Due settimane fa il Primo Ministro indiano Narendra Modi ha demonetizzato circa l'86% delle rupie in circolazione, offrendo la conversione in un conto bancario o in banconote di taglio più piccolo fino al 31 dicembre, dopo di che queste banconote non avranno più alcun valore di rimborso.
Insieme alle contraffazioni in circolazione, potrebbe trattarsi di oltre il 90% di tutta la moneta circolante. Le condizioni di rimborso sono così scomode per chiunque non sia un operatore del mercato nero che, a tutti gli effetti, l'equivalente di 50 miliardi di dollari in rupie è stato eliminato dall'economia in un colpo solo, in attesa dell'introduzione delle nuove banconote.
La cosa triste è che Modi avrebbe dovuto prevedere la portata dei disagi per i poveri e per le comunità rurali, ma evidentemente ha dimenticato le dure lezioni di vita imparate in gioventù come umile chai wallah. Potrebbe darsi che la Reserve Bank abbia assecondato il piano come un burattino del governo, consolandosi con l'idea che fosse un buon modo per cancellare delle obbligazioni, convinta che una quantità significativa di banconote non verrà mai riscossa da operatori del mercato nero ed evasori fiscali. In pratica riduce gli obblighi della banca centrale verso il settore privato a spese di coloro che lo Stato apprezza di meno. Tuttavia, l'equivalente di 10-20 miliardi di dollari che lo Stato ne ricaverà conta meno dell'effetto economico dirompente e del probabile impatto sul futuro potere d’acquisto della rupia.
Lo scopo di questo articolo è esaminare le conseguenze economiche della decisione di Modi. Le prime stime degli macroeconomisti occidentali sull'effetto sul PIL sembrano essere benignei. Questo potrebbe dipendere dal fatto che i loro contatti in India sono in genere la borghesia cittadina più benestante, che raramente spende contanti se non per le mance e per gli acquisti quotidiani usa di solito carte di debito e di credito. Queste persone accoglierebbero quasi certamente con favore le misure per tenere sotto controllo il commercio illegale e ampliare la base imponibile dell'imposta sul reddito, minimizzando gli aspetti negativi. Tuttavia, il contante ritirato immediatamente corrisponde a circa il 2,5% del PIL e sarà sostituito, in un momento futuro non precisato, dalle nuove banconote con il ritratto del Mahatma. Ma, anche se queste banconote saranno disponibili a breve, potrebbero volerci mesi per adattare i bancomat e garantirne una diffusione capillare.
Se le conseguenze a lungo termine saranno quelle di far rientrare le transazioni non registrate nella statistica del PIL, alcuni macroeconomisti occidentali ipotizzano che il PIL registrato potrebbe finire per crescere più rapidamente di quanto chiunque si aspettasse prima della decisione di Modi. Questo non coglie il punto. Mettere al bando banconote di taglio elevato, del valore anche di soli 7,50 dollari circa, per sostituirle con le nuove banconote di Gandhi ha sconvolto la vita della maggior parte degli indiani, in particolare della popolazione rurale. Togliere il denaro di uso quotidiano è come cercare di far funzionare un motore senza olio: si grippa, ed è ciò che l'economia indiana quasi certamente farà. È dunque probabile che l'economia indiana debba affrontare una brusca flessione di breve periodo, che gli economisti di governo contrasteranno con una politica reflazionistica, cioè aumentando la quantità di moneta. Questo non farà alcun bene all'economia, ma il PIL nominale, che è cosa diversa, finirà per salire, con soddisfazione dei pianificatori centrali.
Dietro la confusione degli economisti di governo c'è la falsa convinzione che il PIL misuri la performance di un'economia. Non è così. Il PIL è soltanto un totale monetario riferito a un momento precedente, e nulla di più. Non è una misura del progresso o del regresso economico. Una variazione del PIL riflette soltanto una variazione della quantità di moneta nell'economia, quindi è perfettamente possibile che un'economia si contragga, o addirittura collassi, mentre il PIL nominale sale. Non solo gli economisti di oggi fraintendono questo aspetto in modo fatale, ma questo esito è diventato molto più probabile per l'India e finirà semplicemente per generare ulteriore inflazione monetaria da parte del sistema bancario. Dietro la scarsa comprensione, da parte delle autorità indiane, delle conseguenze economiche delle proprie azioni ci sono idee sbagliate comuni agli economisti dell'establishment ovunque. Tuttavia, è probabile che i banchieri centrali in India e altrove siano almeno vagamente consapevoli del pericolo di lungo termine di un aumento dell'inflazione dei prezzi. Ma il consenso negli ambienti bancari è che possano servire più moneta e più credito per scongiurare la recessione, e persino il rischio sistemico. E, nel caso del rischio sistemico, il contante è un pericolo perché consente al pubblico di mettere in luce l'insolvenza di una banca. Se solo il contante fosse in qualche modo sostituito, forse si potrebbe avere un maggiore controllo sugli esiti economici e sistemici.
Tutti i segni di questo pensiero approssimativo ci sono. Sentiamo continuamente parlare di banche centrali che pianificano di eliminare il contante, e la decisione di Modi è coerente con questa posizione. Il suo governo non cerca soltanto di eliminare i mercati neri, ma tenta anche, in modo brutale, di eliminare la dipendenza dell'economia dal contante fisico. È in sintonia con la direzione di marcia della politica delle banche centrali sia nelle economie avanzate sia in quelle emergenti.
Senza dubbio, per questo motivo, le banche centrali di tutto il mondo osserveranno con attenzione l'esperimento indiano. Ma possiamo facilmente intuire a quali conclusioni arriverà la loro analisi. Se l'esperimento riuscirà, le incoraggerà a procedere con i propri piani di digitalizzazione della moneta e a fare a meno di quella che si piega nel portafoglio. Se non riuscirà, il fallimento sarà attribuito alle peculiarità dell'economia indiana e all'incapacità della Reserve Bank di attuare efficacemente la politica, e quindi andranno comunque avanti con i loro piani.
Tuttavia, le speranze che l'eliminazione del contante dia alle banche centrali un maggiore controllo sugli esiti inflazionistici appaiono del tutto mal riposte. Non solo la storia ci dice che è vero esattamente il contrario, e che in realtà le banche centrali non hanno alcun controllo sull'andamento dei prezzi, ma lo conferma anche la teoria soggettiva dei prezzi. Il potere d'acquisto della moneta non è, e non è mai stato, nel controllo delle banche centrali; dipende solo da chi usa la moneta nelle proprie transazioni quotidiane. L'uso di una moneta come moneta dipende interamente dalla sua accettazione da parte del pubblico, come dimostra l'esperienza, e l'abuso di questa fiducia da parte delle banche centrali è in definitiva pericoloso, come è stato dimostrato così spesso. Per esempio, nonostante i diktat del governo e un'applicazione pesante delle norme, la valuta dello Zimbabwe è diventata, nella migliore delle ipotesi, per dirla con garbo, un sostituto di un altro tipo di carta la cui fondamentale fornitura è stata interrotta. La versione digitale ha ancora meno valore, perché non ha alcun uso alternativo.
India e oro
Dobbiamo tornare allo specifico tema dell'India e al probabile esito del maldestro tentativo di Modi di eliminare i mezzi di pagamento in contanti. Quasi certamente si ritorcerà contro di lui. Gli indiani hanno già poca considerazione per il governo, e questa azione non farà altro che convincerli, con un impegno ancora più deciso, ad avere il meno possibile a che fare con il governo e con il suo denaro. Quando le nuove banconote Gandhi entreranno in circolazione, è probabile che un numero crescente di cittadini, giustamente diffidenti, le rifiuterà come denaro preferito. Questo significa che il potere d'acquisto della rupia diminuirà più rapidamente di quanto sarebbe accaduto se Modi non avesse sconvolto una situazione monetaria che era diventata relativamente stabile.
Le persone comuni, con i loro comportamenti, sono ben più avanti degli analisti finanziari occidentali, avendo previsto rapidamente questo esito da sole. Nonostante i tentativi di lunga data del governo di persuaderle del contrario, si stanno affrettando a convertire rupie senza valore nell'unica forma di denaro di cui si fidano da millenni e sulla quale il governo non ha alcun controllo: l'oro. Sanno che, espresso in rupie, l'oro costerà di più nei prossimi mesi, perciò tutto ciò che può essere convertito in contanti verrà convertito in oro, non in rupie.
Questo è il motivo per cui l'oro in India viene ora scambiato con un premio considerevole rispetto ai prezzi internazionali. Il governo indiano ne limita l'offerta perché ha sempre visto l'oro, a ragione, come una sfida alla propria moneta fiduciaria. Di conseguenza, i pianificatori centrali lo giudicano più adatto alla storia che all'attuale contesto economico. E, avendo respinto la sua rilevanza come denaro e come riserva di valore superiore alla rupia, considerano le importazioni di oro un accumulo improduttivo. Il governo e la banca centrale sembrano inoltre commettere l'errore di credere che, eliminando le importazioni di oro, la bilancia commerciale migliorerebbe di conseguenza. Il risultato è che vari atti e regolamenti, a partire dall'era Gandhi, hanno solo incoraggiato il contrabbando di oro. L'importazione di oro non si è mai fermata e, rispondendo a ogni svolta della politica monetaria, è aumentata nel lungo periodo e continuerà a farlo dopo la maldestra iniziativa di Modi.
L'impatto dell'inettitudine del governo sul mercato dell'oro sarà probabilmente considerevole. Dopo un periodo di relativa stabilità della valuta, la domanda di oro, al livello ufficialmente registrato, era in realtà diminuita all'inizio di quest'anno. Il premio sull'oro era inferiore alla nuova imposta sulle vendite, mettendo fuori mercato molti gioiellieri, che non potevano competere con l'oro di contrabbando, il quale non era tassato e comportava un premio inferiore all'imposta sulle vendite. Quest'ultima misura metterà probabilmente fuori mercato altri gioiellieri. Il contrabbando, di conseguenza, aumenterà sempre di più, in particolare se il potere d'acquisto della rupia diminuirà a causa della crescente sfiducia del pubblico nei suoi confronti come denaro.
La comunità delle banche centrali, guidata dalla Banca dei Regolamenti Internazionali, era preoccupata per l'aumento della domanda indiana di oro in un momento in cui i cittadini cinesi stavano assorbendo la maggior parte dell'offerta libera mondiale di oro di nuova estrazione e di recupero. È quasi certo che la nomina di Raghuram Rajan a Governatore della Reserve Bank of India nel settembre 2013 abbia avuto molto a che fare con l'urgenza di tenere sotto controllo la domanda indiana di oro, perché era, e resta, l'uomo dell'establishment della BRI. In generale ha fallito in questa missione e il suo mandato non è stato rinnovato per motivi sconosciuti, a parte il fatto che preferiva tornare ai più tranquilli pascoli del mondo accademico e alla sua Vicepresidenza della Banca dei Regolamenti Internazionali.
Questo non è tipico di un banchiere centrale di carriera al culmine del suo potere e della sua influenza. Forse Rajan aveva capito che il suo tentativo di gestire la domanda di oro non avrebbe mai funzionato, e che Modi si stava rivelando troppo pericoloso perché la sua eredità alla Reserve Bank potesse sopravvivere intatta. Di recente è stato citato mentre diceva che la capacità della RBI di dire no al governo deve essere protetta, alcuni mesi dopo aver rifiutato l'opportunità di un secondo mandato. Era il riflesso di qualcosa che è accaduto?
In conclusione, l'improvviso prelievo di denaro da parte delle autorità indiane rafforza nel pubblico la percezione di un governo corrotto, eccessivamente burocratico e inefficace. Il sospetto del pubblico che la moneta cartacea del governo sia in definitiva priva di valore avrà guadagnato, almeno nella mente collettiva, un'immensa credibilità. Un calo accelerato del potere d'acquisto della rupia è la conseguenza economica più probabile dell'operato di Modi, e alla fine destabilizzante sia per il paese sia per il suo governo.
iLeggi la prima valutazione di HSBC sui probabili esiti: http://www.forbes.com/sites/timworstall/2016/11/20/hsbc-says-demonetisation-will-slow-indias-gdp-growth-by-1/#1d3e8e7676e3
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