Tutte le materie prime e quasi-materie prime sono quotate a livello internazionale in dollari, e il dollaro è usato per oltre l'80% dei regolamenti del commercio transfrontaliero. Di conseguenza il dollaro è la valuta di base delle riserve estere di tutti i paesi, ed è questo a conferirgli lo status di valuta di riserva. Oggi, però, l'egemonia del dollaro è messa in discussione: Russia e Cina, insieme agli altri membri, ai partner di dialogo e agli associati dell'Organizzazione per la cooperazione di Shanghai (SCO), stanno adottando misure deliberate per abbandonare del tutto il dollaro negli scambi pan-asiatici. I recenti sviluppi che portano i paesi BRICS a creare un rivale del FMI fanno parte di questa sfida.
Se segui la geopolitica, potresti ragionevolmente concludere che il predominio del dollaro abbia raggiunto il suo picco e sia ora in declino. La SCO sembra ritenere che sia possibile una transizione lontano dal dollaro, un'idea che potrebbe rivelarsi pericolosamente sbagliata in un momento di grande fragilità valutaria, ma generalmente poco riconosciuta. Al centro della questione c'è una preoccupante mancanza di distinzione tra la funzione di riserva del dollaro e la sua funzione di standard monetario, ruolo che ha assunto nel 1971 quando ha sostituito l'oro. Per comprendere appieno l'importanza del dollaro come standard per tutte le altre valute, dobbiamo ripercorrere la storia monetaria che spiega come e perché il dollaro abbia sostituito l'oro, e le implicazioni per l'oggi.
Il dollaro statunitense ha interrotto progressivamente il proprio legame con il gold standard a partire dal 1933, quando il possesso di oro da parte dei cittadini statunitensi fu vietato in modo inatteso. L'Accordo di Bretton Woods, dopo il 1944, ha poi definito l'ordine monetario basato sull'oro fino allo shock di Nixon del 1971. Il presidente Nixon pose fine a Bretton Woods e a ogni diritto di convertire i dollari in oro. Di fatto, tutte le altre valute nazionali sono passate a uno standard dollaro statunitense, sebbene fluttuante. In modo cruciale, la fiducia nel potere d’acquisto di tutte le valute fiat è diventata legata alla fiducia di fondo nel potere d’acquisto del dollaro statunitense. Si tratta di una funzione monetaria distinta dallo status di riserva del dollaro, anche se le due funzioni sono intrecciate e, nella pratica, può essere difficile separarle.
Ci sono ovviamente differenze nel modo in cui operava il gold standard rispetto all'attuale standard dollaro, ma la funzione è la stessa. Prima dello shock di Nixon, il rapporto tra il gold standard e il dollaro statunitense fu illustrato in modo celebre da John Exter, che rappresentò l'oro al vertice di una piramide rovesciata, a sostegno di categorie e quantità sempre maggiori di dollari e di passività in dollari. Tra il 1932 e il 1971 la quantità di moneta e di credito bancario è aumentata, come mostra il grafico qui sotto, basato sull'illustrazione di Exter ma con un'enfasi puramente monetaria.
Nel 1932, quando l'oro veniva scambiato ufficialmente a 20,67 dollari l'oncia, il rapporto con la base monetaria era, per gli standard odierni, molto prudente. Tuttavia l'espansione del credito a riserva frazionaria, pari a ulteriori 9,3 volte (si noti che M3 comprende la base monetaria), rappresentava una minaccia per l'intero sistema bancario statunitense, nel momento in cui le banche dovevano far fronte a crediti inesigibili in rapida crescita a causa della depressione economica. Inoltre, poiché il dollaro era tecnicamente un sostituto della moneta (con l'oro come moneta sottostante liberamente scambiabile), esisteva il rischio che il dollaro risultasse emesso in eccesso e quindi privo di valore. Per questo motivo l'ordine esecutivo del presidente Roosevelt, che obbligava i residenti americani a consegnare il proprio oro e annullava ogni diritto di cambiare i dollari in oro, era l'unica opzione praticabile per il suo governo, perché l'alternativa era il collasso del sistema bancario. Nel gennaio 1934 rivalutò l'oro a 35 dollari l'oncia, rendendo più sostenibili i rapporti della piramide di Exter.
Nel 1944 l'accordo di Bretton Woods formalizzò l'intesa per cui le banche centrali ancoravano le proprie valute al dollaro e conservavano il diritto di cambiare i dollari presso la Fed in oro a 35 dollari l'oncia. Pertanto le banche centrali, pur emettendo ciascuna la propria valuta, rimanevano di fatto su un sistema aureo, attraverso il dollaro statunitense. Nel 1971, quando il presidente Nixon pose fine a questa convertibilità limitata in oro, la base monetaria della Fed e la moneta in senso ampio M3 si erano estese enormemente, rispettivamente a quasi sette volte e a 72 volte.
L'alternativa sarebbe stata rivalutare l'oro da 35 dollari a un livello tale da non causare più deflussi per gli Stati Uniti, seguendo l'esempio del presidente Roosevelt. La rivalutazione dell'oro fu esclusa e si fecero invece tentativi decisi di screditarlo. Il dollaro sostituì quindi l'oro come standard di fatto per tutte le valute. Libera dalla disciplina dell'oro, la Fed poté continuare ad ampliare la propria base monetaria e le banche statunitensi il proprio credito bancario, mentre la crescente domanda estera di dollari per acquistare energia e altre materie prime e per finanziare gli scambi commerciali sosteneva il suo potere d’acquisto. E poiché la fine di Bretton Woods portò alla fine dei tassi di cambio fissi, l'espansione delle quantità di dollari fu rispecchiata dall'espansione di contante e credito anche nelle altre valute, dato che le banche centrali non statunitensi gestivano i propri tassi di cambio rispetto alla base in dollari.
La piramide successiva mostra il rapporto non solo tra le quantità di dollari statunitensi, ma include anche una stima dell'equivalente in dollari dell'offerta mondiale di moneta in senso ampio e un elemento nuovo, che nel 1971 non esisteva in modo percepibile: lo shadow banking. Essa quantifica il rapporto tra la moneta in dollari e la quantità di moneta nelle altre valute, con il dollaro come nuovo standard valutario.
Nel 2013 il rapporto tra i depositi bancari statunitensi e la base monetaria della Fed era di appena 2,4 volte. Ciò è dovuto alla rapida espansione del bilancio della Fed dalla metà del 2008, che ha portato la base monetaria a 4,7 volte il livello precedente al fallimento di Lehman. La moneta in senso ampio a livello mondiale, pari a 168,5 trilioni di dollari, è indebitata per quasi 40 volte, includendo la stima del Financial Stability Board sullo shadow banking fuori bilancio. Per dirla con moderazione, anche dopo la rapida espansione della base monetaria della Fed, che ha ridotto in modo drastico i rapporti della moneta in senso ampio rispetto a quelli che sarebbero stati altrimenti, la situazione monetaria internazionale resta pericolosamente sbilanciata dalla leva.
Il rischio di una nuova crisi valutaria è aumentato notevolmente perché le principali banche centrali agiscono per mantenere il valore delle attività finanziarie, in particolare nei mercati obbligazionari e azionari. Ciò trasferisce il rischio dalle attività di investimento alle valute stesse, e questo diventerà sicuramente evidente in caso di rialzo dei tassi di interesse. Ad esempio, un calo del 10% dei prezzi dei titoli di Stato sopravvalutati potrebbe facilmente minacciare la sopravvivenza di alcune banche di rilevanza sistemica, innescando una nuova crisi finanziaria. Ovviamente ciò non può essere permesso e ci sono pochi dubbi che la risposta delle banche centrali sarà inondare il sistema finanziario di ancora più moneta.
In alternativa, il sistema bancario globale ha una leva troppo alta per sopravvivere a una recessione economica, rischio crescente sia nell'Eurozona sia in Giappone, che potrebbe estendersi altrove. Ricordiamo che il rapporto tra M3 in dollari e oro di 11 volte nel 1933 fu sufficiente a imporre un azzeramento del sistema; oggi il rapporto globale è di quasi 40 volte, su un dollaro, va detto, flessibile. Anche in questo caso la soluzione sarà inondare il sistema finanziario di ancora più moneta.
Quindi, in ogni caso, che si tratti di ripresa o recessione, di inflazione o deflazione dei prezzi, è improbabile che l'attuale equilibrio valutario, con la sua leva monetaria pericolosamente alta, duri a lungo. E come se non bastasse, le principali economie emergenti e asiatiche propongono uno scisma monetario, staccando dal dollaro metà della popolazione mondiale. Lo yuan, il rublo, la rupia e tutte le altre valute asiatiche e dei paesi emergenti coinvolte potranno forse commerciare tra loro senza il dollaro, ma non potranno liberarsene come standard monetario di riserva. Resteranno comunque su uno standard dollaro.
Ecco perché, nonostante gli sforzi decisi per fare a meno del dollaro, nessuno in Asia si è avvicinato a proporre un'alternativa realistica. Speriamo che i vertici dell'Organizzazione per la cooperazione di Shanghai comprendano la differenza importante tra una valuta di riserva usata per il regolamento degli scambi e uno standard valutario; altrimenti, portando allo scoperto la questione fondamentale dell'idoneità del dollaro come standard monetario, potrebbero finire per minare il dollaro e con esso un sistema monetario globale estremamente fragile.