Nel manuale dei monetaristi sembra esserci poco o nulla che permetta di valutare il rischio di una perdita di fiducia nel potere d’acquisto di una valuta cartacea.
Inoltre, poiché i macroeconomisti di oggi hanno scelto di negare la legge di Say1, nota anche come legge dei mercati, hanno scarse speranze di cogliere gli aspetti più sottili del ruolo della moneta nella formazione dei prezzi. Sembra che questa questione, potenzialmente importante, venga ignorata proprio mentre l'Eurozona affronta crescenti rischi sistemici che potrebbero, in ultima analisi, mettere in discussione la validità dell'euro come moneta.
L'euro è vulnerabile soprattutto perché esiste da poco tempo e la sua origine come moneta è stata semplicemente decretata. Non si è evoluto dai marchi, dai franchi, dalle lire o da altro; ha semplicemente sostituito dall'oggi al domani le valute esistenti degli Stati membri per imposizione. Questo lo distingue dal dollaro o dalla sterlina, nati come sostituti dell'oro e che nell'ultimo secolo si sono evoluti per tappe fino a diventare valuta fiat autonoma e priva di copertura. L'importanza di questa differenza è riassunta nel teorema della regressione.
Il teorema afferma che la moneta deve avere origine nel proprio valore per uno scopo non monetario. Per questo l'oro, che in origine era ornamentale ed è ancora usato in gioielleria, resiste nel tempo, mentre tutte le valute governative della storia hanno finito per fallire. Ne consegue che, in assenza di questo valore d'uso, la fiducia nella moneta è fondamentale per le valute moderne.
Il teorema spiega perché possiamo supporre automaticamente, ai fini delle transazioni, che i prezzi riflettano i valori soggettivi dei beni e dei servizi che acquistiamo. Diverso è il caso della moneta, che non viene consumata ma passa semplicemente di mano, e a cui entrambe le parti di una transazione attribuiscono un valore oggettivo. Ed è per questo che i sintomi dell'inflazione monetaria vengono comunemente descritti come aumento dei prezzi anziché come calo del potere d’acquisto della moneta.
La Banca centrale europea (BCE) dà chiaramente per scontato che l'euro sia una moneta al pari di qualsiasi altra grande valuta con una storia più lunga. Nonostante la cautela espressa occasionalmente dai sostenitori della moneta sana della Bundesbank tedesca, la BCE persegue con decisione politiche monetarie volte a indebolire la propria valuta. Ad esempio, ha ridotto il tasso sui depositi delle banche dell'Eurozona a meno 0,2%. Questo è del tutto innaturale in un mondo in cui possedere moneta vale sempre più di un titolo di credito. Inoltre le banche sono incoraggiate a limitare i prelievi di contante dei clienti, spesso con il pretesto di combattere l'evasione fiscale o il riciclaggio di denaro. Ma in Grecia le restrizioni sui prelievi di contante sono chiaramente pensate per proteggere le banche.
Finora, in questo articolo non è stato individuato nulla che indichi davvero una destabilizzazione dell'euro, se non il fatto che in generale non è una buona idea scherzare con i diritti delle persone su di esso. Ma supponiamo per un momento che la Grecia vada in default. In tal caso il sistema bancario greco crollerebbe di certo (ammesso che la BCE sospenda la sua assistenza di liquidità d'emergenza (ELA)), perché i crediti deteriorati già presenti nei bilanci superano il patrimonio tangibile di un margine sostanziale. Se tale assistenza viene ritirata, circa 80 miliardi di euro di ELA andranno persi. Inoltre, gli squilibri di regolamento TARGET2 2 presso le altre banche centrali dell'Eurozona, nati dalla fuga di capitali dalla Grecia e garantiti dalla BCE, ammontano a ulteriori 42 miliardi di euro. Questo lascia la BCE esposta per 122 miliardi di euro. Purtroppo il capitale proprio della BCE più le riserve ammontano a soli 96 miliardi di euro, quindi un default della Grecia metterebbe in luce una banca emittente dell'euro gravemente sottocapitalizzata.
Pertanto, se la Grecia andasse in default, ci aspetteremmo quanto meno che la validità di questo euro relativamente recente venga messa in discussione sui mercati dei cambi. Anche se la BCE decidesse di recuperare il possibile da un default greco riordinando a proprio favore la graduatoria dei creditori delle banche tramite un bail-in, dovrebbe comunque effettuare accantonamenti sostanziali attingendo alla propria base patrimoniale inadeguata. Per questo motivo, piuttosto che rischiare di mostrare la BCE come sottocapitalizzata, sembra probabile che alla Grecia sarà permesso di vincere il suo gioco del pollo contro l'Eurozona, costringendo gli altri Stati dell'Eurozona a trovare denaro sufficiente per rimborsare i debiti in scadenza e coprire gli stipendi del settore pubblico. Questo salverà l'euro?
Forse sì, ma in tal caso forse non per molto. Se i ministri delle finanze dell'Eurozona cedessero alla Grecia, per altri paesi spendaccioni sarebbe più difficile imporre un'austerità continuativa. I partiti contrari all'austerità, come Podemos in Spagna, hanno probabilità sempre maggiori di formare i governi di domani, e la Spagna andrà alle elezioni politiche entro la fine dell'anno. Il primo ministro Renzi e il presidente Hollande, rispettivamente in Italia e in Francia, vogliono superare l'austerità e aumentare la spesa pubblica come via verso la salvezza economica. Purtroppo sia per la BCE sottocapitalizzata sia per la sua giovane valuta, è sempre più probabile che finiscano nel fuoco incrociato tra i creditori del Nord e i debitori spendaccioni del Sud.
Anche se la Grecia dovesse essere salvata dal default, la BCE dovrà rafforzare le banche greche. È probabile che lo faccia in due modi: primo, obbligandole a ricapitalizzarsi, con o senza bail-in; secondo, limitando le uscite di denaro con controlli sui capitali e, se necessario, rigidi limiti ai prelievi dei depositanti. In sostanza si torna alla soluzione di Cipro.
In qualunque modo si gestisca la Grecia, i residenti dell'Eurozona si ritroveranno con una valuta sempre più discutibile. Il disastroso bail-in di Cipro è ancora impresso nella mente dei depositanti. Cipro non è certo stata dimenticata in Grecia, dove le persone comuni ora ricorrono all'acquisto di beni strumentali mobili facilmente rivendibili, come le automobili tedesche, con i saldi bancari che non possono essere prelevati in contanti e che altrimenti sono a rischio di un bail-in in stile cipriota. I depositanti greci si sono resi conto che i saldi in euro detenuti nelle banche non sono affidabilmente denaro. Il contante in banconote è ancora denaro, ma è tutto, e per di più viene razionato.
Il prossimo colpo per l'euro potrebbe arrivare dal tasso di cambio. Se l'euro continua a perdere potere d'acquisto sui mercati dei cambi, è probabile che mini la fiducia sul territorio. E quando ciò accadrà, per la BCE sarà sempre più difficile recuperare la situazione e mantenere la credibilità dell'euro come moneta. Non sembra proprio sensato correre rischi così enormi con una valuta che esiste solo da tredici anni.
1 «Legge di Say dei mercati»: una regola economica secondo cui la produzione è la fonte della domanda. Secondo la legge di Say, quando una persona produce un bene o un servizio, viene pagata per quel lavoro e può poi usare quella paga per domandare altri beni e servizi.
2 TARGET2 è un sistema di pagamento interbancario per l'elaborazione in tempo reale dei trasferimenti transfrontalieri in tutta l'Unione Europea. TARGET2 ha sostituito TARGET (Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System) nel novembre 2007.
Avvertenza: le opinioni espresse nell'articolo sono quelle dell'autore e non riflettono necessariamente quelle di GoldMoney, salvo diversa indicazione esplicita. Si ricorda che né GoldMoney né alcuno dei suoi rappresentanti fornisce consulenza finanziaria, legale, fiscale, di investimento o di altro tipo. Tale consulenza va richiesta a un soggetto o a un organismo indipendente e regolamentato, adeguatamente qualificato. Qualsiasi informazione contenuta in questo articolo è fornita esclusivamente come commento generale di mercato e non costituisce consulenza. GoldMoney non si assume alcuna responsabilità per perdite o danni che possano derivare, direttamente o indirettamente, dall'uso di tali informazioni o dall'affidamento su di esse.