Riscaldamento (economico) globale

Se l'economia fosse alle strette, la Trumpenomics potrebbe essere ragionevolmente paragonata alla Reaganomics. Ma non è così. L'economia opera vicino alla piena capacità, ....qualsiasi ulteriore espansione fiscale e monetaria inizierà a creare .... un surriscaldamento economico.

Una mancata comprensione del ciclo del credito

Pochi commentatori macroeconomici, se non nessuno, sembrano rendersi conto di come stia andando l'economia globale. Il loro affidarsi in modo selettivo a statistiche scadenti e superate li costringe a prevedere ciò che ci aspetta guardando indietro. Questo approccio alle previsioni e alla pianificazione economica ci dice sul futuro tanto quanto guidare lungo una strada di campagna tortuosa guardando solo lo specchietto retrovisore, e ha solo incoraggiato un esame sempre più attento del passato. L'ignoranza stessa viene sempre più ignorata come causa del evidente fallimento della macroeconomia moderna.

Anche una conoscenza perfetta del passato e del presente non può sostituire la comprensione del fatto che è il cambiamento imprevedibile, la caratteristica dominante del progresso e della regressione, a rendere il passato appena rilevante. Il moderno affidamento alle statistiche, la maggior parte delle quali prodotte da agenzie governative con interessi di parte, è insensato. Invece di capirlo, ci affidiamo alle opinioni dei grandi e dei presunti esperti. Quasi ogni intervento di un commentatore oggi inizia con un elenco dei suoi titoli accademici, come se contassero. In effetti, per essere creduti in macroeconomia servono dottorati, cattedre e tutto il resto, a copertura della mancanza di una vera comprensione dell'economia.ⁱ

Che la crème dell'economia sia all'oscuro di tutto è stato ammesso questa settimana da un membro della Monetary Policy Committee della Banca d'Inghilterra, con voto sui tassi, in una testimonianza davanti alla Treasury Select Committee del Parlamento britannico. Gli analisti previsionali della BoE non solo hanno sbagliato di grosso le previsioni sull'andamento dell'economia dopo la Brexit, ma ora si ammette che "….ci sono ampi errori di previsione, e probabilmente non riusciremo a prevedere la prossima crisi finanziaria, né la prossima recessione finanziaria."ⁱⁱ

L'opinione, che è ciò che questi macroeconomisti possiedono, è inadatta all'economia, perché è costruita sulle sabbie mobili dell'illusione keynesiana, anziché sul terreno solido del ragionamento corretto. Le menti combinate di tutti i sapientoni di tutte le banche centrali, di tutte le migliori università e di tutte le banche d'investimento più brillanti non sono mai riuscite a prevedere una crisi finanziaria. E ora sottovalutano quanto l'economia globale di oggi sia progredita, aiutata dalla natura umana e sostenuta da un mare di credito finanziario. Sottovalutano anche le conseguenze degli eventi attuali per l'inflazione dei prezzi, che si avvicina a una confluenza di fattori sul lato della domanda, sullo sfondo di un'offerta fisica poco reattiva. Quando il potere d’acquisto delle valute fiat diminuisce, misurato inizialmente nell'aumento dei prezzi delle materie prime, il potere d’acquisto della moneta sana, cioè l'oro, aumenta, minando ulteriormente la fiducia nella moneta fiat. Questo è lo scenario, presente ormai da un anno, di un disastro ferroviario in rapido avvicinamento. Solo una manciata di analisti lungimiranti, quelli che comprendono i notevoli rischi posti dalla moneta non sana, sta gradualmente prendendo coscienza delle conseguenze per i prezzi misurati in valute fiat.

La Cina è la locomotiva del mondo

Per queste ragioni, quasi tutto ciò che leggiamo nei commenti occidentali sulla Cina sottolinea i rischi della sua bolla del credito eccessiva, come la speculazione immobiliare, l'errata allocazione delle risorse e la fuga di capitali. Il governo cinese viene dipinto come il cattivo dell'economia, mentre noi occidentali saremmo i buoni e responsabili. È una posizione palesemente di parte. Quando parliamo della Cina, ragioniamo quasi da proto-austriaci. Quando analizziamo le nostre economie, impegnate nel welfare, restiamo ostinatamente keynesiani.

Per capire la Cina, bisogna prima di tutto accettare che si tratta di un'economia pianificata e rigidamente controllata. Lo Stato possiede le banche, quindi controlla sia la moneta sia il credito, a differenza dell'Occidente, dove l'espansione del credito è affidata al settore privato. Le crisi bancarie che affrontiamo nei nostri stati sociali in Cina non si verificano. Al contrario, il governo cinese, attraverso le sue banche, sceglie quali imprese indebitate sopravvivono e quali falliscono. Alcuni investitori molto stimati nei mercati dei capitali occidentali hanno perso fortune per non aver colto questo punto fondamentale.

Il controllo su tutte le forme di creazione di moneta e sulla prosperità, o meno, delle imprese indebitate è alla base dei piani quinquennali cinesi. Permette alla Cina di essere il mercantilista per eccellenza, orientando denaro, imprese e persone nell'interesse dello Stato. Un'economia puramente comunista fallisce, come hanno dimostrato l'epoca di Mao e l'URSS. Ma un'economia comunista che adotta un capitalismo dirigista è una forza potente. Ha portato la Cina da economia di sussistenza arretrata e addormentata a prima nazione commerciale del mondo in meno di quarant'anni, mentre l'apparato comunista è sostanzialmente sopravvissuto.ⁱⁱⁱ

Per questo motivo la Cina rappresenta una minaccia meno immediata per la stabilità economica globale rispetto agli stati sociali di Europa e America, le cui finanze si stanno deteriorando rapidamente. La Cina è diventata la locomotiva dell'economia mondiale, ma poiché i macroeconomisti occidentali non si fidano della Cina e delle sue statistiche, mentre accettano senza discutere quelle dei propri governi, nelle loro analisi non ha il peso che dovrebbe. Il fatto è che i piani quinquennali cinesi stanno liberando forze economiche enormemente positive, che coinvolgono la più vasta massa continentale del mondo e le sue popolazioni. Ignorarli, e ignorare le loro conseguenze sui prezzi in tutte le valute, è un errore grossolano.

Il piano quinquennale in corso ha due direttrici principali, che saranno anche la base di quelli successivi. Primo, la domanda interna viene riorientata verso i servizi e l'alta tecnologia, allontanandola dalla produzione di beni di consumo a basso costo, finora il cavallo di battaglia delle esportazioni cinesi. Ciò comporta l'urbanizzazione di circa altri 200 milioni di persone, trasferite in alloggi di nuova costruzione in città ampliate, con un miglioramento del loro tenore di vita. Inoltre, il piano prevede un significativo potenziamento e ampliamento delle infrastrutture cinesi. Non è un caso che l'attuale mercato rialzista delle materie prime sia iniziato all'inizio del 2016, più o meno nello stesso periodo in cui è partito l'attuale piano quinquennale.

Secondo, la Cina sta portando avanti i suoi piani per rivoluzionare l'intero continente asiatico, creando una trasformazione industriale in tutta l'area. La maggior parte degli analisti ha sentito parlare dei due progetti della via della seta, ma non ne coglie la portata né gli sviluppi collegati. Uno è terrestre e collega i paesi a nord del Tibet con il Mediterraneo. L'altro è la rotta marittima dalla Cina attraverso l'Oceano Indiano, che unisce i paesi popolosi a sud della catena himalayana. La rotta marittima termina nell'Africa orientale, dove sarà costruita una nuova ferrovia dell'Uganda, che trasporterà verso la Cina sia prodotti agricoli sia altre risorse provenienti dal cuore dell'Africa. Per finanziare le Vie della Seta e le infrastrutture collegate, la Cina ha creato l'Asian Infrastructure Investment Bank, che nessun finanziere occidentale può permettersi di ignorare, perché raccoglierà l'equivalente di molte migliaia di miliardi di dollari. Questi piani sono già in fase avanzata e la Cina sta acquisendo in modo aggressivo le materie prime necessarie.

Tutto questo sfugge a chi in Occidente osserva i dati nell'analisi quotidiana. Se si alzassero dalla sedia e andassero a Shanghai, vedrebbero quanto è incredibilmente trafficato oggi quel porto. Se viaggiassero nel Sud-est asiatico, vedrebbero che la catena di fornitura cinese, che comprende l'intera regione, oltre a Corea del Sud, Giappone e Taiwan, è in piena espansione. Sì, perfino gli zaibatsu giapponesi non se la passavano così bene almeno dagli anni Ottanta. E se andassero ancora più lontano, in Europa, vedrebbero che servizi britannici e ingegneria tedesca vengono esportati in Cina e nell'Estremo Oriente in quantità crescenti. Sì, perfino l'Europa ne trae beneficio, e questo mette l'UE sulla strada della ripresa economica.

In questo quadro manca l'America. Be', non del tutto, perché capitali privati cinesi sono stati investiti negli Stati Uniti. Ma a livello governativo la Cina vede invece nel Canada il suo naturale partner nordamericano. Trudeau padre andò per la prima volta in Cina nel 1983 e oggi c'è una naturale preferenza a trattare con Trudeau figlio. Il Canada ha anche risorse di cui c'è grande bisogno e una storia di libera esportazione, a differenza degli USA, che spesso commerciano le risorse con atteggiamento. E questo era prima di Trump.

Essere pragmatici negli affari può danneggiare la salute della tua economia

Trump è stato eletto promettendo di rilanciare l'America. Ma, senza che se ne accorgessero né Trump né le schiere di macroeconomisti occidentali, l'economia statunitense ha continuato a marciare piuttosto bene, con i prestiti bancari in crescita sopra il trend per tutto l'anno scorso. Certo, nulla di spettacolare, ma la disoccupazione, se si crede ai dati, è scesa sotto il tasso obiettivo della Fed del 5%, e l'inflazione dei prezzi misurata dall'IPC è in aumento e ha già superato l'obiettivo del 2%. Eppure finora la Fed ha rifiutato di normalizzare i tassi di interesse. Con una moneta sana, i tassi di interesse a breve termine privi di rischio sono stati storicamente in media intorno al due per cento, forse un po' di più. Con un dollaro non solido, è probabile che siano un bersaglio mobile, destinato a salire nei momenti di maggiore rischio valutario. Tenendo conto della svalutazione dovuta all'inflazione dei prezzi ufficialmente ammessa, un tasso sui Fed funds normalizzato dovrebbe plausibilmente aggirarsi intorno al quattro per cento.

Passando dalle considerazioni di politica monetaria, il presidente Trump sembra credere che le vecchie industrie manifatturiere vadano fatte rivivere in chiave regressiva, ignorando il costo per il consumatore e per la manifattura stessa. Carbone e automobili erano i pilastri di ieri, non più di oggi. Sta facendo pressione sui produttori americani perché smettano di produrre queste ultime all'estero. Promette di limitare le importazioni per proteggere i produttori nazionali, minacciando di tassare i profitti degli importatori con un'aliquota più alta rispetto a quella dei produttori nazionali e degli esportatori. Queste misure, se attuate, rischiano di portare alle distorsioni di mercato vissute ai tempi dello Smoot-Hawley, otto decenni fa.

Sembra che da allora abbiamo imparato poco. Ma a qualcuno in Asia importa? Ai cinesi di certo no. Hanno altro a cui pensare. La Cina ha un mercato molto più grande per sé in Asia, che si estende dallo Stretto di Bering alle porte di Gerusalemme e oltre. Make America great again? Un bel pensiero in chiave retrò, ma retrò resta. Questa è la realtà dell'economia trumpiana.

Non abbiamo ancora visto il vero volto dei piani fiscali di Trump, ma ha alimentato l'aspettativa di sostanziosi tagli alle tasse. È stato meno credibile sul taglio della spesa pubblica, a eccezione dell'Obamacare. Trump ha promesso di ridurre regolamenti e burocrazia. Sarà un miracolo se ci riuscirà, e non possiamo essere certi di quanto denaro si risparmierà abolendo l'Obamacare, considerando le conseguenze impreviste. È quindi una scommessa ragionevole, ammesso che anche solo alcuni dei suoi piani vengano attuati, che il disavanzo di bilancio aumenti drasticamente, insieme al debito federale in essere, già pari a 20 trilioni di dollari.

Trump ha anche parlato bene delle valute estere, il che è senza dubbio più patriottico che parlare male del dollaro, ma equivale alla stessa cosa. Si aspetta inoltre che nei prossimi dieci anni vengano investiti mille miliardi di dollari in infrastrutture deteriorate, senza riflettere molto sull'effetto marginale sui prezzi delle materie prime industriali quotate in dollari, in un momento in cui la Cina ha già accaparrato gran parte del mercato.

Queste sono solo alcune delle sfide che attendono l'America a livello macro. Se l'economia fosse in difficoltà, la Trumpenomics potrebbe essere ragionevolmente paragonata alla Reaganomics. Ma non è così. L'economia opera vicino alla piena capacità, il che significa che qualsiasi ulteriore espansione fiscale e monetaria inizierà a creare colli di bottiglia dell'offerta e surriscaldamento economico. I prezzi delle materie prime sono già in aumento, trainati dalla rigenerazione dell'Asia. Un disavanzo di bilancio statunitense in accelerazione, a questo punto del ciclo del credito, sembra destinato a sfociare in una crisi del dollaro, non in un futuro lontano, ma anticipata a più tardi quest'anno, trascinando con sé al ribasso i prezzi dei titoli di Stato USA.

I rendimenti obbligazionari saliranno

Il potenziale di rialzo dei rendimenti nominali delle obbligazioni in dollari, tenuti troppo bassi per questa fase avanzata del ciclo del credito, è elevato e comporta rischi sistemici. Le società americane e internazionali con rating pari o prossimo alla soglia speculativa rischieranno il fallimento. Le obbligazioni investment grade diventeranno a loro volta spazzatura. L'attuale livello di debito del settore privato è semplicemente insostenibile con tassi di interesse molto superiori allo zero. L'effetto di rendimenti obbligazionari più alti sulle finanze pubbliche sarà quanto mai sgradito in un momento di crescente disavanzo di bilancio statunitense.

Ancora peggiore sarà l'effetto sui rendimenti obbligazionari denominati in euro. Un rialzo lungo la curva dei rendimenti dell'euro di poco più di uno o due punti percentuali potrebbe costringere la BCE a ricapitalizzarsi in un momento molto imbarazzante, e anche la sopravvivenza di alcune grandi banche dell'Eurozona, che hanno accumulato montagne di debito sovrano dell'Eurozona con basi patrimoniali esili, sarebbe minacciata. E questo prima ancora di considerare le conseguenze finanziarie di un'Unione Europea che rischia di spaccarsi, sollevando interrogativi sul futuro stesso dell'euro.

È difficile evitare la conclusione che i piani di Trump su tasse e infrastrutture anticiperanno la fine dell'attuale ciclo del credito del dollaro, e con esso quelli di euro e sterlina, in una nuova fase di crisi.

Un dollaro in calo spingerà il prezzo dell'oro

Che il dollaro salga o scenda rispetto alle altre valute non è il punto: il punto è che il suo potere d’acquisto sta già diminuendo rispetto a un paniere di materiali industriali, e quindi rispetto all’oro. Questo resta vero anche se Trump dovesse rendersi conto dei rischi che sta creando, perché la domanda cinese di risorse naturali ed energia sta già spingendo al rialzo i prezzi delle materie prime.

Visti i rischi che il dollaro si trova ora ad affrontare nei prossimi mesi, non sorprende che il prezzo dell’oro stia salendo, dopo la debolezza dell’ultimo trimestre dell’anno scorso. Molti osservatori di mercato si sono stupiti del fatto che prospettive di tassi d’interesse più alti, accentuate dai piani di Trump, non siano riuscite a fermare il rialzo dell’oro. Ed ecco qualcosa che la maggior parte dei commentatori di mercato occidentali, concentrati sull’Occidente, non coglie. Al margine, i governi asiatici e i loro popoli preferiscono l’oro fisico ai dollari. I dollari servono per le transazioni: li ricevi in pagamento e poi li passi a qualcun altro in cambio di beni e servizi. L’oro serve per conservare e per risparmiare in vista del finanziamento di progetti di capitale, ed è la garanzia di ultima istanza per indebitarsi in dollari che si svalutano. Visto così, è comprensibile che l’Asia continui a liberarsi dei dollari in eccesso per acquistare oro.

La Cina si aspettava da tempo il passaggio dai dollari all’oro. In effetti, ha contribuito a determinarlo creando la Borsa dell’oro di Shanghai, per dare ai propri cittadini la possibilità di proteggersi dalle valute fiat in declino accumulando oro. Più di recente ha introdotto un contratto future internazionale che quota l’oro in yuan. Intende fare lo stesso con i future sul petrolio, ma ha rinviato questa parte del piano. I fornitori di energia della Cina, ricevendo yuan, potrebbero venderli a termine contro petrolio, acquistare future sull’oro e ritirare oro fisico. Questo indebolirebbe gravemente il dollaro, e la Cina non è ancora pronta a questa eventualità, perché ha troppi dollari nelle proprie riserve.

La Cina detiene ancora circa 1.000 miliardi di dollari in titoli del Tesoro e T-bill statunitensi, che sta convertendo in scorte di materie prime ed energia. Ovviamente vorrà ridurre ulteriormente le proprie posizioni in titoli del Tesoro e T-bill prima di staccare di fatto la spina al dollaro lanciando il contratto future sul petrolio. Inoltre, la Cina probabilmente aspetterà di vedere l’esito di un incontro tra i presidenti Xi e Trump prima di lanciare il promesso contratto future sul petrolio.

Riepilogando…

L’economia globale si è ripresa nel corso del 2016, trainata dai piani mercantilisti della Cina. Questo stimolo è stato così massiccio che nel prossimo futuro si sta sviluppando il pericolo di colli di bottiglia dell’offerta nelle principali materie prime. L’economia statunitense ha finalmente cominciato a comportarsi in modo ragionevolmente buono, nonostante ciò che i profeti di sventura ci hanno detto. Lo stimolo di Trump, se portato a termine, non è solo troppo e troppo tardi: è contraddittorio e decisamente pericoloso.

I tassi d’interesse statunitensi avrebbero già dovuto essere portati a livelli più normali, ma la normalizzazione dei tassi rischia di innescare una crisi attraverso una liquidazione di massa degli investimenti sbagliati. Potrebbe essere questo il motivo della riluttanza della Fed ad alzarli al livello corretto. Inoltre, con un ampliamento del disavanzo di bilancio in vista, è difficile capire come i titoli del Tesoro USA possano evitare di precipitare in un violento mercato ribassista. Il rischio è quello di una tempesta perfetta.

Pertanto, l’attuale ottimismo sul dollaro nei mercati dei capitali occidentali si basa su presupposti superati, sconta solo gli effetti di primo ordine ed è probabile che svanisca rapidamente. Il suo rally dopo l’elezione presidenziale somiglia invece sempre più a un rialzo prima di un crollo molto forte. E se i mercati strapperanno alla Fed il controllo dei tassi a lungo termine, come appare sempre più probabile, la Fed diventerà impotente nel frenare l’inflazione dei prezzi senza innescare una grave crisi del credito e sistemica, rispetto alla quale il fallimento di Lehman sembrerà solo un riscaldamento. Non mi sorprenderei se la comunità macroeconomica americana, una volta riconosciuto il pericolo, iniziasse a discutere dell’introduzione di controlli sui prezzi come unica opzione rimasta. Se non lo farà, è probabile che lo faccia lo stesso Trump.

ⁱEscludo da questo, ovviamente, i pochi accademici che rispetto, ma sono una minoranza molto piccola.

ⁱⁱCome riportato dal The Daily Telegraph, 22 febbraio.

ⁱⁱⁱAlla fine la valuta si svilisce completamente, ed è per questo che la Cina accumula oro dal 1983 e ha permesso anche ai propri cittadini di acquistarlo. Tutto indica che la leadership cinese ritiene che in futuro ci sarà una grave crisi delle valute fiat, e che quindi convenga approfittare finché c’è il sole con la propria.