Le conseguenze indesiderate dell'inflazione monetaria

“In breve, la Fed è impegnata a salvare le imprese dalla più grande catastrofe economica dai tempi della grande depressione, e probabilmente anche peggiore, a finanziare i disavanzi di bilancio alle stelle del governo statunitense, a sostenere i consumi interni direttamente o indirettamente tramite il Tesoro USA, mentre gonfia i mercati finanziari per raggiungere questi obiettivi e preservare l'illusione della ricchezza nazionale.

“È evidente che siamo alle soglie di un'espansione monetaria senza precedenti.”

Introduzione

Il presidente Reagan disse una frase rimasta celebre: le nove parole che non vorresti mai sentire sono “Sono del governo e sono qui per aiutarti”. I governi di tutte le principali giurisdizioni stanno ora mantenendo questa promessa non gradita e si stanno caricando di ogni responsabilità al posto nostro.

Chi riceve sussidi e garanzie sui prestiti è senza dubbio grato, anche se probabilmente lo considera un dovere del governo e un proprio diritto. Ma qualcuno deve pagare. In passato, con la redistribuzione della ricchezza attraverso le tasse, chi aveva di più veniva tassato per sostenere economicamente chi aveva di meno, o almeno così si raccontava. Oggi, con lo svilimento della moneta, quasi tutti beneficiano della redistribuzione monetaria.

Non è un'operazione a costo zero. I governi non tolgono più a Pietro per dare a Paolo: tolgono a Pietro anche per dare a Pietro. Si penserebbe che sia un fatto ampiamente compreso, ma i Pietro sono così distratti dai vantaggi apparenti che potrebbero ottenere, o forse no, da non vedere il costo. Non si rendono conto che stampare moneta non è più solo la fonte marginale di finanziamento per l'eccesso di spesa pubblica, ma è diventata la via principale.

Nei media tradizionali manca quasi del tutto qualsiasi commento sulle conseguenze dell'inflazione monetaria e, nel chiedere ancora di più, ci sono perfino esperti finanziari che ci avvertono di un collasso deflazionistico e della necessità che la Fed introduca tassi di interesse negativi per scongiurare la deflazione. Sì, ci sono forze deflazionistiche, perché le banche vogliono ridurre la loro esposizione ai prestiti in una fase di rischio crescente. Ma possiamo essere certi che le banche centrali e i loro padroni politici faranno tutto il possibile per contrastare la tendenza alla contrazione del credito bancario aumentando la base monetaria. Può esserci un solo esito: lo svilimento e l'eventuale distruzione delle valute fiat.

Fu l'economista francese dell'Ottocento Frédéric Bastiat a sottolineare che la violazione della proprietà ha conseguenze non viste. Scelse l'approccio biblico della parabola, nota come la fallacia della finestra rotta. Non conta ciò che si vede, ma ciò che non si vede. Raccontò di un ragazzo che rompe una finestra: la distruzione dà al vetraio un lavoro che altrimenti non avrebbe avuto. Questo si vede; ciò che non si vede è la spesa costruttiva che altrimenti ci sarebbe stata se il costo della finestra rotta non fosse stato sostenuto.

Vediamo il denaro lanciato dagli elicotteri, il sostegno alla cassa integrazione e le imprese aiutate a non fallire. Ma non vediamo il costo. Non vediamo come le risorse impiegate avrebbero potuto essere utilizzate in modo costruttivo. Ci dicono che il governo paga tutto, ma le tasse non vengono aumentate.

L'aforisma di Reagan era dunque sbagliato? In tal caso, il funzionario governativo che si presenta alla nostra porta con la sua offerta di aiuto va accolto con favore. Porta doni. E senza un aumento delle tasse, che cosa c'è che non va?

Bastiat ci ha dato la risposta. Purtroppo le conseguenze non viste di un finanziamento inflazionistico apparentemente a costo zero sono innumerevoli, e le scopriremo a nostre spese.

L'effetto Cantillon

Oltre un secolo prima di Bastiat, un banchiere irlandese in Francia, Richard Cantillon, osservò che il denaro nuovo faceva salire i prezzi man mano che veniva speso. Aveva vissuto la bolla del Mississippi di John Law, alimentata da denaro stampato e dall'emissione di credito bancario, quindi aveva osservato direttamente l'effetto. Fece la fortuna di speculatori ben introdotti, la cui spesa dissennata fece salire i prezzi per tutti gli altri. L'effetto, a quel tempo, fu che in termini reali chi era dentro il giro si arricchì e i poveri divennero più poveri. Ancora oggi il processo con cui questo avviene è noto come effetto Cantillon.

Ora che è diventato politica ufficiale, la lezione per l'oggi è che un rapido aumento dell'inflazione monetaria, man mano che i suoi effetti si diffondono nell'economia, impoverirà ulteriormente i poveri. Lo farà facendo salire i prezzi dei loro beni essenziali e riducendo il potere d’acquisto dei loro stipendi, se hanno la fortuna di avere ancora un lavoro. Ma, come Cantillon sottolineò nel suo Essai, i prezzi salgono in modo disomogeneo per riflettere la maggiore quantità di denaro in circolazione. Non è mai stato più vero di oggi, quando affrontiamo insieme un crollo senza precedenti dell'attività economica e una brusca accelerazione dell'inflazione monetaria: i ricchi, le cui azioni salgono, possono comprare i loro costosi giocattoli a prezzi di realizzo, mentre i poveri, tra cui un numero crescente di nuovi disoccupati, faticano ad arrivare a fine mese con i prezzi in aumento dei beni essenziali.

Va peggio. Proprio come ai tempi di Cantillon, la politica monetaria moderna mira a mantenere e aumentare il valore delle attività finanziarie. Le esagerazioni propagandistiche di John Law tentavano di gonfiare il valore combinato della sua Banque Royale e delle sue iniziative nel Mississippi. Oggi riguarda tutti i mercati dei titoli di Stato, il debito societario e le azioni. L'intento è mantenere e rafforzare un effetto ricchezza che sostituisca la vera ricchezza andata perduta, accumulata in origine da imprenditori e uomini d'affari che servivano con successo il consumatore. Ora tutto ciò che abbiamo è la propaganda gonfiata alla John Law.

L'arricchimento di pochi a spese di molti è un processo finito. L'esito sarà inevitabilmente lo stesso: lo schema di Law iniziò a incontrare difficoltà nel dicembre 1719 e, entro il settembre successivo, la sua valuta priva di copertura era fallita. Era morta, senza valore, un'ex valuta. L'evidenza empirica è chiara. Le banche centrali che oggi imitano lo schema di Law distruggeranno le proprie valute e tutto ciò che galleggia sui loro mari di credito e debito cartacei. La rapidità del crollo dello schema del Mississippi suggerisce fortemente che, una volta perso il controllo sui prezzi obbligazionari, l'attuale collasso finanziario e monetario sarà altrettanto rapido.

Per questo motivo, capire le conseguenze di un'inflazione monetaria che sfugge a ogni controllo non è mai stato così importante. Dovremmo sapere quali siano grazie allo studio di una solida teoria economica e dell'evidenza empirica. I poveri soffriranno la fame e molti di coloro che si sono arricchiti grazie all'inflazione delle attività finanziarie finiranno per raggiungerli. Per questi ultimi arriverà il momento in cui abbandoneranno uno schema inflazionistico in dollari ormai in declino, per salvare il salvabile dalle macerie finanziarie.

Distorsioni e cattiva allocazione del capitale

Esiste un aspetto della distruzione provocata dalla politica monetaria che i responsabili delle politiche economiche non considerano quasi mai: il modo in cui essa distorce l'allocazione del capitale e ne causa una cattiva allocazione. Nei mercati liberi il capitale è scarso e deve essere impiegato nel modo più efficace, se si vuole servire adeguatamente il consumatore e permettere all'imprenditore di massimizzare i propri profitti.

Il capitale assume diverse forme e comprende ogni aspetto della produzione: principalmente uno stabilimento, i macchinari, la manodopera, i semilavorati e le materie prime da trasformare, e il denaro. Uno stabilimento, come una fabbrica o degli uffici, e la disponibilità di manodopera hanno una capacità relativamente fissa. A seconda di come vengono impiegati e della loro capacità, producono una quantità limitata di beni. È soltanto una forma di capitale, cioè il denaro e il credito, che le banche centrali e il sistema bancario ora forniscono, e che nella sua forma non garantita è infinitamente flessibile. Di conseguenza, i tentativi di stimolare la produzione con mezzi monetari si scontrano con i vincoli di capacità delle altre forme di capitale.

Fin dai primi tempi della Grande Depressione degli anni Trenta, la politica monetaria è stata usata sempre più spesso per manipolare l'allocazione del capitale. Gli effetti sono stati variabili, ma in genere si sono scontrati con i vincoli delle altre forme di capitale. Dove c'è un eccesso di manodopera, ci vuole tempo per riqualificarla con le competenze specialistiche richieste, un processo ostacolato dai sindacati, che in apparenza tutelano i propri iscritti ma in realtà si oppongono alla riallocazione delle risorse di lavoro. Il controllo del governo sulla pianificazione e regolamentazioni sempre più soffocanti, che frenano ancora una volta il cambiamento, hanno fatto sì che modifiche e nuovi usi degli stabilimenti allungassero i tempi prima che l'investimento imprenditoriale fosse ripagato da profitti. L'intervento del governo ha inoltre scoraggiato il ritiro del capitale monetario da impieghi non redditizi, ovvero dai cattivi investimenti, prolungando inutilmente le recessioni.

Quando le nazioni avanzate avevano solide basi industriali, le periodiche espansioni del credito e le successive contrazioni improvvise davano luogo a boom e crisi osservabili in senso classico, poiché nel complesso la produzione era dominata dai beni di consumo ad alta intensità di lavoro.

Ci furono poi due ulteriori sviluppi. Il primo fu l'abbandono degli accordi di Bretton Woods nel 1971, che portò a un forte aumento dei prezzi delle materie prime. Secondo l'ampio indice delle materie prime delle Nazioni Unite, esso passò da 33 a 157 nel corso del decennio, con un aumento del 376%.[i] Questa categoria di input del capitale produttivo si confrontava in modo sfavorevole con l'aumento dei prezzi al consumo negli Stati Uniti, pari al 112% nel decennio; lo squilibrio tra queste e le altre categorie di allocazione del capitale rendeva il calcolo economico un esercizio inutile. Il secondo sviluppo fu la liberalizzazione dei controlli finanziari a metà degli anni Ottanta, con il big bang di Londra e l'abrogazione del Glass-Steagall Act americano del 1933, che permise alle banche commerciali di abbracciare e sfruttare pienamente le attività di investment banking.

Il cartello bancario ha indirizzato sempre più la propria capacità di creare credito verso attività puramente finanziarie, principalmente per i propri bilanci, finanziando così la speculazione finanziaria e dando meno rilievo all'espansione del credito bancario per scopi produttivi, tranne che per le grandi imprese. In parte in risposta a ciò, negli anni Novanta le imprese hanno spostato la produzione verso centri a basso costo nel Sud-Est asiatico, dove tutte le forme di capitale produttivo, con l'eccezione del capitale monetario, erano significativamente più economiche e più flessibili.

Ebbe quindi inizio un quarto di secolo di espansione del commercio internazionale che ha sostituito gran parte della produzione nazionale di beni negli Stati Uniti, nel Regno Unito e in Europa. Sono stati questi eventi a spogliare l'America della sua manifattura, non la concorrenza sleale come ha sostenuto il presidente Trump, e lo dimostra il fatto che la Germania abbia mantenuto la propria. Ma l'effetto è stato quello di modificare radicalmente il modo in cui dovremmo interpretare gli effetti dell'espansione monetaria sull'economia degli Stati Uniti e di altri paesi, rispetto ai triangoli di Hayek e simili.

La ricerca sul ciclo economico aveva dato per scontata una struttura capitalistica in cui i risparmiatori risparmiano e rendono così disponibile capitale monetario agli imprenditori. I cambiamenti nella propensione al risparmio inviavano alle imprese segnali opposti sulla propensione al consumo, inducendole a modificare i propri piani di produzione. Basato sul rapporto tra spesa per consumi e risparmio, questo modello analitico è stato corrotto dallo Stato e dalle banche da esso autorizzate, che hanno sostituito i risparmiatori con ex risparmiatori che ormai non risparmiano più e che si indebitano persino per consumare.

Oggi le origini inflazionistiche dei fondi di investimento per lo sviluppo delle imprese sono nascoste dall'intermediazione finanziaria di fondi di venture capital, fondi quasi governativi e altri. Essendo obbligatori, i fondi pensione continuano a investire i risparmi, ma i loro beneficiari hanno abbandonato il risparmio volontario e accumulato debiti, quindi nemmeno i fondi pensione sono del tutto liberi dall'inflazione monetaria. Solo i fondi assicurativi sembrano essere composti da risparmio genuino all'interno di un sistema inflazionistico.

A parte i fondi pensione e le compagnie di assicurazione, l'auspicio di Keynes per l'eutanasia del risparmiatore è stato realizzato. Egli suggerì poi che sarebbe arrivato il momento in cui "potremmo puntare in pratica… a un aumento del volume del capitale fino a quando esso cessi di essere scarso, così che l'investitore privo di funzione non riceva più un premio…"[ii]

Ora che ovunque i depositi bancari non pagano interessi, il suo desiderio è stato esaudito, ma Keynes non previde le conseguenze indesiderate delle sue politiche inflazionistiche, che ora ricadono su di noi. Tra gli altri errori, non tenne adeguatamente conto del limite delle forme di capitale non monetarie, che porta a strozzature e a un aumento dei prezzi man mano che procede l'espansione monetaria.

Le conseguenze indesiderate dei fallimenti della politica neo-keynesiana stanno per essere rese evidenti. I meccanismi di controllo ed equilibrio sulla formazione e sull'impiego del capitale monetario nel sistema di libero mercato fondato sulla divisione del lavoro sono stati completamente distrutti e sostituiti dall'inflazione. Allora, dove ci portate da qui, signor Powell, signor Bailey, signora Lagarde, signor Kuroda?

Il punto della situazione

Oggi possiamo dire che l'America, la nazione responsabile della valuta di riserva mondiale, ha incoraggiato politiche che hanno trasformato la sua economia, da produttrice di beni, con i servizi di supporto come fonte della ricchezza dei suoi cittadini, in poco più che un casinò finanziario. Le virtù del risparmio e della parsimonia sono state sostituite da una spesa dissennata finanziata dal debito. Le imprese in perdita vengono sostenute in attesa del sospirato ritorno di tempi più facili, che ormai sono finiti.

Il contante e i depositi bancari (conti correnti e depositi di risparmio) sono creati quasi interamente dall'inflazione e ammontano attualmente a 15,2 trilioni di dollari negli Stati Uniti, mentre il capitale totale delle banche commerciali è poco meno di 2 trilioni. Questo ci dice, in modo approssimativo, che 13 trilioni presenti sui conti dei clienti sono attribuibili all'inflazione del credito bancario. Una quota crescente di questi clienti è costituita da società finanziarie ed enti esteri, e non da consumatori che mantengono saldi di contante e risparmio.

Sull'altro lato dei bilanci bancari c'è il debito dei consumatori, in gran parte fuori bilancio, ma in ultima analisi finanziato a bilancio. Esclusi i mutui, il totale composto da carte di credito, auto e debito studentesco era di 3,86 trilioni di dollari a metà 2019, pari a un debito medio di 27.571 dollari per famiglia, a conferma di quanto il debito dei consumatori abbia sostituito il risparmio.[iii]

Con 20,5 trilioni di dollari, i bilanci delle banche sono molto più grandi della semplice somma di contante e depositi bancari, il che dà loro una leva di oltre dieci volte il patrimonio netto. I banchieri saranno molto nervosi per l'attuale situazione economica, consapevoli che perdite su prestiti e altre voci di appena il dieci per cento azzerano il loro capitale. Nel frattempo, le aziende loro clienti sono o chiuse, il che significa che gran parte delle spese continua mentre non hanno entrate, oppure subiscono interruzioni dei pagamenti nelle loro catene di fornitura. In breve, i portafogli prestiti delle banche rischiano il disastro. In pratica, l'intero sistema bancario è in difficoltà, mentre la Fed lo esorta a unirsi a lei nel salvataggio dell'economia espandendo ancora di più i propri bilanci.

Gli importi coinvolti nelle catene di fornitura sono considerevolmente superiori al PIL degli Stati Uniti. All'interno del paese, rappresentano una parte sostanziale della produzione lorda nazionale, che include i pagamenti delle catene di fornitura per circa 38 trilioni di dollari. All'estero c'è un'ulteriore cifra enorme che alimenta la catena di fornitura in dollari, portando il totale per l'America a forse 50 trilioni. La Fed sostiene la componente estera attraverso gli swap di valuta e quella interna soprattutto tramite il sistema bancario commerciale. E finanzia indirettamente i tentativi del governo di sostenere i consumatori, che sono indebitati in media per quei 27.571 dollari a famiglia.

In breve, la Fed si è impegnata a salvare tutte le imprese dal più grave crollo economico dalla grande depressione, e probabilmente più grave di quello, a finanziare i disavanzi di bilancio del governo statunitense in rapida crescita, a finanziare il mantenimento dei consumi interni direttamente o indirettamente tramite il Tesoro USA, immettendo al contempo liquidità nei mercati finanziari per raggiungere questi obiettivi e preservare l'illusione della ricchezza nazionale.

È chiaro che siamo alla soglia di un'espansione monetaria senza precedenti. Parte di essa servirà, alla maniera di John Law, a mantenere gonfiati i prezzi dei titoli del Tesoro USA. Ai tassi d'interesse attuali, il servizio del debito costava già al governo USA il 40% di quello che si prevedeva sarebbe stato il disavanzo pubblico di quest'anno. Quel conto ora salirà fuori controllo anche senza un aumento dei rendimenti obbligazionari. Un aiuto viene fornito anche al mercato del debito societario. A Blackrock è stato affidato l'incarico di canalizzare gli investimenti della Fed, finanziati con la stampa di moneta, attraverso ETF specializzati in questo mercato. Quindi la Fed non garantisce soltanto il mercato dei titoli del Tesoro USA in rapida espansione, ma anche il debito commerciale in dollari.

Alla fine del 1929, un rialzo del mercato azionario fu prolungato da uno stimolo simile, con le banche impegnate ad acquistare azioni e la Fed che immetteva 100 milioni di dollari di liquidità nei mercati acquistando titoli di Stato. I tassi d'interesse furono ridotti. E quando questi tentativi di mantenere i prezzi degli asset fallirono, il Dow scese, perdendo l'89% del suo valore da settembre 1929.

Oggi, tentativi simili di salvare le economie e i mercati finanziari con l'espansione monetaria sono comuni a tutte le principali banche centrali, con la possibile eccezione della BCE, che si trova di fronte all'ostacolo inatteso di una sfida della Corte costituzionale tedesca, la quale rivendica il primato in questa materia. C'è quindi un rischio ulteriore che lo schema inflazionistico globale si sgretoli in Europa, il che, se accadesse, porterebbe rapidamente a crisi di finanziamento e bancarie per gli Stati membri spendaccioni. Senza dubbio, qualsiasi contagio finanziario richiederà ancora più stampa di moneta da parte delle altre principali banche centrali per garantire che non ci siano fallimenti bancari nei loro territori.

Dov'è l'uscita?

Finora, pochi commentatori hanno colto le implicazioni di quella che equivale alla nazionalizzazione totale dell'economia americana per via monetaria. Ne hanno visto soltanto l'inizio, con il bilancio della Fed che riflette le prime fasi della nuova inflazione, tanto che finora quest'anno è aumentato del 61%. La Fed non dovrà solo lottare per finanziare tutto, ma dovrà anche compensare la contrazione del credito bancario, che sappiamo essere intorno ai 18 trilioni di dollari.

La Fed deve presumere che le banche collaboreranno e trasmetteranno la liquidità necessaria per salvare l'economia. Oltre agli ostacoli monetari e operativi che una simile politica incontra, non può aspettarsi che le banche vogliano assumersi la responsabilità della gestione di imprese che senza questi finanziamenti non esisterebbero. La Fed, o qualche altra agenzia governativa, dovrà quindi decidere tra tre grandi opzioni: ulteriore sostegno, ritiro del sostegno oppure assunzione della responsabilità delle attività d'impresa. Quest'ultima opzione implica la nazionalizzazione completa.

Non dobbiamo lasciarci sedurre dall'idea che sia un esito in grado di funzionare. La nazionalizzazione delle banche in difficoltà e la loro successiva privatizzazione non costituiscono un buon precedente per una nazionalizzazione più ampia, perché una banca non richiede il fiuto imprenditoriale necessario a stimare la domanda futura dei consumatori e a svolgere i calcoli economici per soddisfarla. Per questo motivo l'assunzione delle attività d'impresa da parte dello Stato fallisce, come dimostra il crollo di Stati totalitari quali l'URSS e la Cina di Mao Zedong.

Resta quindi una scelta netta tra un sostegno monetario a tempo indeterminato e il ritiro del tappeto da sotto i piedi delle imprese in difficoltà. Non serve indovinare per capire che il ritiro del sostegno incontrerà una forte resistenza. Pertanto, il sostegno del governo alle imprese in difficoltà è destinato a proseguire a tempo indeterminato.

A un certo punto, la graduale consapevolezza che le banche centrali e i rispettivi governi stanno procedendo verso questo vicolo cieco economico farà pesare i rendimenti dei titoli di Stato, nonostante i tentativi delle banche centrali di impedirlo, ammesso che il deterioramento delle prospettive del potere d’acquisto delle valute fiat non distrugga prima le finanze pubbliche.

Agli inizi della discesa verso la socializzazione della moneta, le nazioni avevano occasioni per cambiare rotta. Purtroppo non ebbero né le conoscenze né il coraggio di intuire e attuare un ritorno al libero mercato e alla moneta solida. Quelle occasioni non esistono più e può esserci un solo esito: la distruzione totale delle valute fiat, accompagnata da tutte le difficoltà che ne conseguono.

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