Stabilità aurea contro caos fiat (Parte II)

In «Stabilità aurea contro caos fiat (Parte I)» abbiamo visto come la moneta aurea preservi il potere d’acquisto e abbiamo confutato la tesi, sbagliata sia nei fatti sia nella logica, secondo cui una valuta fiat, se “gestita correttamente", sarebbe o potrebbe essere più stabile e più efficace dell’oro nel conservare valore. In questo la storia è eloquente.

Nella Parte II esamineremo l’altra critica diffusa al gold standard: che crei instabilità economica o che aggravi il ciclo di espansione e recessione.

L’affermazione che il gold standard esasperi le fluttuazioni economiche si basa su una comprensione scorretta del ciclo economico e, in particolare, poiché è il caso citato più spesso, del gold exchange standard degli anni Venti, dopo la Prima guerra mondiale. L’argomento viene di solito sollevato all’interno di una falsa dicotomia tra un gold standard imperfetto e un insieme immaginario e perfetto di interventi anticiclici delle banche centrali. Poco importa che, nella realtà, gli interventi delle banche centrali tendano a essere prociclici per via di come si allineano gli incentivi politici. Lasceremo da parte la fallacia logica di confrontare la storia con un’utopia e guarderemo ai fatti. Come si confronta la pianificazione centrale della moneta con il meccanismo autoregolante a retroazione negativa che sta al cuore del gold standard?

Dobbiamo prima capire come funziona il ciclo economico. Il meccanismo è complesso ed è stato studiato senza sosta fin dalla rivoluzione industriale, quando la scuola monetaria e la scuola della valuta ne discussero a fondo, prima che il Bank Act di Peel del 1844 chiudesse in modo imperfetto la controversia. Il punto chiave è la creazione artificiale di credito attraverso il sistema bancario a riserva frazionaria.

Le banche a riserva frazionaria costruiscono una piramide di credito sopra i depositi esistenti. Questo credito in eccesso alimenta investimenti sbagliati (malinvestment), cioè investimenti insostenibili perché, per essere portati a termine, si affidano a risparmi inesistenti e, per essere redditizi, a aspettative irrealistiche: le cosiddette bolle. Quando la bolla scoppia, di solito bucata da qualche evento scatenante che spinge le imprese a guardare più da vicino quei tulipani o quei titoli dot-com in cui avevano riposto tanta fiducia, il calo dei prezzi degli asset provoca fallimenti, e la conseguente contrazione del credito costringe le banche a fallire e gli investimenti sbagliati a essere liquidati. Le somiglianze con uno schema Ponzi o piramidale sono evidenti: il denaro nuovo smette di arrivare, la fiducia svanisce e con essa il credito, e ne deriva il fallimento.

Il punto chiave è la creazione artificiale di credito. La rende possibile la riserva frazionaria, la banca centrale salva i responsabili con l’intervento di prestatore di ultima istanza (ovvero i salvataggi bancari) e la valuta fiat elimina ogni limite che la realtà potrebbe imporre all’azione della banca centrale.

Come incide il gold standard su questa dinamica? Dipende dagli altri fattori, ma esistono esempi storici per ogni combinazione: il Suffolk System dell’Ottocento mostra come il mercato imponga disciplina alle banche a riserva frazionaria in assenza di una banca centrale. La Banca di Amsterdam mostra i risultati notevoli della combinazione tra gold standard e banca a riserva piena. Il gold standard classico di Newton mostra che cosa accade quando una banca centrale agisce da prestatore di ultima istanza, ma è comunque tenuta sotto controllo dall’oro. Naturalmente abbiamo anche innumerevoli esempi di riserva frazionaria combinata con una banca centrale senza vincoli e con valuta fiat. In breve, non finisce mai bene.

L’oro agisce da freno sia sull’espansione sia sulla recessione. La quantità di credito artificiale (che alimenta l’espansione e svanisce durante la recessione) che si può creare si riduce molto quando esiste un limite reale e fisico all’offerta di moneta. Una banca che con un gold standard potrebbe cavarsela con una riserva dell’80% terrà volentieri solo il 30% di riserve con la rete di sicurezza della garanzia di una banca centrale, e solo il 5%, il 2% o nessuna riserva se sa che la banca centrale può stampare quantità illimitate di denaro per salvarla.

Questo secondo scenario è quello in cui ci troviamo oggi. In un sistema interamente fiat, l'unico limite alle dimensioni delle bolle è il limite della volontà politica di stampare moneta. È logico aspettarsi che i cicli di espansione e recessione siano più ampi, più distruttivi e meno favorevoli a una crescita economica stabile.

L'immagine qui sopra illustra il processo in ciascuno dei due sistemi. Man mano che le banche a riserva frazionaria creano credito artificiale, il loro coefficiente di riserva diminuisce, finché alla fine sorgono dubbi sulla solvibilità delle banche. Quando ciò accade, in assenza di una banca centrale, le banche possono solo ricapitalizzarsi (indicato come "RECAP" nell'immagine) oppure fallire. Questo impone la liquidazione dei debiti, ripristina la fiducia nel sistema, premia le banche prudenti e punisce i comportamenti rischiosi.

Con una banca centrale che agisce come prestatore di ultima istanza, tuttavia, compare una nuova opzione: i salvataggi. Le banche possono ora chiedere alla Fed dell'oro per integrare le proprie riserve e continuare a comportarsi male. Tuttavia, anche con una banca centrale, in regime di gold standard esiste un limite rigido alle dimensioni e all'estensione dei salvataggi: la riserva aurea della banca centrale. In un sistema di valuta fiat anche questo limite scompare, poiché la banca centrale può stampare moneta a suo piacimento, frenata solo dalla protesta pubblica, dato che la nuova moneta incide sui prezzi e sottrae alla moneta esistente il suo potere d’acquisto. Spesso si arriva all'iperinflazione, quando il valore della valuta viene distrutto del tutto.

Con un sistema bancario a riserva totale il problema della creazione di credito artificiale non esiste (o si limita, al massimo, a truffe di breve durata e alla contraffazione). L'instabilità politica, le guerre, i raccolti, le nuove tecnologie e le manie continueranno a causare cicli economici, ma su scala minore, e non il ciclo regolare di espansione e recessione che affligge l'Occidente fin dall'industrializzazione.

Perché allora l'oro viene spesso accusato di provocare instabilità economica? A mio avviso non si tratta di un'accusa logica, bensì ideologica, quando non è addirittura un tentativo di rendita da parte degli interessi che traggono profitto dalla creazione di credito artificiale. Il gestore di uno schema Ponzi darà volentieri la colpa a chi lo denuncia, piuttosto che ammettere la natura della propria attività. I banchieri centrali finanzieranno volentieri un numero qualsiasi di studi accademici per giustificare la propria esistenza.

Esaminiamo comunque queste argomentazioni. È vero che anche con il gold standard il ciclo economico esiste ancora. Finché viene creato credito artificiale, ci saranno momenti in cui si formano investimenti sbagliati e bolle, e quando vengono alla luce, devono scoppiare. Negli Stati Uniti, sotto il gold standard classico, prima della creazione della Federal Reserve, ciò accadeva ogni due o tre anni, il che portava a richieste di un ente che prevenisse i panici. Invece di permettere la liquidazione dei debiti e degli investimenti sbagliati, cosa che alcuni economisti trovano abominevole, molti sostengono la necessità di stimoli monetari e fiscali. Con l'oro esiste un limite rigido a entrambi, e così alla fine si lascia che la recessione avvenga e si dà la colpa all'oro. Un esempio emblematico è il panico del 1920-21 negli Stati Uniti, quando la disoccupazione salì alle stelle, i fallimenti si moltiplicarono e consumi e investimenti si prosciugarono. La Fed, ai suoi primi passi, fece poco. Il governo federale, promettendo un "ritorno alla normalità" dopo la guerra, si ridimensionò rapidamente, riducendo la spesa di quasi il 50% e tagliando le tasse di un terzo. Stranamente, per alcuni, la ripresa arrivò piuttosto in fretta.

Ma la colpa della recessione non era dell'oro? No. La creazione di credito artificiale e l'inflazione monetaria (per finanziare la Prima guerra mondiale) hanno generato l'espansione. Senza il gold standard la bolla avrebbe potuto gonfiarsi di più e durare più a lungo. Bolle più grandi significano recessioni più gravi. La prima lezione della storia delle bolle è che non possono durare per sempre, ed è quindi estremamente salutare limitare i danni che il loro sgonfiarsi può provocare. Il ruolo dell'oro come freno e limite alle loro dimensioni è un fattore di stabilità e un ingrediente indispensabile per una crescita sostenibile, ossia una crescita basata su una reale accumulazione di capitale e quindi su reali guadagni di produttività.

Un gold standard internazionale impone disciplina alle banche centrali, un gold standard nazionale impone disciplina a tutte le banche. Possono non gradirlo, e chi pensa che le banche centrali siano agenti di stabilità può deplorarlo, ma i fatti sono evidenti. Se la creazione di credito artificiale è la malattia, la moneta reale è una parte necessaria della cura. L'alternativa è una crescita illimitata ed esponenziale della moneta-debito.