dass die erste Welle von Covid-19 den Geldwert aller Transaktionen in der Volkswirtschaft, gemessen in Pfund vor Covid, um 34 % verringert hat und nicht um die offiziell genannten 9,3 %, in denen die zusätzlichen covidbedingten 300 Mrd. £ an QE enthalten sind. Damit bleibt die in Abbildung 1 aufgeworfene Frage nach dem Verhältnis zwischen einem schrumpfenden BIP und einer wachsenden Geldmenge im weiteren Sinne, der wir uns nun widmen müssen.

Staatliche Kreditprogramme

Wie in der Einleitung erwähnt, hat die Regierung auf die Covid-Krise mit Maßnahmen reagiert, die die Auswirkungen auf das Beschäftigungsniveau begrenzen sollten. Da ein Großteil der Wirtschaft stillgelegt ist und nur mit zwei Dritteln des BIP des Vorjahres läuft, besteht eindeutig ein enormer Überhang, der in der Arbeitslosenquote von 4,1 % noch nicht erfasst ist. Kurzarbeit und andere Programme zur Verzögerung der Folgen beruhten auf der Hoffnung, dass nach der Covid-Krise rasch wieder Normalität einkehren würde.

Die Normalität, zu der die britischen Planer zurückkehren möchten, ist eine Normalität nach der Lehman-Krise, in der die zehnjährige Ausweitung der Bankkredite überwiegend Zombie-Unternehmen gestützt hat, die man hätte scheitern lassen sollen[i]. Die Covid-Maßnahmen der Regierung bestehen daher darin, die Unterstützung für Zombie-Unternehmen auszuweiten, indem sie eine Reihe von Bankkrediten für große, mittlere und kleine Unternehmen absichert und diese von Steuern und der Gewerbeimmobiliensteuer (Business Rates) entlastet. Die Banken werden bei der Vergabe staatlicher Kredite als Agenten gegen alle oder die meisten potenziellen Verluste freigestellt. Andernfalls würden die Banken ihre Bilanzen angesichts steigender Kreditrisiken eindeutig lieber verkleinern.

Das erklärt, warum die weit gefasste Geldmenge gestiegen ist, die eine Ausweitung der Bankkredite um 243 Mrd. £ sowie 300 Mio. £ an QE widerspiegelt. Die Differenz zum schrumpfenden BIP besteht, weil sich dies noch nicht in den Preisen niedergeschlagen hat; das BIP selbst ist das Produkt aus der Menge der gekauften Güter und Dienstleistungen und den gezahlten Preisen. Der Großteil der Covid-Hilfen ist an Unternehmen, den öffentlichen Sektor und in Form von Steuererleichterungen für Unternehmen geflossen; nur schätzungsweise 83,7 Mrd. £ der Summe aus Bankkreditausweitung und QE sind bei den privaten Haushalten angekommen und finanzieren im Wesentlichen den Konsum.

Wäre das Geld per Hubschrauber auf die Bankkonten der Verbraucher abgeworfen worden, wäre der Preiseffekt unmittelbarer. So aber erhielten die Menschen während des Lockdowns etwas weniger, als sie zuvor verdient hatten, um nichts zu tun, was eine Bedingung der Kurzarbeitsregelung war. Daher ist der Konsum insgesamt zurückgegangen und mit ihm die Produktion.

Bislang haben die Covid-bedingten Staatsausgaben zu einem Anstieg der Staatsverschuldung von schätzungsweise 317,4 Mrd. £ geführt[ii], etwas mehr als das QE der Bank of England von 300 Mrd. £. Bevor wir zu den Auswirkungen der zweiten Covid-Welle übergehen, sollten wir festhalten, dass der nicht staatlich abgesicherte Teil der Bankkredite tendenziell schrumpfen wird. Es gibt bereits Hinweise darauf, dass Banken für vereinbarte Überziehungskredite an Privatpersonen wucherische Zinssätze von bis zu 40 % verlangen und nicht genutzte Kreditkartenlimits kürzen. Der Druck auf die Ausgaben von Verbrauchern und kleinen Unternehmen wird zwangsläufig zunehmen. Unternehmen, die nicht für staatliche Hilfen infrage kommen, werden kaum noch revolvierende Kredite erhalten, und Unternehmen, die bereits staatlich garantierte Kredite in Anspruch genommen haben, werden feststellen, dass kaum weitere finanzielle Unterstützung verfügbar ist.

Soweit die monetäre Stimulierung durch das QE der Bank und die staatlichen Hilfsprogramme für den Privatsektor nicht durch spätere Kontraktionen der Bankkredite neutralisiert wird, führt die Geldinflation aus diesen Quellen zu höheren Preisen, da die Zuwächse der Geldmenge M4 breiter zirkulieren. Außerdem ist zu erwarten, dass sich das nominale BIP erholt und den Abstand zur Geldmenge M4, wie in Abbildung 1 oben dargestellt, größtenteils schließt. Dies wird unkritischen Anhängern von Statistiken den Eindruck einer wirtschaftlichen Erholung vermitteln, sie jedoch in die Irre führen. In Wirklichkeit werden sowohl die Produktions- und Konsumvolumina als auch die Kaufkraft des Pfunds insgesamt gesunken sein.

Die zweite Welle beginnt …

Während die negativen Auswirkungen der Geld- und Kreditinflation auf das allgemeine Preisniveau und das nominale BIP statistisch unterzeichnet werden, sind zusätzlich die Folgen der zweiten Covid-Welle zu berücksichtigen. Pläne zur Beendigung der Unterstützung für Unternehmen und Haushalte wurden bereits verschoben, und es werden neue Hilfsregelungen eingeführt. Diese sind bislang weder vollständig offengelegt noch beziffert. Da die Trümmer der ersten Stilllegungsrunde jedoch noch aufzuarbeiten sind, dürfte die zweite Covid-Runde die Regierung zu einer zweiten Konjunkturstützung veranlassen, die größer ausfallen muss als die erste.

Die Regierung hofft derzeit, dass eine verfeinerte Form umfassender Lockdowns den wirtschaftlichen Schaden der zweiten Welle begrenzen wird. Doch der Pessimismus wächst: Erst in dieser Woche wurde die Erwartung, dass die zweite Welle die Krankenhäuser noch stärker belasten wird als die erste, durch stark steigende Infektionszahlen in Europa bekräftigt. „Zweite Welle soll tödlicher werden als die erste“ lautete die Titelgeschichte des gestrigen Daily Telegraph.

Der Regierung und dem Hüter ihres Geldbaums wird zunehmend klar, dass die wirtschaftlichen Folgen mindestens so zerstörerisch sein werden wie die der ersten Welle. Haushaltspolitisch wird die Schätzung des Institute for Government zu den Covid-Kosten bis September von 317 Mrd. £ in den kommenden Monaten mit ziemlicher Sicherheit deutlich übertroffen werden.

Wenig überraschend bereitet die Bank of England weitere QE-Maßnahmen vor und ebnet, um die Auswirkungen auf die Unternehmen abzumildern, den Weg für negative Zinsen. Die Geschäftsbanken wurden gebeten, mitzuteilen, ob ihre Systeme in einem Umfeld negativer Zinsen funktionieren können. Bislang hat nur NatWest geantwortet, dass ihre Systeme bei Zinsen von null oder darunter nicht betrieben werden können; die Frist für Antworten läuft jedoch erst am 12. November ab. Das größere Problem ist die schiere Verzweiflung, die die Bank dazu veranlasst hat, deren Einführung zu planen.

Die Bank of England plant unbegrenzte Inflation

Auch wenn die Meinungen der Ausschussmitglieder auseinandergehen, ist offensichtlich, dass das Monetary Policy Committee insgesamt ahnungslos ist. Der MPC legt den Leitzins fest und entspricht dem FOMC der Fed. Die Planer beharren fest auf der Überzeugung, ein Zinssatz seien die Kosten der Kreditaufnahme und kein Ausdruck der Zeitpräferenz. Dabei scheinen sie zu übersehen, dass negative Zinsen eine Steuer auf die Banken und ihre Einlagen sind, eine weitere Form der Vermögensübertragung von einem bedrängten Privatsektor auf einen gefräßigen Staat. Hinzu kommt die verborgene Absicht, unbegrenzte Staatsverschuldung bezahlbar zu machen und damit die Aussicht auf eine unbegrenzte Geldmengeninflation zu eröffnen.

Der durch negative Zinsen angerichtete Schaden zeigt sich gewiss an ihrer mangelnden Wirksamkeit bei der Belebung anderer Volkswirtschaften, insbesondere der des benachbarten Euroraums. Wären die Neokeynesianer im MPC lernfähig, hätten sie verstanden, dass die Zinsstruktur nur von freien Märkten bestimmt werden kann und dass sie als Ausschuss daher funktionslos sind. Doch wenn sie etwas erreicht haben, dann dass sie die Realitäten einer scheiternden, durch Zombieunternehmen überlasteten Wirtschaft erkauft haben. Und mit jedem Tag, an dem diese Realitäten aufgeschoben werden, werden die späteren Folgen schlimmer.

Das sind die endogenen wirtschaftlichen und monetären Realitäten. Die exogenen, insbesondere die systemischen Risiken des Bankensystems der Eurozone, nimmt offenbar niemand ernst. Die Folgen des Rückgangs des Welthandels, ausgelöst durch die Zollkriege zwischen Amerika und China, wurden bislang kaum berücksichtigt.

Bislang sehen die Devisenmärkte und die breite Öffentlichkeit, die letztlich über die Kaufkraft der ungedeckten Staatswährung entscheiden, in der Reaktion der Regierung nur eine im Kern unveränderte Währung. Eine zweite Runde quantitativer Lockerung, die voraussichtlich größer ausfallen wird als die erste, dürfte zumindest anfangs an den Devisenmärkten die Alarmglocken läuten lassen. Deren Teilnehmer werden dann abwägen, ob die monetäre Verwässerung ausreicht und wie viel mehr nötig sein wird, um die Wirtschaft aus einem sich vertiefenden Einbruch zu retten. Wie sich diese Faktoren in den Wechselkursen von Dollar und Euro niederschlagen, hängt davon ab, wie ähnliche Faktoren diese Währungen betreffen. Es ist jedoch leicht vorstellbar, dass das Pfund, sofern die oben genannten systemischen Risiken nicht eintreten, zusammen mit dem Dollar fällt und dass sein Absturz unter die Parität zum Euro von den Brexit-Gegnern im Establishment und in den Medien dem Brexit angelastet wird. Alle Währungen werden dann vor der Aussicht stehen, dass ein Einbruch des Welthandels durch Währungen verstärkt wird, die gemessen an Rohstoffen, Waren und vor allem lebensnotwendigen Gütern wie Nahrungsmitteln an Wert verlieren.

Führt dies zu einer Geldmengeninflation, die das allgemeine Preisniveau über das hinaus treibt, was die VPI-Methodik erfassen kann, was sicher der Fall sein dürfte, werden die Märkte dem MPC und dem amerikanischen FOMC die Kontrolle über die Zinsen entziehen. Der offene Bankrott der britischen Regierung wird sich in einem breiteren Vertrauensverlust der Öffentlichkeit in die Währung niederschlagen, bis zu dem Punkt, an dem sie in einem Crack-up-Boom rasch gegen Waren eingetauscht wird, die nicht unbedingt sofort benötigt werden.

Das ist das wahrscheinliche Ergebnis der durch die Covid-Krise beschleunigten Entwicklungen und steht im Einklang mit den voraussichtlichen Folgen für Dollar und Euro. Es wird die Merkmale einer monetären Implosion annehmen und nicht die eines mengenbedingten Wertverfalls. In jedem Fall befindet sich das Pfund bereits in einem Zustand der Hyperinflation, die ich als jenen Zustand definiert habe, in dem die Währungsbehörden die Ausweitung der Geldmenge so weit beschleunigen, dass es ihnen unmöglich wird, die Kontrolle zurückzugewinnen.

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