Bis Dezember, dem jüngsten Monat, für den Statistiken vorliegen, war die Fiat-Geldmenge (Fiat Money Quantity, FMQ) in US-Dollar auf 12,48 Billionen US-Dollar gewachsen. Das sind 5,05 Billionen US-Dollar mehr, als wenn sie im Einklang mit der etablierten durchschnittlichen monatlichen Wachstumsrate von 1960 bis zum Monat vor der Lehman-Krise gewachsen wäre.
Gemessen an dieser Kennzahl der Währungsinflation liegt die Inflation seit August 2009 inzwischen 68 % über dem Trend. Dies zeigt Grafik 1 unten.
Die FMQ misst den Unterschied zwischen Währung, gemessen an Bargeld und Einlagen, und solidem Geld, indem sie die Entwicklung der Währung ausgehend von Gold und vollständig gedeckten Goldsubstituten zurückverfolgt. Sie unterscheidet sich daher grundlegend von herkömmlichen Geldmengenmaßen, die Veränderungen lediglich im Zeitverlauf miteinander vergleichen. Stattdessen handelt es sich um einen Vergleich zwischen solidem und unsolidem Geld.
Einschätzung der monetären Straffung
Seit Januar 2013 ist die quantitative Lockerung (Quantitative Easing, QE) von 85 Mrd. US-Dollar die wichtigste treibende Kraft hinter der FMQ, und zwar mit dem Doppelten der Zunahme der bei der Fed gehaltenen Bankreserven in Bezug auf Käufe von Staatsanleihen von den Primärhändlern. Der Grund: Die Fed kauft sie von Primärhändlern und schreibt deren Banken Reserven in ihrer eigenen Bilanz gut, während die Primärhändler ihrerseits Einlagen bei ihren Banken gutgeschrieben bekommen. Kauft die Fed hypothekenbesicherte Wertpapiere, kann dies ebenfalls als Schaffung von Einlagen sowohl bei der Fed als auch bei den Banken betrachtet werden, wobei es zeitliche Unterschiede geben kann zwischen dem Zeitpunkt, zu dem Banken ihre eigenen Vermögenswerte zunächst erwerben, und dem, zu dem sie diese anschließend an die Fed verkaufen.
Die ungefähre Wirkung der QE auf die Gesamtliquidität ergibt sich daher, wenn man das Doppelte der monatlichen QE nimmt und davon die Zunahme der FMQ abzieht. So lässt sich abschätzen, wie abhängig die Märkte von der QE geworden sind. Dabei ist zu beachten, dass die QE nicht der einzige Bestimmungsfaktor der monetären Liquidität ist. Das Ergebnis zeigt die nächste Grafik.
Zu Beginn des Jahres 2013 war die QE deutlich größer, als das Bankensystem benötigte. Mit Ausnahme der Abweichung im März (monatliche Zunahmen der FMQ können volatil sein) brachte die QE-Politik der Fed mehr Fiat-Geld in die Wirtschaft, als diese tatsächlich benötigte, was dem Ziel der Fed entspricht, die Wirtschaft anzukurbeln. Dies spiegelt sich in der linearen Trendlinie wider, die zu Jahresbeginn deutlich positiv war. Allmählich hat sich das Finanzsystem jedoch an die QE angepasst, sodass es nun nahezu die gesamte QE benötigt. Dies zeigt die lineare Trendlinie, die inzwischen in den negativen Bereich gewandert ist.
Anders ausgedrückt: Die von der Fed durch die QE zugeführte überschüssige Liquidität wird im Bankensystem inzwischen aufgebraucht. Daher ist zu erwarten, dass die im Protokoll der FOMC-Sitzung vom Dezember angekündigte Reduzierung der QE um 10 Mrd. US-Dollar, sofern die Fed keine anderen liquiditätszuführenden Maßnahmen ergreift, mit zunehmender Kreditvergabe der Banken schließlich die Tagesgeldsätze unter Aufwärtsdruck setzt.
Der wichtigste Faktor für die Fed bei der Festlegung des Umfangs der QE war höchstwahrscheinlich das Wachstum der Bankkredite. Die nächste Grafik zeigt eine Näherung der Bankkreditvergabe, indem M1 von M2 abgezogen wird.
Der Rückgang der Bankkreditvergabe zu Jahresbeginn war der wichtigste Faktor für die Einführung von QE3. Die Erholung der Bankkreditvergabe in der Jahresmitte fiel mit der Aufnahme einer möglichen Drosselung (Tapering) in die öffentliche Debatte durch die Fed zusammen und führte schließlich zur Entscheidung zum Tapering auf der FOMC-Sitzung im Dezember.
Rückkaufvereinbarungen (Reverse Repos und Repos)
Zum Jahresende verringerte die Fed ihren Bestand an Staatspapieren vorübergehend durch Reverse-Repo-Geschäfte im Gesamtvolumen von 316 Mrd. US-Dollar. Dies scheint zumindest teilweise von dem Wunsch der Fed getrieben gewesen zu sein, den Zinsen durch den Entzug vorübergehender Liquidität bei den Banken eine Untergrenze zu setzen, möglicherweise als Folge von Jahresendeffekten. In der Folge sind die ausstehenden Reverse Repos um ein Drittel auf 202 Mrd. US-Dollar zurückgegangen.
Die Märkte erwarten in den kommenden Monaten weitere Reduzierungen der QE, da die Bankkreditvergabe weiter wächst. Damit dies ohne eine Straffung an den Geldmärkten geschieht, müssen die Geschäftsbanken ihre Kreditvergabe ausweiten, um dies auszugleichen. Sollte dies nicht eintreten, ist es ebenso möglich, dass die Fed, statt die Entscheidung zur Drosselung der QE umzukehren, dem System über Repos Liquidität zuführt. Somit könnte der Ersatz für die QE durchaus in einer Zinssteuerung bestehen, bei der Repos Liquidität zuführen und Reverse Repos sie abschöpfen.
Abschließend lässt sich sagen: Die Fed muss sich nicht auf die QE stützen, um das gesamte Geldmengenwachstum aufrechtzuerhalten.
Gold
Die vierte Grafik zeigt den Goldpreis, bereinigt um die Zunahme von FMQ und der oberirdischen Goldbestände seit Januar 1960, als der Goldpreis bei 35 $ fixiert war (gelbe Linie), im Vergleich zum nominalen Dollarpreis (rote Linie).
Bei einem Nominalpreis von 1.200 $, dem Goldpreis am 31. Dezember 2013, beträgt der bereinigte Preis 76 $, also etwas mehr als das Doppelte des Preises von 1960 in US-Dollar. Die Bestandteile von FMQ vor 1959 lassen sich nicht zusammenstellen, da die Statistiken nicht verfügbar sind. Damals entsprach FMQ mengenmäßig jedoch in etwa der eingestellten Reihe M3, mit 292 Mrd. $ bzw. 300 Mrd. $. M3 lag 1933, als Gold auf 35 $ neu bewertet wurde, bei 41,53 Mrd. $[1], und die oberirdischen Goldbestände stiegen zwischen 1933 und 1959 von 35.327 Tonnen auf 60.137 Tonnen. Gemessen in FMQ-Dollar von 1933 beträgt der um die Zunahme der oberirdischen Goldbestände bereinigte Goldpreis heute somit etwa 6,72 $.
Die nächste Grafik zeigt Gold in US-Dollar des Jahres 2000, auf 100 umbasiert.
In diesen bereinigten Größen liegt Gold bei einem Nominalpreis von 1.200 $ im Dezember 2013 bei 124 % seines Preises vom Januar 2000. Damals befanden sich die Aktienmärkte in einer Blase, die mit der Südseeblase von 1725 vergleichbar war, systemisches Risiko war das Letzte, woran Anleger dachten, und FMQ hat sich seither hyperinflationär ausgeweitet. Zudem spiegelte der Goldpreis im Jahr 2000 die Stimmung eines lang anhaltenden Bärenmarkts wider, die sich über zwei Jahrzehnte aufgebaut hatte.
Auf Grundlage der Goldpreise ab den 1930er Jahren erscheint Gold in realer Rechnung daher außerordentlich unterbewertet.
Silber
Die letzte Grafik zeigt den Silberpreis, bereinigt um die Zunahme von FMQ und auf Januar 2000 umbasiert.
Da Silber hauptsächlich als Industriemetall verbraucht wird und die im vergangenen Jahrhundert angesammelten strategischen oberirdischen Bestände inzwischen aufgebraucht sind, ist es nicht angemessen, den Silberpreis bei der Messung in FMQ um Veränderungen der Silbermenge zu bereinigen. Die Anpassung im Zeitverlauf erfolgt daher ausschließlich auf der Währungsseite. Unter Berücksichtigung dessen liegt der bereinigte Silberpreis Ende Dezember bei 85 auf unserem Index und damit 15 % unter dem Preis von Anfang Januar 2000, wodurch die Preisspitzen von 2008 und 2011 mehr als ausgeglichen werden.
[1] Siehe http://www.nowandfutures.com/articles/20060426M3b,_repos_&_Fed_watching.html sowie die Tabelle, die von dieser Website heruntergeladen werden kann.