Il denaro instabile sta crocifiggendo le pensioni

I disavanzi nelle obbligazioni pensionistiche stanno crescendo. È un problema globale di fronte al quale i trustee dei fondi pensione non possono fare nulla. È anche un problema che viene messo sotto il tappeto: chi andrà in pensione e chi è già pensionato in genere ignora la minaccia che grava sul proprio futuro. Gli investitori nelle società con piani a benefici definiti, ovvero piani che promettono un diritto adeguato all'inflazione e calcolato sull'ultimo stipendio, in genere trascurano questo tema importante, così come la maggior parte degli analisti di borsa. Gli analisti sanno che i disavanzi esistono, ma finché restano sepolti nelle note al bilancio e non compaiono in modo evidente negli stati patrimoniali, sembra che si ritenga di poterli ignorare.

I consiglieri di amministrazione delle società magari non ne parlano ad alta voce, ma di certo sono ben consapevoli del problema. La scorsa settimana BT, il colosso britannico delle telecomunicazioni, ha cercato di risparmiare cercando di convincere un tribunale a consentirle di sostituire l'indice dei prezzi al dettaglio (RPI) con l'indice dei prezzi al consumo (CPI) nel calcolo dei pagamenti ai propri pensionati, sostenendo che l'RPI fosse diventato una misura inadeguata dell'inflazione. La richiesta è stata respinta.

Il giudice Zacaroli ha dichiarato: «È impossibile dire che l'RPI sia sbagliato e il CPI giusto, e nemmeno che l'RPI sia più sbagliato (o più giusto) del CPI, come stima del probabile aumento del costo della vita per i pensionati». Il disavanzo pensionistico di BT è stimato in 14 miliardi di sterline, e la società sperava di risparmiare miliardi collegandolo al CPI, ma il giudice ha stabilito che l'accordo originario del 2002, che collegava i pagamenti all'RPI, deve restare valido.

Il giudice ha certamente valutato correttamente, più di quanto probabilmente immaginasse. Il concetto di livello generale dei prezzi, che CPI e RPI dovrebbero rappresentare, è in realtà impossibile da misurare, come dimostra la divergenza tra i due indici. Presumibilmente il giudice riteneva validi entrambi gli indici, ma in realtà nessuno dei due lo è, perché sono tentativi di misurare un'ipotesi astratta.

Del resto nemmeno BT è stata del tutto onesta in questa vicenda. Da quando è stata introdotta l'indicizzazione delle pensioni, società come BT hanno scelto l'RPI per un solo motivo: includeva stime delle variazioni dei costi dei mutui, che nel tempo erano in calo. Di conseguenza l'RPI indicava un tasso di inflazione dei prezzi inferiore a quello del CPI. Ora che la tendenza si è invertita, BT e le altre società con piani a benefici definiti non dovrebbero davvero avere motivo di lamentarsi.

Purtroppo i disavanzi pensionistici nei piani a benefici definiti sono ormai la regola. Nel solo Regno Unito si stima attualmente che ammontino a 410 miliardi di sterline in totale. Questo nonostante i tentativi fatti negli anni di trasformare le pensioni del settore privato in piani a contribuzione definita, il che significa che i disavanzi pensionistici diventano un problema dei pensionati.

E non stiamo nemmeno parlando delle pensioni pubbliche non finanziate, che sono coperte dalla tassazione corrente. Queste passività aggiuntive in Gran Bretagna sono stimate in circa 1.800 miliardi di sterline, che insieme ai disavanzi dei piani a benefici definiti superano il 100% del PIL. Sia il Tesoro sia l'Office for National Statistics ignorano completamente il problema, senza dedicargli nemmeno una nota a piè di pagina nelle statistiche nazionali.^[i]

Lo stesso problema altrove

Nei conti nazionali degli Stati Uniti, a differenza di quelli del Regno Unito, il disavanzo pensionistico del settore pubblico è indicato in 14,1 trilioni di dollari, circa il 70% del PIL. Tuttavia, includendo Medicare e Medicaid, il totale sale a 46,7 trilioni^[ii]. Stime indipendenti lo collocano molto più in alto, fino a 220 trilioni^[iii]. Risulta invece più difficile trovare stime dei disavanzi pensionistici e sanitari del settore privato americano. Germania, Francia, Italia e gli altri stati sociali hanno problemi simili.

Il costo futuro dell'assistenza dopo il pensionamento è reso molto più alto dalla soppressione dell'inflazione apparente dei prezzi attraverso il metodo statistico. In questo modo si può ridurre il costo reale delle pensioni statali, ma non si può ridurre il costo di fornire cure sanitarie gratuite o sovvenzionate a una popolazione che invecchia. La dimensione relativa delle future passività pensionistiche degli Stati Uniti, a confronto con quelle ben più grandi di Medicare e Medicaid, dice tutto.

Gli attuari danno la colpa al calo dei rendimenti degli investimenti, che dipendono dai tassi di interesse. Ma i tassi di interesse non sono scesi da soli: sono soppressi dalle banche centrali, che spingono i rendimenti obbligazionari al di sotto di quelli che si avrebbero in un libero mercato. Inoltre, le banche centrali e commerciali di tutti gli stati sociali hanno continuato a inondare i mercati di moneta a un ritmo composto superiore ai tassi di interesse a breve per la maggior parte del tempo dopo lo scoppio della bolla dot-com nel 2000. Dopo la grande crisi finanziaria del 2009, i tassi di interesse sono stati portati a zero o addirittura in territorio negativo, e l'espansione monetaria è accelerata ancora di più. Gran parte di questa moneta in eccesso è stata investita lungo la curva dei rendimenti, comprimendo i tassi di rendimento dei fondi pensione.

I prezzi delle obbligazioni, saldamente legati ai tassi di interesse a breve, hanno avvantaggiato soprattutto gli investitori che non detengono le obbligazioni fino alla scadenza. I fondi pensione sono investitori di lunghissimo periodo che detengono le obbligazioni fino alla scadenza, e per loro il ritmo con cui si accumulano cedole e dividendi conta molto più delle oscillazioni dei prezzi nell'arco di un ciclo del credito. Nel corso dei decenni, i gestori dei fondi hanno compensato il calo dei rendimenti obbligazionari destinando risorse alle azioni, di fatto scommettendo che le plusvalenze sostituiscano la quasi certezza dei rendimenti obbligazionari detenuti fino al rimborso. A volte questa politica funziona, a volte no.

Oltre al contributo fondamentale che i rendimenti obbligazionari composti danno alla performance di un fondo pensione, il valore attuale netto delle passività future si calcola scontandole ai rendimenti obbligazionari correnti, oppure a un rendimento d'investimento ipotizzato e approvato dagli attuari del fondo. Quando questi tassi sono bassi, il capitale necessario per coprire i flussi di pagamento futuri è maggiore rispetto a quello richiesto con un tasso di capitalizzazione più alto.

I veri colpevoli di tutto questo disastro sono le banche centrali. Stanno di fatto derubando le persone comuni delle loro pensioni future per finanziare politiche monetarie reflazionistiche, e non ne rispondono. I governi contribuiscono alla distruzione del valore dei fondi pensione facendo in modo che i loro metodi statistici sottostimino la perdita di potere d'acquisto della propria valuta. A quanto pare, a un governo è consentito manipolare l'adeguamento all'inflazione per ridurre le proprie passività, mentre a un'azienda come BT non lo è.

Non che a BT debba essere permesso di modificare in questo modo i propri obblighi contrattuali, ma sarebbe più costruttivo se BT usasse il proprio potere di lobbying per convincere i ministri del governo dei danni nascosti che la Banca d'Inghilterra e le altre banche centrali stanno arrecando alle pensioni. Non ne vediamo alcun segno, probabilmente perché il problema monetario più ampio non è compreso da aziende, trustee e nemmeno dagli attuari. Inoltre, le aziende stesse sono ben liete di vedere tassi di interesse artificialmente bassi, sia per ridurre i propri costi di finanziamento sia perché credono che incoraggino i consumi.

Una moneta solida è la cura

Con una moneta sana, il problema delle pensioni non si pone. L'oro, quando è usato come moneta, ha un rendimento, proprio come la moneta fiat, solo che tende a essere più basso perché non c'è il rischio di svalutazione. E se una banca centrale copre con l'oro la propria emissione di banconote e tutta la moneta elettronica, non può più manipolare i tassi di interesse. Tutti i mercati finanziari sono costretti a diventare onesti nella formazione dei prezzi. Il rendimento degli investimenti di un fondo pensione rispecchia allora il rischio di prestito in termini di debitore e durata, a cui si può aggiungere il beneficio del potere d’acquisto dell'oro, che aumenta nel tempo. Questo significa che un fondo investito con saggezza, che abbina con cura il rischio di prestito al rendimento dell'investimento, può mantenere con sicurezza un avanzo attuariale e ridurre al minimo i contributi pensionistici.

La superiorità della moneta sana come mezzo di investimento per un investimento autentico, diversa dal sistema della moneta fiat, vittima dell'instabilità dei cicli del credito alimentati dal debito, è illustrata nel grafico qui sotto. Mostra le quattro principali valute dei paesi a forte spesa sociale misurate in oro dal 1969, due anni prima che il presidente Nixon ponesse fine all'accordo sul prezzo fisso con il dollaro.



Un fondo pensione basato sul dollaro ha dovuto compensare la perdita del 97,4% del proprio potere d’acquisto dal 1969, misurato rispetto all'oro. Un portafoglio basato sulla sterlina deve recuperare ancora di più, il 98,4%.^[iv] Per un certo periodo sui mercati obbligazionari sono stati disponibili rendimenti nominali ragionevoli sul debito a lungo termine, ma avrebbero dovuto compensare un deprezzamento annuo composto del 7,1% misurato in dollari e dell'8,2% misurato in sterline negli ultimi 49 anni.

Ignorando per il momento le spese, questi tassi rispecchierebbero un portafoglio composto esclusivamente da metallo prezioso fisico. Tuttavia, un gestore di investimenti avrebbe ottenuto un rendimento sul proprio oro prestandolo, o più probabilmente prestando sostituti dell'oro, a interesse, acquistando obbligazioni adeguate.^[v] Quindi non solo ci sarebbe stato un reddito sufficiente a pagare le spese di gestione, lasciando fondi in eccedenza da reinvestire, ma l'aumento del potere d’acquisto dell'oro come moneta sana avrebbe aggiunto forse un ulteriore uno o due per cento annuo al rendimento reale. Questo significherebbe che i contributi per una pensione interamente finanziata potrebbero essere relativamente modesti.

Conclusione

L'argomento di moda secondo cui le generazioni più anziane trarrebbero vantaggio a spese dei giovani è del tutto smentito dalla distruzione finanziaria nascosta che colpisce le pensioni, destinata a emergere nei prossimi anni. Quando i giovani invecchieranno, scopriranno anche loro di essere vittime della distruzione del valore delle pensioni, dovuta a una compensazione inadeguata della perdita di potere d’acquisto delle valute emesse dagli Stati.

L'inflazione monetaria è una tassa nascosta e, mentre molti di noi sono consapevoli dei suoi effetti sul reddito corrente, pochi estendono questo ragionamento alle pensioni. E ancora meno persone capiscono che le pensioni pubbliche, finanziate con la tassazione corrente, non terranno il passo con l'inflazione dei prezzi.

Anche supponendo che le valute fiat non perdano potere d’acquisto a un ritmo accelerato, la crisi delle pensioni è destinata a diventare più evidente con il passare del tempo, ma per risolverla servirà la distruzione dell'attuale regime monetario.

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