Das Ende der Post-Lehman-Ära naht

Als Lehman 2008 zusammenbrach, stand die Welt still, während die Fed ihren Plan zur Rettung der amerikanischen Banken und des weltweiten Finanzsystems umsetzte. Erreicht wurde dies, indem den Banken unbegrenzt Geld zur Verfügung gestellt wurde; die Stimulierung wurde anschließend durch quantitative Lockerung fortgesetzt. Die Zeit nach Lehman war daher von einer beispiellosen und zeitgleichen Ausweitung der eng definierten Geldmenge in allen fünf wichtigen Währungen geprägt. Die fünfte ist der chinesische Renminbi, bei dem zusätzlich die Bankkredite ausgeweitet wurden.

Die Ankündigungen der Fed, QE3 um insgesamt 20 Mrd. US-Dollar pro Monat zu reduzieren, sowie Chinas offensichtliche Entschlossenheit, die Kreditvergabe seiner Banken endlich unter Kontrolle zu bringen, markieren das Ende dieser Ära. Die Flut des leichten Geldes kehrt sich nun um. Das Marktergebnis dürfte für uns alle sehr herausfordernd werden, da die Reichen und Superreichen auf diese veränderten Bedingungen reagieren, und Gold könnte der herausragende Nutznießer sein.

In den vergangenen fünf Jahren sind die Reichen sehr gut gefahren: Ihre Zahl ist ebenso gestiegen wie der Wert ihres Vermögens. Tabelle 1 fasst die geschätzte weltweite Entwicklung zwischen 2008 und 2012 (der aktuellsten Schätzung) für vermögende Privatpersonen (High Net Worth Individuals, HNWIs) zusammen.

In diesen vier Jahren ist das weltweite Vermögen vermögender Privatpersonen (HNWIs; diese Schätzungen schließen ihre selbst genutzten Hauptwohnsitze nicht ein) schätzungsweise um 13,45 Billionen US-Dollar gewachsen. Angesichts der beschleunigten Geldschöpfung und des Anstiegs der Vermögenswerte im Jahr 2013 dürfte der kumulierte Zuwachs heute eher bei 20 Billionen US-Dollar liegen.

Vermögende Privatpersonen werden ihre Vermögensaufteilung mit Sicherheit überprüfen, sobald ihnen die Folgen der sich verschärfenden geldpolitischen Bedingungen deutlicher werden. Tatsächlich gibt es Anzeichen dafür, dass dieser Prozess bereits begonnen hat. Er beginnt in der Regel bei den Superreichen, darunter die Milliardäre, deren Nettovermögen Forbes auf 5,4 Billionen US-Dollar schätzt. Viele von ihnen haben ihren Sitz inzwischen in Ländern mit verschwenderischen Regierungen und schwachen Währungen. Für sie haben die inländischen Geschäftsbedingungen ihr Vermögen bislang vermehrt; da nun aber die Zinsen steigen und sich die Geschäftsaussichten verschlechtern, ist ihr Vermögen gefährdet. Immer mehr von ihnen werden überlegen, wie sie sich unter diesen veränderten Bedingungen am besten schützen können.

Um die möglichen Auswirkungen einer Vermögensumschichtung zu beurteilen, ist eine Schätzung erforderlich, wie vermögende Privatpersonen derzeit investiert sind. Diese zeigt Tabelle 2.

Ende 2012 beliefen sich Bargeld und Einlagen sowie festverzinsliche Anlagen zusammen auf knapp 20 Billionen US-Dollar, und die Ausweitung der Geldmenge im Jahr 2013 deutet darauf hin, dass es heute kaum weniger sein dürfte. Einlagen im Bankensystem bilden die größte Kategorie, was eine wichtige Frage nach der Solidität der Banken aufwirft. Die Anlage in festverzinslichen Wertpapieren wirft eine weitere ernste Frage auf, nämlich die steigender Anleiherenditen, insbesondere wenn diese auf eine schwächer werdende Währung lauten. Auch Anlagen in Aktien und alternativen Anlagen wie Hedgefonds müssen neu bewertet werden, da es Anzeichen dafür gibt, dass die Aktienmärkte ihren Höhepunkt gerade erreicht haben könnten. Damit bleibt allein die Kategorie Immobilien als sicher übrig, die von vermögenden Privatpersonen (HNWIs) zusammen mit Kunst allgemein als die einzige solide langfristige Anlage angesehen wird.

Neuausrichtung der Anlagen und künftige Risiken

Bei der Aufteilung von Vermögen auf verschiedene Anlageklassen müssen sich wandelnde globale geldpolitische Bedingungen zwangsläufig berücksichtigt werden. Bislang werden Währungen der zweiten Reihe, insbesondere die der Schwellenländer, schwer getroffen. Viele dieser Länder sehen sich einem Ansturm auf ihre Dollarreserven ausgesetzt und sind gezwungen, die Zinsen zu erhöhen, was ihren Wirtschaftsaussichten schadet. Das Ergebnis ist, dass der Teil der mehr als 50 Billionen US-Dollar an HNWI-Vermögen, der in diesen Währungen angelegt ist, möglicherweise nach einem Ausweg sucht.

Nicht nur die HNWIs werden von diesen neuen Bedingungen auf dem falschen Fuß erwischt, sondern auch das internationale Bankensystem. Wegen der Anhäufung von Derivaten und Schwellenländerschulden in den Bilanzen westlicher Banken besteht ein erhöhtes Risiko systemischer Probleme infolge von Währungsinstabilität. Zwar ist das grenzüberschreitende Engagement in Schwellenländern geringer als das Engagement des Bankensystems in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften, doch konzentriert sich das Risiko auf einige wenige bedeutende Banken, die ihre Kreditbestände in Schwellenländern ausgebaut haben. Und diese Banken verwalten zwangsläufig einen großen Teil der Einlagen asiatischer HNWIs.

Die Wahrscheinlichkeit einer sich entwickelnden Krise an den Währungs- und Schuldenmärkten der Schwellenländer erfordert eine sofortige Reaktion der Fed, um die Dollar-Liquidität zu erleichtern, sowie ein äußerst sorgfältiges Management der Ausweitung der Bankkredite durch die chinesischen Behörden. Fehlen diese Maßnahmen, ist es ratsam zu bedenken, wie HNWIs ihre 20 Billionen US-Dollar an Bargeld und Einlagen voraussichtlich schützen werden und wie viel von den weiteren 25 Billionen US-Dollar, die sie in Aktien, Anleihen und Hedgefonds angelegt haben, sie zu liquidieren versuchen werden.

Diese Entscheidungen werden für HNWIs dringlicher, weil Bankeinlagen im Falle einer künftigen Bankenkrise nun einer Gläubigerbeteiligung (Bail-in) unterliegen, anstatt dass wie früher die Staaten für Bankinsolvenzen einstehen. Daher könnten Einlagen verloren gehen, falls eine Neuordnung des Finanzsystems des Westens notwendig werden sollte.

Gold – der herausragende Nutznießer

Neben Immobilien und Kunst besteht der einzige wirkliche Ausweg aus dem im Kern bestehenden Problem des Papiergelds (Fiat-Währung) im Besitz von Edelmetall, das außerhalb des Bankensystems verwahrt wird. Wie oben dargelegt, ändern in der Regel zuerst die Superreichen ihre Vermögensaufteilung, und die ersten unter ihnen haben ihr Vermögen in China und anderen Schwellenländern gemacht. Wir wissen, dass sie bereits Immobilien und Kunst erwerben, ein Trend, der sich auf andere HNWI-Kategorien ausweitet. Möglicherweise beginnt sich ein Teil dieses Geldes der Superreichen bereits in Gold und Silber anzusammeln, doch bislang wurde der Preiseffekt durch die Intransparenz der westlichen Edelmetall- und Derivatemärkte verdeckt.

Zu den heutigen Käufern von Edelmetallen zählen die Chinesen und ihre Diaspora im gesamten Fernen Osten sowie Indien und eine Reihe weiterer asiatischer Staaten. Tabelle 3 zeigt Schätzungen zur Zahl und zum Vermögen der HNWIs in einigen dieser wichtigen Länder.

Wie zu erwarten war, haben diese goldaffinen Länder eine schnellere Vermögenszunahme erlebt als der Westen. Zusammen verfügen sie über 1.400.000 HNWIs (vermögende Privatpersonen) mit geschätzten 6 Billionen US-Dollar, die es 2012 zu schützen galt; heute dürfte der Betrag erheblich höher sein. Wenn Gold nur 5 % ihrer umgeschichteten Vermögenswerte ausmachen soll, entspricht das zu aktuellen Preisen mindestens 30.000 Tonnen. Da der Großteil des weltweit oberirdisch vorhandenen Goldes bereits in Asien und im Nahen Osten gebunden ist und die westlichen Zentralbanken erhebliche Teile ihrer eigenen Goldreserven verleast haben, die ebenfalls in Asien gelandet sind, reicht das vorhandene Gold bei Weitem nicht aus, um eine solche Menge zu liefern.

Die Lage, vor der wir stehen, weist Parallelen zum raschen Anstieg der Ölpreise in den 1970er-Jahren auf, der bei den Öl exportierenden Ländern des Nahen Ostens eine unersättliche Nachfrage nach Gold auslöste. Weitere Folgen dürften sein:

- Die bei Portfolioumschichtungen bewegten Summen sind potenziell weit größer als die 13 Billionen US-Dollar, die die Fed 2008 zur Rettung des Bankensystems zugesagt hat. Daher ist ungewiss, ob sich eine künftige Systemkrise auf dieselbe Weise lösen lässt, nicht nur wegen der Größenordnungen, sondern auch, weil die Krise wahrscheinlich in Schwellenländern beginnen wird, die nicht unter der Kontrolle der Fed stehen.

- Veränderte geldpolitische Bedingungen, wie sie hier skizziert werden, dürften zu erheblicher Vermögensvernichtung führen. Diese Furcht dürfte die Ereignisse, sobald sie einsetzen, sehr rasch vorantreiben.

- Die Käufe von Gold und Silber durch asiatische HNWIs dürften sich unabhängig vom Preis beschleunigen und weltweit unter HNWIs Käufe in sichere Häfen auslösen.

- Angesichts der Knappheit an physischem Metall und des möglichen Umfangs der Käufe von HNWIs werden sowohl Zentralbanken als auch Edelmetallbanken enorme Schwierigkeiten haben, den Markt so zu kontrollieren, wie sie es bisher getan haben.

- Das Vertrauen in alle Papierwährungen könnte untergraben werden, wenn die Edelmetallpreise so stark steigen, wie es die potenzielle Nachfrage der HNWIs nahelegt, was wiederum die Nachfrage nach Edelmetallen weiter bestätigen würde.

Dies ist die Kehrseite der Versuche der Zentralbanken, das Wachstum von Geld und Kredit zu steuern. Wenn es darum geht, die Geldpolitik zu ändern, machen sie es so oder so falsch.