L'era post-Lehman volge al termine

Quando Lehman è crollata nel 2008, il mondo si è fermato mentre la Fed attuava il suo piano per salvare le banche americane e il sistema finanziario mondiale. Ci è riuscita mettendo a disposizione delle banche denaro illimitato, e lo stimolo è proseguito in seguito con il quantitative easing. L'era successiva a Lehman è stata quindi caratterizzata da un'espansione senza precedenti, e simultanea, della base monetaria in senso stretto in tutte e cinque le principali valute; la quinta è il renminbi cinese, che ha registrato anche un'ulteriore espansione del credito bancario.

Gli annunci della Fed che riducono il QE3 di un totale di 20 miliardi di dollari al mese, insieme all'apparente determinazione della Cina di tenere finalmente sotto controllo i prestiti bancari, segnano la fine di questa era. La marea del denaro facile sta ora cambiando direzione. L'esito sul mercato sarà probabilmente molto impegnativo per tutti noi, a causa della reazione dei ricchi e dei ricchissimi a queste mutate condizioni, e l'oro potrebbe essere il maggiore beneficiario.

Negli ultimi cinque anni i ricchi se la sono cavata molto bene: sono aumentati di numero, così come il valore dei loro patrimoni. La Tabella 1 riassume l'effetto globale stimato tra il 2008 e il 2012 (la stima più recente) per gli individui ad alto patrimonio netto (HNWI).

In questi quattro anni, si stima che la ricchezza globale degli HNWI (queste stime escludono la loro residenza principale) sia cresciuta di 13,45 trilioni di dollari e, dato il maggiore ritmo di creazione di moneta e l'aumento dei valori degli asset nel 2013, l'incremento cumulativo oggi è probabilmente più vicino ai 20 trilioni di dollari.

Gli HNWI rivedranno sicuramente la loro allocazione degli investimenti man mano che le conseguenze dell'inasprimento delle condizioni monetarie diventeranno più evidenti. Anzi, ci sono segnali che il processo sia già in corso. Di solito inizia dai super-ricchi, compresi i miliardari, il cui patrimonio netto secondo Forbes ammonta a 5,4 trilioni di dollari. Molti di loro oggi vivono in paesi con governi spendaccioni e valute deboli. Finora le condizioni economiche interne hanno accresciuto la loro ricchezza; ma ora che i tassi di interesse stanno salendo e le prospettive per le imprese peggiorano, il loro patrimonio è a rischio. Un numero crescente di loro valuterà come proteggersi al meglio in queste condizioni mutevoli.

Per valutare l'impatto potenziale della riallocazione della ricchezza serve una stima di come gli HNWI sono attualmente investiti, come mostra la Tabella 2.

Alla fine del 2012 liquidità e depositi, insieme al reddito fisso, ammontavano a quasi 20 trilioni di dollari e, data l'espansione monetaria del 2013, è improbabile che oggi la cifra sia inferiore. I depositi nel sistema bancario costituiscono la categoria più ampia, il che solleva un'importante questione sulla solidità delle banche. Anche l'investimento in reddito fisso pone un altro serio interrogativo, legato all'aumento dei rendimenti obbligazionari, in particolare quando i titoli sono denominati in una valuta in indebolimento. Anche gli investimenti in azioni e in strumenti alternativi, come gli hedge fund, devono essere rivalutati, visti i segnali che i mercati azionari potrebbero aver appena toccato il massimo. Rimane quindi sicura solo la categoria immobiliare, che gli HNWI considerano comunemente, insieme alle opere d'arte, l'unico investimento solido a lungo termine.

Riallocazione degli investimenti e rischi futuri

L'allocazione del denaro tra diverse classi di attività non può non tenere conto del mutare delle condizioni monetarie globali. Finora le valute di secondo piano, in particolare quelle delle economie emergenti, stanno subendo forti colpi. Molti di questi paesi si trovano ad affrontare una corsa alle loro riserve in dollari e sono costretti ad alzare i tassi di interesse a scapito delle prospettive economiche. Il risultato è che la quota degli oltre 50 trilioni di dollari di patrimoni HNWI investita in quelle valute cerca potenzialmente una via d'uscita.

Non saranno solo gli HNWI a essere colti di sorpresa da queste nuove condizioni, ma anche il sistema bancario internazionale. Il rischio di problemi sistemici legati all'instabilità valutaria è più elevato, a causa dell'accumulo di derivati e di debito dei mercati emergenti nei bilanci delle banche occidentali. Sebbene l'esposizione transfrontaliera ai mercati emergenti sia inferiore a quella del sistema bancario verso le economie avanzate, il rischio è concentrato in alcune banche di rilievo che hanno ampliato i prestiti ai mercati emergenti. E inevitabilmente queste banche ospitano gran parte dei depositi degli HNWI asiatici.

La probabilità di una crisi in via di sviluppo nei mercati valutari e del debito emergenti richiede una risposta immediata della Fed per allentare la liquidità in dollari e, da parte delle autorità cinesi, una gestione estremamente attenta dell'espansione del credito bancario. In assenza di questi interventi, è prudente considerare come gli HNWI probabilmente proteggeranno i loro 20 trilioni di dollari in liquidità e depositi, e quanto cercheranno di liquidare degli ulteriori 25 trilioni investiti in azioni, obbligazioni e hedge fund.

Per gli HNWI queste decisioni diventano più urgenti perché i depositi bancari sono ora soggetti a bail-in in caso di una futura crisi bancaria, mentre in passato i governi erano tenuti a farsi carico delle insolvenze delle banche. Pertanto i depositi potrebbero andare perduti se diventasse necessaria una ricostruzione del sistema finanziario occidentale.

L'oro – il beneficiario più evidente

Oltre al settore immobiliare e alle opere d'arte, l'unica vera via di fuga da quello che in sostanza è un problema di valute fiat è il possesso di metallo prezioso custodito al di fuori del sistema bancario. Come detto sopra, i primi a modificare la propria allocazione patrimoniale tendono a essere i super-ricchi, e i primi tra loro avranno costruito le proprie fortune in Cina e in altri mercati emergenti. Sappiamo che stanno già facendo scorta di immobili e opere d'arte, una tendenza che si sta diffondendo alle altre categorie di HNWI. Per quanto ne sappiamo, parte di questo denaro dei super-ricchi sta cominciando ad accumularsi in oro e argento, ma finora l'effetto sul prezzo è stato mascherato dall'opacità dei mercati occidentali del metallo prezioso e dei derivati.

Tra gli acquirenti odierni di metalli preziosi figurano i cinesi e la loro diaspora nell'Estremo Oriente, oltre all'India e a diversi altri paesi asiatici. La Tabella 3 mostra stime del numero di HNWI e della ricchezza coinvolta in alcuni di questi importanti paesi.

Come ci si può aspettare, questi Paesi favorevoli all'oro hanno registrato una crescita della ricchezza più rapida rispetto all'Occidente. Insieme contano 1.400.000 HNWI (individui con patrimoni elevati), con circa 6.000 miliardi di dollari da proteggere nel 2012, una cifra che oggi potrebbe essere considerevolmente più alta. Se l'oro arrivasse a rappresentare solo il 5% delle loro attività riallocate, ai prezzi attuali ciò equivarrebbe ad almeno 30.000 tonnellate. Dato che la maggior parte dell'oro esistente al mondo è già concentrata in Asia e in Medio Oriente, e che le banche centrali occidentali hanno concesso in leasing quote significative delle proprie riserve auree, finite anch'esse in Asia, non c'è oro sufficiente per soddisfare una quantità anche solo paragonabile.

La situazione che ci troviamo ad affrontare presenta analogie con il rapido aumento dei prezzi del petrolio negli anni Settanta, che generò una domanda insaziabile di oro da parte degli esportatori di petrolio del Medio Oriente. Le altre conseguenze probabili sono:

- Gli importi coinvolti negli spostamenti di portafoglio sono potenzialmente molto superiori ai 13.000 miliardi di dollari che la Fed ha stanziato per salvare il sistema bancario nel 2008. Non è quindi certo che una futura crisi sistemica possa essere risolta allo stesso modo, non solo per le cifre in gioco, ma perché la crisi comincerà probabilmente nei mercati emergenti, che non sono sotto il controllo della Fed.

- Il cambiamento delle condizioni monetarie qui ipotizzato rischia di produrre una significativa distruzione di ricchezza. È probabile che questo timore faccia precipitare gli eventi molto rapidamente, una volta avviati.

- Gli acquisti di oro e argento da parte degli HNWI asiatici sembrano destinati ad accelerare a prescindere dal prezzo, innescando operazioni rifugio tra gli HNWI di tutto il mondo.

- Data la scarsità di metallo fisico e la potenziale entità degli acquisti degli HNWI, sia le banche centrali sia le banche di metalli preziosi incontreranno enormi difficoltà nel controllare il mercato come hanno fatto finora.

- La fiducia in tutte le valute fiat potrebbe essere minata se i prezzi dei metalli preziosi dovessero salire con la rapidità che la potenziale domanda degli HNWI lascia ritenere probabile, giustificando ulteriormente la domanda di metalli preziosi.

Questo è il lato negativo dei tentativi delle banche centrali di gestire la crescita della moneta e del credito. Quando si tratta di cambiare rotta nella politica monetaria, qualunque scelta facciano rischiano di sbagliare.