Lezioni sull’inflazione dal passato

Questo articolo esamina due esperienze inflazionistiche del passato nel tentativo di prevedere il probabile esito delle politiche monetarie di oggi. L’iperinflazione tedesca del 1923 ha dimostrato che è bastata sorprendentemente poca inflazione monetaria per far crollare il potere d’acquisto del marco cartaceo. Questo è rilevante per le sorti delle politiche inflazionistiche del “costi quel che costi” dei governi e delle banche centrali di oggi. La gestione della bolla del Mississippi da parte di John Law, quando usò la carta moneta per manipolare il mercato, è precisamente ciò che la politica delle banche centrali mira a ottenere oggi. Legando le sorti della valuta a quelle delle attività finanziarie, come dimostrò John Law, a essere distrutta è la valuta.

Introduzione

All’inizio vorrei fare una precisazione sulla rilevanza del grafico qui sotto, una schermata tratta da The Economics of Inflation[i] di Constantino Bresciani-Turroni, che è stato riprodotto spesso e sarà familiare a molti di coloro che hanno letto dell’inflazione tedesca successiva alla Prima guerra mondiale.

Osservando l’andamento del crollo del marco cartaceo rispetto alla sua parità con il marco oro, possiamo azzardare una stima di dove potrebbe trovarsi oggi il dollaro su questa scala. Il dollaro ha perso il 98,2% del suo potere d’acquisto dal fallimento del London gold pool alla fine degli anni Sessanta. Questo colloca il dollaro a 56 sul grafico, che corrisponde approssimativamente alla valutazione del marco cartaceo tedesco rispetto all’oro nella prima metà del 1922. Se seguisse lo stesso percorso del marco cartaceo, tra cinque o sei mesi sarebbe a 100 e tra dieci o dodici mesi a circa 12.000. Invece della parità originaria del marco cartaceo con il marco oro precedente al 1914, il dollaro è partito da 35 dollari l’oncia, quindi il prezzo dell’oro in dollari sarebbe rispettivamente di 1.960, 3.500 e 42.000 dollari. Il prezzo finale al quale l’inflazione tedesca fu fermata il 20 novembre 1923, quando fu fissato il cambio con il rentenmark a mille miliardi a uno, equivarrebbe oggi a 35 trilioni di dollari l’oncia.[ii]

Giocare con cifre come queste non sostituisce un ragionamento solido, ma offre una prospettiva interessante. Per comprendere meglio il possibile tramonto del dollaro privo di copertura, non bisogna pensare al numero di dollari per oncia d’oro in aumento, né all’oro che potrebbe toccare i 42.000 dollari entro un anno, una cifra apparentemente ridicola, ma pensare all’oro come sostanzialmente stabile mentre il dollaro perde il suo potere d’acquisto. La rappresentazione di un trend rialzista impossibilmente ripido e in accelerazione è meno credibile di uno al collasso. Inoltre, ciò che il marco cartaceo e il dollaro hanno in comune è che erano e sono valute emesse dallo Stato e prive di copertura, soggette alle stesse influenze, un fatto le cui conseguenze stanno diventando sempre più evidenti.

L’iperinflazione tedesca degli anni Venti

Per il marco cartaceo tutto iniziò nel 1905, quando un economista tedesco e leader del movimento cartalista, Georg Knapp, pubblicò un libro il cui titolo tradotto era Teoria statale della moneta. Così incoraggiata, sotto la guida di Bismarck l’amministrazione prussiana finanziò il riarmo in vista della guerra per porre fine a tutte le guerre sfruttando il signoraggio dello Stato. E quando la Germania perse, qualsiasi idea di saccheggiare la ricchezza dei vinti andò in fumo. Fu invece la Germania a dover affrontare le riparazioni e una crisi postbellica. Proprio come oggi la Fed risponde alla crisi del covid, la risposta fu stampare moneta. L’inflazione monetaria divenne la principale fonte di finanziamento del governo, esattamente come lo è oggi in America e altrove.

Oggi non c’è quasi economista che non condanni la Reichsbank per le sue politiche inflazionistiche. Eppure sostiene politiche monetarie simili da parte della Fed, della Banca centrale europea, della Banca del Giappone e della Banca d’Inghilterra. Dovremmo confrontare la gestione di Rudolf Havenstein alla Reichsbank con quella di Jay Powell, che, dopo aver ridotto i tassi d’interesse la settimana precedente, il 23 marzo ha diffuso un comunicato del FOMC in cui prometteva una politica inflazionistica del “costi quel che costi”. E Rishi Sunak, il Cancelliere britannico, ha usato più volte la stessa espressione nel suo bilancio d’emergenza.

Ma c’è una differenza. Oggi le alternative all’inflazionismo non vengono mai discusse tra i responsabili delle politiche economiche, che somigliano a una setta cieca convinta fino in fondo, con solo variazioni minime, che l’inflazione monetaria sia la cura per tutti i mali dell’economia. Almeno in Germania le azioni del governo furono oggetto di un dibattito più ampio, sia all’interno sia all’esterno del paese, anche se le risposte furono per lo più mal informate.

Parte del problema fu che la teoria quantitativa della moneta venne respinta a causa di una confusione tra causa ed effetto. Come ha scritto Bresciani-Turroni, moltissimi autori e politici tedeschi pensavano che i disavanzi pubblici e l’inflazione cartacea non fossero la causa, ma la conseguenza del deprezzamento esterno del marco. Karl Helfferich, finanziere, politico e uno dei principali economisti tedeschi dell’epoca, lo espresse così:

“L’aumento della circolazione non ha preceduto il rialzo dei prezzi e il deprezzamento del cambio, ma li ha seguiti lentamente e a grande distanza. La circolazione è aumentata da maggio 1921 a fine gennaio 1923 di 23 volte; non è possibile che questo aumento abbia causato il rialzo dei prezzi dei beni importati e del dollaro, che in quel periodo sono aumentati di 344 volte.[iii]”

È un’osservazione valida e importante, ma non nel senso inteso da Helfferich. Oggi gli osservatori dovrebbero notare la sproporzione tra l’aumento della quantità di moneta e l’aumento del livello generale dei prezzi. In modo cruciale, per causare un’iperinflazione dei prezzi non fu necessaria un’iperinflazione della massa monetaria, un punto che affronteremo più avanti.

Oltre a fare i conti con l’economia postbellica e con la dislocazione del capitale che andava corretta, c’era il peso delle riparazioni. Molti attribuirono il crollo del marco cartaceo a queste ultime, il che è una spiegazione inadeguata, dato che la corona austriaca, la corona ungherese, il rublo russo e il marco polacco crollarono tutti più o meno nello stesso periodo.

Una volta ricorso all’inflazione monetaria come mezzo di finanziamento marginale, questa divenne rapidamente la principale fonte di entrate del governo. Le autorità tedesche osservarono quindi una discrepanza tra l’aumento della quantità di moneta e l’effetto sul suo potere d’acquisto, come descritto da Helfferich. Fu considerata una prova contro la teoria quantitativa, come esposta da David Ricardo un secolo prima e su cui si basava il Bank Charter Act di Peel del 1844 in Inghilterra. Chiaramente, il rifiuto della teoria quantitativa spianò la strada a un maggiore finanziamento inflazionistico nella Germania degli anni Venti, nello stile della pianificazione monetaria odierna. Portò a ritenere che la massa monetaria fosse insufficiente per un’economia alle prese con prezzi in rapida escalation per i beni importati.

La sproporzione tra gli aumenti della massa monetaria in Germania e l’effetto sul potere d’acquisto del marco cartaceo era così grande che l’accuratezza dei dati di base non ha importanza. Oggi invece, mentre possiamo presumibilmente fare affidamento su statistiche monetarie ragionevolmente accurate, le statistiche che riflettono l’effetto sui prezzi non lo sono. L’attuale soppressione degli aumenti del livello generale dei prezzi squalifica semplicemente qualsiasi analisi statistica e, in tal senso, l’osservazione di Helfferich è una valutazione più onesta di quelle dei pianificatori monetari di oggi.

In apparenza, la sua deduzione sembrava avere una certa validità. Prosegue dicendo:

“Il deprezzamento del marco tedesco rispetto alle valute estere fu causato dagli oneri eccessivi imposti alla Germania e dalla politica di violenza adottata dalla Francia; l’aumento dei prezzi di tutti i beni importati fu causato dal deprezzamento dei cambi; seguirono poi l’aumento generale dei prezzi interni e dei salari, il maggior bisogno di mezzi di circolazione da parte del pubblico e dello Stato, le maggiori richieste alla Reichsbank da parte delle imprese private e dello Stato e l’aumento delle emissioni di marchi cartacei. Contrariamente alla concezione diffusa, non l’inflazione ma il deprezzamento del marco fu l’inizio di questa catena di cause ed effetti; l’inflazione non è la causa dell’aumento dei prezzi e del deprezzamento del marco; ma il deprezzamento del marco è la causa dell’aumento dei prezzi e delle emissioni di marchi cartacei. La decomposizione del sistema monetario tedesco è stata la causa primaria e decisiva del collasso finanziario.”[iv]

 Il punto di partenza di questa logica è che la colpa non è mai del governo, ma sempre di fattori esterni e dei mercati. E senza dubbio, mentre nei prossimi mesi il dollaro calerà sui mercati dei cambi e i prezzi delle materie prime saliranno, continueremo a vedere argomentazioni simili nei futuri comunicati del FOMC.

L’errore comune a entrambi è fraintendere la soggettività di fondo della moneta. La moneta trae il suo valore dal valore marginale che le viene attribuito rispetto al possesso di beni. Se la moneta è considerata ampiamente solida, chi agisce in modo economico è felice di detenerne una riserva, scambiandola con beni e servizi solo quando servono. Questa è la qualità più importante della moneta metallica, a cui le persone sono sempre tornate quando la moneta del governo fallisce.

Un ulteriore vantaggio, che le valute statali non hanno, è che oro e argento come moneta sono accettati ovunque, con lo stesso valore a New York, Londra e Mumbai. Con l’eccezione del commercio transfrontaliero, degli investimenti e forse di considerazioni strategiche di più lungo termine, le valute dei governi sono in genere limitate ai confini nazionali. Le valute cartacee sono quindi vulnerabili alle variazioni della domanda sui mercati dei cambi in un modo in cui oro e argento non lo sono; se agli stranieri non piace la vostra valuta, ridurranno la loro esposizione vendendola, a prescindere da considerazioni fondamentali.

In un collasso valutario, i mercati dei cambi sono spesso i primi a essere incolpati, come dimostra un ritaglio di stampa dalla Germania verso la fine del 1922:

“Dall’estate del 1921 il tasso di cambio ha perso ogni legame con l’inflazione interna. L’aumento del debito fluttuante, che rappresenta la creazione da parte dello Stato di nuovo potere d’acquisto, segue a una certa distanza il deprezzamento del marco. Inoltre, il livello dei prezzi interni non è determinato dall’inflazione cartacea o dall’inflazione del credito, ma esclusivamente dal deprezzamento del marco rispetto alle valute estere. A dire il vero, la cosa sorprendente non è la grande quantità, ma la piccola quantità di moneta che circola in Germania, una quantità straordinariamente piccola in termini relativi; ancora più sorprendente è che il debito fluttuante non sia aumentato molto più rapidamente.[v]”

Dare la colpa a influenze estere per il calo di una valuta è la scusa più vecchia del libro del denaro fiat, ma in genere gli stranieri, che non hanno un grande attaccamento a una valuta nazionale, sono solo i primi a vendere. Inizialmente gli utenti interni notano che i prezzi sono saliti in generale e che il loro reddito e i loro risparmi comprano meno. Ciò dà luogo a lamentele anziché a una valutazione ragionata, e alla logica impiegata nel ritaglio di stampa citato sopra. E nonostante le prove mostrino che è la valuta a perdere potere d’acquisto anziché i prezzi a salire, il potere d’acquisto può calare sensibilmente prima che gli utenti di una valuta la abbandonino del tutto.

Visti gli eventi in arrivo, possiamo vedere una tendenza simile per le monete cartacee di oggi, in particolare quando rappresentate dal dollaro americano. Si era ipotizzato che la prima ondata di covid fosse un episodio isolato, destinato a colpire l’economia americana ma seguito da un rapido ritorno alla normalità: la ripresa a V. Ovunque la versione ufficiale era la stessa: dopo i lockdown l’economia, ovunque si trovasse, sarebbe tornata alla normalità. Ma ciò ha portato il disavanzo di bilancio degli Stati Uniti a oltre 3,3 trilioni di dollari nell’anno fiscale appena concluso, rispetto a circa un trilione previsto in precedenza.[vi] Il disavanzo federale è già pari al cento per cento delle entrate fiscali federali.

Ora ci troviamo di fronte a una seconda ondata di covid, che richiederà altra stampa di moneta. Il disavanzo di bilancio del governo statunitense nel prossimo anno fiscale supererà di nuovo le entrate in misura sostanziale. Dallo scorso marzo si trova nella posizione in cui si trovava il governo tedesco all’inizio degli anni Venti: l’inflazione monetaria è diventata la principale fonte di finanziamento del governo rispetto alle entrate fiscali.

Il calo del commercio transfrontaliero globale, conseguenza dell’imposizione di dazi commerciali tra America e Cina, arriva al termine di un decennio di espansione del credito bancario, replicando la posizione fragile dell’America alla fine dei ruggenti anni Venti. I crolli di borsa ed economici che seguirono ebbero effetti inflazionistici limitati sul livello dei prezzi solo grazie a un gold standard funzionante; ma nemmeno questo poté resistere alle conseguenze politiche della depressione, portando a una svalutazione del dollaro nel gennaio 1934. Questa volta non c’è alcun freno per il dollaro, che è doppiamente colpito dai lockdown dovuti al coronavirus.

In Germania il collasso del marco cartaceo si concluse con la stabilizzazione al tasso di mille miliardi a uno rispetto al marco oro il 20 novembre 1923, pari a 4,2 mila miliardi per dollaro statunitense. Il marco cartaceo fu poi sostituito da una nuova unità, il rentenmark, al quale fu semplicemente attribuito il valore del marco oro. Questo assetto divenne legale solo l’11 ottobre 1924. Il successo della stabilizzazione, nonostante un’inflazione del rentenmark — la cui quantità passò da 501 milioni al 30 novembre 1923 a 1.803 milioni nel luglio successivo — ha confuso gli economisti da allora.

Chi studia la scuola austriaca, e in particolare gli scritti di Ludwig von Mises, dovrebbe dedurre che dopo l’ultima fuga dalla moneta verso i beni, la comparsa di una nuova moneta richiede che i suoi utenti accumulino una riserva di essa. Bastava una crescente accettazione del fatto che il rentenmark sarebbe rimasto. L’aumento dei saldi di cassa e di risparmio nell’economia assorbì la maggiore inflazione del rentenmark, con il risultato che i prezzi al consumo rimasero sostanzialmente stabili.

Se l’assetto di stabilizzazione fosse stato introdotto prima che gli stranieri, le imprese e il pubblico più ampio avessero abbandonato del tutto il marco cartaceo, la stabilizzazione sarebbe fallita. Chi pensa che oggi un collasso inflazionistico di tipo tedesco si possa evitare con un reset valutario anticipato basato su un’altra forma di moneta fiat dovrebbe tenerne conto.

Il confronto con la crisi di John Law del 1720

Il crollo del marco cartaceo non è l'unico esempio di come una valuta statale perda la propria funzione. Il vantaggio di confrontarlo con la situazione di oggi è che su questo tema esiste un'ampia raccolta di libri, documenti e statistiche, che spinge gli storici dell'economia a usarlo come modello per tutte le altre iperinflazioni di moneta fiat registrate da allora.

La storia economica dell'esperimento di John Law in Francia non è altrettanto fortunata sotto questo profilo. Esattamente 300 anni fa la sua bolla del Mississippi si sgonfiò, trascinando con sé la sua valuta, la livre. Ma per capire quanto questa vicenda sia rilevante per la situazione di oggi, dobbiamo prima approfondire i fatti che stanno dietro al suo piano.

La morte di Luigi XIV nel 1715 lasciò le finanze dello Stato francese (che erano le finanze regie) in stato di insolvenza. I debiti della corona ammontavano a tre miliardi di livre, le entrate annue a 145 milioni e le spese a 142 milioni. Ciò significava che erano disponibili solo tre milioni di livre per pagare i 220 milioni di interessi sul debito, e di conseguenza il debito veniva scambiato con uno sconto fino all'80% del valore nominale.[vii]

Dopo la morte di Luigi XIV, il duca d'Orléans era stato nominato reggente per Luigi XV, che aveva sette anni, e quindi doveva trovare una soluzione per le finanze regie. Il tentativo precedente, nel 1713, era stato il solito espediente, tentato spesso e fallito ogni volta, di coniare di nuovo la moneta svalutandola di un quinto. Il risultato fu quello che ci si poteva aspettare: il guadagno a breve termine per le entrate dello Stato avvenne a spese dell'economia francese, tassata di fatto del 20%. Inoltre, il Controllore generale delle finanze annunciò in modo sconsiderato l'intenzione di procedere a ulteriori svalutazioni della moneta per raccogliere fondi. Questo piano bizzarro fu annunciato in anticipo come un modo per stimolare in qualche modo l'economia, ma l'effetto fu invece un aumento dell'accumulo della moneta esistente.

In quel periodo John Law si presentò a corte e propose al reggente la sua soluzione meditata. Diagnosticò il problema della Francia nella scarsità di moneta in circolazione, limitata dal fatto di essere composta soltanto da oro e argento. Raccomandò di aggiungere una valuta cartacea, come quella presente in Gran Bretagna e in Olanda, e di usarla per estendere il credito.[viii]

In Francia le banconote non esistevano ancora, perché tutti i pagamenti avvenivano in moneta metallica, e Law convinse il reggente dei vantaggi della carta moneta per la circolazione. Chiese al reggente il permesso di fondare una banca che avrebbe gestito le entrate regie ed emesso banconote garantite da esse, oltre a banconote garantite da immobili. Queste banconote potevano essere usate come prestito dalla banca al re al 3% di interesse, anziché il 7½% allora pagato sui billets d'état.

Il 5 maggio 1716 ottenne il permesso di fondare la Banque Générale come banca privata e di emettere banconote. Law riuscì a convincere il pubblico a scambiare la moneta metallica con le sue banconote. Ebbe tanto successo che, dopo soli undici mesi, nell'aprile del 1717 fu decretato che tasse ed entrate dello Stato potessero essere pagate in banconote, delle quali Law era l'unico emittente.

Law poteva ora capitalizzare la sua banca. Oltre al proprio denaro, lo fece soprattutto con i billets d'état, iscritti a bilancio al valore nominale ma ottenuti con uno sconto di circa il 70%. Sfruttò l'attesa del pubblico di una futura svalutazione della moneta per incoraggiarlo a cambiare il denaro metallico con le sue banconote, che garantiva fossero rimborsabili in monete con il contenuto di argento del momento dell'emissione. Le banconote di Law divennero per il grande pubblico una via di fuga da ulteriori svalutazioni delle monete d'argento.

Nel giro di un anno le banconote raggiunsero un premio nominale del quindici per cento rispetto alle monete. La banca era esente da tasse e, per decreto, ai stranieri erano garantiti i depositi in caso di guerra. La banca poteva aprire conti di deposito, concedere prestiti, effettuare trasferimenti tra conti, scontare effetti e emettere lettere di credito. Le banconote di Law potevano essere usate per pagare le tasse. Non era posto alcun limite al numero totale di banconote emesse.[ix]

Il denaro accumulato per timore di ulteriori svalutazioni fu liberato dal premio sulle banconote di Law, e la migliore circolazione della moneta portò rapidamente benefici all'economia. Altre banche private e prestatori di denaro usarono le banconote di Law come base per estendere il credito.[x] Questo successo assicurò a Law credibilità presso il reggente, l'establishment francese e il mondo commerciale.

L'uso delle sue banconote per pagare le tasse conferì alla banca lo status di una moderna banca centrale che emette banconote. L'espansione della moneta in circolazione stimolò il commercio, soprattutto vista la comodità delle banconote rispetto alle monete. Vale la pena notare che le primissime fasi dell'inflazione monetaria di solito producono gli effetti più benefici, e questo, unito all'apparente competenza finanziaria ed economica di Law, in particolare rispetto all'inettitudine del Controllore generale delle finanze, diede all'economia una spinta di cui aveva molto bisogno.

Vale la pena notare che in questa fase non c'era un'inflazione significativa della valuta, perché le banconote venivano emesse solo in cambio di monete. Tuttavia (e questo sembra essere sfuggito in genere agli storici dell'economia) era evidente che l'attività di prestito veniva facilitata dalla carta moneta di Law, il che gonfiava la quantità di credito bancario nell'economia.

Law poteva ora dedicarsi ad aumentare i prezzi degli asset per ripagare i debiti della corona, accrescere la ricchezza del pubblico e, con essa, il proprio patrimonio e quello della sua banca.

Il legame con il Mississippi

Il Reggente rimase comprensibilmente colpito dall’apparente successo della Banque Générale nell’emettere carta moneta e nel rilanciare l’economia. La banca era gestita con prudenza: i biglietti venivano scambiati solo con moneta metallica, e la quantità di quella che oggi chiameremmo moneta in senso stretto non si era espansa in modo significativo oltre il rilascio della moneta metallica tesaurizzata. Ma Law aveva un problema: l’emissione di banconote e il fatto che la banca fosse stata capitalizzata con un misto di sottoscrizioni parziali e billets d’etats al valore nominale significavano che la banca non disponeva di capitale e profitti sufficienti per raggiungere il suo obiettivo ultimo, ovvero ridurre i debiti della corona e i tassi di interesse che li gravavano.

Di conseguenza, Law elaborò un piano per aumentare le attività della banca e quelle poste sotto il suo controllo indiretto. Nell’agosto del 1717 Law aveva chiesto al Reggente, e ottenuto, un monopolio commerciale e fiscale sul territorio francese della Louisiana e sugli altri possedimenti francesi raggiungibili attraverso il fiume Mississippi, poiché la precedente concessione commerciale era scaduta. Una delle principali attrattive avrebbero dovuto essere i metalli preziosi, oltre al commercio del tabacco.

La denominazione societaria dell’impresa del Mississippi era Compaigne de la Louisiane ou d’Occident, ma da allora è comunemente chiamata impresa del Mississippi. Per quasi due anni Law tenne il progetto in sospeso mentre fondava la sua banca. Le azioni languivano a sconto rispetto al prezzo nominale di 500 lire, e serviva un piano di riassetto per rafforzare sia la banca sia la società.

Come primo passo, nell’estate del 1719 acquisì altre tre compagnie da fondere con l’impresa del Mississippi. Esse detenevano i diritti commerciali esclusivi con la Cina, le Indie Orientali e l’Africa, il che di fatto conferiva alla società del Mississippi di Law il monopolio su tutto il commercio estero francese. Per saldare i debiti di queste compagnie e costruire le navi necessarie al trasporto, Law propose un’emissione di 50.000 azioni da 500 lire ciascuna, con il 10% da versare alla sottoscrizione. Quando furono concesse le autorizzazioni legali, le azioni quotavano 650 lire, per cui le nuove azioni, nella forma parzialmente versata, valevano il triplo del prezzo di sottoscrizione.

Il precedente successo di Law con l’emissione di banconote, il contributo dato al miglioramento dell’economia francese e la sua capacità di far salire il prezzo delle azioni emettendo banconote erano una garanzia che il suo piano sarebbe stato straordinariamente redditizio per chiunque avesse avuto la fortuna di vedersi accettare una sottoscrizione.

Nel dicembre del 1718 la banca fu nuovamente autorizzata come istituzione pubblica e ribattezzata Banque Royale. Allo stesso tempo, il Reggente autorizzò l’ulteriore emissione di banconote fino a un miliardo di lire, raggiunto entro la fine del 1719. Quando era ancora la Banque Generale, i biglietti erano stati emessi in cambio di moneta metallica solo per 60 milioni di lire, ma questa nuova emissione inflazionistica era del tutto diversa. Benché a tanta distanza di tempo sia impossibile ricostruire in modo puntuale il percorso di questo denaro, possiamo essere certi che sia stato usato per gestire il prezzo delle azioni dell’impresa del Mississippi e che abbia alimentato buona parte degli acquisti di azioni dettati dal panico del pubblico in quell’anno.

Ma non fu solo la stampa di moneta per spingere il prezzo delle azioni ad alimentare la bolla. Le capacità di Law come promotore ne portarono l’inflazione a un livello superiore, con ulteriori emissioni di 50.000 azioni approvate nell’estate del 1719 ed eseguite come aumenti di capitale in autunno. Agli azionisti esistenti fu offerta la possibilità di sottoscrivere un’azione ogni quattro vecchie azioni possedute, da versare in parte con un pagamento iniziale di 50 lire, mentre il versamento successivo era differito di oltre un mese. Queste azioni potevano essere vendute con un profitto immediato, offrendo al tempo stesso un punto di ingresso a basso prezzo ai nuovi investitori.

L’espansione dell’emissione di banconote, senza una corrispondente acquisizione di moneta metallica, fu usata da Law per costruire e finanziare un monopolio totale del commercio estero francese. Oltre a questa espansione monetaria, possiamo essere certi che banche private e prestatori di denaro la usarono come base per espandere il credito. Lo sappiamo dai documenti giudiziari di Londra, quando nel 1720 Richard Cantillon citò con successo in giudizio clienti inglesi presso la Court of Exchequer per 50.000 sterline dovutegli (circa 18 milioni di sterline di oggi), pur avendo già venduto le azioni del Mississippi non appena erano state depositate come garanzia.

Ci sembra ovvio che affidare a un solo uomo sia il monopolio dell’emissione di banconote sia i monopoli commerciali, e poi permettergli di usare le banconote per creare ricchezza dal nulla, sia straordinariamente pericoloso. Ci sembra altrettanto ovvio che un simile assetto fosse destinato a crollare quando l’entusiasmo si fosse spento e gli investitori, nel complesso, avessero cercato di incassare i propri profitti.

Ci sembra meno ovvio oggi che gli elementi principali dei monopoli di Law esistano nelle moderne finanze pubbliche, che usano la carta moneta per gonfiare il valore degli asset, dando ai propri elettori l’illusione della ricchezza.[xi] La differenza non sta nei metodi impiegati, ma nella gradualità dell’inflazione degli asset di oggi e nel fatto che lo Stato sostiene di agire nell’interesse pubblico, anziché un singolo individuo che avanza la stessa pretesa a nome dello Stato.

Nel frattempo il prezzo delle azioni dell’impresa del Mississippi aveva continuato a salire e alla fine del 1719 quotava 10.000 lire. La crescente pressione delle vendite di chi cercava di realizzare profitti andava scoraggiata. L’annuncio di un dividendo di 200 lire per azione fu senza dubbio pensato a tal fine, da pagare, come in qualsiasi schema Ponzi, non con gli utili ma con le sottoscrizioni di capitale. Il prezzo raggiunse infine il picco di 11.000 lire l’8^° gennaio 1720.

Verso la fine del 1719 Law trovava sempre più difficile sostenere la bolla. Le emissioni di banconote continuarono. Alla fine di febbraio del 1720 la Compagnia del Mississippi e la Banque Royale si fusero. In seguito le azioni iniziarono a crollare precipitosamente e, a maggio, Law perse la carica di Controllore generale e fu retrocesso. Alla fine di ottobre di quell’anno le azioni erano scese a 3.200 lire e per una buona parte di esse erano stati richiesti ulteriori versamenti rimasti insoluti nel corso dell’anno.

Il 1719 vide decollare l’inflazione monetaria, che alimentò direttamente i prezzi degli asset. Il calo del prezzo delle azioni del Mississippi l’anno seguente non fu così brusco come ci si sarebbe potuti aspettare, ma a ciò va contrapposta la caduta del potere d’acquisto della lira cartacea, in particolare negli ultimi mesi. Il tasso di cambio con la sterlina inglese scese da nove vecchi penny a 2 ½ penny nel settembre del 1720, e la maggior parte di quel calo si verificò dopo aprile, quando l’effetto sui prezzi dell’inflazione dell’anno precedente si trasferì sui tassi di cambio.

Negli ultimi tre mesi del 1720 non fu quotato alcun prezzo in sterline per le lire cartacee, a indicare che erano diventate prive di valore.

La rilevanza per l’oggi

L’alimentazione artificiale di un singolo asset finanziario tramite inflazione monetaria da parte di John Law trova un riscontro nella politica monetaria odierna della Fed. Le differenze sostanziali sono la compressione dei tassi di interesse, e quindi dei costi di mercato del finanziamento pubblico, e la gamma molto più ampia di asset finanziari gonfiati sulla scia dei titoli di Stato. Mantenere elevati i prezzi degli asset finanziari non è soltanto una politica della Fed: si comprende sempre più che è una politica che non può permettersi di fallire.

Nella misura in cui altre banche centrali comprimono i rendimenti dei propri titoli di Stato, questa politica va oltre l’America. Questa volta la strategia di John Law è diventata davvero globale, con la conseguenza che il futuro delle valute fiat è legato al perdurare delle attuali bolle finanziarie.

A questo proposito è interessante notare che il banchiere più astuto ai tempi di John Law, Richard Cantillon, non giocò mai la partita di Law al rialzo. Fece la sua prima fortuna concedendo credito ad altri per l’acquisto delle azioni di John Law, che come garanzia vendette subito. In seguito citò in giudizio per la restituzione dei prestiti coloro che si rifiutavano di pagare, ottenendo così un doppio guadagno. La sua seconda fortuna nacque dalla vendita allo scoperto dello schema di Law nel 1719, non vendendo azioni dello schema, ma vendendo la valuta contro valuta estera. In altre parole, calcolò che, al fallimento dello schema, a crollare sarebbe stata la valuta, più che le azioni. Aveva ragione.

Conclusione

I due modelli empirici con cui possiamo giudicare il collasso di una valuta fiat offrono spunti di riflessione per la nostra situazione attuale. La politica di manipolare deliberatamente i mercati finanziari replica quella dello schema di John Law, il che suggerisce che il collasso delle valute sarà strettamente legato alla fine della bolla dei titoli di Stato. Le bolle odierne degli asset finanziari sono sostenute da mezzi altrettanto artificiali, persino più trasparenti della manipolazione di mercato di Law: quantitative easing, tassi di interesse compressi e negativi ecc., a cui possiamo aggiungere la manipolazione delle statistiche sull’inflazione dei prezzi.

L’esperienza tedesca dei primi anni Venti mostrò che per far collassare una valuta non serve tanta inflazione monetaria quanta i monetaristi potrebbero pensare. La citazione di Karl Helfferich sul rapporto tra l’aumento di 23 volte della quantità di moneta e l’aumento di 344 volte del numero di marchi cartacei per dollaro ci offre una prospettiva importante: oggi non servirà un’iperinflazione della massa monetaria per distruggere le valute cartacee.

Una differenza fondamentale è che il maggior colpevole, se non per dimensioni almeno per probabile effetto, è la Fed con la sua gonfiatura del dollaro, la valuta di riserva di tutti gli altri. E a differenza della Germania di un secolo fa e della Francia di tre secoli fa, non esiste una valuta estera con cui misurare il declino del dollaro, se non forse nel breve periodo, perché tutte le banche centrali seguono politiche inflazionistiche simili con le proprie valute fiat.

In passato una valuta estera adeguata era pienamente convertibile in argento o in oro, quindi il declino e il collasso potevano essere misurati solo in quei termini. Significa anche che per le imprese sarà impossibile aggirare il collasso della valuta riferendo i prezzi ad altre valute, essendo tutte ugualmente fiat. Molte imprese in Germania sopravvissero in questo modo al collasso del marco cartaceo, ma i loro equivalenti moderni non avranno questa possibilità.

Il collasso finale di una valuta è sempre una fuga dalla valuta fiat di Stato verso i beni. Questo può essere l’unico esito del proseguimento delle attuali politiche macroeconomiche. Ma soprattutto sarebbe un errore pensare che non possa accadere, o che sarà un processo lungo, che ci lascerà tutto il tempo per pianificare. La fuga finale dal marco cartaceo durò circa sei mesi. Lo schema di Law impiegò poco più tempo a distruggere la sua livre. Questi dovrebbero essere i nostri punti di riferimento.

Le opinioni e i punti di vista espressi in questo articolo sono quelli dell'autore o degli autori e non riflettono quelli di Goldmoney, salvo diversa indicazione esplicita. L'articolo ha esclusivamente scopo informativo generale e non costituisce una consulenza legale, finanziaria, fiscale, di investimento o contabile da parte di Goldmoney o dell'autore o degli autori. Non dovresti agire né fare affidamento su alcuna informazione contenuta nell'articolo senza prima aver richiesto una consulenza professionale indipendente. Abbiamo posto la massima cura nel garantire l'affidabilità delle informazioni contenute nell'articolo; tuttavia, Goldmoney non dichiara che esse siano accurate, complete, aggiornate e/o da intendersi come indicazione di risultati futuri, e non vanno considerate tali. Goldmoney non sarà responsabile per alcuna richiesta di risarcimento, perdita, danno o disagio derivanti da qualsiasi informazione od opinione contenuta in questo articolo; qualsiasi azione intrapresa sulla base delle opinioni e delle informazioni contenute in questo articolo è a tuo rischio.