Si ritiene generalmente, ma è solo una convinzione, che le finanze dello Stato se la cavino meglio in un contesto inflazionistico che in uno deflazionistico. Questa percezione nasce dal trasferimento di ricchezza dai creditori allo Stato attraverso la svalutazione della valuta, che avviene con l'inflazione monetaria, rispetto al trasferimento di ricchezza dallo Stato ai suoi creditori attraverso la deflazione. L'effetto è senza dubbio reale, anche se i governi lo minimizzano, ma ignora ciò che accade agli obblighi e alle finanze correnti del governo.
Questo articolo esamina questo aspetto delle finanze pubbliche nel lungo periodo: prima lungo il percorso verso l'eventuale collasso della valuta che i governi creano per se stessi assicurando una continua svalutazione delle proprie valute, e poi in un contesto di moneta sana con un esito positivo, per il quale esistono buoni precedenti. È il secondo articolo che smonta le presunte fallacie dei vantaggi dell'inflazione rispetto alla deflazione; il primo è stato pubblicato qui.
Politiche inflazionistiche
Mentre i banchieri centrali si sono convinti, in spregio al normale comportamento umano, che i consumi siano stimolati solo dalla prospettiva di prezzi più alti, c'è poco da dubitare che il sottinteso non dichiarato siano i presunti benefici per chi prende a prestito nell'industria e per lo stesso governo. Inoltre, lo scopo di sottrarre ai mercati liberi il controllo dei tassi di interesse è ridurre il livello generale dei tassi pagati ai prestatori, derubandoli ulteriormente dei benefici derivanti dal mettere il proprio capitale a disposizione di mutuatari disposti a prenderlo.
Tutto questo è in spregio ai princìpi del diritto contrattuale, ma i tribunali non accettano che la valuta odierna emessa dallo Stato e priva di copertura non sia diversa dalla moneta di ieri garantita dall'oro, né uguale alla valuta ulteriormente svalutata di domani. La tassa sugli interessi è un'ulteriore distorsione, che riduce ancora di più gli interessi netti percepiti da chi detiene una valuta che si deprezza. Non sorprende che il tasso di risparmio crolli in un'economia caratterizzata da inflazione e risparmio tassato, con una crescita incessante del debito, finanziato in altri modi.
Questi "altri modi" consistono per lo più nell'espansione del credito bancario, ovvero moneta creata semplicemente con una scrittura contabile. Il costo di creazione di questa moneta è fissato dai tassi monetari all'ingrosso, che a loro volta sono fissati dalle banche che erogano il credito. Se tutte espandono il credito bancario nello stesso momento (e va notato che i banchieri sono molto soggetti all'istinto del gregge), i tassi di interesse possono in teoria scendere a zero o, più realisticamente, al costo marginale di tale espansione, che sui prestiti di grande entità è quasi la stessa cosa. E come se non bastasse, oggi c'è in aggiunta una combinazione di banche centrali che manipolano i tassi per renderli negativi e di quantitative easing, che ha permesso persino alle imprese di essere pagate per prendere denaro a prestito.
Come già detto, il vero scopo dell'inflazione monetaria è trasferire ricchezza dal prestatore al mutuatario. Nel caso del governo, essa sostituisce imposte diventate così gravose che aumentarle ancora rischierebbe di provocare una rivolta dei contribuenti, oppure sarebbe così dannoso per l'economia che persino lo Stato sa di doversi fermare. Ma i conti devono quadrare e, data l'indigesta alternativa di tagliare la spesa, il finanziamento tramite svalutazione monetaria è la soluzione accettata.
La maggior parte delle banche centrali sa per esperienza che, se la banca centrale partecipa direttamente al finanziamento della spesa del governo, la valuta finirà prima o poi in crisi. Così le banche centrali ottengono lo stesso risultato comprimendo i tassi di interesse e lasciando che siano le banche commerciali a sottoscrivere i titoli di Stato. Questi vengono acquistati dalle banche stesse oppure, in alternativa, concedendo prestiti ad altri perché acquistino il debito pubblico. Esistono differenze monetarie tecniche tra la sottoscrizione del debito pubblico da parte delle banche e quella da parte del pubblico, e va riconosciuto. Tuttavia, l'effetto inflazionistico è identico, perché sostenuto direttamente o indirettamente dall'espansione del credito bancario, in particolare quando le banche centrali fanno in modo che la valuta totale in circolazione non possa mai contrarsi.
Un presupposto importante degli obiettivi di inflazione a lungo termine, attualmente fissati al 2% annuo, è che il livello generale dei prezzi possa essere controllato gestendo la massa monetaria. Ciò contraddice tutta l'esperienza, e persino la teoria economica. Durante la presidenza Volcker alla Fed, quando il tasso effettivo sui Fed funds salì oltre il 19%, la crescita della moneta in senso ampio non rallentò affatto. Quell'anno crebbe del 6,2%, contro una crescita media annua di lungo periodo di circa il 5,9%.[i] Collegare i tassi di interesse alla quantità di moneta è un errore comune di chi non si rende conto che i tassi regolano non la quantità di moneta, ma il suo impiego.
Il ritmo dell'espansione monetaria statunitense è rimasto ragionevolmente costante, poco sotto il 6%, fino alla crisi Lehman, eppure i tassi di interesse (misurati dal tasso effettivo sui Fed funds) erano variati tra il 19,1% del 1981 e l'1% del 2003. Anche l'inflazione dei prezzi al consumo negli Stati Uniti era variata tra il 14,4% e l'1,07% nello stesso arco di tempo. Non c'è alcuna correlazione tra la quantità di moneta e queste due statistiche, quindi i meccanismi di controllo impiegati, che dovrebbero regolare la perdita di potere d'acquisto della valuta, sono del tutto fasulli.
Il punto è stato in qualche modo ammesso la scorsa settimana da un funzionario della Banca d'Inghilterra. Richard Sharp, membro del comitato per la stabilità finanziaria della Banca, ha avvertito che, se il governo britannico aumentasse l'indebitamento, rischierebbe di scivolare in una crisi in stile Venezuela. Senza dubbio questo commento è stato provocato dal crescente dibattito sulla proposta di Jeremy Corbyn di prendere a prestito altri 250 miliardi di sterline se i laburisti vinceranno le elezioni. Ma solleva la questione di quale sia la differenza tra le disastrose politiche inflazionistiche del Venezuela e quelle della Gran Bretagna, a parte la scala. La risposta è semplicemente: nessuna.
Il collasso economico del Venezuela nell'iperinflazione è anche la destinazione finale di tutti noi. È la destinazione finale di tutti i governi che dipendono dall'inflazione per finanziarsi. I disavanzi non vengono più descritti come soltanto temporanei. Realisticamente, l'accumulo di passività per il welfare, passate, presenti e future, rende impossibile far quadrare i conti con la sola tassazione.
La fallacia secondo cui lo Stato trarrebbe beneficio dall'inflazione ignora il nostro punto centrale: essa trasferisce ricchezza dalla massa dei cittadini. Lungi dallo stimolare l'economia convincendo le persone a spendere anziché risparmiare, le riduce gradualmente in povertà. L'alto tenore di vita delle economie avanzate è stato conquistato in decenni da persone comuni che lavoravano per migliorare la propria vita. L'accumulo di ricchezza personale è fondamentale per godere di un tenore di vita migliore. Se si tolgono redditi e ricchezza attraverso la svalutazione della valuta, le persone diventano semplicemente più povere. E se le persone sono più povere, anche le finanze dello Stato diventano insostenibili.
Per questo i regimi che sfruttano al massimo l'espansione monetaria, come Venezuela e Zimbabwe, impoveriscono palesemente i propri popoli. Basta poco intelletto per arrivarci, eppure, incredibilmente, gli economisti neokeynesiani non afferrano il punto. L'esempio più sconcertante è stato Joseph Stiglitz, premio Nobel per giunta, che dieci anni fa elogiò le politiche economiche di Hugo Chávez.[ii] A distanza di dieci anni conosciamo il risultato delle follie inflazionistiche di Chávez, che hanno portato il Venezuela e il suo popolo nell'abisso economico. Nonostante gli esecrabili errori di Stiglitz, egli resta un economista rispettato da coloro le cui analisi di parte consistono semplicemente nel voler cancellare la realtà con un desiderio.
Gli economisti e i commentatori ossessionati dall'idea di svalutare il debito pubblico tramite l'inflazione non distinguono tra la sostenibilità del debito esistente e quella del debito futuro. Questi sognatori credono che tirare una riga sul passato permetterà ai governi di finanziare gli impegni futuri come se nulla fosse accaduto. Suppongono che, con uno stato patrimoniale nazionale ripulito, magari grazie all'emissione di una moneta di platino con un valore nominale di mille miliardi di dollari, tutto verrà rimesso a posto. Questa proposta ridicola fu presa seriamente in considerazione all'indomani della crisi del credito seguita a Lehman.[iii] Non fu concepita soltanto per mettere le finanze pubbliche su basi migliori, ma come strumento per consentire ai governi di indebitarsi di più.
La realtà dell'inflazione è che ciò che nasce come una via di fuga temporanea dai vincoli alla spesa pubblica finisce per diventare una trappola da cui uscire è sempre più difficile, fino a diventare praticamente impossibile. Inevitabilmente, se oggi lo Stato impoverisce i cittadini svalutando la valuta, domani avrà un conto del welfare più alto. Per continuare a far quadrare i conti serve un ritmo di svalutazione della valuta sempre più rapido.
L'unica soluzione è fermare l'espansione della moneta. Poi, per garantire che conservi il proprio potere d'acquisto, occorre introdurre e sancire per legge la convertibilità illimitata in oro a richiesta per chiunque, in modo che la banca centrale non possa emettere altra valuta senza aumentare le riserve auree a copertura. Questa valuta diventerebbe allora tecnicamente un sostituto della moneta, mentre la moneta sarebbe l'oro. Il credito bancario può essere limitato rendendo la riserva frazionaria punibile come frode (come lo era in passato e, senza una licenza bancaria, lo è ancora), oppure garantendo una differenza evidente tra i saldi accreditati ai depositanti e i sostituti della moneta emessi dalla banca centrale e coperti dall'oro. Inoltre, tutti i salvataggi bancari e i bail-in devono cessare, sempre per legge, nonostante le conseguenze. Anche la protezione dei depositi deve essere eliminata.
Affidarsi alla regolamentazione per controllare gli eccessi delle banche è un errore. Le banche devono essere interamente orientate al cliente, e non guidate dalla regolamentazione. Solo allora i banchieri capiranno che a mantenerli in attività è la cura della propria reputazione pubblica. La speculazione imprudente dei banchieri, fatta nella consapevolezza che la banca centrale li salverà sempre, cesserà. Si determinerà naturalmente una separazione tra i prestiti finanziati dai depositi bancari (per lo più capitale circolante, finanziamento del commercio e analoghe esigenze di liquidità a breve termine, di natura sicura) e i prestiti più rischiosi, finanziati correttamente con l'emissione di obbligazioni.
In questo modo le perturbazioni cicliche causate dalle variazioni del livello complessivo del credito bancario saranno ridotte al minimo. La moneta tornerebbe al suo scopo originario, per il quale è più adatta se è sana, ovvero fungere da deposito temporaneo della produzione, e nulla più.
L'alternativa del denaro sano
L'alternativa all'inflazione è tornare alle condizioni del denaro sano. Il denaro deve essere sano e al di fuori della portata dei governi come strumento di finanziamento inflazionistico. In tal caso la deflazione del livello generale dei prezzi riflette il progresso e il miglioramento del tenore di vita per tutti, grazie all'innovazione continua dei prodotti e alla concorrenza. La quantità di denaro necessaria in un'economia deve essere stabilita dai mercati e deve essere coperta da ulteriori acquisti o cessioni di oro.Va qui osservato che le preferenze a favore e contro la detenzione di moneta variano sempre, anche con il denaro sano, ma con il denaro sano tali variazioni sono ridotte al minimo. Le variazioni del livello generale della preferenza monetaria possono incidere soprattutto sui prezzi di beni e servizi, perciò è importante attenuarne il più possibile l'effetto. Per denaro sano intendiamo o l'oro fisico stesso, oppure strumenti sostitutivi convertibili in oro a richiesta. E con l'oro o con i sostituti monetari, l'arbitraggio sui prezzi tra Stati o regioni che utilizzano anch'essi denaro sano offre un'ulteriore stabilità dei prezzi.
Queste, in linea generale, erano le condizioni vigenti in Gran Bretagna dal 1817, quando furono coniate per la prima volta le nuove sterline d'oro (sovereign), e dopo che la Gran Bretagna tornò al vero e proprio gold standard nel 1821. Il gold standard fu adottato anche da altre nazioni sviluppate che si allinearono al sistema monetario unico della Gran Bretagna, in particolare dagli ultimi decenni dell'Ottocento in poi.
I enormi benefici e la ricchezza diffusa che il denaro sano ha prodotto furono denigrati dai socialisti, come Marx ed Engels. Un'argomentazione di parte alimentò l'invidia verso la ricchezza che si accumulava nelle mani di imprenditori di successo e delle loro famiglie, scherniti come borghesia, descrivendola come ottenuta a spese dei lavoratori oppressi. Ma i fatti erano molto diversi, con un tenore di vita dei lavoratori manuali migliorato oltre ogni precedente immaginazione. Le imprese di successo guadagnavano la propria ricchezza mettendosi al servizio dei consumatori, producendo ciò che questi desideravano. In caso contrario, uscivano dal mercato. E sebbene da allora i mercati abbiano offerto benefici considerevoli, è facile dimostrare che il progresso sarebbe stato ancora più vantaggioso per gli operai e i lavoratori poco qualificati, se si fosse lasciato che i mercati liberi continuassero a operare da soli, senza l'intervento del governo.[iv]
È una logica ovvia comprendere che, se la ricchezza viene trasferita dalle persone comuni allo Stato, la collettività nel suo insieme ne risulta più povera. È un mito, alimentato dallo Stato, che la ricchezza trasferita in questo modo sia custodita in fiducia per la popolazione, quando in realtà viene distrutta.
Se invece si permette alle persone di accumulare ricchezza personale, ne trae beneficio la società nel suo complesso. È questa la chiave per comprendere i vantaggi del denaro sano per una nazione, perché un'economia di successo è in ultima analisi ciò che dà potere allo Stato. Prima della Prima guerra mondiale, il predominio della Gran Bretagna sul commercio mondiale non era dovuto alle sue campagne militari; la marina e l'esercito si limitavano a proteggere il libero scambio. Fu l'accumulo di ricchezza nelle mani degli imprenditori, sostenuto da un denaro sano e affidabile accettato ovunque, a rendere grande la Gran Bretagna. Il suo successo si basava sulla creazione di ricchezza, che si accumulava in mani private con un'azione distruttiva minima da parte del governo.
L'obiezione degli inflazionisti al denaro sano è che i governi devono ridurre il peso del proprio debito erodendone il valore a spese dei creditori. Ma, come abbiamo mostrato sopra, questa argomentazione è miope e ignora i crescenti obblighi futuri generati dall'inflazione. Invece di imporre una dipendenza crescente dallo Stato, il denaro sano protegge i risparmi, permettendo alle persone di evitare la dipendenza dallo Stato. Invece di aumentare nel tempo, gli obblighi del governo diminuiscono.
Dopo le guerre napoleoniche, il governo britannico si trovò con debiti estremamente elevati, che dovevano essere ripagati. Invece di cedere alla tentazione di cancellarli con l'inflazione, la soluzione scelta fu onorarli con denaro sano. Ciò fu seguito dall'eliminazione delle distorsioni economiche con l'abrogazione, nel 1846, delle Corn Laws, introdotte erroneamente nel 1815, e dalla rimozione in generale di altri dazi commerciali. Nonostante il lieve calo dei prezzi dei beni nel tempo, il debito del governo fu ridotto da oltre il 250% del PIL stimato ad appena il 30% prima della Prima guerra mondiale.
Il ritorno a una moneta solida
Il perché e il come la moneta fiduciaria debba essere sostituita dall’oro come denaro, e da sostituti del denaro pienamente convertibili, è già stato descritto. Il governo britannico non vi riuscì mai fino in fondo, a causa di un semplice errore nell’attuazione del Bank Charter Act del 1844. Mentre la Banca d’Inghilterra era tenuta per legge a coprire con oro gli aumenti dell’emissione di banconote, il controllo sull’espansione del credito bancario fu trascurato, perché non si comprendevano a fondo le conseguenze del non distinguere tra contante e depositi bancari. Fu quell’errore a permettere lo sviluppo di un ciclo del credito fatto di boom e crisi alternati, che portò a una serie di crisi bancarie nella seconda metà del secolo, e quel ciclo è ancora con noi oggi.
Un approccio pratico al problema consiste innanzitutto nel riconoscere che le banche centrali sono riuscite a tenere sotto controllo il prezzo dell’oro, misurato rispetto alle loro valute fiduciarie. Sostituire le valute fiduciarie con l’oro e con i sostituti dell’oro richiederà o un prezzo dell’oro molto più alto misurato in valuta fiduciaria, o una massiccia contrazione della valuta fiduciaria in circolazione, oppure una combinazione dei due. Inoltre, la maggior parte dei mercati obbligazionari è enormemente sopravvalutata, perché i prezzi si reggono sull’intervento delle banche centrali. Non riflettono il rischio che il potere d’acquisto di tutte le valute fiduciarie sia destinato a calare. Un brusco calo dei prezzi delle obbligazioni sarebbe catastrofico per le banche che detengono debito come investimento o come garanzia a fronte di prestiti. È quindi probabile che il ritorno a una moneta sana avvenga, per la maggior parte delle giurisdizioni, solo dopo una crisi globale del credito, quando il potere d’acquisto della valuta sarà già in discesa, saremo nel pieno di una crisi sistemica globale e il ritorno a una moneta sana sarà più accettabile, persino richiesto, dal pubblico.[v]
C’è il massimo grado di certezza anticipata che la perdita catastrofica di potere d’acquisto sia la direzione verso cui vanno le valute fiduciarie; solo i tempi restano in discussione. Si pensi al Venezuela. Perciò, a un certo punto l’oro dovrebbe iniziare a scontare questo evento futuro e potrebbe salire a molte volte il suo valore attuale, espresso in valute fiduciarie in declino. In teoria, questo renderà più facile per le banche centrali che possiedono oro fisico valutare di usarlo come stabilizzatore monetario. Ma date le difficoltà coinvolte e decenni di fallacie neo-keynesiane, sarà probabilmente visto come l’ultima risorsa.
Tra vari Stati asiatici, due nazioni di rilievo potrebbero introdurre una moneta sana prima o durante la prossima crisi del ciclo del credito, se lo vorranno, supponendo che dispongano di adeguate riserve non dichiarate di oro fisico. Nel caso della Russia, il suo sistema bancario è già stato predisposto a forti turbolenze monetarie, a causa delle sanzioni occidentali e del crollo del prezzo del petrolio. Inoltre, la sua economia è orientata alle esportazioni di energia e materie prime, il cui valore ci si può aspettare cali meno rapidamente delle valute occidentali quando il declino di queste ultime accelererà.
La Russia sta acquistando oro in modo aggressivo, unendosi alla Cina nel tentativo di dominare i mercati dell’oro fisico. È chiaro che la Russia vede nell’oro, più che nel dollaro, un elemento importante per il suo futuro monetario ed economico. Anche la Cina ha dimostrato di comprendere l’oro. Dopo averlo accumulato in segreto dal 1983, dal 2002 ha incoraggiato i propri cittadini ad acquistarlo per sé e negli ultimi anni ha avviato una politica volta a ottenere accesso, influenza e controllo sui mercati esteri dell’oro fisico, come Londra. Più di recente, tramite un’impresa statale, prevede di rimonetizzare l’oro per i pagamenti quotidiani, in partnership con Goldmoney.[vi]
In questa fase non è chiaro in che misura questi due Stati asiatici dominanti vedano l’oro come un obiettivo monetario, anziché come un’arma strategica da usare contro un’America bellicosa. Potrebbe esserci una divergenza di vedute, con la Russia più disposta a destabilizzare l’Occidente introducendo un rublo garantito dall’oro, rispetto alla Cina con uno yuan garantito dall’oro. Tuttavia, è improbabile che Russia e Cina agiscano in modo indipendente; preferiranno agire insieme, portando con sé una seconda fascia di nazioni asiatiche, come Iran, Turchia e altri membri dell’Organizzazione per la cooperazione di Shanghai.
La Cina si sta quasi certamente muovendo verso l’inclusione dell’oro nel proprio sistema monetario interno, come descritto sopra. Il suo sistema monetario interno è isolato, tramite controlli sui capitali, dallo yuan che circola a livello internazionale, per il quale la politica cinese si è concentrata sul migliorarne la negoziabilità come valuta di regolamento del commercio internazionale. A un certo punto è probabile che questi obiettivi convergano, perché lo yuan sta minando il ruolo del dollaro USA, determinandone la continua debolezza e quindi un aumento del prezzo dell’oro. I tempi degli sviluppi internazionali non sono più controllati strettamente dalla Cina, perché la tempistica si sta spostando verso i mercati.
La Cina deve sapere che mosse verso l’inclusione dell’oro nello yuan internazionale, o anche solo la minaccia di farlo, spingeranno al ribasso, in termini relativi, le valute di USA, UE e Giappone. I rendimenti obbligazionari in queste valute saliranno in risposta all’inflazione dei prezzi, e ciò contribuirà quasi certamente a un’ulteriore destabilizzazione delle valute. Gli esportatori cinesi ne soffriranno, una conseguenza forse indesiderata, ma gestibile. Tuttavia, per il momento possiamo solo concludere che Cina, Russia e tutti gli altri Stati asiatici alleati attendano gli sviluppi prima di procedere con qualsiasi forma di convertibilità in oro.
Per l’Occidente è un’altra questione. L’economia monetaria resta dominata dal pensiero neo-keynesiano, che persegue la pianificazione economica e il controllo statale fino a quando i mercati liberi cessano di esistere. Le risposte ufficiali alla prossima crisi del credito guidata dal debito si allontaneranno dalla moneta sana, anziché abbracciarla. Le banche centrali getteranno di certo più base monetaria alle banche e alle grandi società, per evitare che falliscano. I tassi di interesse saranno ridotti per far fronte all’aumento dell’indebitamento pubblico e ci sarà più quantitative easing. I banchieri centrali non hanno altra risposta alle condizioni avverse del credito.
L’ultima volta, un decennio fa, ci fu una corsa alla liquidità. Questa volta, grazie a dieci anni di “misure straordinarie”, la liquidità c’è in abbondanza. Forse solo se sei un economista premio Nobel ignorerai l’inevitabile collasso del potere d’acquisto della valuta e le difficoltà che dovranno affrontare le persone comuni. Dichiarerai che le prospettive di crescita economica sono buone, come il professor Stiglitz a proposito del Venezuela dieci anni fa. È a questo punto che Cina e Russia potrebbero decidere di premere il grilletto sulla convertibilità in oro.
Altrove non c’è appetito, né capacità intellettuale, per un ritorno alla moneta sana. L’Occidente, in particolare l’America, potrebbe sentirsi vittima di una guerra finanziaria contro di sé, diventando più bellicoso. Lasciando da parte questo aspetto, le nazioni occidentali avranno riportato indietro l’orologio ai primi anni Venti, quando Germania, Austria, Russia, Polonia, Bulgaria e Ungheria subirono tutte il collasso della propria valuta, perché non garantita dall’oro. È dalle ceneri di un collasso valutario globale molto più vasto, nei prossimi anni, che emergerà come esito finale il ritorno all’oro come unico denaro e il ritorno di una valuta circolante costituita da sostituti del denaro pienamente convertibili.
[i] Misurato in base alla quantità di moneta fiat.
[ii] Vedi https://venezuelanalysis.com/news/2719.
[iv] La caduta del muro di Berlino ha mostrato a tutti quanto il socialismo avesse fallito a est del muro, in netto contrasto con le condizioni a ovest, dove avevano prevalso mercati più liberi.
[v] Fu l'accettazione da parte dell'opinione pubblica della necessità di una moneta solida a permettere al governo austriaco, nel 1922, di fermare l'iperinflazione, anche se quella della Germania stava accelerando e sarebbe continuata per un altro anno.
[vi] L'autore deve dichiarare il proprio interesse, in quanto azionista di Goldmoney. L'annuncio di questa joint venture è disponibile qui: https://www.goldmoney.com/corporate/news/goldmoney-announces-joint-venture-letter-of-intent-with-zhaojin-mining-to-launch-goldmoney-china
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