Per gran parte del XXIsecolo, quando il resto dell'economia mondiale era in difficoltà, la Cina è stata il "motore di crescita di ultima istanza". Lo Stato cinese ha premuto con decisione sull'acceleratore e ha stimolato la domanda interna quando il settore dell'export soffriva per la debolezza della domanda estera. Questo, a sua volta, ha attenuato la flessione economica in Occidente e ha aiutato quei paesi a riprendersi più rapidamente. Ora, però, a peggiorare è l'economia cinese stessa, e gli strumenti usati in passato per stimolare la crescita non funzionano più. Gli economisti si sono abituati ad aspettarsi che la Cina venga in soccorso, anziché aggravare le difficoltà economiche in casa propria. Perciò le attuali previsioni di un atterraggio morbido e di una nuova accelerazione nel secondo semestre del 2024 potrebbero rivelarsi troppo ottimistiche.
Dall'inizio del secolo, ogni volta che il resto del mondo era in difficoltà, la Cina è andata avanti. Con misure di stimolo aggressive, ha sostenuto la domanda interna per raggiungere i suoi ambiziosi obiettivi di crescita. A loro volta, queste misure hanno aiutato le economie occidentali in crisi, perché la domanda cinese dei loro beni non ha rallentato. Anzi, spesso è accelerata. Ciò ha attenuato le contrazioni economiche in Occidente e ha aiutato queste economie a riprendersi più rapidamente.
Per essere chiari, l'economia cinese non era certo immune dagli effetti negativi della crescita esterna. Ad esempio, nei primi tempi della grande crisi finanziaria del 2008, la crescita del PIL cinese è rallentata bruscamente, passando da cifre a due cifre a "appena" il 6%. Ma la Cina è riuscita a sganciarsi completamente dalla recessione generazionale che si è consumata in Occidente. E lo ha fatto in modo estremamente rapido. Alla fine del 2009, l'economia europea era ancora in contrazione su base annua e quella statunitense era appena in pareggio, mentre la Cina già tornava a crescere al 12% (vedi Grafico 1). Questo ha aiutato le economie occidentali a riprendersi più rapidamente, perché la Cina importava più dei loro prodotti.
Grafico 1: in passato l'economia cinese non era immune agli shock di crescita esterni, ma è riuscita a sganciarsene rapidamente
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Fonte: Goldmoney Ricerche, Banca Mondiale
Il rapido ritorno della Cina a una crescita a due cifre non ha aiutato solo le economie occidentali. Quando i prezzi delle materie prime sono crollati durante la grande recessione, la Cina ha riempito le proprie scorte di materie prime. Questo ha aiutato i paesi produttori e ha accorciato il mercato ribassista delle materie prime. I petrostati hanno sofferto meno e, di conseguenza, anche la domanda di beni occidentali da parte di queste regioni ha tenuto meglio di quanto sarebbe accaduto altrimenti.
Questo effetto è illustrato nel grafico seguente (vedi Grafico 2). Mostra la crescita delle economie sviluppate a confronto con la sovraperformance della Cina (crescita del PIL cinese meno crescita delle economie sviluppate). In sintesi, quando l'Occidente aveva bisogno di una spinta, la Cina l'ha data.
Grafico 2: dall'inizio del secolo, la Cina ha dato una spinta all'economia globale quando le economie occidentali ne avevano più bisogno
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Fonte: Goldmoney Ricerche, Banca Mondiale
Si può sostenere che durante il Covid questo non sia stato più vero. La Cina ha scelto una politica anti-Covid più estrema del resto del mondo e, quindi, la ripresa dell'economia cinese ha richiesto più tempo. Tuttavia, una volta che la Cina ha eliminato del tutto le misure anti-Covid, un anno e mezzo fa, gli economisti si aspettavano che l'economia cinese procedesse a pieno ritmo.
Queste aspettative non si sono concretizzate. Anche se a un certo punto del 2021 l'economia cinese è riuscita a crescere a due cifre, si trattava semplicemente di un effetto base dovuto ai primi lockdown, come abbiamo visto ovunque. Ma da allora l'economia cinese ha semplicemente ristagnato e, più di recente, è apertamente in difficoltà. I dati economici ufficiali cinesi vanno presi con le pinze. Ma anche questi dati mostrano che l'economia cinese ha rallentato in modo significativo. Prima del Covid, l'economia cinese cresceva almeno del 6% l'anno. Poi il paese si è fermato a causa dei lockdown e ha iniziato a risvegliarsi solo l'anno scorso. Finora, però, non è riuscito a tornare ai tassi di crescita del passato. Nel 2023 il PIL cinese è cresciuto solo del 5,2%. Pur essendo riuscito ad accelerare al 6,3% nel secondo trimestre del 2023, è tornato a un misero 5,2% nel quarto trimestre del 2023.
Il problema più urgente è il settore immobiliare. Nell'ultimo anno la Cina ha visto diversi fallimenti di alto profilo tra gli sviluppatori immobiliari. Ma non sono in difficoltà solo gli sviluppatori: l'intero settore è nel caos. Il China Real Estate Climate Index, un indice di fiducia pubblicato dall'Ufficio nazionale di statistica cinese, mostra quello che può essere descritto solo come un crollo del mercato immobiliare cinese (vedi Grafico 3).
Grafico 3: la fiducia nel mercato immobiliare cinese è al livello più basso dalla nascita dell'indice
Indice del clima immobiliare in Cina
Fonte: Ufficio nazionale di statistica della Cina
Il settore immobiliare cinese si trova ad affrontare enormi problemi strutturali, dopo due decenni di sovracostruzione. Secondo i dati della Banca Mondiale, nei dieci anni fino al 2021 la Cina ha aggiunto 1.250 milioni di metri quadrati di nuove abitazioni residenziali all'anno. Ciò equivarrebbe a 125 milioni di nuovi appartamenti da 100 metri quadrati (secondo Bloomberg, la casa media cinese è di circa 90 metri quadrati). Altre fonti, come Statista, indicano che in quel periodo siano stati aggiunti circa 75 milioni di appartamenti. Nello stesso tempo, la popolazione cinese è cresciuta di soli 63 milioni di persone. A rendere la situazione ancora più problematica è il fatto che la popolazione cinese ha raggiunto il picco nel 2021 e da allora è in calo (vedi Grafico 4).
Grafico 4: la popolazione cinese ha raggiunto il picco nel 2021 ed è ora in netto calo
Milioni[41]
Fonte: Ufficio nazionale di statistica della Cina
Per molto tempo questo non ha influito sui prezzi degli immobili, perché i cinesi acquistavano case a scopo di investimento e non come luogo in cui vivere. Di conseguenza, il reale fabbisogno abitativo contava poco per la domanda di immobili di nuova costruzione e, quindi, per i prezzi. Così, una larga parte delle unità costruite non è mai stata occupata.
Tuttavia, sembra che la realtà abbia finalmente raggiunto il mercato immobiliare cinese. Da anni circolano notizie di intere città fantasma, ma fino a poco tempo fa questo non aveva avuto grande impatto sul ritmo delle nuove costruzioni. Ora, invece, la bolla sembra finalmente scoppiare. Secondo la Banca Mondiale, i nuovi cantieri residenziali sono in forte calo (Grafico 5).
Grafico 5: i nuovi cantieri residenziali in Cina sono in forte calo
Milioni di metri quadrati[42]
Fonte: Banca Mondiale, Goldmoney Ricerche
Questo pone Pechino di fronte a sfide serie. In passato, quando l'economia incontrava un ostacolo, la Cina riusciva a stimolarla rilanciando il settore delle costruzioni, sia pubbliche sia residenziali. Ma gli acquirenti cinesi potrebbero semplicemente non lasciarsi più convincere.
Il malessere economico si riflette anche sui prezzi azionari cinesi. Il CSI 300, il principale indice blue-chip cinese, è in forte calo rispetto ai massimi (vedi Grafico 6). Anche se i prezzi azionari non sono necessariamente indicativi dell'economia sottostante, il lento crollo della borsa cinese è in netto contrasto con gli indici azionari occidentali, molti dei quali hanno toccato nuovi massimi nelle ultime settimane.
Grafico 6: la borsa cinese si sta correggendo in modo marcato dai massimi
Indice CSI 300
Fonte: Goldmoney Ricerche
Questo è particolarmente significativo perché negli ultimi mesi il governo cinese ha varato diverse misure, non solo per stimolare l'economia, ma soprattutto per sostenere i prezzi degli asset. Il fatto che finora non abbiano funzionato indica che i problemi economici di fondo sono probabilmente gravi.
Tutto quanto sopra suggerisce che la Cina non verrà in soccorso dell'Occidente, se ne avesse bisogno; tuttavia, finora i problemi economici cinesi non si sono ancora estesi ai paesi sviluppati. Le difficoltà del mercato immobiliare sono soprattutto un problema di crescita, poiché il settore rappresenta una quota importante del PIL cinese e dà lavoro a molte persone. Ma non abbiamo ancora visto forti correzioni dei prezzi. A febbraio i prezzi degli immobili sono calati per l'8° mese consecutivo, ma sono in calo solo dell'1,4% su base annua. Se i prezzi dovessero scendere ulteriormente, ci aspettiamo che inizino a risentirne anche i consumi cinesi.
Il motivo sta nell'importanza del settore immobiliare per la ricchezza delle famiglie cinesi. Secondo Bloomberg Economics, il 70% del patrimonio delle famiglie cinesi è legato al settore immobiliare. Ogni calo del 5% dei prezzi degli immobili cancellerà circa 2,7 trilioni di dollari di ricchezza delle famiglie. Poiché l'immobiliare è una componente così essenziale della ricchezza delle famiglie cinesi, in un simile contesto sarà molto difficile provare a rilanciare l'economia stimolando i consumi interni. Chi si sente più povero non vuole spendere di più in beni non d'investimento, per quanto il governo si sforzi.
Finora non abbiamo osservato effetti di ricaduta significativi della crisi immobiliare cinese sulla domanda cinese di beni esteri. Ci sono tuttavia segnali chiari in alcuni settori. L'area più visibile in cui mancano gli acquirenti cinesi è quella dei beni di lusso. Gli acquirenti cinesi rappresentano una quota rilevante del mercato globale degli articoli di lusso. Ad esempio, secondo Statista, la Cina ha rappresentato una quota del segmento complessivo degli orologi di lusso superiore a quella dei tre paesi successivi messi insieme (vedi Grafico 7).
Grafico 7: la Cina ha la più grande domanda di orologi di lusso al mondo
Miliardi di $
Fonte: Statista, Goldmoney Ricerche
Secondo vari indici dei prezzi, i prezzi degli orologi di lusso sul mercato secondario sono scesi del 25-35% rispetto al picco del 2022. Indizi aneddotici suggeriscono che anche la bolla degli articoli di moda di lusso, come le borse firmate, alcune delle quali sul mercato secondario si vendevano a diverse volte il prezzo di vendita ufficiale, si stia sgonfiando. Inoltre, anche i prezzi dei segmenti più costosi dei vini francesi sono in forte calo rispetto ai massimi (vedi Grafico 8).
Grafico 8: i prezzi dei vini francesi di lusso sono in calo
Liv-ex fine wine 100
Fonte: Liv-ex
Il mercato globale degli articoli di lusso non è abbastanza grande da creare, da solo, difficoltà economiche nei paesi produttori (e, cosa più importante, la domanda di nuovi articoli supera ancora l'offerta, il che consente a questi marchi di continuare ad aumentare i prezzi e di vendere tutto ciò che decidono di produrre), ma è un indizio del fatto che i cinesi non spendono più il loro denaro così liberamente come in passato. Se e quando questo si estenderà ad altri settori è ancora da vedere.
Un settore che continuiamo a monitorare è quello automobilistico cinese. I produttori cinesi di auto producono quasi 30 milioni di unità all'anno, circa un terzo della produzione mondiale. Se gli acquirenti cinesi iniziassero a rinunciare all'acquisto di auto nuove, i produttori dapprima spingerebbero queste auto sul mercato globale, intensificando la pressione competitiva sui produttori occidentali. Alla fine, però, dovrebbero ridurre la produzione, riducendo così le importazioni di materie prime.
A febbraio le vendite hanno registrato un calo significativo su base annua. Tuttavia, non è insolito vedere cali annui nelle statistiche sulle vendite di auto in Cina per un singolo mese (vedi Grafico 9). La situazione diventerebbe preoccupante solo se vedessimo diversi mesi consecutivi di calo.
Grafico 9: a febbraio le vendite di auto in Cina sono diminuite su base annua
Milioni di unità
Fonte: China Automotive Tech and Research center, China Association of Automotive manufacturers, Goldmoney Ricerche
A nostro avviso, i problemi economici della Cina sono lontani dall'essere risolti. Il settore immobiliare dovrà attraversare una fase di consolidamento pluriennale e temiamo che i cali dei prezzi visti finora siano solo l'inizio. Per il resto del mondo è un cambiamento radicale, e riteniamo che la maggior parte degli economisti occidentali non ne abbia ancora colto appieno le implicazioni. In passato, l'impegno della Cina per la crescita faceva sì che, nei periodi di rallentamento economico o di recessione nel mondo occidentale, la Cina stimolasse la propria economia interna, offrendo un po' di sollievo ai settori esportatori del resto del mondo. Ne beneficiavano in particolare i paesi esportatori di materie prime, ma anche gli esportatori di beni industriali avevano almeno una regione in cui i loro prodotti registravano una forte crescita, mentre le esportazioni verso i paesi vicini calavano.
Se ora entrassimo in una recessione globale, questa rete di sicurezza cinese con ogni probabilità non esisterebbe più. La Cina dovrebbe trovare nuovi modi per sostenere la propria economia, poiché la consueta leva del settore edilizio non funziona più, e riteniamo che sarà molto difficile. Come minimo, anche se riuscisse a stimolare di nuovo l'economia interna, l'effetto sul resto del mondo non sarebbe lo stesso del passato. Nel peggiore dei casi, le difficoltà economiche della Cina si intensificano proprio mentre gli alti tassi d'interesse iniziano a pesare sull'economia statunitense e l'Europa è già su una traiettoria discendente.